业绩总结 - 公司2025年2月累计新签合同219.43亿元[3] - 公司2025年2月累计实现营业收入160.01亿元[3]

纪要涉及的公司和行业 - 公司：中国核建 [1][3][4][6] - 行业：中国核电行业 [3][4][7] 纪要提到的核心观点和论据 中国核建亮点 - 营收稳健且潜在盈利弹性大 2024年前三季度营收同比增长0.43%，归母净利润同比增长3.08%；信用减值为2.6亿元，占归母净利润18%，未来减值力度降低有望释放利润空间 [3][4] - 所处行业景气度高 预计2030年中国核电装机容量达131吉瓦，发电量占比10%，较2024年底提升8个百分点；2010 - 2023年全球核电装机容量占比从2.92%升至15.32%，复合增速13.62%；中国在建核电装机容量全球占比45% [3] - 进入壁垒高 在核岛土建和安装工程市占率分别为98%和96.1%，基本处于垄断地位；截至2024年末，国内在建27台核电机组、17台已获批准建设，预计“十五”期间每年开工9 - 10台，每台投资额约187亿元，每年新增订单约337 - 374亿元 [3][5][8] - 检修业务有优势 子公司综合检修国内市场份额约70% - 80%，单次维修费用约0.8 - 1.2亿元，三代机组十年维修周期为18个月，单台大修成本每年约0.67亿元，毛利率约20% [4][5][10] 中国核建业绩表现 - 整体业绩 2019 - 2023年营收复合增速为14.52%，归母净利润复合增速为14.34%；2024年前三季度营收同比增长0.43%，归母净利润同比增长3.08% [4][6] - 业务板块 核电板块毛利逐渐提升，总体毛利率保持平稳；销售费用率和管理费用率呈下降趋势，财务费用因部分PPP项目进入运维期增加，研发费用率呈上升趋势；固定资产及无形资产资本支出总体呈下降趋势，负债率保持在80%以上但呈微降趋势 [6] 核能行业发展前景 - 发展空间大 中国发电量中核能占比仅4.6%，低于美国、日本及欧盟，规划2030年和2035年装机容量分别达131吉瓦和169吉瓦，发电量占比分别达10%和13.5% [7] - 技术优势 已发展到第三代技术，具备更高安全性与经济性，低污染、低成本、高能量、高效率；2023年中国发电利用小时数达7670小时，高于火电，发电成本仅次于太阳能 [7] - 政策支持 自2021年以来国家出台多项政策支持行业发展 [7] - 装机情况 全球总装机容量趋于稳定，中国贡献新增量；截至2023年底，中国总装机容量5691万千瓦，占全球15%，在建项目数量居世界首位，占比45% [7] 核岛建设情况 - 市场份额 土建方面中国企业市场份额达98%，安装方面达96% [8] - 建设周期 整个建设过程分六个阶段，需耗时11年以上，从FCD到施工完成需2 - 3年，为收入确认期 [8] - 项目情况 2022年以来连续三年新批准项目超10个，截至24年底，在建项目27个，新批准17个；预计到2035年底需新增108吉瓦，每年平均新增9 - 10台，“十五”期间平均每年新签订单337 - 374亿 [8] 公司业务表现及预期 - 核电工程业务 2024 - 2026年迎来收入高峰期，新签合同额持续增长，营收幅度较大，毛利率小幅下降但整体稳定；检修业务净利润和同比持续上升，毛利率约20%，净利润率约10% [10] - 民用工程业务 占比约65%，预计2025年合同额增长但收入略有下降，公司正提升市政等其他领域占比优化业务结构，未来盈利能力有望改善 [11] - 新兴业务 持续拓展收并购矿产业和工程服务产业链等新兴业务，可能成为新盈利点，预计未来三年工业与民用建筑工程收入基本稳定，核电工程提供业绩增量 [12] 公司财务预测 - 营收及利润 预计2024 - 2026年营业总收入同比增长率分别为0.8%、4.1%和6.6%；归母净利润同比增速分别为2.4%、20.8%和16.9% [4][13] - 每股收益及市盈率 每股收益（EPS）分别为0.7元、0.85元和0.99元，对应市盈率（PE）分别是11.65、9.64和8.25 [13] - 估值 公司整体估值约在10 - 10.22之间，目前仍有13% - 15%的上升空间 [13] 行业对公司影响及风险 - 影响 中国核电行业高景气，每年新增设施建设为公司提供业绩增量，2024 - 2026年迎来收入高峰 [14] - 风险 核安全风险、项目建设不及预期、政策及市场风险、公司业绩及估值不及预期 [14] 其他重要但是可能被忽略的内容 无

公司信息 - 证券代码为601611，简称为中国核建[1] - 转债代码为113024，简称为核建转债[1] 市场扩张 - 子公司中国核工业第五建设有限公司签署广西白龙核电项目2号机组核岛安装施工合同[4] 时间信息 - 公告发布时间为2025年3月11日[5]

可转债发行 - 公司于2019年4月8日发行299,625万元人民币可转换公司债券，期限6年[4] 可转债兑付 - 期满后五个交易日内，公司将以票面面值105%赎回全部未转股可转债[4] - 到期日和兑付登记日为2025年4月7日，兑付本息105元/张（含税）[4] - 兑付资金发放日和摘牌日为2025年4月8日[4] 交易与转股 - 最后交易日为2025年4月1日，最后转股日为2025年4月7日[4] - 2025年4月2日起，“核建转债”停止交易[5] 股价差异 - 公司股票当前收盘价与转股价格（9.12元/股）存在差异[5]

可转债信息 - 2019年4月8日发行299,625万元人民币可转换公司债券，期限6年[4] - 2025年4月2 - 7日“核建转债”持有人可按约定条件转股[4] - 公司将以105%（含息）赎回全部未转股可转债[4] 时间节点 - 到期和兑付登记日为2025年4月7日[4] - 资金发放和摘牌日为2025年4月8日[4] - 最后交易日为2025年4月1日[4] - 最后转股日为2025年4月7日[4] 其他 - 公司股票当前收盘价与转股价格（9.12元/股）有差异[5]

可转债发行 - 公司于2019年4月8日发行299,625万元人民币可转换公司债券，期限6年[4] 可转债兑付 - 期满后五个交易日内，以票面面值105%赎回未转股可转债[4] - 到期日和兑付登记日为2025年4月7日，兑付本息105元/张（含税）[4] - 兑付资金发放日和摘牌日为2025年4月8日[4] 交易与转股 - 最后交易日为2025年4月1日，最后转股日为2025年4月7日[4] - 2025年4月2日起，“核建转债”停止交易[5] 股价差异 - 公司股票当前收盘价与转股价格（9.12元/股）存在差异[5]

业绩总结 - 公司2025年1月累计新签合同150.24亿元[3] - 公司2025年1月累计实现营业收入84.90亿元[3]

行业投资评级 - 建筑与工程行业评级为增持（维持）[9] - 建材行业评级为增持（维持）[9] 核心观点 - 低空经济与数据基建延续高景气 政策与资金催化不断 地下管网及存量基础设施改造项目保持高景气[1][12][16] - 春节后施工实物量恢复偏缓 主因地方投资转向科技与消费 人员返城滞后 资金到位率低及寒潮气候等因素[1][12][13] - 2025年1月全国建材家居景气指数BHI为110.35 环比上涨1.53点 家居卖场销售额1095.27亿元 同比+3.09% 显示"以旧换新"政策积极效应[1][20] - 玻纤需求陆续恢复 短期价格有望提涨 光伏玻璃关注冷修落地和减产力度[1][27][28] - 水泥 玻璃等传统建材产能约束有望实质性增强 能源使用 超产规范 碳排放交易等多环节约束促进行业供需平衡[26] - 短期推荐内需顺周期及供给端约束较强品种 重点包括深城交 隧道股份 中国核建 鸿路钢构 三联虹普 凯盛科技 中国巨石 中材科技 中国建材 海螺水泥H[1][13] 细分行业数据表现 水泥 - 截至2月14日 全国水泥价格周环比-1.2% 水泥出货率11.5% 周环比/同比+5.9/+5.9pct[2][12] - 熟料库容比均值45.44% 较上周上升1.02个百分点[31] - 价格回落区域包括上海 江苏 安徽 福建 江西和湖南 幅度10-30元/吨 重庆推涨50元/吨[31] 玻璃 - 上周国内浮法玻璃均价75元/重量箱 周环比+0.8% 同比-30.6%[2][32] - 重点样本企业库存5527万重箱 周环比+3.9% 同比+59.1% 库存天数约29.85天 环比增加1.2天[2][34] - 周内产线复产1条（成都南玻1000T/D三线） 新点火1条（信义玻璃重庆900T/D二线）[33] 光伏玻璃 - 截至2月13日 3.2mm/2.0mm光伏玻璃主流订单价格19.4/12.0元/平米 周环比持平[2][27] - 行业重点样本企业库存天数约39.25天 周环比+0.58%[2][27] - 全国在产生产线417条 日熔量88790吨 环比持平 同比-10.38%[27][36] 玻纤 - 截至2月13日 2400tex缠绕直接纱均价3730元/吨 周环比持平 同比+21.14%[2][28] - 电子纱G75主流报价8300-8500元/吨 电子布价格3.5-4.2元/米 均持平[2][28] - 全国池窑厂在产产线106条 在产产能766万吨/年 环比持平 同比+14.30%[28] - 1月末重点企业库存79.4万吨 环比+2%[28] 重点公司动态 - 中国中冶1月新签合同额877.9亿元 同比-13.4% 其中海外合同额31.0亿元 同比+123.1%[3] - 中国建材计划以每股4.03港元回购最多8.42亿股H股 占总股本9.98%[43] - 海螺水泥9M24归母净利52.0亿元 同比-40.1% 3Q24归母净利18.7亿元 同比-14.9%[44] 政策与区域规划 - 多地政府工作报告将低空经济与数据经济列为2025年重点工作 包括北京 广东 重庆 四川等[18] - 内蒙古目标算力规模突破20万P 智算规模保持全国第1位 新建数据中心绿电比例不低于80%[18] - 贵州力争算力产业规模达120亿元 开展全国一体化算力网试点[18] - 海南目标数字经济核心产业营收突破2000亿元[18] 地产与家装市场 - 24年样本城市二手房成交面积占比58.7% 较23年提升9.1pct 首次超50%[24] - 25-26年家装需求总面积预计约18亿平米/年（每年约2000万套）[24] - 24年家装建材需求规模约2.6万亿元 其中存量重装需求1.3万亿元[24] - 涂料（CAGR -0.01%） 板材（CAGR -0.1%） 防水涂料（CAGR -0.6%）需求相对稳健[24] 原材料价格 - 截至2月14日 动力煤价格承压下行 港口库存2592万吨 周环比+7.28%[39] - 轻碱出厂均价1483元/吨 周环比-0.5% 重碱送到价1400-1550元/吨[39] - PVC均价5323元/吨 周环比-0.9% HDPE均价8469元/吨 周环比+0.1%[40] - 钛白粉（金红石型）均价14500元/吨 周环比+1.4%[41]

公司信息 - 信息披露义务人为中央汇金，注册资本82820862.72万元[12] - 上市公司为中国核建，代码601611[41] 持股情况 - 汇金在多家上市公司直接持股超5%，如工行34.79%、农行40.14%[15] - 中国信达直接持中国核建309250000股，占比10.27%[24] - 划转后汇金间接持股中国核建比例10.27%[26] 权益变动 - 2025年2月14日，财政部划转中国信达股权至汇金[18] - 本次权益变动为无偿划转，已获财政部批复，待金融监管批准[25][26] - 变动后汇金权益股份变动3.0925亿股，比例10.27%[41] 未来计划 - 汇金无未来12个月直接增减中国核建股份计划[19] - 汇金不拟未来12个月内继续增持[41]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [4][100] 报告的核心观点 - 中国核建是核电工程建设主力军，受益核电投资景气周期和化债政策，核电业务有望加速成长，工民建业务结构优化，报表修复带来业绩弹性，首次覆盖给予“买入”评级 [1][2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 公司概况：核电工程建设主力军 - 公司简介：主营核电和工民建工程，是核电工程建设领域历史久、规模大、一体化程度高的企业，承建全部在役核电机组核岛工程，连续39年不间断从事核电建造，控股股东是中核集团 [1][14] - 主营业务：2023年核电工程收入占比22%，工民建工程占比69%，以境内业务为主占比98%，形成以核电工程为立足之本，深耕建筑工程价值链的布局 [22] - 财务分析：2016 - 2023年营收/归母净利润CAGR分别为14.8%/14.5%，2024年Q1 - 3增速放缓；期间费用率与八大央企相近，研发费用率上升；受益核电业务占比提升，利润率稳步提升；ROE较八大央企均值偏低，负债率持续压降；经营性现金流波动大，投资性现金流净流出逐年收窄 [29][31][42][45] 核电工程：核电审批加速，投资迎来高峰 - 核电基荷电源意义重大，后续有望保持景气发展：核电利用小时数高、发电稳定、碳排放低，符合“双碳”目标；我国核电发电占比仅4.6%，提升空间大；三代技术成熟，审批核准有望常态化，年投资额有望超2000亿 [48][52][58][62] - 我国核电土建安装有望达459亿/年，公司龙头优势凸显：假设年2000亿核电总投资，核岛/常规岛/BOP投资分别为805/213/130亿，土建安装规模约322/85/52亿，合计459亿；公司核岛建设占绝对主导，常规岛和BOP积极参与竞争 [70][74] - 行业景气周期下，公司核电工程业务有望加速增长：2022 - 2023年订单上升，2023年收入增43%，2023年末在手订单861亿，是营收3.6倍；预计年获订单357亿；核电业务毛利率高，占比提升带动整体盈利提升 [76][82][84] 工民建工程：主动降速求稳，业务结构不断优化 - 工民建工程降速求稳，助力改善财务报表质量：2023年新签1122亿同增11%，营收751亿同比持平，主动收缩业务提升盈利和报表质量 [87] - 工民建在手订单结构持续优化，积极拓新新源源领域业务：房屋建筑业务占比减少，基础设施和其他业务占比提升，新签多个新源源项目，盈利和资产质量有望改善 [90] 化债落地驱动报表修复，减值下降有望带来业绩弹性 - 化债政策快速落地：2024年债务限额置换和专项债化债，两万亿额度一个月发行完毕 [92] - 债务置换落地有望加快项目推进，修复建筑企业三张报表：腾挪财政空间，节约利息支出，支持基建，促企业收入和利润改善 [92] - 化债背景下，公司财务报表有望显著修复：2024Q3资产负债率81%居首，应收类项目697亿占净资产222%，20 - 23年减值59亿占归母净利润88%；化债有望降低应收、负债，改善现金流，减少减值带来业绩弹性 [93] 盈利预测、估值与投资建议 - 收入预测：2024 - 2026年工民建工程收入同比-6%/-5%/-5%，核电工程同增30%/25%/20%，其他业务同增28%/23%/20%，整体营收同增5.1%/6.3%/6.3% [97] - 毛利率预测：假设业务毛利率与2023年一致，2024 - 2026年综合毛利率11.8%/12.1%/12.5% [97] - 期间费用率预测：2024 - 2026年销售费用率0.4%，管理费用率2.40%/2.42%/2.45%，研发费用率2.98%/3.29%/3.41%，财务费用率1.66%/1.66%/1.71%，期间费用率7.08%/7.41%/7.61% [99] - 盈利预测：2024 - 2026年归母净利润23.1/26.7/30.6亿元，同增12%/15%/15%（2023 - 2026年CAGR 14%），EPS 0.77/0.89/1.02元，PE 10.6/9.2/8.0倍 [100] - 投资建议：选取可比公司，中国核建当前PE低于均值，首次覆盖给予“买入”评级 [100]