报告行业投资评级 - 报告未对银行行业给出明确的整体投资评级，但覆盖的重点银行个股均被给予“买入”评级 [6] 报告的核心观点 - 报告核心在于通过分析M2的构成、驱动因素及其与社融的“剪刀差”，来探究其对银行间流动性和债券利率的影响，并对2026年的“剪刀差”及社融、M2增速进行预测 [3][5] - 报告认为，2022年下半年以来，传统的社融-M2“剪刀差”与10年期国债利率的正相关关系出现背离，其背后原因并非传统的资金空转模式，而可能是“银行→非银→企业/居民定存→银行”这一新的资金流动路径所致 [5][24] - 随着2023年存款降息周期开启及资金防空转，企业存款套利空间收窄，社融-M2“剪刀差”已重新走阔 [5][30] - 报告预测，2026年社融-M2“剪刀差”将为0.56%，环比提升33个基点，其中社融增速预计为8.11%，M2增速预计为7.55% [5][35][36] 根据相关目录分别进行总结 一、从 M2 看 2026 年银行间流动性——探寻利率方向 - **M2的构成与驱动**：M2包含现金、个人存款、单位存款、非银存款等 [5][13]；其增长主要由政府和企业加杠杆驱动，2015年至2025年，政府加杠杆对M2的贡献率从23.9%提升至45.5%，2025年企业加杠杆贡献了M2增量的63.6% [5][14] - **社融-M2“剪刀差”的传统意义**：“剪刀差”表征金融与实体间的剩余流动性，实体融资需求不足时，流动性淤积通常推升债券利率下行 [5][18]；2020年之前，“剪刀差”与10年期国债利率保持正相关性 [5][19] - **“剪刀差”与利率关系的背离**：2022年下半年起二者走势背离，例如2022年1月至2023年1月，“剪刀差”下行3.58%而10年期国债利率上行13个基点；2023年1月至2024年6月，“剪刀差”回升4.92%而利率下行63个基点 [5][19] - **背离原因分析**： 1. **非传统资金空转**：2022年M2增长主要来源于企业定存（贡献30.2%）和个人存款（贡献55.5%），而非银存款贡献度仅5.56% [5][24]；同期银行资产端扩表主要来自储备资产（33.8%）和同业资产（44.0%），企业及居民贷款仅占10.7% [5][24]，表明负债端（存款）与资产端（同业资产）存在错位 2. **财政与外汇因素解释力有限**：2022年财政存款下降仅能解释8.5%的“剪刀差”下行原因 [5][28]；同年结售汇资金净流动0.69万亿元，对“剪刀差”的解释力度为35.5% [5][28] 3. **非银套利行为是主因**：资金宽松下，非银资金的套利行为对“剪刀差”的解释力度达56.0% [5][30]；可能的路径是“银行→非银→企业/居民定存→银行” [5][30]，随着2023年存款降息，套利空间收窄，“剪刀差”重新走阔 [5][30] - **2026年社融与M2预测**： - **社融预测**：预计2026年社融口径人民币贷款新增16.3万亿元，政府债券净发行规模为14.8万亿元 [5][34]；全年社融增速预计为8.11% [5][35] - **M2预测**：综合考虑财政存款净下发、存款非银化、跨境资金回流及非银持债等因素，预计2026年M2增速为7.55% [5][36] - **“剪刀差”预测**：基于以上预测，2026年社融-M2“剪刀差”预计为0.56%，环比提升33个基点 [5][35] 重点公司估值与财务分析 - 报告覆盖了包括工商银行、建设银行、招商银行等在内的多家A股及H股上市银行，并对这些公司给出了2025年及2026年的每股收益（EPS）、市盈率（PE）、市净率（PB）及净资产收益率（ROE）预测 [6] - 所有列出的银行个股均被给予“买入”评级，并提供了相应的合理价值目标 [6]

关联交易 - 同意公司与董监高及其相关关联方的关联交易事项[1] - 核定北京银行日常关联交易总额度为1398亿元[3] - 同意本次核定关联方日常关联交易额度事项并提交股东大会审议[3]

关联交易 - 华夏银行核定与北京银行日常关联交易额度1398亿元，授信类450亿，非授信类948亿[2] - 关联交易额度超公司最近一期经审计净资产5%，须股东大会批准[6] 股权结构 - 截至2025年6月30日，ING BANK N.V.等三家股东持股超5%[9] 业绩数据 - 2024年营收699.17亿，净利润258.90亿[10] - 2025年上半年营收362.18亿，净利润150.80亿[10] - 2024年末及2025年中资产总额、负债等数据[10] 会议决议 - 第九届董事会第十三次会议通过关联交易议案[4] - 独立董事同意核定关联交易额度并提交审议[14]

股东大会信息 - 2025年第二次临时股东大会12月26日9点召开[4] - 会议地点为北京华夏银行大厦二层多功能厅[4] - 网络投票起止时间为2025年12月26日[4] 议案相关 - 审议2025年中期利润分配和关联交易额度议案[8] - 议案1 8月27日、议案2 12月9日经董事会审议通过[8] 时间登记 - 股权登记日为2025年12月19日[17] - 会议登记时间为12月22、23日[18] - 登记地点为华夏银行大厦董事会办公室[18] 表决权规定 - 股东质押股权超50%在股东大会无表决权[15]

会议信息 - 华夏银行第九届监事会第六次会议2025年12月4日发通知和材料，表决截止12月9日[1] - 应发表决票9份，实发9份，收回有效票9份[1] 审议事项 - 审议通过《关于本行与董监高及其相关关联方关联交易的议案》，9票赞成[1] - 书面审阅《关于华夏银行2025年上半年监管通报及整改情况的报告》[2] - 书面审阅《华夏银行重大操作风险事件报告（第2、3期）》[2]

关联交易表决 - 本行与董事、监事、高管及其相关关联方关联交易表决均全票赞成[1][2] 关联交易额度 - 核定北京银行日常关联交易额度1398亿元，含授信类450亿、非授信类948亿[3] - 北京银行关联交易额度超最近一期经审计净资产5%[3] 议案表决 - 《关于召开华夏银行2025年第二次临时股东大会的议案》表决全票赞成[3]

金融债承做市获奖机构名单 - 卓越承销商包括中信银行、浦发银行、兴业银行、光大银行、杭州银行、徽商银行、宁波银行、中原银行、工商银行、上海银行 [1] - 优秀承销商包括长沙银行、东方证券、恒丰银行、南京银行、北京农商行、青岛农商行、江苏银行、建设银行、广发银行、渤海银行、华夏银行、上海农商行、河南农商行、中信证券、重庆农商行 [1] - 久久为功奖未列出具体获奖机构 [1] 金融债承做市获奖机构名单（续） - 优秀做市商包括华泰证券、东方证券、中信证券、平安银行、浙商银行、兴业银行、上海银行、宁波银行、工商银行、南京银行、杭州银行、恒丰银行 [2] - 厚积薄发奖获奖机构包括中信银行、东方证券、北京农商行、华夏银行、河南农商行 [2] 专项表现获奖机构名单 - 债海起浮奖获奖机构包括河南农商行、兴业银行、杭州银行、邮储银行、四川银行、江苏银行、中山农商行 [3] - 特债风云奖获奖机构包括工商银行、交通银行、中信银行、浦发银行、华夏银行、中原银行、东方证券 [3] - 绿色低碳奖获奖机构包括农业银行、工商银行、河南农商行、江苏银行、上海农商行 [3] - 科技创新奖获奖机构包括农业银行、浦发银行、光大银行、工商银行、兴业银行、中信银行 [3] 市场引领与突破获奖机构名单 - 做市引领奖获奖机构包括平安银行、华泰证券、东方证券、中信证券 [4] - 飞龙在天奖获奖机构包括中信银行、杭州银行、宁波银行、兴业银行、徽商银行、浦发银行、光大银行、中原银行 [4] - 飞跃突破奖获奖机构包括河南农商行、民生银行、山西证券、国海证券 [4] 金融债承做市获奖个人名单（机构层面） - 顶层推动奖获奖个人来自中信银行、光大银行、浦发银行、兴业银行、杭州银行、徽商银行、中原银行、宁波银行 [4] - 特殊贡献奖获奖个人来自工商银行、中信银行、光大银行、浦发银行、兴业银行、上海银行、杭州银行、徽商银行、中原银行、宁波银行 [5] - 卓越承销主管获奖个人来自工商银行、中信银行、光大银行、浦发银行、兴业银行、上海银行、杭州银行、徽商银行、中原银行、宁波银行 [5] - 优秀做市主管获奖个人来自兴业银行、中信证券、东方证券、华泰证券 [5] - 优秀承销主管获奖个人来自建设银行、广发银行、渤海银行、恒丰银行、江苏银行、南京银行、长沙银行、北京农商行、青岛农商行、东方证券 [5][6] 金融债承做市获奖个人名单（个人层面） - 优秀承销个人获奖者来自工商银行、建设银行、中信银行、光大银行、浦发银行、华夏银行、兴业银行、广发银行、渤海银行、恒丰银行、上海银行、江苏银行、南京银行、杭州银行、徽商银行、中原银行、长沙银行、宁波银行、北京农商行、上海农商行、青岛农商行、河南农商行、重庆农商行、中信证券、东方证券 [6][7] - 优秀做市个人获奖者来自平安银行、浙商银行、上海银行、南京银行 [7]

华夏银行大规模转让信用卡不良资产 - 华夏银行于12月3日至4日集中推出8个信用卡不良资产包，未偿本息总额合计113亿元，创下近期行业单机构处置规模新高 [1][3] - 8个资产包均为信用卡透支类不良贷款，贷款笔数从21,738笔到37,202笔不等，未偿本息金额跨度从9.9亿元至20.32亿元 [3][4] - 截至2025年6月末，华夏银行个人不良贷款余额为162.35亿元，此次转让的113亿元信用卡不良资产占其个人不良贷款余额的比例高达69.53% [4] - 该行2025年半年报显示，个人贷款占总贷款比例为29.63%，但个人不良贷款余额却占全行不良贷款总额的42%，个人信贷风险防控压力较大 [5] - 此次转让的资产包逾期时间普遍较长，在4至6年之间，且绝大多数尚未进入诉讼程序，计划通过线上公开竞价方式转让 [5] 资产包特征与潜在处置情况 - 根据银登中心发布的《2025年一季度不良贷款转让业务统计》，信用卡透支类不良贷款的平均折扣率约为4.4% [5] - 以此平均折扣率推算，华夏银行此次单个资产包的最终成交价格大概率会落在4600万元至9000万元的区间内 [5] - 回顾历史成交，招商平安、华润渝康、江西瑞京、长沙湘江等多家资产管理公司曾受让过华夏银行的不良资产，具备承接经验与实力 [6] - 综合近年数据，地方资产管理公司是此类不良资产的主要受让力量 [7] 行业风险背景与处置动因 - 近年来商业银行信用卡业务普遍存在重复发卡、过度授信、息费不明等突出问题，埋下了信用风险隐患 [8] - 自2020年以来，受部分行业波动等外部因素影响，部分人群还款能力下降，信用卡潜在风险加速暴露，整体风险呈上升态势 [8] - 银行需在发展模式、授信审批、息费收取、外部合作等关键环节加强管理，以提升信用卡业务的全面风险管理水平 [8] 年末不良资产处置市场趋势 - 临近年末，商业银行不良资产处置进入密集期，12月以来银登中心已累计发布100余单不良贷款转让公告 [8] - 仅12月5日当天，邮储银行、建设银行、光大银行、中信银行、交通银行、农业银行等多家机构就集中发布了28个资产包转让公告，单个金额区间在1000万元至2.2亿元之间 [8] “分行主导出包”成为新趋势 - 今年年末不良资产处置市场上，“分行主导”已成为显著趋势，绝大多数转让项目由银行分行直接发起 [9] - 参与机构类型丰富，包括建设银行湖南省分行、农业银行四川省分行等国有大行分支机构，以及交通银行大连分行、光大银行福州分行等股份制银行分支机构 [9] - 2023年银登中心发布的政策明确规定，经总行授权同意，分支机构可以作为出让方，为分行主导模式提供了政策依据 [9] - 建设银行在近两年多次通过分行组织出让，例如12月5日其广东、重庆、湖南、贵州四家分行同步挂出7个资产包，债权类型涵盖个人消费贷和经营贷，总包债权规模在6000万元至1.5亿元之间 [9] 分行主导模式的优势与逻辑 - 个贷不良批转从总行出包走向分行出包，反映出不良资产处置市场市场化程度的持续提升 [10] - 分行主导处置能显著提高效率，这与银行的管理体系密切相关 [11] - 除实行全国统一管理的信用卡业务可能集中出包外，大多数银行的一般信贷产品在各地审批政策、流程存在差异，更适合由分行分别推进转让 [11] - 对于不良资产较多、体量较大的银行分行，由分行直接开展转让工作，能有效提升转让和处置效率 [11] - 分行更了解当地市场环境和资产实际情况，能更精准地评估资产价值、合理定价，从而提高成交率和处理效能 [11]

交易概述 - 华夏银行作为联合牵头行，成功发放欧元并购银团贷款，助力环球新材收购德国默克集团旗下全球珠光颜料资产 [1] - 该交易是中国珠光材料行业规模最大的跨境并购，也是华夏银行在跨境并购金融领域的一次突破性亮相 [2] 交易规模与复杂性 - 并购交易对价约合人民币60亿元 [6] - 交易资产横跨美国、英国、德国、法国、日本等25个国家，涉及40个法律实体 [6] - 交易面临各国资产剥离要求差异大、交割时间窗口严格等复杂局面 [6] 战略意义与行业影响 - 此次并购使环球新材直接获得默克在全球的表面解决方案核心技术、成熟销售网络和优质客户资源 [4] - 交易帮助环球新材快速弥补在高端产品研发与全球市场覆盖的短板，实现“龙头企业+核心业务”的战略升级 [4] - 交易进一步巩固了环球新材在全球新材料领域的竞争地位，成为中国企业“走出去”的新典范 [4] - 环球新材是中国市场最大、全球市场排名第四的珠光颜料生产商 [1] 银行服务与执行亮点 - 华夏银行创新采用“分区拆解+统筹推进”模式，针对25国40个法律实体的复杂架构提供区域化解决方案 [9] - 该模式为后续复杂跨国并购提供了可复制的架构范本 [9] - 华夏银行由投行条线牵头，多部门协同，开辟绿色审批通道 [10] - 从上报到交割，全流程仅用21个工作日完成，大幅跑赢跨国并购贷款常规审批速度 [10] - 此笔贷款是华夏银行首单欧元跨境并购贷款，精准匹配了中德并购的欧元需求 [12] - 此举填补了华夏银行在欧元区并购融资的服务空白，为后续中资企业布局欧洲高端制造提供了新选择 [12] 未来展望 - 此次成功并购彰显了华夏银行从审批到交割的高效响应能力，以及从单一币种到多币种的服务能力 [15] - 华夏银行表示将继续服务实体经济，用专业和实力陪伴更多中资企业在全球开疆拓土 [15]

市场表现 - 12月8日，股份制银行板块整体表现平稳，较上一交易日上涨0.0% [1] - 当日上证指数报收于3924.08点，上涨0.54%，深证成指报收于13329.99点，上涨1.39% [1] - 板块内个股涨跌互现，华夏银行以1.31%的涨幅领涨，中信银行以-1.16%的跌幅领跌 [1] 个股价格与成交 - 华夏银行收盘价为6.94元，上涨1.31%，成交量为70.55万手，成交额为4.88亿元 [1] - 浦发银行收盘价为11.39元，上涨1.15%，成交量为89.42万手，成交额为10.17亿元 [1] - 光大银行收盘价为3.56元，上涨1.14%，成交量为241.26万手，成交额为8.58亿元 [1] - 浙商银行收盘价为3.08元，上涨0.98%，成交量为134.82万手，成交额为4.14亿元 [1] - 兴业银行收盘价为20.88元，上涨0.38%，成交量为74.20万手，成交额为15.52亿元 [1] - 平安银行收盘价为11.52元，下跌0.09%，成交量为85.59万手，成交额为2668.6万元 [1] - 民生银行收盘价为4.00元，下跌0.25%，成交量为318.20万手，成交额为12.75亿元 [1] - 招商银行收盘价为43.18元，下跌0.62%，成交量为58.00万手，成交额为25.12亿元 [1] - 中信银行收盘价为7.64元，下跌1.16%，成交量为57.86万手，成交额为4.42亿元 [1] 板块资金流向 - 当日股份制银行板块整体主力资金净流入1.71亿元，游资资金净流出2731.29万元，散户资金净流出1.44亿元 [1] 个股资金流向 - 招商银行主力资金净流入1.14亿元，主力净占比4.53%，游资净流入239.93万元，散户净流出1.16亿元 [2] - 华夏银行主力资金净流入6900.40万元，主力净占比14.13%，游资净流出5088.98万元，散户净流出1811.42万元 [2] - 民生银行主力资金净流入6586.94万元，主力净占比5.17%，游资净流出5212.87万元，散户净流出1374.07万元 [2] - 光大银行主力资金净流入5947.36万元，主力净占比6.93%，游资净流出3095.11万元，散户净流出2852.25万元 [2] - 浦发银行主力资金净流入5747.34万元，主力净占比5.65%，游资净流出5134.70万元，散户净流出612.64万元 [2] - 浙商银行主力资金净流入1087.32万元，主力净占比2.63%，游资净流入951.35万元，散户净流出2038.67万元 [2] - 平安银行主力资金净流出4098.52万元，主力净占比-4.15%，游资净流入1824.96万元，散户净流入2273.56万元 [2] - 中信银行主力资金净流出4467.93万元，主力净占比-10.11%，游资净流入1573.37万元，散户净流入2894.56万元 [2] - 兴业银行主力资金净流出1.20亿元，主力净占比-7.70%，游资净流入1.12亿元，散户净流入741.69万元 [2]