数字人民币计息政策正式落地 - 六大国有商业银行（工商银行、农业银行、中国银行、建设银行、交通银行、邮储银行）集体公告，自2026年1月1日起，将为数字人民币实名钱包余额按照活期存款挂牌利率计付利息，计结息规则与活期存款一致 [1] - 当前六大行的活期存款挂牌利率为0.05% [2] - 此政策实施后，中国将成为全球首个为央行数字货币计息的经济体 [2][4] 计息规则与钱包类型 - 计息范围涵盖数字人民币实名钱包，包括一类、二类、三类个人钱包和单位钱包 [2] - 四类个人钱包（非实名、仅需手机号验证）的余额不计付利息 [2] - 政策限定凸显了对实名制与金融安全的强化要求 [2] 数字人民币发展现状与数据 - 截至2025年11月末，数字人民币累计处理交易34.8亿笔，累计交易金额达16.7万亿元 [3] - 通过数字人民币APP开立的个人钱包数量为2.3亿个，单位钱包数量为1884万个 [3] - 多边央行数字货币桥累计处理跨境支付业务4047笔，累计交易金额折合人民币3872亿元，其中数字人民币在各币种交易额占比约95.3% [3] 政策框架与生态建设 - 中国人民银行出台《关于进一步加强数字人民币管理服务体系和相关金融基础设施建设的行动方案》，新一代数字人民币计量框架、管理体系、运行机制和生态体系将于2026年1月1日正式启动实施 [4] - 《行动方案》明确，银行机构为客户实名数字人民币钱包余额计付利息需遵守存款利率定价自律约定 [4] - 银行可以对数字人民币钱包余额自主开展资产负债经营管理，并由存款保险依法提供与存款同等的安全保障 [4] - 对非银行支付机构而言，数字人民币保证金与非银行支付机构客户备付金无差异 [4] 对用户与商户的影响 - 数字人民币钱包余额可像活期存款一样生息，预计将大幅提升个人与企业用户的持有意愿 [5] - 利息激励和更完善的生态，将促使更多商户接受数字人民币，从而进一步丰富支付场景 [5] - 银行类数字人民币明确纳入存款保险制度覆盖范围，非银行支付机构实施100%的数字人民币保证金，安全性有保障 [5] 对商业银行的影响与机遇 - 数字人民币存款可以成为银行可运用的资金来源，将增强银行商业推广的内在动力 [5] - 银行可以围绕计息数字钱包开发更多存款、理财及信贷产品，进一步打造“支付+金融”的综合生态 [5]

核心政策公告 - 六大国有银行（工商银行、农业银行、中国银行、建设银行、交通银行、邮储银行）同时公告，自2026年1月1日起，客户开立的数字人民币实名钱包中的余额将按活期存款计息 [1] - 当前六大国有银行的活期存款挂牌利率均为0.05% [2] - 根据中国人民银行《行动方案》部署，自2026年1月1日起，银行机构将为客户实名数字人民币钱包余额计付利息，数字人民币纳入存款保险范畴，与存款享有同等安全保障 [3] 数字人民币钱包分类与计息规则 - 数字人民币个人钱包根据实名程度分为四类，一至三类为实名钱包，四类为匿名钱包 [4] - 一类钱包账户余额不设上限，二类、三类、四类钱包余额上限分别为50万元、2万元、1万元 [4] - 计息规则明确：个人开设的数字人民币实名钱包（包含一类、二类、三类个人钱包和单位钱包）余额，将按照该行公布的活期存款挂牌利率计付利息 [5] - 四类个人钱包（匿名钱包）内的余额不计付利息 [5] 数字人民币发展与试点现状 - 数字人民币是由中国人民银行发行的法定数字货币，可用于交通出行、餐饮娱乐、购物消费、生活缴费等场景 [3] - 试点范围已从部分重点城市逐步拓展至全省（自治区）层面，包括北京、天津、上海、重庆等直辖市，以及广东省、江苏省、浙江省、山东省、河北省、四川省、海南省等省份 [3] - 目前能够开立数字人民币钱包的商业银行累计有10家，包括六大国有银行及招商银行、兴业银行、网商银行（支付宝）、微众银行（微信支付） [6]

行业动态 - 多家主要商业银行宣布自2026年1月1日起对数字人民币钱包余额计付利息 [1] - 涉及的银行包括工商银行、农业银行、中国银行、建设银行、交通银行、邮储银行等 [1] - 数字人民币钱包余额将按照活期存款挂牌利率计付利息 [1] - 计结息规则与活期存款保持一致 [1] 公司具体安排 - 建设银行的公告明确其政策不适用于四类钱包 [1] - 交通银行公告称，客户开立的四类个人钱包内的余额不计付利息 [1]

金融反腐动态 - 2025年12月31日，中国银行浙江省分行党委书记、行长程军涉嫌严重违纪违法被查[1][2] - 同日，中国建设银行河南省分行原党委书记、行长石永拴涉嫌严重违纪违法被查[1][6] - 2025年12月以来，工商银行、农业银行、建设银行和中国银行均有干部被查，涉及人数已超过9人[1] 中国银行浙江省分行情况 - 程军是2025年以来国有四大银行浙江省分行被查的第4位省级分行原“一把手”[3] - 此前，工商银行浙江省分行原行长沈荣勤、农业银行浙江省分行原行长冯建龙、建设银行浙江省分行原行长高强已在年内陆续“落马”[3] - 2024年4月，中国银行浙江省分行原行长郭心刚因严重违纪违法“落马”[3] 被查人员程军背景 - 程军现年52岁，毕业于中国人民大学和美国曼彻斯特大学，拥有经济学硕士学位和高级经济师职称，在银行系统工作超过30年[3] - 其早期在中国银行总行国际结算部工作，历任总行公司金融总部总经理、贸易金融部总经理等职[3] - 2015年至2020年间被派驻海外，先后担任中国银行约翰内斯堡分行行长和新加坡分行行长[4] - 2024年3月从新加坡分行行长调任中国银行浙江省分行党委书记，同年7月获核准担任浙江省分行行长[4] 建设银行河南省分行情况 - 石永拴是近年来建设银行河南省分行被查的第三位厅级干部[6] - 2025年4月，建行河南省分行原党委书记、行长石亭峰涉嫌严重违纪违法被查，并于同年10月被开除党籍[6] - 2025年4月，建设银行河南省分行原副行长路建华被开除党籍[7] 已披露的违纪违法问题 - 石亭峰被通报廉洁底线失守，向信贷客户出借资金获取大额回报，并在贷款融资、亲属入职等方面为他人谋利，收受巨额财物[7] - 路建华被通报收受可能影响公正执行公务的礼金、消费卡，违规持有非上市公司股份，违规兼职取酬，并利用职务便利在贷款授信、工程承揽等方面为他人谋利，非法收受巨额财物[7]

2025年中国债券市场概览 - 截至2025年末，中国内地债券市场总存量达196.18万亿元，较年初增加20.30万亿元 [3] - 市场结构以利率债为主，存量达123.61万亿元，信用债存量52.88万亿元，同业存单存量19.69万亿元 [3] - 2025年全年各类债券发行合计89.0万亿元，同比增长11% [3] - 利率债发行33.0万亿元，同比增长18%，其中国债增长28%，地方政府债增长5%，政策性金融债增长17% [3] - 信用债发行22.2万亿元，同比增长8% [3] - 同业存单累计发行33.8万亿元，同比增长7% [3] 2025年债券发行结构分析 - 利率债共发行3534只，发行额32.98万亿元，同比增长18% [4] - 国债发行206只，发行额16.01万亿元，同比增长28% [4] - 地方政府债发行2449只，发行额10.29万亿元，同比增长5% [4] - 政策银行债发行879只，发行额0.67万亿元，同比增长17% [4] - 信用债共发行24003只，发行额22.22万亿元，同比增长8% [4] - 金融债发行1499只，发行额5.68万亿元，同比增长25% [4] - 商业银行债发行242只，发行额1.50万亿元，同比增长46% [6] - 商业银行次级债券发行166只，发行额2.07万亿元，同比增长9% [6] - 证券公司债发行678只，发行额1.32万亿元，同比增长57% [6] - 公司债发行5871只，发行额4.46万亿元，同比增长12% [6] - 中期票据发行4980只，发行额5.04万亿元，同比增长3% [6] - 短期融资券发行3833只，发行额3.85万亿元，同比下降7% [6] - 资产支持证券发行6604只，发行额2.33万亿元，同比增长13% [7] - 可转债发行49只，发行额648.4亿元，同比增长67% [7] - 同业存单发行21908只，发行额33.82万亿元，同比增长7% [7] 市场创新与政策动态 - 2025年5月7日，中国人民银行、中国证监会、交易商协会相继发布科技创新债券配套政策 [7] - Wind金融终端推出科技创新债券板块及承销排行榜 [7] - Wind金融终端设置绿色债券（NAFMII）板块及承销排行榜，以反映细分市场情况 [8] - 2025年度银行间债券总体发行成本呈下降趋势，“建行-万得银行间债券发行指数”在3月中旬到达年内高点42.68后开始下行 [8] 2025年度债券承销机构排名总览 银行承销排行榜（地方债均摊口径） - 总承销金额前三甲：中国银行（1.68万亿元）、工商银行（1.65万亿元）、建设银行（1.50万亿元） [12] - 排名前十的银行还包括农业银行、兴业银行、中信银行、交通银行、招商银行、浦发银行、光大银行 [13][14] 银行承销排行榜（地方债细分口径） - 总承销金额前三甲：工商银行（2.26万亿元）、中国银行（1.63万亿元）、建设银行（1.46万亿元） [17] - 该口径下排名与均摊口径存在差异，主要因地方债份额按实际或均摊方式计算不同 [17][18] 券商承销排行榜（不含地方债） - 总承销金额前三甲：中信证券（1.61万亿元）、国泰海通（1.36万亿元）、中信建投（1.24万亿元） [21] - 中金公司、华泰证券、招商证券、平安证券、申万宏源、广发证券、中银国际进入前十 [22] 券商承销排行榜（地方债均摊口径） - 总承销金额前三甲：中信证券（2.25万亿元）、中信建投（1.73万亿元）、国泰海通（1.64万亿元） [26] - 华泰证券、中金公司、银河证券、申万宏源、东方证券、国开证券进入前十 [27][28] 券商承销排行榜（地方债细分口径） - 总承销金额前三甲：中信证券（2.21万亿元）、中信建投（1.70万亿元）、国泰海通（1.62万亿元） [31] - 排名与均摊口径类似，华泰证券、中金公司、银河证券等位列前十 [32][33] 分券种承销排行榜 NAFMII债务融资工具 - 承销金额前三甲：中信银行（9043.4亿元）、兴业银行（8412.7亿元）、建设银行（6077.7亿元） [36] - 中国银行、招商银行、工商银行、浦发银行、农业银行、光大银行、江苏银行进入前十 [37] 信用债 - 承销金额前三甲：中信证券（1.61万亿元）、国泰海通（1.36万亿元）、中信建投（1.24万亿元） [40] - 兴业银行、中信银行、中国银行、工商银行、中金公司、建设银行、华泰证券进入前十 [42] 非政策性金融债 - 承销金额前三甲：中信证券（5202.7亿元）、国泰海通（3994.2亿元）、中信建投（3953.6亿元） [46] - 中金公司、中银国际、中国银行、工商银行、招商证券、华泰证券、申万宏源进入前十 [47][48] 资产支持证券（不含REITs） - 承销金额前三甲：中信证券（2809.0亿元）、国泰海通（2329.1亿元）、平安证券（1749.6亿元） [51] - 中信建投、中金公司、招商证券、华泰证券、中国银行、光大证券、兴业证券进入前十 [52][53] 中长期债券 - 承销金额前三甲：中信证券（2.09万亿元）、中信建投（1.65万亿元）、国泰海通（1.47万亿元） [55] - 中国银行、工商银行、中金公司、建设银行、华泰证券、农业银行、交通银行进入前十 [57] 银行分券种承销表现 短融中票 - 承销金额前三甲：中信银行（8192.1亿元）、兴业银行（7756.0亿元）、建设银行（5741.9亿元） [60] - 招商银行、工商银行、中国银行、浦发银行、农业银行、光大银行、北京银行进入前十 [62] 定向工具 - 承销金额前三甲：中信银行（523.6亿元）、南京银行（347.8亿元）、江苏银行（303.3亿元） [66] - 兴业银行、宁波银行、光大银行、华夏银行、杭州银行、浙商银行、民生银行进入前十 [68][69] 券商分券种承销表现 公司债（Wind口径） - 承销金额前三甲：中信证券（5386.4亿元）、国泰海通（5240.3亿元）、中信建投（4727.2亿元） [72] - 华泰证券、中金公司、平安证券、东吴证券、申万宏源、广发证券、东方证券进入前十 [73][74] 公司债（协会口径） - 承销金额前三甲：国泰海通（6515.8亿元）、中信证券（6048.4亿元）、中信建投（5325.0亿元） [77] - 华泰证券、中金公司、广发证券、招商证券、申万宏源、平安证券、东吴证券进入前十 [78] 企业债 - 承销金额前三甲：中信建投（44.1亿元）、中信证券（37.2亿元）、国泰海通（27.3亿元） [82] - 浙商证券、财通证券、国信证券、华泰证券、中金公司、广发证券、天风证券进入前十 [84] 可转债 - 承销金额前三甲：华泰证券（112.2亿元）、中金公司（94.8亿元）、中信证券（81.7亿元） [86] - 国泰海通、中信建投、国金证券、申万宏源、兴业证券、浙商证券、平安证券进入前十 [88][89] ESG及绿色债券承销表现 银行ESG债券（不含地方债） - 承销金额前三甲：中国银行（1137.9亿元）、工商银行（816.2亿元）、农业银行（582.0亿元） [91] - 建设银行、中信银行、兴业银行、招商银行、交通银行、光大银行、浦发银行进入前十 [92] 券商ESG债券（不含地方债） - 承销金额前三甲：中信证券（895.3亿元）、国泰海通（786.9亿元）、中信建投（750.2亿元） [96] - 中金公司、华泰证券、中银国际、招商证券、光大证券、银河证券、国开证券进入前十 [97][98] 银行绿色债券（不含地方债） - 承销金额前三甲：中国银行（1116.4亿元）、工商银行（811.3亿元）、农业银行（574.0亿元） [101] - 建设银行、兴业银行、中信银行、招商银行、交通银行、光大银行、浦发银行进入前十 [102][103]

政府走访与慰问活动 - 2025年12月31日下午，市委常委、副市长周凯率队走访慰问金融管理部门及银行业金融机构坚守年终决算岗位的一线员工 [1] - 慰问代表市委、市政府向一线员工致以诚挚问候和新年的祝福 [1] 被走访的金融机构 - 慰问人员先后前往农发银行镇江市分行、中国银行镇江分行、江苏银行镇江分行、华夏银行镇江分行及镇江农商银行等机构 [1] - 慰问人员深入网点前台与办公区域，听取负责人关于全年经营情况的汇报，并详细询问年终决算工作进展 [1] - 慰问人员与一线员工亲切交流，感谢他们为镇江经济社会发展作出的积极贡献 [1] 被调研的金融管理与税务部门 - 在国家税务总局镇江市税务局，慰问人员调研办税服务厅转型工作开展情况 [1] - 在国家金融监管总局镇江监管分局，慰问人员详细了解镇江市金融消费者权益保护相关工作情况 [1] - 在人民银行镇江市分行，周凯听取了镇江市国库业务运行情况的汇报，并实地察看分行数据中心的运行管理情况 [1]

银行业反腐动态 - 中国银行浙江省分行党委书记、行长程军涉嫌严重违纪违法，正接受中央纪委国家监委驻中国银行纪检监察组纪律审查和天津市监察委员会监察调查 [1] - 中国建设银行河南省分行原党委书记、行长石永拴涉嫌严重违纪违法，正接受中央纪委国家监委驻中国建设银行纪检监察组纪律审查和山东省聊城市监察委员会监察调查 [1]

行业与公司 * 行业为银行业，报告为针对上市银行的2026年展望研究 [2][3] 核心观点与论据 * **投资建议与范式**：银行已进入高质量发展阶段，高股息投资成为主要范式，看好银行股的绝对与相对收益，资金主要源自配置需求 [3] * **业绩展望：稳中有进**：预计覆盖上市银行2026年、2027年营业收入同比增速分别为+2.5%、+3.6%，归母净利润同比增速分别为+1.9%、+2.6%，增速同比改善 [4][20] * **业绩改善驱动因素**： * **净息差压力缩小**：预计2026年净息差收窄幅度在6bps，收窄幅度小于2025年，主要由于资产端利率下行放缓、存款到期重定价贡献 [4][10][21] * **信贷投放减量提质**：因信贷需求较弱及风险补偿不足，投放的区域、行业特征更明显 [4] * **手续费收入企稳回升**：经过几年降费让利和高基数压力消化，手续费收入增速有望回升 [4] * **资产质量结构性稳定**：小微企业和零售客户敞口仍是不良生成主要来源，公司业务敞口净不良生成率趋势稳定或改善 [4] * **行业供给侧改革加速**：银行业牌照数量快速减少，行业竞争和经营格局改善 [4] * **宏观与监管环境影响**： * **客户需求变化**：低利率时代，政府及国资系统成为加杠杆重要部分，影响新增社融结构 [5] * **普惠业务新阶段**：供给侧风险补偿不足限制银行动力，需求侧产品服务体验成为普惠客群主要关注点 [5] * **货币政策预期**：基准情形下，2026年货币政策表现为对称降息或有利于银行的非对称降息，降息幅度或概率小于2025年 [10] * **资产质量与竞争格局**： * 预计2026年上市银行净不良生成率稳定或略有下行，呈现“零售升、公司降、地产平”的结构性特征 [11] * 过去5年银行业牌照数量减少超300家，以省为单位的金融化险操作有利于解决机构经营区域或客群集中度问题 [11] * **银行经营模式转变**：经营压力倒逼机构从规模诉求转向高质量发展，表现为按业务规律优化组织提升专业性，以及经营焦点转向目标客群的获取与经营 [12] 其他重要内容 * **关键风险提示**：地产开发商风险处置超预期，零售类风险暴露超预期 [6] * **详细盈利预测与调整**： * 引入2027年盈利预测，调整2025/2026年预测及估值 [5] * 预计2026年覆盖银行息差约1.34%，较2025年收窄6bp；资产同比增速小幅放缓至+7.7% [21] * 预计2026年净利息收入同比增速上升至2.8%，手续费净收入同比增长3.6%，其他非息收入与2025E基本持平，信用成本为0.58% [21] * 提供了覆盖上市银行详细的2025E、2026E、2027E业绩预测表，包括总资产增速、净息差、各项收入增速、成本收入比、拨备前利润增速、信用成本及净利润增速等 [22][30][32] * **个股目标价与估值调整**：报告列出了多只A股和H股银行的目标价、现价、2026E市净率(PB)、股息率及调整幅度，例如招商银行-A目标价58.35元，2026E PB为0.9倍 [8][24] * **资产投放展望**： * 预计2026年社融存量增速约为7.7%，新增社融规模约34.1万亿元 [34] * 预计2026年新增人民币贷款约15.2万亿元，贷款增速可能降至5.6%左右 [34][42] * 政府债券占新增社融比例可能超过40% [34] * 信贷结构优化，零售信贷有望回暖，消费贷款及按揭贷款有望实现同比多增 [46] * 区域信贷需求差异明显，长三角、西南、中部贷款增速较快 [62][64]

银行业反腐动态 - 中国银行浙江省分行党委书记、行长程军涉嫌严重违纪违法，目前正接受中央纪委国家监委驻中国银行纪检监察组纪律审查和天津市监察委员会监察调查 [2] - 中国建设银行河南省分行原党委书记、行长石永拴涉嫌严重违纪违法，目前正接受中央纪委国家监委驻中国建设银行纪检监察组纪律审查和山东省聊城市监察委员会监察调查 [4]

报告行业投资评级 - 看好银行估值向1倍PB回归，继续聚焦“龙头搭台+底部股份行、优质城商行唱戏”双组合 [2][3] 报告核心观点 - “加快建设金融强国”首次被写入五年战略规划，预示着推动金融业高质量发展将是“十五五”主线 [1] - “十四五”期间银行业完成了从“量变”到“质变”的转变，核心体现为银行不再一味追求规模，而是从“内卷”中反思，权衡风险与效益，守好拨备和资本 [2] - 尽管“十四五”期间银行业ROE体现出韧性（维持在10%左右），但不同类别银行之间拉开了差距，城商行稳步领先（ROE维持11%-12%），国有行彰显韧性（ROE维持约10%），股份行和农商行则面临挑战 [2] - 展望“十五五”，监管引导资产端“反内卷”及负债端“减负”，行业息差有望在开局之年筑底企稳，扭转过去五年的下行趋势 [2][5] - 扎实的基本面将引领银行实现从“深度破净”到“优质银行率先站稳1倍PB”的价值回归 [3] 根据相关目录分别总结 1. 从总量到质量，我国银行业发展历久弥新 - 历次五年规划侧重点逐步从“规模扩张”转向“结构优化”、“风险防控”与“高质量发展” [10][15] - “十二五”时期（2011-2015年）：侧重夯实基础、扩大覆盖，银行业总资产超194万亿，CAGR达15.6% [10] - “十三五”时期（2016-2020年）：重在深化改革、防控风险，上市银行不良率从最高1.66%降至2020年末1.47%，全行业2018-2020年共处置不良贷款5.8万亿 [11] - “十四五”时期（2021-2025年）：侧重结构优化，银行信贷结构发生显著改变，新增贷款中“五篇大文章”领域占比约7成，但息差承压（降至约1.4%）和需求疲软带来挑战 [12][13] - “十五五”规划首次纳入“加快建设金融强国”，反映了五大内涵：做好金融“五篇大文章”、引导机构错位发展、强调质量导向治理内卷、风险主动防控、推动金融做强（数字化与国际化） [16][17][18] 2.1 ROE：国有行有韧性、城商行有优势 - “十四五”期间上市银行ROE从2020年初约11.4%逐步降至2024年约10%，息差下行是最大拖累（累计下行超60bps，估算拖累ROE超8pct） [19][20] - 城商行ROE保持领先（2024年为11.3%），优势源于更高杠杆倍数（15-16倍）、相对厚足的拨备以及可观的金市创收（非息收入对ROA贡献度超0.7%） [2][25][30] - 国有大行ROE彰显韧性（2024年为10.1%），源于足够大的规模基本盘、更强的扩表能力和项目获取优势，杠杆倍数趋势性提升至14.6倍 [2][25][28] - 股份行ROE相对弱势（2024年为9.6%），受地产和零售业务量质双重打击，信用成本对ROA拖累显著 [2][25][26][28] - 农商行ROE面临挑战（2024年为10.2%），受限于“三农、小微”的职能定位及本地化经营限制，在普惠领域受大行下沉冲击 [2][25][27][30] 2.2 信贷：放下“规模情节”，追求资本与效益再均衡 - “十四五”期间信贷增速从2020-2023年基本稳定约12%，降速至2025年约6%-7% [2][31] - 信贷增速下台阶原因：经济结构转型下的“资产荒”；央行2024年提出“不唯增量论”；直接融资发展（政府债、企业债）对信贷形成替代，2025年11月社融增速（8.5%）与信贷增速（6.3%）剪刀差约2.2pct [31][32][33][34][36] - 信贷结构发生翻天覆地变化：对公端呈现“基建托底、地产压降、制造业回升”，房地产贷款占比从2020年超6%降至1H25约4.8%，制造业贷款占比从约9%提升至超11% [2][37][41] - 零售端按揭占比明显回落，从2020年约28%降至1H25约19%，“消费贷+信用卡”占比从超9%降至约7%，银行转向审慎投放和场景获客 [37][41] - 竞争格局转变：科技赋能打破传统“客户分层”，大银行下沉获客形成“鲶鱼效应”，例如在普惠贷款中国有大行市场份额从2019年28%提升至1H25达46% [2][42][43][44] - 资本压力凸显：内源补充能力转弱，外源融资不畅，部分中小银行核心一级资本充足率接近监管底线，监管强调“增强银行资本实力”，2025年首批四家国有大行获5200亿注资 [2][44][45] 2.3 息差：从持续探底过程中迎来“反内卷”托底 - 3Q25商业银行净息差降至有记录以来最低的1.42% [2][7] - 息差超调原因：降息（2020年以来LPR调降约130bps）、加点下调（LPR减点的贷款占比已近5成）、贷款久期拉长 [2] - 监管主动呵护，首提“支持稳定净息差”，引导资产端“反内卷”扭转低价冲量环境，负债端加码“减负”（调降挂牌利率、打击手工补息等） [2][5] - 2026年有望扭转过去五年来息差下行趋势，主要驱动力包括监管引导、负债重定价高峰（估算2026年到期三年期以上存款占比或约13%）及贷款重定价压力减轻 [2][5][12][13] 2.4 风险：“拨备余粮”支撑银行业“过冬” - “十四五”期间银行迈过存量风险高峰期，拨备得以反哺支持ROE稳定，但“超额信用成本”（信用成本-不良生成率）也降至低位 [2] - 经济结构转型带来新风险（地产、化债、零售、中小机构等），需要监管稳预期并修复银行拨备计提能力 [2] - 监管思路从“加速出清”转向“支持银行做大营收、修复资本实力”，“十五五”开局可能再现“营收利润增速剪刀差修复” [2] - 高拨备银行将凸显稳盈利优势，更能顺利“过冬” [2] 2.5 金市：利息收入承压下的另一扇门，中小银行适时增配债券 - 过去五年银行类交易盘（FVOCI类）占金融投资比重提升近9pct至30%，扮演“营收平滑器”角色 [2] - 呈现“国有行配置稳健、中小银行交易弹性突出”特征，反映部分中小银行在资产荒压力下对资本利得博弈的诉求更强 [2][8] - 当前上市银行金市投资浮盈占25年营收比重超6成，尽管浮盈仍有余粮，但金市业务更多突出平滑作用，部分依赖度较高的中小银行可能面临更大稳盈利压力 [2][9] 3. 投资分析意见 - 看好银行估值向1倍PB回归，继续聚焦“龙头搭台+底部股份行、优质城商行唱戏”双组合 [2][3][6] - “龙头银行（国有大行+招行）搭台”是银行估值中枢抬升的基础，相对滞涨、破净的国有大行明年或迎来一轮估值修复 [2][3] - “优质银行价值挖掘”是核心主线，具体关注底部股份行中的兴业银行、中信银行；优质城商行中的重庆银行、苏州银行、江苏银行等 [2][3] - 从节奏上看，预计上半年政策与资金面驱动相对占优，下半年或转向以业绩、基本面为导向的选股风格 [2]