报告公司投资评级 - IPO专用评级为“6.3”，建议申购 [5][6] 报告的核心观点 - 海天味业是中国调味品领军者，业绩改善且增长延续，手握大单品、渠道覆盖全面，未来将深耕国内外并探索出海 [1] - 中国调味品市场增长潜力大，行业竞争格局分散，海天市占率中国第一 [2] - 公司有强大品牌影响力、极致供应链、全国渠道渗透和良好企业文化等优势 [3] - 公司面临消费者口味变化、行业竞争激烈、食品安全等风险 [4] - 基石投资者阵容豪华，IPO发行价合理，相比A股折价，给予“6.3”评级 [5] 公司概览 - 海天味业是全球第五大、中国第一大调味品企业，主要品类有酱油、蚝油等 [1] - 23全年/24全年/25一季度收入为245/269/83亿人民币，增速为-3.3%/10.4%/9%；净利润为56.3/63.4/22亿，增速为-9.2%/12.7%/14.7% [1] - 2025年3月末资产负债率为16%，24年ROE为21% [1] - 公司培育了7个10亿级大单系列、31个亿级以上产品系列，推出超1450个SKU，经销商达6707家 [1] 行业状况及前景 - 中国为全球调味品市场第三大国家/地区，市场规模从2019年的4081亿人民币增至2024年的4981亿人民币，复合年增长率为4.1% [2] - 全球调味品市场规模达21438亿人民币，增速约3.2% [2] - 海天在全球调味品市场中市占率为1.1%，排名第五；在中国市场中市占率为4.8%，排名第一 [2] - 在中国酱油、蚝油市场中市占率断层第一，分别为13.2%、40.2% [2] 优势与机遇 - 公司品牌影响力强大，手握多个大单品，为国民所熟悉 [3] - 打造极致供应链，依靠规模优势提升生产效率，降低成本 [3] - 全国范围渠道渗透，几乎覆盖100%的地级市和近90%的县级市，且优化升级经销商 [3] - 公司坚持简单务实、开放共享的企业文化，为长期稳健发展提供基础 [3] 弱项与风险 - 消费者口味、偏好及消费习惯变化可能影响销售 [4] - 调味品行业竞争激烈，公司需持续投入资源维持市场地位 [4] - 食品安全等问题会影响品牌声誉 [4] 投资建议 - 基石投资者约占此次发售股份的48.8%-50.66%（绿鞋前），保荐人为中金、高盛、摩根士丹利 [5] - 此次IPO发行价为35 - 36.3港元，发行后H股市值约为92 - 95亿港元（不包括超额配售） [5] - 25年净利润约为70亿人民币，对应PE为29 - 30x，估值合理，相比A股最新股价折价约20% - 23% [5]

报告公司投资评级 - IPO专用评级为6.3 [5][6] 报告的核心观点 - 海天味业是中国调味品领军者，23 - 25年一季度收入和净利润有一定增长态势，23年渠道优化致业绩下滑后24年改善且25年一季度延续增长，资产负债率和ROE表现良好，手握多个大单品，渠道覆盖全面，未来有深耕国内外及出海战略规划 [1] - 中国调味品市场增长潜力大，行业竞争格局分散，海天在国内多个细分市场市占率领先 [2] - 海天有强大品牌影响力、极致供应链、广泛渠道渗透和良好企业文化等优势，但面临消费者口味变化、行业竞争激烈和食品安全等风险 [3][4] - 基石投资者阵容豪华，IPO发行价合理，相比A股折价有吸引力，综合考虑给予IPO专用评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司概览 - 海天味业是全球第五大、中国第一大调味品企业，主要品类包括酱油、蚝油等 [1] - 23全年/24全年/25一季度收入为245/269/83亿人民币，增速为 - 3.3%/10.4%/9%；净利润为56.3/63.4/22亿，增速为 - 9.2%/12.7%/14.7% [1] - 2025年3月末资产负债率为16%，24年ROE为21% [1] - 成功培育7个10亿级大单系列、31个亿级以上产品系列，累计推出超1450个SKU，经销商数量达6707家 [1] 行业状况及前景 - 中国为全球调味品市场第三大国家/地区，市场规模从2019年的4081亿人民币增长至2024年的4981亿人民币，复合年增长率为4.1%，全球市场规模达21438亿人民币，增速约3.2% [2] - 驱动因素包括人均可支配收入增长、城镇化率提升、餐饮连锁化和复合调味料发展 [2] - 海天在全球调味品市场中市占率为1.1%，排名第五；在中国调味品市场中市占率为4.8%，排名第一；在中国酱油、蚝油、基础调味酱市场中市占率分别为13.2%、40.2%、4.6%，酱油、蚝油排名断层第一 [2] 优势与机遇 - 品牌影响力强大，手握多个大单品，行业断层领先 [3] - 打造极致供应链，依靠规模优势提升生产效率，降低成本 [3] - 全国范围渠道渗透，覆盖近100%地级市和近90%县级市，且对经销商不断优化升级 [3] - 坚持简单务实、开放共享的企业文化，为长期稳健发展提供基础 [3] 弱项与风险 - 消费者口味、偏好及消费习惯变化可能影响销售 [4] - 调味品行业竞争激烈，需持续投入资源维持市场地位 [4] - 食品安全等问题会影响品牌声誉 [4] 投资建议 - 基石投资者包括高瓴、GIC等，约占此次发售股份的48.8% - 50.66%（绿鞋前），保荐人为中金、高盛、摩根士丹利 [5] - IPO发行价为35 - 36.3港元，发行后H股市值约为92 - 95亿港元（不包括超额配售），25年净利润对应PE为29 - 30x，相比A股最新股价折价约为20% - 23% [5]

报告公司投资评级 - 基本因素及估值：★★★★☆ [4] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是内地调味品龙头企业，在行业地位、品类布局、产品矩阵等方面优势明显，且所处行业成长机遇广阔 [1][2][3] 相关目录总结 背景 - 报告研究的具体公司是有悠久历史传承的内地调味品龙头企业，主要品类包括酱油、蚝油、调味酱、特色调味品及其他，2024年收入在内地调味品市场排行首位 [1] 概要 - 行业地位领先：2024年内地调味品市场规模达4981亿元，公司市场份额4.8%，是最大竞争对手两倍以上，按收入计位居全球第五，全球市场份额1.1%，按销量计连续28年为内地最大调味品企业，酱油、蚝油产品销量多年居内地第一，调味酱、食醋及料酒位居前列 [2] - 全面的品类布局：“海天”是内地热门品牌，家庭渗透率超80%，位居内地消费者首选品牌第四、调味品品牌第一，拥有全面品类布局，通过1450余产品SKU提供丰富选择 [2] - 拥有成功的国民产品矩阵：公司有7个年收入10亿级以上大单品系列，是内地调味品行业该数量最多的企业，有31个年收入1亿级以上产品系列，2024年亿级以上产品系列合计占销售收入76.6% [3] - 广阔的成长机遇：内地调味品行业市场规模广阔、用户及消费者黏性强、刚需属性强，预计2029年市场规模达6998亿元，2024 - 2029年复合年增长率7.0%，内地人均调味品消费金额低，行业前五大企业市场份额集中度远低于美国和日本 [3] 主要财务数据 | | 2022年度（亿元人民币） | 2023年度（亿元人民币） | 2024年度（亿元人民币） | | --- | --- | --- | --- | | 收入 | 256.09 | 245.59 | 269.01 | | 利润 | 62.03 | 56.42 | 63.56 | [4] 发售及招股信息 - 发售数目26.3亿，其中香港发售1600万，国际发售2.47亿 [4] - 招股价35.00 - 36.30港元，市值2114.04亿港元，最高集资额95.47亿港元 [4] - 招股日期为6月11日 - 6月16日，上市日期为6月19日，每手股数100股 [4]

发售信息 - 预期定价日为2025年6月17日前后，不迟于该日中午十二时，发售价格35.00 - 36.30港元/股[7] - 全球发售股份263,237,500股H股，香港发售15,794,300股，国际发售247,443,200股[10] - 香港公开发售2025年6月11日上午九时开始，16日上午十一时三十分截止电子认购申请[20] - 预期H股2025年6月19日上午九时于联交所开始买卖[23] 业绩总结 - 2024年中国调味品市场规模4981亿元，全球21438亿元[42] - 2024年公司产品销售总收入251.28亿元，酱油137.58亿元占51.1%，蚝油46.15亿元占17.2%[51] - 2022 - 2024年收入分别为256.097亿元、245.593亿元、269.010亿元[65] - 2022 - 2024年净利润分别为62.032亿元、56.422亿元、63.559亿元[65] 用户数据 - 截至2024年12月31日，销售网络触达中国几乎100%的市级及近90%的县级覆盖[52] - 2024年中国家庭渗透率超80%，位居中国消费者首选品牌第四、调味品品牌第一[46] 未来展望 - 假设发售价35.65港元，公司估计全球发售所得款项净额约92.712亿港元[88] - 所得款项净额20%用于产品开发等，30%用于产能扩张等[89] 新产品和新技术研发 - 2022 - 2024年研发成本分别为7.513亿元、7.154亿元、8.395亿元，占同年收入的2.9%、2.9%、3.1%[56] - 截至2025年3月31日止三个月推出约150个新SKU[79] 市场扩张和并购 - 所得款项净额20%用于提升全球影响力，20%用于增强销售网络及渗透能力[89] 其他新策略 - 公司就香港公开发售采用全电子化申请程序，不提供招股章程印刷本[12]

发售股份情况 - 全球发售股份数目为263,237,500股H股[8] - 香港发售股份数目为15,794,300股H股[8] - 国际发售股份数目为247,443,200股H股[8] 价格及面值 - 最高发售价为每股H股36.30港元[8] - 每股H股面值为人民币1.00元[8] 时间安排 - 稳定价格行动须在2025年7月16日内结束[4] - 稳定价格期间预期于2025年7月16日届满[5] - 上市日期目前预期为2025年6月19日[5] - 香港公开发售于2025年6月11日上午九时正开始[24] - 电子认购申请截止时间为2025年6月16日上午十一时三十分[24] - 开始办理认购申请登记时间为2025年6月16日上午十一时四十五分[24] - 截止办理认购申请登记时间为2025年6月16日中午十二时正[26] - 预期定价日为2025年6月17日[26] - 最终发售价等公告将于2025年6月18日或之前公布[26] - 香港公开发售分配结果公告于2025年6月18日下午十一时正公布[26] - 寄发H股股票等将于2025年6月18日或之前完成[26] - 寄发网上白表电子自动退款指示╱退款支票将于2025年6月19日或之前完成[26] - 预期H股于2025年6月19日上午九时正在联交所开始买卖[26] - 网上白表服务申请时间为2025年6月11日上午九时正至2025年6月16日上午十一时三十分[28] - 全数缴付网上白表服务有关申请股款截止时间为2025年6月16日中午十二时正[28] 其他要点 - 股份代号为3288[8] - 申请认购香港发售股份最少100股[13] - 可申请认购的香港发售股份数目上限为7,897,100股[14] - 香港公开发售初步提呈股份约占6.0%，国际发售约占94.0%[20] - 整体协调人有权将国际发售股份重新分配至香港公开发售[18] - 公司预期向整体协调人授出发售量调整权[19] - 公司预期向国际承销商授出超额配股权[21] - 发售价不高于每股36.30港元且预期不低于每股35.00港元[22] - H股将以每手买卖单位100股H股进行买卖[31]