行业投资评级 - 机械设备行业评级为买入 [1] 核心观点 - 市场表现分析：机械行业指数（中信）下跌1.13%，沪深300指数下跌2.60%，创业板指下跌3.03% [2] - 固定资产投资稳定增长，高技术产业投资增长较快 [2] - 固态电池领域研发不断涌现出新成果，市场温度升温 [2] - 建议关注2024年机械行业下半年投资的几条核心主线 [2] 市场表现分析 - 机械行业指数（中信）下跌1.13%，沪深300指数下跌2.60%，创业板指下跌3.03% [2] 固定资产投资 - 1-10月份，全国固定资产投资（不含农户）423222亿元，同比增长3.4%，增速与1-9月份持平 [2] - 扣除房地产开发投资，全国固定资产投资增长7.6% [2] - 基础设施投资同比增长4.3%，制造业投资增长9.3%，房地产开发投资下降10.3% [2] 机械动态变化 - 固态电池市场温度升温，多家企业披露最新进展，纷纷投入固态电池的研发 [2] - 预计到2030年，全球固态电池出货量将达到614.1GWh，在整体锂电池中的渗透率预计达到10%左右，市场规模将超过2500亿元 [2] 投资建议 - 等待周期复苏的品种：重点推荐工程机械-三一重工、徐工机械、中联重科、柳工、恒立液压、浙江鼎力；建议关注山推股份；通用自动化-推荐安徽合力、杭叉集团、汇川技术、柏楚电子、杭氧股份、伊之密、海天精工、纽威数控，建议关注海天国际；出口产业链-推荐巨星科技、泉峰控股、宏华数科、杰克股份、米奥会展等 [2] - 供给格局优异，周期向上资产：推荐中国动力、中国船舶、中船防务、中国中车、时代电气、杰瑞股份、纽威股份、海油发展、迪威尔、耐普矿机、海油工程、中海油服、中集集团，建议关注松发股份、思维列控、运机集团 [2] - 成长型资产：建议关注3C产业链-赛腾股份、鼎泰高科、联赢激光等；半导体设备中微公司、华峰测控等；人形机器人板块关注绿的谐波、鸣志电器、北特科技、五洲新春等 [2] 重点公司估值和财务分析 - 三一重工：股票代码600031.SH，最新收盘价17.28元，评级买入，合理价值20.30元/股，EPS(2024E)0.72元，EPS(2025E)0.96元，PE(2024E)24.00x，PE(2025E)18.00x，EV/EBITDA(2024E)14.32x，EV/EBITDA(2025E)11.43x，ROE(2024E)8.50%，ROE(2025E)10.10% [9] - 恒立液压：股票代码601100.SH，最新收盘价54.78元，评级买入，合理价值58.38元/股，EPS(2024E)1.95元，EPS(2025E)2.45元，PE(2024E)28.09x，PE(2025E)22.36x，EV/EBITDA(2024E)22.07x，EV/EBITDA(2025E)17.57x，ROE(2024E)16.60%，ROE(2025E)17.30% [9] - 耐普矿机：股票代码300818.SZ，最新收盘价28.00元，评级买入，合理价值32.60元/股，EPS(2024E)1.09元，EPS(2025E)1.44元，PE(2024E)25.69x，PE(2025E)19.44x，EV/EBITDA(2024E)15.09x，EV/EBITDA(2025E)12.03x，ROE(2024E)11.60%，ROE(2025E)13.30% [9] - 中集集团：股票代码000039.SZ，最新收盘价8.33元，评级买入，合理价值11.50元/股，EPS(2024E)0.55元，EPS(2025E)0.72元，PE(2024E)15.15x，PE(2025E)11.57x，EV/EBITDA(2024E)4.06x，EV/EBITDA(2025E)3.61x，ROE(2024E)5.80%，ROE(2025E)7.00% [9] - 中海油服：股票代码601808.SH，最新收盘价14.90元，评级买入，合理价值21.30元/股，EPS(2024E)0.85元，EPS(2025E)1.06元，PE(2024E)17.53x，PE(2025E)14.06x，EV/EBITDA(2024E)6.53x，EV/EBITDA(2025E)5.84x，ROE(2024E)9.20%，ROE(2025E)10.60% [9] - 杰瑞股份：股票代码002353.SZ，最新收盘价36.30元，评级买入，合理价值39.20元/股，EPS(2024E)2.62元，EPS(2025E)3.08元，PE(2024E)13.85x，PE(2025E)11.79x，EV/EBITDA(2024E)9.56x，EV/EBITDA(2025E)8.02x，ROE(2024E)12.20%，ROE(2025E)12.50% [9] - 海油发展：股票代码600968.SH，最新收盘价4.09元，评级买入，合理价值5.55元/股，EPS(2024E)0.37元，EPS(2025E)0.44元，PE(2024E)11.05x，PE(2025E)9.30x，EV/EBITDA(2024E)6.35x，EV/EBITDA(2025E)5.63x，ROE(2024E)14.00%，ROE(2025E)15.00% [9] - 中国船舶：股票代码600150.SH，最新收盘价35.17元，评级买入，合理价值45.60元/股，EPS(2024E)0.90元，EPS(2025E)1.92元，PE(2024E)39.08x，PE(2025E)18.32x，EV/EBITDA(2024E)22.29x，EV/EBITDA(2025E)12.25x，ROE(2024E)7.90%，ROE(2025E)14.40% [9] - 赛腾股份：股票代码603283.SH，最新收盘价74.83元，评级买入，合理价值81.36元/股，EPS(2024E)4.07元，EPS(2025E)5.51元，PE(2024E)18.39x，PE(2025E)13.58x，EV/EBITDA(2024E)14.22x，EV/EBITDA(2025E)10.62x，ROE(2024E)28.60%，ROE(2025E)30.60% [9] - 安徽合力：股票代码600761.SH，最新收盘价16.81元，评级买入，合理价值24.12元/股，EPS(2024E)1.61元，EPS(2025E)1.91元，PE(2024E)10.44x，PE(2025E)8.80x，EV/EBITDA(2024E)7.31x，EV/EBITDA(2025E)6.32x，ROE(2024E)15.30%，ROE(2025E)15.40% [9] - 巨星科技：股票代码002444.SZ，最新收盘价27.39元，评级买入，合理价值34.61元/股，EPS(2024E)1.92元，EPS(2025E)2.43元，PE(2024E)14.27x，PE(2025E)11.27x，EV/EBITDA(2024E)11.05x，EV/EBITDA(2025E)8.87x，ROE(2024E)13.70%，ROE(2025E)14.70% [9] - 米奥会展：股票代码300795.SZ，最新收盘价16.84元，评级买入，合理价值21.35元/股，EPS(2024E)0.97元，EPS(2025E)1.33元，PE(2024E)17.36x，PE(2025E)12.66x，EV/EBITDA(2024E)13.88x，EV/EBITDA(2025E)10.62x，ROE(2024E)29.40%，ROE(2025E)28.70% [9] - 浙江鼎力：股票代码603338.SH，最新收盘价54.00元，评级买入，合理价值64.90元/股，EPS(2024E)4.33元，EPS(2025E)5.34元，PE(2024E)12.47x，PE(2025E)10.11x，EV/EBITDA(2024E)10.52x，EV/EBITDA(2025E)8.55x，ROE(2024E)20.30%，ROE(2025E)20.00% [9] - 徐工机械：股票代码000425.SZ，最新收盘价7.57元，评级买入，合理价值8.23元/股，EPS(2024E)0.55元，EPS(2025E)0.76元，PE(2024E)13.76x，PE(2025E)9.96x，EV/EBITDA(2024E)6.54x，EV/EBITDA(2025E)5.68x，ROE(2024E)11.40%，ROE(2025E)13.60% [9] - 中联重科：股票代码000157.SZ，最新收盘价6.92元，评级买入，合理价值7.92元/股，EPS(2024E)0.44元，EPS(2025E)0.57元，PE(2024E)15.73x，PE(2025E)12.14x，EV/EBITDA(2024E)10.98x，EV/EBITDA(2025E)8.97x，ROE(2024E)6.60%，ROE(2025E)8.20% [9] - 汇川技术：股票代码300124.SZ，最新收盘价58.24元，评级买入，合理价值58.47元/股，EPS(2024E)1.91元，EPS(2025E)2.34元，PE(2024E)30.49x，PE(2025E)24.89x，EV/EBITDA(2024E)27.62x，EV/EBITDA(2025E)22.07x，ROE(2024E)17.80%，ROE(2025E)18.60% [9] - 纽威股份：股票代码603699.SH，最新收盘价23.23元，评级买入，合理价值25.40元/股，EPS(2024E)1.27元，EPS(2025E)1.72元，PE(2024E)18.29x，PE(2025E)13.51x，EV/EBITDA(2024E)12.84x，EV/EBITDA(2025E)9.71x，ROE(2024E)21.94%，ROE(2025E)22.36% [9] - 海天精工：股票代码601882.SH，最新收盘价21.88元，评级买入，合理价值27.62元/股，EPS(2024E)1.10元，EPS(2025E)1.33元，PE(2024E)19.89x，PE(2025E)16.45x，EV/EBITDA(2024E)17.65x，EV/EBITDA(2025E)14.59x，ROE(2024E)19.40%，ROE(2025E)18.40% [9] - 柳工：股票代码000528.SZ，最新收盘价11.41元，评级买入，合理价值13.68元/股，EPS(2024E)0.76元，EPS(2025E)1.08元，PE(2024E)15.01x，PE(2025E)10.56x，EV/EBITDA(2024E)8.12x，EV/EBITDA(2025E)6.39x，ROE(2024E)8.40%，ROE(2025E)10.80% [9] - 宏华数科：股票代码688789.SH，最新收盘价69.60元，评级增持，合理价值76.35元/股，EPS(2024E)2.55元，EPS(2025E)3.38元，PE(2024E)27.29x，PE(2025E)20.59x，EV/EBITDA(2024E)21.21x，EV/EBITDA(2025E)15.77x，ROE(2024E)14.20%，ROE(2025E)15.80% [9] - 杭氧股份：股票代码002430.SZ，最新收盘价24.77元，评级买入，合理价值25.98元/股，EPS(2024E)1.04元，EPS(2025E)1.31元

行业投资评级 - 行业评级为"买入" [1] 报告的核心观点 - 云侧创新：Scaling law双轮驱动，Rack服务器蓄势待发 [3] - 端侧创新：AI端侧精彩纷呈，汽车智能化加速渗透 [3] - 自主可控：COWOS和HBM快速发展，设备材料持续国产替代 [3] - 投资建议：AI浪潮推动云侧和端侧持续创新，关键环节自主可控迫切性不断提升 [4] 根据相关目录分别进行总结 一、云侧创新：Scaling law双轮驱动，Rack服务器蓄势待发 (一) 大模型Scaling law持续，训练+推理双轮驱动 - Scaling law是本轮生成式人工智能爆发的关键点，训练算力需求指数级增长 [27] - OpenAI发布新一代大模型o1，带来推理的scaling law [29] - 训练和推理双轮驱动形成的算力需求浪潮，全面带动算力硬件上下游产业链的蓬勃发展 [32] (二) 北美CSP CapEx持续高增长，算力需求确定性高 - 2024Q3北美CSP大厂CapEx总和为588.6亿美元，同比+59.0%，环比+11.4% [37] - 2024全年指引：谷歌、微软、Meta、亚马逊预计FY24年总CapEx投入约2200亿美元，同比+49.2% [38] - 2025年海外CSP对CapEx的态度：微软、Meta、亚马逊、Oracle等均指引FY25 CapEx继续维持增长态势 [42] (三) GB200服务器渐入佳境，ODM和PCB厂商深度受益 - 英伟达发布GB200NVL机柜级解决方案，对ODM厂商提出更高要求 [45] - 工业富联核心优势为可提供完整AI服务器解决方案 [48] - GB200预计在2025年逐季上量 [54] (四) CPO加速推进落地，先进封装是关键技术 - AI数据传输需求推动CPO加速落地 [75] - CPO的核心是先进封装技术 [78] - 台积电计划在2025年在可插拔光模块中应用3D先进封装技术SoIC-X [83] 二、端侧创新：AI端侧精彩纷呈，汽车智能化加速渗透 (一) AI手机持续迭代，期待激发换机周期 - 全球AI企业加速布局，AI大模型不断更新 [90] - 手机厂商加速推进AI功能落地，AI手机应用领域多元化 [90] - 苹果发布Apple Intelligence，开启端侧AI新篇章 [94] - 苹果端侧AI落地优势明显，激发新一轮换机潮 [100] (二) AI眼镜拐点已至，重点关注SOC方案 - AI端侧应用落地需要寻找硬件载体，AI眼镜赋能视觉、听觉、语言和大脑 [108] - AI智能眼镜方案多点开花，产业链日趋成熟 [108] - 近期多家厂商陆续发布AI智能眼镜产品，AI眼镜拐点已至 [110] (三) 汽车智能化加速渗透，国产车规芯片厂商受益明显 - 高端智能化趋势渗透加速 [110] - 智能化配置下沉趋势显著 [112] 三、自主可控：COWOS和HBM快速发展，设备材料持续国产替代 - CoWoS从1到10，HBM从0到1 [3] - 产能扩张稳步推进，半导体设备/材料持续国产替代 [3] - 投资建议：自主可控持续推进，建议关注CoWoS+HBM产业链相关厂商，以及持续推进品类横向扩张+制程节点的纵向下沉的国产半导体设备/材料厂商 [4]

报告行业投资评级 - 行业评级为买入 [3] 报告的核心观点 - 2024年食品饮料行业跑输市场，但绩优个股表现优异。食品饮料行业涨跌幅为-0.7%，在31个申万一级行业中排位第30位，跑输全A股22.4pct。大众品多数行业有正收益，白酒跑输明显。个股方面，零食饮料涨幅居前，白酒行业中五粮液有正收益。食品饮料估值处于二十年低位，市场对远期较为悲观。从持仓角度看，被动基金增配，主动基金减配明显 [2] - 白酒行业类似2014-2015年，绝对收益可期。本轮白酒板块股价和估值回调幅度已比肩2012-2014年，筑底反弹有其必然性。股价先行，类似2014年，股价领先基本面。价格带轮动，类似2014-2015年，从地产酒到高端次高端，后续股价仍有空间 [2] - 大众品基本面有望率先改善。宏观环境类似2014-2015年，预计政策底已现。若CPI回升，大众品营收均呈现加速态势且股价胜率较高。新一轮产品渠道扩张，2014-2015年大众品公司业绩增长主要来自新产品或新渠道，例如海天味业的蚝油酱类、安井食品的新式面点等。伴随消费需求复苏，大众品公司有望迎来新一轮产品渠道扩张 [2] - 投资建议：基本面角度看，白酒经近四年调整期，在政策的推动下伴随着经济面转暖，板块有望起底回升。核心推荐泸州老窖、山西汾酒、古井贡酒、迎驾贡酒、今世缘，关注贵州茅台、五粮液等龙头公司的配置价值。大众品方面，期待通胀回升后大众品基本面率先改善，推动股价实现超额收益。核心推荐天味食品、安琪酵母、盐津铺子、伊利股份、蒙牛乳业、燕京啤酒、安井食品、东鹏饮料、康师傅控股，关注涪陵榨菜、海天味业、颐海国际、千禾味业、千味央厨、绝味食品、三只松鼠、有友食品 [2] 根据相关目录分别进行总结 一、2024年板块回顾：板块跑输市场，绩优个股超盈 - 股价复盘：大众品环比改善，白酒跑输。2000年以来食品饮料行业经历二十余年的发展，目前处于第四轮周期尾部。大众品多数行业有正收益，白酒跑输明显 [96][97] - 估值和持仓复盘：估值处二十年低位，主动基金减配。食品饮料估值处于二十年低位，市场对远期较为悲观。从持仓角度看，被动基金增配，主动基金减配明显 [106][107] 二、白酒：类似2014-2015年，绝对收益可期 - 周期底部：股价跌幅比肩2012-2014年，盈利预测下调途中。本轮白酒板块股价和估值回调幅度已比肩2012-2014年，筑底反弹有其必然性 [116] - 股价先行：类似2014年，股价领先基本面。茅台价格作为白酒行业风向标，尚未呈现明显复苏势头。PPI等经济指标低位徘徊 [124][125] - 价格带轮动：类似2014-2015年，从地产酒到高端次高端。行业底部地产酒业绩稳健，2014年跑赢行业。2015年营收回归增长，高端与次高端股价领涨 [140][143] 三、大众品：基本面有望率先改善 - 类似2014-2015年，期待通胀回升后大众品基本面改善。宏观环境类似2014-2015年，预计政策底已现。若CPI回升，大众品营收均呈现加速态势且股价胜率较高 [150][154] - 大众品公司有望迎来新一轮产品渠道扩张。2014-2015年大众品公司业绩增长主要来自新产品或新渠道，例如海天味业的蚝油酱类、安井食品的新式面点等。伴随消费需求复苏，大众品公司有望迎来新一轮产品渠道扩张 [164][167] - 竞争格局视角下，调味品和乳制品龙头基本面有望率先改善。调味品和乳制品龙头基本面有望率先改善 [2] - 预计2025年大众品公司收并购案例增加 [2] 四、投资建议 - 基本面角度看，白酒经近四年调整期，在政策的推动下伴随着经济面转暖，板块有望起底回升。核心推荐泸州老窖、山西汾酒、古井贡酒、迎驾贡酒、今世缘，关注贵州茅台、五粮液等龙头公司的配置价值 [2] - 大众品方面，期待通胀回升后大众品基本面率先改善，推动股价实现超额收益。核心推荐天味食品、安琪酵母、盐津铺子、伊利股份、蒙牛乳业、燕京啤酒、安井食品、东鹏饮料、康师傅控股，关注涪陵榨菜、海天味业、颐海国际、千禾味业、千味央厨、绝味食品、三只松鼠、有友食品 [2]

公司评级 - 报告对公司的投资评级为"买入-美股买入-H" [1] 当前价格与合理价值 - 当前价格为80.33美元/76.65港元 [2] - 合理价值为108美元/105港元 [3] 前次评级 - 前次评级为"买入/买入" [4] 报告日期与汇率 - 报告日期为2024-11-24 [5] - 盈利预测中美元兑人民币汇率为7.2374:1，美元兑港元汇率为7.818:1 [5] 财务数据 - 营业收入：2022年为123,675百万元，2023年为134,598百万元，2024年预测为132,640百万元，2025年预测为140,626百万元，2026年预测为150,291百万元 [6] - 营业收入增长率：2022年为-1%，2023年为9%，2024年预测为-1%，2025年预测为6%，2026年预测为7% [6] - EBITDA：2022年为17,405百万元，2023年为32,156百万元，2024年预测为56,516百万元，2025年预测为42,431百万元，2026年预测为46,694百万元 [6] - Non-GAAP归母净利润：2022年为20,680百万元，2023年为28,748百万元，2024年预测为26,949百万元，2025年预测为28,709百万元，2026年预测为34,491百万元 [6] - Non-GAAP归母净利润增长率：2022年为10%，2023年为39%，2024年预测为-6%，2025年预测为7%，2026年预测为20% [6] - Non-GAAP EPS：2022年为59元/ADS，2023年为82元/ADS，2024年预测为77元/ADS，2025年预测为82元/ADS，2026年预测为98元/ADS [6] - Non-GAAP市盈率：2022年为10，2023年为7，2024年预测为8，2025年预测为7，2026年预测为6 [6] - ROE：2022年为3%，2023年为8%，2024年预测为8%，2025年预测为8%，2026年预测为7% [6] - EV/EBITDA：2022年为12，2023年为6，2024年预测为4，2025年预测为5，2026年预测为4 [6] 核心观点 - 24Q3公司总收入为335.57亿元人民币，YoY/QoQ-3%/-1%，与彭博一致预期335.97亿元基本持平 [17] - 24Q3Non-GAAP净利润为58.86亿元，YoY-19%，QoQ-20%，低于一致预期62.94亿元 [17] - 24Q3百度Core收入为265.24亿元，YoY+0%，QoQ-1%，与一致预期264亿元基本持平 [17] - 24Q3百度CoreNon-GAAP净利润为56.76亿元，YoY-18%，QoQ-22%，低于一致预期60.40亿元 [17] - 广告收入受产品重构调整和宏观压力下滑，非广告业务增长较快 [17] - 24Q3百度Core广告收入为188亿元，YoY-4% [17] - 24Q3百度Core非广告收入为77亿元，YoY+12%，主要受AI智能云的表现推动增长 [17] - 预计Q4广告业绩受AI对搜索持续重构，以及宏观复苏速度影响仍会有高个位数的下滑，展望明年，AI搜索的商业化变现潜力有望逐季度加速 [17] - 生成式AI持续优化搜索体验，明年生成式AI的商业化潜力有望持续加速，持续投入模型基础能力，明年或看到大模型更新 [17] - 广告受宏观带动有望逐步复苏，结合公司在智能云业务上的利润率持续优化，以及自动驾驶业务的持续减亏，新业务的商业化能力和盈利能力将逐步释放 [17] - 调整2024-25年营收预测至1326亿元和1406亿元，同增-1%、6% [17] - 预计2024-25年经调整归母净利润分别为269亿元、287亿元，同比变动-6%、+7% [17] - 按SOTP估值法对应美股合理价值108美元/ADS，港股合理价值105港元/股，维持"买入"评级 [17]

报告公司投资评级 - 阿里巴巴（BABA）/阿里巴巴-SW(09988.HK)的投资评级为"买入"，对应美股119.95美元/ADS、港股116.69港元/股的合理价值 [6] 报告的核心观点 - 阿里巴巴FY25Q2业绩：收入同比增长5%至2365.0亿元，经调整EBITA为405.6亿元，同比下降5.3%，对应margin 17.2%。公司回购了4.05亿普通股（价值41亿美元），较24Q2发行股本减少2.1% [2] 根据相关目录分别进行总结 淘天集团 - FY25Q2淘天集团实现收入同比增长1%至989.9亿元，EBITA下降5%至445.9亿元。GMV实现增长，货币化率表现稳定，CMR收入同增2.5%至703.6亿元，主要得益于88VIP用户数量双位数增长（超4600万）。公司持续投入用户体验和商家生态改善，FY25Q2订单量同比双位数增长。双11期间，买家数量创历史新高，88VIP下单人数同增50% [3] 云智能集团 - FY25Q2云智能集团实现收入同比增长7%至296.1亿元，经调整EBITA同比增长89%至26.6亿元。公有云保持双位数增长，AI相关收入实现三位数同比增长，且对收入贡献占比持续提升 [3] 国际商业 - FY25Q2国际商业实现收入同比增长29%至316.7亿元，EBITA为-29亿元，得益于速卖通订单增长、有所减亏等 [3] 盈利预测及投资建议 - 预计FY2025-2027阿里巴巴non-GAAP归母净利润分别为1605/1879/2057亿元人民币。基于SOTP，对FY2025中国商业利润给予10X PE估值、对云计算收入给予2X PS估值，对应美股119.95美元/ADS、港股116.69港元/股的合理价值，均维持"买入"评级 [4] 财务数据 - 营业收入：2023A为868,687百万元，2024A为941,168百万元，2025E为1,008,068百万元，2026E为1,116,878百万元，2027E为1,236,438百万元。增长率分别为1.8%、8.3%、7.1%、10.8%、10.7% [5] - non-GAAP EBITA：2023A为147,911百万元，2024A为165,028百万元，2025E为164,541百万元，2026E为185,652百万元，2027E为209,235百万元 [5] - non-GAAP归母净利润：2023A为143,991百万元，2024A为158,359百万元，2025E为160,503百万元，2026E为187,879百万元，2027E为205,655百万元。增长率分别为0.3%、10.0%、1.4%、17.1%、9.5% [5] - non-GAAP EPS：2023A为60.3元/ADS，2024A为66.3元/ADS，2025E为67.2元/ADS，2026E为78.6元/ADS，2027E为86.1元/ADS [5] - non-GAAP市盈率(P/E)：2023A为9.9，2024A为9.0，2025E为8.9，2026E为7.6，2027E为6.9 [5]

行业投资评级 - 行业评级为“买入” [2] 报告的核心观点 - 国资委提出深入推进战略性、专业化重组，突出国防安全领域 [2] - 航展推动订单落地、中央空管委即将在六个城市开展eVTOL试点，年底各项发射计划有序推进，军贸 & 低空 & 星网景气持续向上 [2] - 展望24Q4及25年，看好板块装备采购、军贸出口景气共振，船舶、卫星互联网、大飞机等新质生产力赛道高景气有望持续，板块稳增向好可期 [2] 根据相关目录分别进行总结 本周观点 - 国资委提出深入推进战略性、专业化重组，突出国防安全领域 [17] - 航展推动订单落地、中央空管委即将在六个城市开展eVTOL试点，临近年底各项发射计划有序推进，军贸 & 低空 & 星网景气持续向上 [17] - 展望24Q4及25年，看好板块装备采购、军贸出口景气共振，船舶、卫星互联网、大飞机等新质生产力赛道高景气有望持续，板块稳增向好可期 [18] 本周行情 - 截至本周五收盘，中证军工本周涨幅为-2.86%，2024年初至本周五涨幅为9.32% [36] - 截至本周五，周涨幅靠前的军工股及其涨幅分别为四川九洲（61.0%）、广大特材（22.6%）、长春一东（19.9%）、宗申动力（14.0%）、航天动力（11.6%） [40] - 截至本周五，周涨幅靠后的军工股及其涨幅分别为ST瑞科（-7.9%）、中国长城（-7.1%）、航天智装（-7.1%）、中航电测（-7.0%）、航宇微（-6.8%） [40] 指数估值 - 截至本周五，申万国防军工PE（TTM）约为68.44X，高于2014年至今最低值（36.91X），高于2021年初至今均值（56.93X），低于自2014年年初均值（84.33X） [37] - 截至本周五，申万国防军工PB（LF）为3.09X，高于2014年至今最低值（1.86X），高于2021年初至今均值（3.15X），高于自2014年年初均值（3.28X） [37] - 细分领域如航空航天板块估值整体处于近年中下水平 [37] 持仓分析 - 2024Q3末主动型基金国防板块重仓持仓占比达3.58% [38] - 2024Q3重仓持仓比例低于2021Q3以来的平均值4.15%，近年高位为2022Q3，达5.67% [38] - 2024Q3重仓基金数前五位及对应基金数量分别为中国船舶（320只）、中航光电（138只）、中国动力（116只）、中航沈飞（115只）、中航西飞（87只）等 [39] - 2024Q3重仓持仓市值前五位及其重仓市值分别为中国船舶（93.00亿元）、中航光电（63.95亿元）、中航沈飞（51.24亿元）、航发动力（35.05亿元）、航天电器（34.07亿元）等 [41] 投资建议 - 低估值策略阶段性占优，重视军工β回暖 [19] - 全球景气共振视角，关注：航发动力、中航重机、中航西飞、航发控制、中国动力、中航沈飞、中科星图（计算机联合）、中直股份、中航高科、航材股份、航亚科技、航宇科技、图南股份 [19] - 订单环比改善视角：中航光电、睿创微纳、国睿科技、光威复材、紫光国微（电子联合）、航天电器、中国海防、成都华微、国博电子（电子联合）、铂力特（机械联合）、菲利华、陕西华达、七一二、鸿远电子、振华风光、海格通信、东华测试（机械联合）、臻镭科技、北方导航、钢研高纳、湘电股份 [19]

行业投资评级 - 基础化工行业评级为买入，前次评级也为买入 [2] 报告的核心观点 - 基础化工板块下跌0.63%，跑赢万得全A指数1.45pct；化工子行业多呈下跌趋势，表现较好的有粘胶、煤化工、无机盐 [2] - 化工品价格下跌较多，上涨/持平/下跌的产品数量分别为88/158/90种，占比分别为26%/47%/27% [2] - UCO出口退税取消，SAF企业受益；欧盟要求机场的SAF最低掺混率截至2025、2030、2035分别为2%、6%、20% [2] - 叶酸持续提涨，市场参考成交价上涨至300-340元/公斤左右 [2] - 建议关注资源品、制造端、新技术、新材料、新趋势、涨价品种 [2] 根据相关目录分别进行总结 一、行业整体观点 [17] - 基础化工板块下跌3.57%，跑赢万得全A指数0.37pct；化工子行业多呈下跌趋势，表现较好的有氨纶、石油化工、氯碱 [17] - 从供给约束到供给优化："双碳"浪潮下，上游能源资本开支下降，全球油价维持高位；资源型行业受限于扩产周期和需求释放引发供需错配；民爆、制冷剂等行业受政策供给总量控制，供需格局持续改善；铬化工、涤纶长丝寡头垄断，逐步掌控市场定价权；大型设备更新和节能降碳等新政策陆续出台，有望引发新一轮"供给侧优化"机遇 [17] - 新技术方向建议关注：合成生物、真空材料（赛特新材）、润滑油添加剂（瑞丰新材）、国风/防晒服饰（粘胶长丝、锦纶等） [18] - 需求释放拐点在即：化工行业大部分产品价差已回落至历史底部，新增供给投产仍具不确定性，若需求边际改善或将对产品价差有较明显拉动；建议关注农药（润丰股份等）、维生素（新和成等） [19] 二、重点子行业信息跟踪 [20][22][24][26][28] - MDI：库存保持低位，MDI市场持续走弱；北方大厂宁波基地40+80万吨MDI装置预计11月下旬轮流检修45天；上海B工厂MDI母液装置故障解除，目前恢复正常；上海H工厂35万吨MDI装置检修中，预计下月初重启；BASF韩国MDI装置月初开始检修，预计检修2-3周；重庆巴斯夫装置计划于12月检修3-4周；上海C工厂近期将开始检修，预计检修时常25天 [20] - TDI：需求支撑不足，TDI市场偏弱运行；本周TDI产量继续缩减，整体开工率降至62.07%附近，上海C厂31万吨装置检修，新疆装置上周末临时短停后恢复，其他工厂开工负荷正常，整体市场货源充沛 [22] - 涤纶长丝：下游新单缩减，涤纶长丝市场冷清；本周聚酯原料市场走势震荡，平均聚合成本较上周小幅下降；截至11月21日江浙地区化纤织造综合开机率为69.14% [24] - 萤石：观望情绪发酵，萤石市场偏稳整理；本周国内萤石产量为40271吨，较上周下跌2.85%；萤石开工维持低位运行，市场货源增量有限，供应紧缺叠加冬储季节对萤石价格仍有一定支撑 [26] - 制冷剂：厂商配额见底，制冷剂高位整理；HFCs制冷剂为目前我国正在发展的第三代主流制冷剂；根据《基加利修正案》，我国应自2024年将生产和使用HFCs冻结在基线水平，2029年开始削减；9月21日，根据国家生态环境部公告，《2024年度氢氟碳化物配额总量设定与分配实施方案（征求意见稿）》发布，制冷剂配额政策征求意见稿公布，看好三代制冷剂行业长期景气向上 [28] 三、数据跟踪 [29][32][33][35][36][38][39][41][42][45][46][48][49][51][52][53][54][55][57][58][60][63][64][66][69][70][73][74][76][77][78][80][81][83][84][86][87][89][90][93][94][96][97][98][100][102][103][104][106][107][108][109][110][111][112][114][115][116][117][118][119][120][121][122][123][124][125][126][127][128][129][130][131][132][133][134][135][136] - 行业走势：跑赢万得全A指数表现；11月18日~11月22日，SW基础化工板块下跌0.63%，跑赢万得全A指数1.45pct；化工子行业多呈下跌趋势，表现较好的有粘胶、煤化工、无机盐 [29] - 宏观数据：规模以上工业增加值增速（累计同比，%）；房地产新开工、销售累计同比（%）；中国内地汽车产量和销量累计同比（%）；中国内地主要家电产量累计同比（%）；相关价格指数（当月同比，%） [38][39][41][42][45][46][48][49][51][52][53][54][55][57][58][60] - 下游数据：维生素B9(叶酸)（元/千克）；美国Henry Hub期货（美元/百万英热单位）；日本LNG现货（美元/百万英热单位）；维生素E（元/千克）；醋酸乙酯（元/吨）；硫磺（元/吨）；甘氨酸（元/吨）；频氨酸（元/吨）；液氯（元/吨）；波罗的海干散货指数BDI；金属铬（元/吨）；异辛醇（元/吨）；二乙醇胺（元/吨）；SBS（元/吨）；维生素D3（元/千克）；二氯甲烷（元/吨）；丙烯睛（元/吨）；顺酐（元/吨）；丙烯-丙烷（元/吨）；三聚磷酸钠（元/吨）；异辛醇（元/吨）；环氧氣丙烷（元/吨）；天然橡胶-顺丁橡胶（元/吨）；NPG（元/吨）；DMF（元/吨）；三聚氯胺（元/吨）；PVC电石法（元/吨）；双酚A（元/吨）；PET半光（元/吨）；PET有光（元/吨）；苯胺（元/吨）；二甲醚（元/吨） [63][64][66][69][70][73][74][76][77][78][80][81][83][84][86][87][89][90][93][94][96][97][98][100][102][103][104][106][107][108][109][110][111][112][114][115][116][117][118][119][120][121][122][123][124][125][126][127][128][129][130][131][132][133][134][135][136]

报告行业投资评级 - 家用电器行业评级为持有 [2] 报告的核心观点 - 10月空调产销高速增长，产量1406万台，同比增长48.0%；销量1287万台，同比增长37.9%。其中内销629万台，同比增长24.1%；外销658万台，同比增长54.3% [1] - 白电业绩稳健增长，具备稳定ROE及高分红优势，有望受益以旧换新政策拉动，推荐海尔智家、海信家电；推荐受益以旧换新以及内需恢复的海信视像、爱玛科技、雅迪控股、极米科技 [1] 根据相关目录分别进行总结 投资建议 - 10月空调内外销高增，产量1406万台，同比增长48.0%；销量1287万台，同比增长37.9%。其中内销629万台，同比增长24.1%；外销658万台，同比增长54.3% [30] - 1-10月累计来看，产量16670万台，同比增长15.5%；累计销量16771万台，同比增长14.6%。其中，累计内销9006万台，同比增长2.0%；累计外销7765万台，同比增长33.7% [30] - 10月份分公司来看，格力内销180万台，同比-10.0%；外销80万台，同比+23.1%；海尔内销70万台，同比+34.6%；外销38万台，同比+90.0%；奥克斯内销50万台，同比+100.0%；外销65万台，同比+150.0%；海信内销27万台，同比+10.2%；外销56万台，同比+85.3% [31] 一周行情回顾（2024.11.18-2024.11.22） - 根据wind数据，沪深300指数周度下跌2.6%，家电板块指数下跌2.1%，黑色家电指数（申万）下跌0.5%，白电指数（申万）下跌3.0% [1] - 周度家电板块下跌2.1% [43][45] 2024W46（2024.11.11-2024.11.17）行业主要品类线上线下单周及累计数据回顾 - 奥维云网（AVC）周度数据：空调线下销量YoY+319.2%，线上销量YoY+252.9%；冰箱线下销量YoY+213.5%，线上销量YoY+255.7%；洗衣机线下销量YoY+169.3%，线上销量YoY+137.4%；干衣机线下销量YoY+534.1%，线上销量YoY+254.4% [47] - 厨房大电方面，油烟机线下销量YoY+273.2%，线上销量YoY+194.7%；燃气灶线下销量YoY+202.7%，线上销量YoY+179.6%；洗碗机线下销量YoY+309.8%，线上销量YoY+561.6% [47] - 厨房小家电方面，电蒸锅线下销量YoY+38.2%，线上销量YoY+45.5%；破壁机线下销量YoY+35.8%，线上销量YoY+91.0% [47] 行业回顾 行业动态：家电企业出海：新兴市场成增长新引擎 - 今年10月中国出口家用电器3.88亿台，同比增长24.9%，1至10月累计出口37.21亿台，同比增长22.2% [61] - 新兴市场随着经济快速发展和人均收入持续攀升，成为中国家电出口的关键目标地。以拉美和非洲市场为例，今年前三季度中国家电对拉美出口96.7亿美元，同比大幅增长33.5%；对非洲出口42.3亿美元，增长14.0% [61] 企业动态：践行绿色低碳发展理念 海信视像发布碳中和目标和路径图 - 海信视像正式发布《碳中和白皮书》，提出不晚于2050年实现自身运营碳中和，并绘制出清晰的脱碳路径图 [65] - 海信视像从低碳运营、产品低碳化、低碳价值链体系等方面制定出实现碳中和目标的具体行动举措 [65] 原材料价格及汇率变动 - LME铜价格（美元/吨）周度下降1.97% [71] - LME铝价格（美元/吨）周度下降2.50% [72] - 冷轧板卷价格（人民币元/吨）周度上升0.89% [72] - 布伦特原油期货（美元/桶）周度上升4.49% [73] - 主要尺寸面板价格（美元/片）略有上升 [73] - 周度人民币贬值（周度末1美元=7.2452人民币，前一周末1美元=7.2310人民币） [74]

报告行业投资评级 - 无相关内容 报告的核心观点 - 英伟达FY25Q3业绩超预期，收入和净利润均实现强劲增长，毛利率和净利率也有所提升。公司对FY25Q4的业绩指引乐观，预计收入将进一步增长[2] 根据相关目录分别进行总结 一、FY25Q3业绩强劲 - FY25Q3收入同比+93.6%至350.8亿美元，净利润同比增长超1倍达193.1亿美元。毛利率同比+0.6pct至74.6%，净利率同比+4.0pct至55.0%[2] 二、数据中心新产品出货进程超预期，游戏受季节性影响增长放缓 (一) 数据中心: BLACKWELL全面投产，供不应求将持续至FY2026 - 数据中心收入同比+112.0%，其中计算收入同比+132%，网络收入同比+20%。Hopper需求将持续至明年，Blackwell已全面投产，预计FY25Q4交付量将达数十亿美元规模[3] (二) 游戏业务：RTX终端需求持续强劲，AI PC开始出货 - 游戏收入同比+14.8%，环比+13.9%。新款GeForce RTX AI PC开始出货，预计Q4推出微软的Copilot+功能[3] (三) 专业视觉业务: RTX工作站成用户首选 - 专业视觉收入同比+16.8%，环比+7.0%。NVIDIA RTX工作站成为推动专业图形、设计和工程相关工作负载的首选[3] (四) 汽车业务: 自动驾驶需求强劲 - 汽车业务收入同比+72.0%，环比+29.8%。全球汽车行业正在推出基于NVIDIA Orin和DriveOS打造的全电动SUV[3] 三、业绩指引：指引乐观，毛利率将先抑后扬 - 预计FY25Q4收入将达375亿美元，毛利率小幅下降至73.0%。Blackwell推出初期毛利率将降至70%出头，完全量产后将达到75%左右[3] 四、业绩一致预期与估值 - 根据彭博一致预期，英伟达FY2025/FY2026预测收入分别为1,286/1,940亿美元，同比增长111.1%/50.9%，净利润701.9/1038.2亿美元，同比增长135.9%/47.9%。对应FY25及FY26财年PE分别为50.3及33.9倍[3]

行业投资评级 - 行业评级为买入 [1] 报告的核心观点 - 近期市场动态：港口动力煤价跌幅略有扩大，双焦市场情绪延续低迷。根据汾渭能源，动力煤方面，CCI5500动力煤价格指数下跌13元/吨至832元/吨。年度长协11月港口5500大卡煤价为699元/吨，月环比持平。本周国内港口动力煤价跌势略有扩大，产地煤价也稳中有降，主要由于11月以来全国气温普遍较往年同期偏高电厂耗煤提升缓慢 ，而铁路发运保持高位，产业链库存充足，市场情绪悲观。后期，受全国各地冷空气影响，近期电厂日耗将明显提升，加上产地供给趋紧，宏观预期向好，预计煤价有望企稳回升，具体而言：（1）需求端或稳步向好；（2）国内供给增长弹性不大，库存压力有望逐步缓解。焦煤方面，本周国内港口主焦煤价保持平稳，产地市场情绪延续偏弱，海外澳洲焦煤价格略有回落，测算目前澳煤进口价格优势处于倒挂状态。需求端，10月中旬以来焦炭已连续三轮提降，钢材终端需求减弱，焦煤价格也受到制约，不过本周部分高性价比煤种采购略有增加。供给端，本周主产地部分矿井因检修等因素产量略有下降，多数煤矿生产正常，焦煤矿小幅累库。综合来看，近期下游观望情绪较浓，焦煤价格总体弱势，年底由于产量制约及冬储预期，加上各煤种价格处于年底低点，预计后续有望企稳回升 [5] 根据相关目录分别进行总结 市场动态 - 港口动力煤价跌幅略有扩大，双焦市场情绪延续低迷 [5] 行业观点 - 10月以来煤炭市场整体偏弱，由于冬储需求逐步增加、年底供给端制约，加上宏观稳增长政策持续落地，预计煤价有望企稳回升。3季度开始部分公司的盈利同比开始转正，行业股息率估值优势明显，同时宏观预期向好，动力煤和焦煤等市场价也向上具备弹性。中期看，25年长协政策落地进一步表明煤价有望平稳或略有上行 [6] 重点公司 - 盈利稳健高分红的动力煤公司：陕西煤业、中国神华（A、H） [6] - 估值较低且长期具备增量公司：兖矿能源（A、H）、中煤能源（A、H）、新集能源 [6] - 受益于需求预期向好且PB较低的：淮北矿业、平煤股份、山西焦煤、潞安环能、华阳股份、山煤国际、首钢资源等 [6]