[ 商Ta 贸bl 零e_ 售T 行itl 业e] 动 态点评 行 业 研 1-2月社零同比+5.5%，2月CPI同比重回 究 挖掘价值 投资成长 正增长 / 商 [Table_Rank] 贸 强于大市 零 （维持） 售 2024 年 03 月 20 日 / [东Ta方bl财e_富Au证th券or研] 究所 证 证券分析师：高博文 券 [Table_Summary] 研 【事项】 证书编号：S1160521080001 究 证券分析师：陈子怡 报  国家统计局发布1-2月社会消费品零售及CPI数据。 告 证书编号：S1160522070002 联系人：班红敏 【评论】 电话：021-23586475  1-2月社零稳步增长，较23年同期上升5.5%。2024年1-2月社会消 [相 T对 a指 bl数 e表 _现 Pi cQuote] 费品零售总额 8.13 万亿元（+5.5%）。其中，除汽车以外的消费品零 5.66% 售额7.42万亿元（+5.2%）。 -3.08% -11.82% -20.57% 3/19 5/19 7/19 9/19 11/19 1/19 3/19 -29.31% ...

公司业务 - 公司全面覆盖储能、组串、微型逆变器产品矩阵，具备高成长性和高弹性[1] - 公司逆变器业务收入年均复合增长率为244%，2022年占主营业务收入比重约67%[19] - 公司逆变器业务营收约39.6亿，同比增长了230%，占总收入的66%，毛利率达到48%[24] - 公司的营业收入和归母净利润分别实现36%和60%的复合增长率，2022年的营业收入和归母净利润分别达到了59.6亿和15.2亿，同比增长43%和162%[22] - 公司2025年预计营业收入将达到13840.92百万元，较2022年增长132.3%[76] 未来展望 - 公司预计2025年归属母公司净利润将达到3476.04万元，增长率为37.36%[6] - 公司预计2025年净利润将达到3489.93百万元，较2022年增长128.8%[76] - 公司预计2025年ROE将达到35.46%，较2022年有所增长[76] - 公司预计2025年资产负债率将降至50.01%，较2022年有所下降[76] 目标价和评级 - 公司上调目标价至147元，目标12个月内市值633亿元，即市盈率中枢25倍[5] - 公司目标价上调至147元，12个月内市值633亿元，评级上调至“买入”[72] - 德业股份的目标股价为99.00元，评级为买入[1] 风险提示 - 风险提示包括储能逆变器、微逆需求不及预期、贸易政策及境外销售风险、行业竞争加剧、技术变化和替代产品的出现[4]

报告公司投资评级 - 汇量科技作为全球领先智能广告服务科技公司，Ad-tech与Mar-tech双轮驱动，核心产品Mintegral是全球头部第三方程序化广告平台。算法打磨成熟，进入利润稳定释放期。受益于海外流量去中心化趋势长尾流量具备高价值、中国移动出海及AI大模型算法加持，预计公司营收增长空间大。[2] - 维持"买入"评级。[2] 报告的核心观点 Ad-tech（广告技术）板块 - 实现收入10.38亿美元（同比增长17.8%），扣除流量成本后实现净收入2.69亿美元。[1] - 来自Mintegral的程序化广告业务实现收入9.80亿美元（同比增长18.8%），占广告技术业务收入94.4%。[1] - 算法能力不断提升，不断打磨ROAS智能出价体系。从客户留存看，Mintegral 2023年收入贡献超过10万美元企业级客户达544个创新高，客户留存率达93.3%，基于美元的净扩张率为115.0%。[1] - 在手游混合流量变现成为新趋势的环境下，公司进一步抢占内购占比更高的中重度游戏市场，其收入同比提升66.3%，占Mintegral收入比从2022年的21%增长到2023年29%。[1] - 同时积极拓展电商/社交/生活服务等多种垂类赛道。[1] Mar-tech（营销技术）板块 - 实现收入1560万美元（同比增长23.9%）。[1] - GameAnalytics是全球最大的轻度/超轻度游戏数据统计分析平台之一，提供30+集成，涵盖了大多数主要的游戏引擎和服务。[1] - 热力引擎专注于移动端广告投放效果监测和数据分析，优化客户营销活动。[1] - Mar-tech仍处于早期产品打磨阶段，不构成营收主要增长动力，但体系数据反哺Mintegral，与Ad-tech业务形成闭环，为其提供反馈和优化迭代。[1] 公司盈利能力持续改善 - 2023年公司实现毛利2.17亿美元（同比增长22.7%），毛利率20.6%（同比增长0.8个百分点）。[1] - 销售/研发/管理费用分别为50.9/94.3/53.6百万美元，同比变动分别为-23.1%/-11.8%/9.8%。费用端改善主要得益于激励费用降低、算法逐渐成熟带来的模型训练费用下降。[1] 盈利预测 - 我们调整2024-2025年盈利预测，新增2026年盈利预测，预计公司2024-2026年收入为13.01/15.29/17.45亿美元，实现归母净利润0.56/0.75/0.94亿美元，对应EPS分别为0.04/0.05/0.06美元，PE分别为12/9/7倍。[3]

公司概况 - 公司是中国战机第一股，以航空产品制造为主营业务，被誉为“中国歼击机的摇篮”[1] - 公司通过定增募投提高生产制造、试验试飞、维修与服务保障能力，股权激励彰显长期信心[1] - 公司主营业务为航空产品制造，主要产品包括航空防务装备和民用航空产品，核心产品为航空防务装备[12] 未来展望 - 未来空战将进入认知机动制胜时代，公司在战斗机领域有较大发展空间[1] - 公司预计2023-2025年的营业收入分别为462.48/515.03/578.39亿元，归母净利润分别为30.08/36.86/42.91亿元[2] - 预计2023-2025年公司的毛利率将小幅提升至10.85%/11.07%/11.29%[4] 投资建议 - 投资建议中，买入评级标准为相对市场涨幅15%以上，减持评级标准为相对市场跌幅15%以上[2] 报告提醒 - 公司报告的信息和观点不构成对任何人的投资建议，客户应根据自身情况谨慎考虑[4] - 本报告提醒投资者投资存在风险，过去表现不代表未来回报[97] - 公司不对使用报告内容导致的损失承担责任[98] 公司业绩 - 公司2023/2024/2025年的营业收入预计分别为462.48/515.03/578.39亿元，归母净利润分别为30.08/36.86/42.91亿元，对应EPS分别为1.09/1.34/1.56元，对应PE分别为35/28/24倍[85] - 公司2025年净利率预计为7.44%[1] - 公司2025年ROE预计为20.61%[1]

业绩总结 - 公司2023年营业总收入为20.65亿元，同比增长41.26%[1] - 公司2023年第四季度实现营收5.72亿元，同比增长26.55%[1] - 公司2023年归母净利润为2.09亿元，同比增长67.87%[1] - 公司2023年第四季度归母净利润0.76亿元，同比增长123.53%[1] - 公司预计2025年归属母公司净利润将达到3.53亿元，对应EPS为0.78元[5] 盈利能力 - 公司盈利能力稳步增强，得益于成本下降、规模效应和加工水平提升[3] - 公司毛利率逐季度改善[3]

报告的核心观点 - 电子行业具有较强的产业链分工属性,中国在全球电子产业链中占据了重要地位,A股电子企业也具有较高的海外收入比例 [1][5] - 电子出海逻辑在回报率上或开始兑现,海外收入是电子上市公司营收和利润增长的重要来源 [6][7][8] - 日本和韩国电子企业通过发挥长板优势、出口新兴经济体、对外投资等方式实现了成功出海,为中国电子企业提供了经验借鉴 [10][11][27] - 供需驱动和创新助力,中国电子企业具备出海的良好条件,未来出海赢家可能具备行业比较优势突出、在新兴市场出海步伐领先、分工地位不断提升、创新能力强等特征 [38][39][40][41][51] 报告目录总结 1. 电子行业总体海外收入占比高,产业链上下游间差异明显 - 电子行业具有较强的产业链分工属性,中国在全球电子产业链中占据了重要地位 [1] - 细分行业来看,出口优势主要在产业链中下游环节,如消费电子、面板、印制电路板等 [5] - 海外营收占比变化显示,消费电子、面板、模拟芯片设计和印制电路板等领域出海进展较快 [5] 2. 电子出海逻辑在回报率上或开始兑现 - 2020年以前,高海外营收占比企业受到市场认可,回报率表现突出 [6] - 2020-2023年,高海外营收占比企业回报率表现弹性大,上涨行情中回报率更高,下跌行情中下跌幅度更大 [6][7] - 2024年初,高海外营收占比企业表现出更好的抗风险能力,电子行业"出海"的逻辑或开始重新被认可 [7] - 海外收入是电子上市公司营收和利润增长的重要来源 [8] 3. 日韩电子出海的经验启示 - 日本电子行业在80-90年代经济环境与中国当前类似,通过发挥长板优势、出口新兴经济体、对外投资等方式实现了出海成功 [10][11][12][13][14] - 韩国电子企业在面板、消费电子和存储芯片领域具有领先优势,通过技术创新、逆周期投资、全球化布局等方式成长为全球头部企业 [27][28][29][30][32] 4. 供需驱动和创新助力,中国电子企业具备出海良好条件 - 国内需求不足而供给相对过剩是中国企业选择出海的重要原因,海外新兴市场人口和经济增长带来庞大电子消费市场 [38][39][40] - 中国具备扎实的电子产业基础和丰富的出海经验,处于长板行业的企业更有机会抓住行业新机遇 [41][42][43][44][45][46][47][48][49][50] - 当前处于电子新一轮创新周期初期,出海赢家需把握创新机遇,信创计划为国内企业创新发展提供支持 [51][52]

公司业绩 - 公司23年实现营业收入4009.17亿元，同比增长22.01%[1] - 公司23年归母净利润441.21亿元，同比增长43.58%[1] - 公司23年动力电池系统销量为321GWh，同比+32.56%[1] - 公司23年储能电池系统销量69GWh，同比+46.81%[1] 未来展望 - 2026年归属母公司净利润预计为63935.68百万元，增长率为6.05%[3] - 2025年营业收入预计为515635.37百万元，增长率为11.26%[3] - 2026年ROE预计为17.11%[5] - 2026年营业利润增长预计为6.26%[5] - 2026年净利率预计为12.81%[5] 风险提示 - 风险提示包括原材料价格波动、海外市场拓展受阻和行业竞争加剧[3] 股票评级 - 股票评级分为买入、增持、中性、减持和卖出五个等级[8] 投资建议 - 公司的投资建议评级标准是以报告发布后3到12个月内的相对市场表现为基准[7]

[Table_Title] 策略周报 本周（3 月 11 日-15 日）创业板 50、创业板综、创业板指表现居 前，涨幅分别为 5.09%、4.54%、4.25%。 申万一级行业角度，本周涨幅前五的分别是汽车（6.09%）、食品饮 料（5.12%）、有色金属（5.08%）、环保（4.8%）、商贸零售 （ 4.72% ） 。 跌 幅 前 五分 别 是 煤 炭 （ -7.24% ）、 石 油 石 化 （ - 2.6%）、家用电器（-1.41%）、银行（-1.39%）、公用事业（- 1.25%）。 本周（3 月 11 日-15 日）主力资金净流入居前的概念板块分别是白 酒（本周净流入 27.47 亿）、超级电容（本周净流入 11.83 亿）、 超级品牌（本周净流入 10 亿）、盐湖提锂（本周净流入 8.61 亿）、汽车拆解（本周净流入 7.76 亿）。 北向资金本周成交净买入 328.2 亿元。资金净流入规模前三名分别 为长安汽车（16.28 亿元）、五 粮 液（13.28 亿元）、泰格医药 （7.73 亿元）。 两融资金方面，截止 3 月 14 日，本周融资净流入 233.8 亿元，两融 余额为 15190.71 ...

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“增持”评级 [3][4] 报告的核心观点 - 公司23Q4实现收入38.41亿元（+54%），经调整净利润6.61亿元（+77%），海外直营及TOP TOY加速拓展推动盈利能力大幅提升 [2] - 中长期看公司在单店运营、IP产品开发、供应链整合及全球化维度具备核心优势，预计FY24 - 26年实现营业收入156.6/198.2/234.5亿元，同比增长37%/27%/18%；实现归母净利润23.2/29.1/34.4亿元，同比增长31%/26%/18% [4] 根据相关目录分别进行总结 盈利能力 - 23Q4毛利率43.1%（+3.1pct），主要系MINISO海外直营市场毛利率提升，TOP TOY产品结构优化；销售费率18%（+2pct），管理费率4.9%（-0.8pct）；经营利润率20.4%（+2.2pct），经调整净利率17.2%（+2.2pct） [2] 海外MINISO业务 - 23Q4海外收入14.94亿元（+51%）创单季度新高，直营市场同比+86%，占海外收入占比首次超50%；海外GMV同比+38%，直营+76%，代理+27%，北美+110%，欧洲有望接续北美高增速 [2] - Q4平均门店数量/平均单店收入同比+16%/+31%，可比同店GMV+19%；截至1231共2487家门店，预计24年净增加550 - 650个门店，亚洲和拉美贡献大部分新店增量 [2] 国内MINISO业务 - 23Q4国内收入21.56亿元（+56%），其中线下门店收入同比+63%，主要系平均门店数量/平均单店收入同比+17%/+39% [2] - 截至1231门店数达3926家，季度净增124家（全年601家）；23年新开门店平均面积比整体门店高约14%，平均销售额高约33% [2] 国内TOP TOY业务 - 23Q4收入1.88亿元（+90%），平均单店收入同比增长59.4%，毛利率大幅提升，逐步进入开店提速和优化UE阶段 [2] - 截至1231 TOP TOY门店数148家，环比新增26家；门店将提升自有品牌占比，聚焦盲盒和积木等优势品类，进行成本及费用管控，从供应链端提升精益化管理 [2] 盈利预测 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|11473.21|15663.37|19822.53|23446.58| |增长率（%）|0.14|0.37|0.27|0.18| |归母净利润（百万元）|1768.93|2314.88|2911.00|3441.35| |增长率（%）|1.77|0.31|0.26|0.18| |EPS（元/股）|1.42|1.83|2.30|2.72| |P/E|21.41|20.11|16.00|13.53| |P/B|4.32|4.15|3.30|2.65| |EV/EBITDA|14.37|11.98|8.52|6.63| [5] 资产负债表及现金流量表 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产（百万元）|9904.01|13368.92|17095.80|21431.58| |现金（百万元）|6489.21|9164.34|11873.91|15385.07| |应收账款及票据（百万元）|1150.16|1696.86|2202.50|2670.30| |存货（百万元）|1450.52|1957.07|2356.39|2738.07| |其他（百万元）|814.12|550.65|662.99|638.13| |非流动资产（百万元）|3543.71|3596.61|3482.54|3507.17| |固定资产（百万元）|534.63|623.67|609.40|572.36| |无形资产（百万元）|2598.95|2526.34|2446.82|2476.82| |其他（百万元）|410.13|446.60|426.32|457.98| |资产总计（百万元）|13447.71|16965.52|20578.34|24938.75| |流动负债（百万元）|3885.60|5062.32|5736.36|6760.47| |短期借款（百万元）|0.00|15.21|17.57|12.31| |应付账款及票据（百万元）|3019.30|3010.87|3141.86|3700.10| |其他（百万元）|866.29|2036.24|2576.93|3048.06| |非流动负债（百万元）|643.85|658.43|671.58|549.24| |长期债务（百万元）|7.22|8.43|10.58|8.24| |其他（百万元）|636.64|650.00|661.00|541.00| |负债合计（百万元）|4529.45|5720.74|6407.93|7309.70| |普通股股本（百万元）|0.10|0.10|0.10|0.10| |储备（百万元）|8900.92|11215.80|14126.80|17568.15| |归属母公司股东权益（百万元）|8901.02|11215.90|14126.89|17568.24| |少数股东权益（百万元）|17.25|28.89|43.51|60.81| |股东权益合计（百万元）|8918.27|11244.78|14170.41|17629.05| |负债和股东权益（百万元）|13447.71|16965.52|20578.34|24938.75| |经营活动现金流（百万元）|1666.03|2345.45|2770.88|3656.42| |净利润（百万元）|1768.93|2314.88|2911.00|3441.35| |少数股东权益（百万元）|12.90|11.63|14.63|17.29| |折旧摊销（百万元）|0.00|192.38|192.42|92.20| |营运资金变动及其他（百万元）|-115.80|-173.45|-347.16|105.58| |投资活动现金流（百万元）|-293.41|313.97|-64.66|-136.56| |资本支出（百万元）|-174.15|-208.81|-98.63|-85.16| |其他投资（百万元）|-119.26|522.78|33.97|-51.40| |筹资活动现金流（百万元）|-325.96|15.72|3.35|-8.70| |借款增加（百万元）|-346.21|16.42|4.51|-7.60| |普通股增加（百万元）|433.66|0.00|0.00|0.00| |已付股利（百万元）|-370.79|-0.70|-1.16|-1.10| |其他（百万元）|-42.62|0.00|0.00|0.00| |现金净增加额（百万元）|1140.72|2675.13|2709.57|3511.16| |期初现金余额（百万元）|5348.49|6489.21|9164.34|11873.91| |期末现金余额（百万元）|6489.21|9164.34|11873.91|15385.07| [7] 主要财务比率 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |毛利率|13.76%|36.52%|26.55%|18.28%| |成长能力 - 营业收入增长率|177.19%|30.86%|25.75%|18.22%| |成长能力 - 归属母公司净利润增长率|38.73%|42.33%|42.94%|43.19%| |获利能力 - 销售净利率|15.42%|14.78%|14.69%|14.68%| |获利能力 - ROE|19.87%|20.64%|20.61%|19.59%| |ROIC|19.02%|19.78%|19.68%|19.35%| |偿债能力 - 资产负债率|33.68%|33.72%|31.14%|29.31%| |偿债能力 - 净负债比率|-72.68%|-81.29%|-83.60%|-87.15%| |偿债能力 - 流动比率|2.55|2.64|2.98|3.17| |偿债能力 - 速动比率|2.12|2.19|2.50|2.71| |营运能力 - 总资产周转率|0.93|1.03|1.06|1.03| |营运能力 - 应收账款周转率|15.04|11.00|10.17|9.62| |营运能力 - 应付账款周转率|3.82|3.00|3.68|3.89| |每股指标 - 每股收益（元）|1.42|1.83|2.30|2.72| |每股指标 - 每股经营现金流（元）|1.32|1.86|2.19|2.89| |每股指标 - 每股净资产（元）|7.04|8.88|11.18|13.90| |估值比率 - P/E|21.41|20.11|16.00|13.53| |估值比率 - P/B|4.32|4.15|3.30|2.65| |估值比率 - EV/EBITDA|14.37|11.98|8.52|6.63| [8]

业绩总结 - 房地产板块和大消费板块短期大幅修复主要受消息面影响，可能是引发地产股行情的主要原因[1] - 2024年2月，TOP100房企销售金额环比下降20.9%，同比下降60%，地产不景气情况亟需政府颁布更多有效金融政策[5] 融资支持 - 金融领域对房地产的支持力度在不断增加，金科股份等房企获得新的融资支持，有利于项目开发运营的资金压力缓解[2] - 中国人民银行和国家金融监督管理总局推出的经营性物业贷款新规对房地产业融资支持正在逐步体现功效[3] 其他 - 本报告由东方财富证券研究所发布[19] - 请仔细阅读报告正文后的各项声明[20]