核心观点 - 公司2025年第三季度业绩表现稳健，收入基本符合预期，利润超预期，主要得益于精细化运营和费用管控 [1] - 国内旅游需求展现韧性，公司高品质酒店占比提升带来结构性改善，维持“买入”评级 [1] - 国际业务增长潜力逐步释放，自有APP通过AI功能改善用户体验，日活创新高 [4] 财务业绩总结 - **总收入**：2025年第三季度收入55亿元，同比增长10.4%，基本符合市场预期的54.9亿元 [1][2] - **经营利润**：2025年第三季度经营利润11.6亿元，同比增长19.0%，超出市场预期7.5% [1][3] - **经营利润率**：2025年第三季度经营利润率同比提升1.5个百分点，主要源于精细化补贴和费用管控 [1] - **调整后净利润**：2025年第三季度调整后净利润10.6亿元，同比增长16.5%，超出市场预期2.8% [1][3] 分业务收入表现 - **住宿预订业务**：收入15.8亿元，同比增长14.7%，基本符合预期；暑期旺季需求释放，高品质酒店预订占比提升，客房量增长超20%，酒店价格止跌回正 [2] - **交通票务业务**：收入22.09亿元，同比增长9.0%；用户需求增加及增值服务丰富驱动增长，机票票价止跌 [2] - **其他业务（主要为酒店管理）**：收入8.21亿元，同比增长34.9%，超出预期1.4%；在运营酒店近3000家，筹备中酒店1500家，规模效应显现 [2] - **度假业务**：收入9亿元，同比下降8.0%；部分出境目的地因安全及地缘政治因素导致客流减少 [2] 分业务利润与费用分析 - **核心OTA业务经营利润**：14.4亿元，超出预期0.5%；经营利润率21.1%，超出预期1.4个百分点 [3] - **度假业务经营利润**：1200万元，低于预期的2300万元，持续受东南亚出游情况影响 [3] - **未分配亏损**：2.9亿元，优于预期16.7% [3] - **费用管控**：销售、管理、研发费用率合计为45.8%，优于预期0.6个百分点 [3] - **未来展望**：预计未来行政管理等费用率呈下降趋势，整体核心业务利润率将持续改善 [3] 国际业务与用户增长 - **国际机票业务**：2025年第三季度国际机票预订量同比增长显著，占交通票务收入6%，同比提升2个百分点 [4] - **国际酒店业务**：持续扩大与全球酒店供应商合作，覆盖范围扩大 [4] - **战略目标**：公司致力于未来将国际业务收入贡献提升10%以上，使其成为重要利润来源 [4] - **自有APP表现**：日活用户在国庆假期前创历史新高；AI行程规划智能体DeepTrip为数百万用户提供个性化方案，改善用户体验 [4] 盈利预测与估值 - **收入预测**：预计2025-2027年收入分别为194亿元、219亿元、244亿元，较前值基本不变 [4] - **调整后净利润预测**：预计2025-2027年分别为34亿元、39亿元、45亿元，较前值不变/下调4.1%/下调6.3%，主要考虑新资产合并对利润的不确定性 [4] - **估值方法**：选取全球OTA平台作为可比公司，考虑到竞争地位略弱于海外龙头，在可比公司平均市盈率基础上给予一定折价 [4] - **目标价**：估值切换至2026年，基于可比公司2026年平均市盈率17.1倍，给予公司16倍市盈率，基于调整后净利润40亿元，目标价定为29.4港币，维持“买入”评级 [5]

用户增长表现 - 年付费用户达到2.53亿，同比增长8.8% [1] - 月付费用户数增至4770万 [1] - 过去十二个月累计服务人次突破20亿 [1] - 超过87%的注册用户来自非一线城市 [3] 下沉市场战略 - 微信平台上超过70%的新付费用户来自非一线城市 [3] - 重点投入微信小程序，借助其庞大用户基础和入口低成本触达用户 [3] - 会员服务中心覆盖哈尔滨、海口等城市，“易安检”服务接入41家重点机场 [3] - “城市通”公交地铁服务已覆盖全国超100个城市，结合高频日常出行与低频旅游需求 [4] 产品创新与用户服务 - “首乘无忧”服务在2025年第二季度带动航空首乘用户规模环比激增241% [4] - 2025年8月，“首乘无忧”服务人次月环比增长超300%，已覆盖25个重要空港 [4] - 通过“动态打包”技术提供“空铁联运”等高性价比联程产品 [4] 财务业绩亮点 - 第三季度住宿业务收入同比增长14.7%至15.79亿元，日均间夜量创历史新高 [4] - 非一线城市用户对高品质酒店需求提升，推动中高星酒店间夜量占比提高 [4] - 2025年第三季度平台用户年均客单价同比增长6.3%，较2019年大幅提升超过50% [4] - 第三季度其他业务收入同比大幅增长34.9%，主要得益于酒店管理业务优异表现 [7] 技术驱动与AI应用 - AI行程规划智能体DeepTrip上线半年已服务数百万用户 [5] - AI工具广泛应用于酒店、商旅、定制游等场景，通过AI入口直接下单的订单量稳步提升 [5] - AI赋能客服系统后，响应效率和用户满意度得到显著提升 [5] 酒店管理业务拓展 - 旗下艺龙酒店科技平台在运营酒店数量近3000家，另有1500家正在筹备中 [7] - 完成对万达酒店管理公司的收购，获得239家高端酒店资源 [7] - 收购丰富了酒店管理品牌矩阵，增强了在高星酒店领域的话语权 [7] 可持续发展与市场展望 - MSCI ESG评级达到最高的AAA级，跻身全球行业排名前5% [7] - 对出境游市场长期增长持乐观态度，基于签证政策简化和国际航班运力持续恢复 [7]

核心财务表现 - 25Q2实现收入46.69亿元 同比增长10.0% [1] - 25Q2经调整净利润7.75亿元 同比增长18.0% [1] - 25Q2毛利率65.0% 同比提升0.4个百分点 [1] - 经调整净利率16.6% 同比提升1.1个百分点 [2] - 经调整EBITDA为11.85亿元 同比增长29.7% [1] - 经调整EBITDA率25.4% 同比提升3.9个百分点 [1] 成本费用优化 - 销售及营销开支占比32.9% 同比下降2.4个百分点 [2] - 服务开发成本占比10.8% 同比下降0.8个百分点 [2] - 降本增效成果显著 未来仍有持续优化空间 [2] 业务收入结构 - 住宿预订服务收入13.71亿元 同比增长15.2% [2] - 交通票务服务收入18.81亿元 同比增长7.9% [2] - 其他业务收入7.55亿元 同比增长27.5% [2] - 度假业务收入6.62亿元 同比下降8.0% 降幅环比收窄 [2] 用户运营指标 - 年累计服务人次达19.9亿 同比增长7.2% [2] - 年付费用户达2.52亿 再创新高 [2] - 25Q2付费黑鲸会员同比增长24% [2] - 25H1客均收入贡献（ARPU）同比增长13.8% [2] 国际业务发展 - 国际机票业务量同比增长近30% [2] - 国际机+酒占比稳定提升 [2] - 持续优化国际业务精准补贴 逐步实现盈利 [2] 多元化业务拓展 - 艺龙酒店科技在营酒店数量超2700家 [2] - 收购万达酒管业务 完善高端酒店品牌矩阵 [2] - 25H1中转客流量增幅超100%的支线机场共17个 [2] - 城市通服务覆盖全国100多个城市及区县 [2] - 25Q2航空出行首乘用户规模环比增长241% [2] 技术创新与用户获取 - AI行程规划智能体DeepTrip应用于定制游业务流程 [2] - 自有APP日活跃用户在25Q2保持强劲增长 [2] - 加大社交媒体平台投放力度 吸引年轻用户 [2]

财务表现 - 2025年第二季度营收46.69亿元，同比增长10.0%，较去年同期48.1%的增速明显放缓 [1][2][4] - 2025年上半年总营收90.5亿元，同比增长11.5% [1] - 上半年经调整EBITDA达23.4亿元，同比增长35.2%，利润率从21.5%提升至25.4% [1][2][4] - 上半年经调整净利润15.6亿元，净利润率从15.5%上升至16.6% [1][2][4] - 上半年经营活动现金流30.35亿元，投资活动现金流出35.6亿元主要用于理财产品和定期存款 [2] 业务细分 - 住宿预订业务上半年收入13.71亿元，同比增长15.2%，表现相对韧性 [1][2][4] - 交通票务业务上半年收入18.81亿元，同比增长7.9%，其中国际机票业务同比增长近30% [2][4] - 度假业务收入6.62亿元，同比下降8.0%，主要受东南亚安全问题影响 [2][4] - 二季度末年累计服务人次达19.9亿，同比增长7.2%，年付费用户创新高达2.52亿 [4] 战略与运营 - 推出AI行程规划智能体DeepTrip，应用于定制游服务优化、营销推送和资源匹配等多个场景 [3] - 通过挖掘周末度假、演唱会及体育赛事等新兴场景推动日均间夜量创新高 [3] - 酒店管理平台运营酒店数量超2700家，另有1500家在筹备中，采用轻资产扩张策略 [3] - 与山东机场管理集团及西安咸阳国际机场达成战略合作，优化航线布局和联运产品开发 [3] - 设立专属热线和客户服务团队提升响应速度，并通过会员权益增强用户粘性 [3]