2025年第三季度业绩表现 - 营收591.27亿新台币，同比-2.25%，环比+0.63%，环比增长主要得益于晶圆出货量增加 [3] - 毛利率29.8%，同比-4.0个百分点，环比+1.1个百分点，环比提升系产能利用率改善 [3] - 归母净利润149.8亿新台币，同比+3.52%，环比+68.28% [3] - 产能利用率78%，环比提升2个百分点，超出指引预期，主要增长来自厦门12英寸晶圆厂 [3] - 晶圆出货量达1000千片（折合12英寸），环比+1.16% [3] - 平均销售价格为862美元（折合8英寸），同比-9.0%，环比-6.7% [3] 收入结构分析 - 按下游应用划分：通讯/消费类/电脑/其他占比分别为42%/29%/12%/17%，环比变化为+1个百分点/-4个百分点/+1个百分点/+2个百分点 [4] - 按技术节点划分：40nm及以下收入占比52%，环比-3个百分点，其中22/28nm收入占比为35%，环比-5个百分点，22nm收入占比持续提升至超过10% [4] - 按地区划分：亚洲/北美/欧洲/日本收入占比分别为63%/25%/8%/4%，环比变化为-4个百分点/+5个百分点/持平/-1个百分点 [4] 未来业绩指引 - 2025年第四季度指引：晶圆出货量环比持平，以美元计价的平均销售价格保持稳定，毛利率预计为27%-29%，产能利用率预计为75% [5] - 2025年全年指引：晶圆出货量增长率预计达低十位数百分比，其中8英寸晶圆实现高个位数增长 [5] - 2026年全年指引：晶圆出货量预计同比增长，公司22/28nm收入预计实现双位数增长 [5] - 2025年资本支出维持18亿美元指引不变，其中90%用于12英寸晶圆厂，10%用于8英寸晶圆厂 [5] 技术发展与产能规划 - 22nm技术平台营收占比已超过10%，2025年全年预计完成超过50款产品的流片，2026年其营收贡献将进一步提升 [16] - 55纳米BCD平台已具备商用条件，符合最严格的汽车行业标准，可拓展至汽车和工业领域 [16] - 新加坡12i P3工厂计划于2026年1月开启量产爬坡，并在2026年下半年转入更高产量的爬坡阶段 [5] - 厦门12英寸晶圆厂月产能已接近3.2万片晶圆，未来几个季度总可用产能将保持稳定 [15] 先进封装与战略合作 - 公司正面向AI需求推进先进封装布局，开发2.5D硅中介层方案及3D封装/堆叠技术，晶圆对晶圆堆叠技术已用于5G/6G射频集成电路的小型化量产 [24] - 与英特尔合作的12纳米项目进展顺利，预计2026年1月向首批客户提供早期工艺设计工具包，客户产品预计2027年初完成流片 [33] - 先进封装相关需求预计在未来约两年逐步加速，实质放量有望落在2026年末至2027年 [25] - 当前2.5D封装产能维持在6000片/月，暂无扩产计划，技术路线正向深沟电容迁移 [32]

核心观点 - 中芯国际2025年二季度财务报告略超预期 收入和毛利下滑幅度放缓且优于指引及市场预期 但市场反应消极 股价显著下跌 [1][2][8] - 公司面临产品结构变化、生产波动及折旧压力等短期挑战 同时长期受先进制程研发受限及成熟制程产能过剩风险影响 [4][5][6][11][13] - 估值处于合理略高水平 未来表现取决于国产替代逻辑强化及先进制程技术突破 [14][15] 财务表现 - 二季度营业收入22.1亿美元 同比增长16.2% 环比下滑1.7% 优于预期 [3] - 毛利润4.50亿美元 同比增长69.7% 环比下滑11.1% 毛利率20.4% 环比下降2.1个百分点但仍超指引 [5] - 净利润1.3亿美元 净利润率6.0% 环比下滑2.4个百分点 [6] - 经营利润1.5亿美元 EBITDA 11.3亿美元 EBITDA利润率51.1% 环比下滑6.4个百分点 [6] 业务构成 - 12英寸晶圆收入15.9亿美元（占比76.1%）环比下滑4.8% 8英寸晶圆收入4.99亿美元（占比23.9%）环比增长6.6% [3] - 中国区营收18.6亿美元（占比84.1%）环比下滑1.9% 美国区收入2.9亿美元（占比12.9%）环比增长0.6% [3] - 汽车电子收入环比增长7.9%至2.2亿美元 消费电子（占比41.0%）和智能手机（占比25.2%）仍为主力 [4] 运营指标 - 晶圆出货量239.0万片（折合8英寸）环比增长4.3% 但平均销售单价（ASP）环比下滑6.4% [4] - 产能利用率92.5% 环比提升2.9个百分点 月产能增至99.13万片（折合8英寸） [6] - 研发费用环比增长22.1% 管理费用环比增长26.5% 主要因工厂开办费用增加及先进制程研发投入 [7] 业绩指引与市场担忧 - 三季度收入指引环比增长5%-7% 因订单供不应求及价格折让消失 [9] - 三季度毛利率指引18%-20% 与二季度持平 但面临新产能折旧压力 [10] - 四季度业绩能见度存疑 主要风险来自手机厂商可能下调出货预测及晶圆订单调整 [10] - 成熟制程需求依赖政策补贴和关税 未来可能面临产能过剩及价格竞争 [11] 战略与估值 - 公司战略重心向成熟制程倾斜 但先进制程受限影响长期竞争力 [11][13] - 地缘政治因素促使国产替代成为长期战略 公司积极研发先进封装及材料创新（2024年专利中35%涉及该领域） [14] - 港股PB估值2.4倍 高于同业平均1.9倍 A股PB 4.6倍 处于历史区间4.8-7.9倍的下沿 反映合理预期 [15]