股价表现 - 9月23日股价上涨5.01%至14.04元/股 成交额2.61亿元 换手率1.41% 总市值192.07亿元 [1] 业务构成 - 主营业务为跨境多式联运综合物流服务及供应链贸易服务 收入构成：供应链贸易服务62.06% 跨境多式联运综合物流服务29.83% 陆港项目服务7.57% PPP项目合同0.53% 其他0.02% [1] 股东持仓 - 中欧时代先锋股票A(001938)二季度增持560万股至1060.01万股 占流通股比例0.77% 当日浮盈约710.2万元 [2] - 该基金最新规模89.86亿元 今年以来收益41.4% 近一年收益54.3% 成立以来收益320.1% [2] 基金经理 - 周蔚文累计任职18年318天 管理规模293.8亿元 任职最佳回报534.03% [3] - 罗佳明累计任职6年86天 管理规模132.71亿元 任职最佳回报62.87% [3]

公司股价表现 - 9月18日股价上涨5.11%至13.17元/股 成交额1.78亿元 换手率1.01% 总市值180.17亿元 [1] 主营业务构成 - 供应链贸易服务占比62.06% 跨境多式联运综合物流服务占比29.83% 陆港项目服务占比7.57% PPP项目合同占比0.53% 其他占比0.02% [1] - 公司主营跨境多式联运 大宗矿产品物流 智能仓储等综合物流服务及供应链贸易 [1] 机构持仓情况 - 景顺长城景盛双息收益债券A(002065)二季度增持347.26万股 持股862.11万股占流通股0.63% 当日浮盈551.75万元 [2] - 景顺长城价值驱动一年持有期灵活配置混合(008715)持股96.94万股占基金净值3.2% 为第八大重仓股 当日浮盈62.04万元 [4] 基金产品表现 - 景顺长城景盛双息收益债券A规模105.57亿元 今年以来收益7.06% 近一年收益11.9% 成立以来收益39.73% [2] - 景顺长城价值驱动一年持有期灵活配置混合规模3.25亿元 今年以来收益18.45% 近一年收益26.47% 成立以来收益67.3% [4] 基金经理信息 - 李怡文任职15年15天 管理规模459.29亿元 最佳回报84.05% 最差回报2.6% [3] - 邹立虎任职8年7天 管理规模204.41亿元 最佳回报62.99% 最差回报-7.78% [3][5] - 李曾卓卓任职3年118天 管理规模115.54亿元 最佳回报21.1% 最差回报2.73% [3]

股价表现与资金流向 - 9月18日盘中股价上涨2.08%至12.79元/股 成交金额5191.43万元 换手率0.30% 总市值174.97亿元 [1] - 主力资金净流入1216.23万元 特大单买入占比8.60%卖出占比8.58% 大单买入占比34.93%卖出占比11.52% [1] - 今年以来股价下跌5.51% 近5日上涨1.83% 近20日上涨11.12% 近60日上涨30.11% [1] 股东结构与机构持仓 - 截至6月30日股东户数3.38万户 较上期增加20.77% 人均流通股40507股 较上期增加15.93% [2] - 中欧时代先锋持股1060.01万股（增持560万股） 景顺长城景盛双息收益持股862.11万股（增持347.26万股） 香港中央结算持股747.70万股（增持158.26万股） [3] - 天弘多元收益债券新进持股654.46万股 南方中证1000ETF新进持股631.05万股 [3] 财务业绩与分红 - 2025年上半年营业收入40.84亿元 同比下降11.99% 归母净利润5.61亿元 同比下降26.15% [2] - A股上市后累计派现19.10亿元 近三年累计派现12.79亿元 [3] 主营业务与行业属性 - 主营业务构成：供应链贸易服务62.06% 跨境多式联运综合物流服务29.83% 陆港项目服务7.57% PPP项目合同0.53% [1] - 所属申万行业为交通运输-物流-跨境物流 概念板块包括增持回购/基金重仓/一带一路/融资融券/中盘等 [1]

投资评级 - 维持"买入"评级 [6][9] 核心观点 - 2025年第二季度中蒙业务触底，非洲陆港业务毛利高增长 [1][4] - 蒙煤供应链贸易业务受国内焦煤需求影响量价走弱，但贸易利差已基本见底 [2][9] - 非洲卡萨公路通车量稳步爬坡，新项目赞比亚道路落地，预计下半年增厚盈利 [2][9] - 煤炭"反内卷"政策驱动焦煤价格反弹，三季度贸易价差有望见底回升 [2][9] - 公司持续拓展海外物流网络，覆盖蒙古、非洲、中亚等地区，陆港项目服务收入快速增长 [9] 财务表现 - 2025年上半年营业收入40.8亿元，同比下降12.0%；归母净利润5.6亿元，同比下降26.1% [2][4] - 2025年第二季度营业收入17.9亿元，同比下降32.4%；归母净利润3.0亿元，同比下降33.9% [2][4] - 中期分红每股派发现金红利0.2元（含税），分红比例48.8% [4] - 分业务来看：跨境多式联运综合物流服务收入同比增长13.9%，毛利润同比增长18.8%；供应链贸易服务收入同比下降24.1%，毛利润同比下降63.9%；陆港项目服务收入同比增长34.2%，毛利润同比增长40.4% [9] - 2025年第二季度毛利润同比下降37.1% [9] - 2025年上半年主焦煤销售量超340万吨，同比增长15% [9] - 预计2025/2026/2027年归母净利润分别为13.0/15.4/17.9亿元，对应PE为12.9/11.0/9.4倍 [9] 业务动态 - 甘其毛都口岸累计通车量下降约23%，焦煤均价下降约40% [2][9] - 非洲卡萨公路通车量稳步爬坡，赞比亚道路6月落地 [2][9] - 萨卡尼亚口岸扩建进展顺利，莫坎博口岸进入开工准备阶段 [9] - 纳米比亚鲸湾物流园项目启动，坦桑尼亚通杜马口岸特殊经济区与坦噶港特许权谈判稳步推进 [9] - 通过BHL运营近1000台跨境运输车辆，物流网络延伸至津巴布韦和坦桑尼亚 [9] 未来展望 - 三季度蒙煤供应链贸易业务有望走出业绩底部，下半年业绩修复弹性可期 [9] - 非洲陆港物流网络搭建成型，逐步构建覆盖东南部非洲国家的物流网络 [9] - 新动能高成长性被市场低估 [9]

涉及的行业或公司 * 嘉友国际物流股份有限公司 一家专注于跨境多式联运综合物流服务、供应链贸易业务和非洲基础设施投资的公司[1][2][3] 核心财务表现与业务数据 * 2025年上半年公司实现营业收入40.84亿元 同比下降11.99% 归母净利润为5.61亿元 同比下降26.15%[3] * 跨境多式联运综合物流服务实现营业收入12.18亿元 同比增长13.94% 毛利3.6亿元 同比增长18.78%[2][3] * 陆港运营项目实现营业收入3.09亿元 同比增长34.35% 毛利11.84亿元 同比增长40.43%[2][3] * 供应链贸易业务实现营业收入25.34亿元 同比下降24.13% 主要受中蒙进口主焦煤价格同比下跌40%的影响[2][3] * 尽管主焦煤价格下跌 公司主焦煤进口量同比增长近70% 销售量同比增长超过15%[3] * 蒙古焦煤库存处于正常水平 在国内约有20万吨库存 在国外约有30-40万吨库存[19] * 去年（2024年）的分红比例为53% 今年（2025年）的分红比例预计会维持较高水平[21] 蒙古主焦煤市场现状与策略 * 蒙古主焦煤市场在2024年下半年至2025年上半年经历了极端的价格下跌 目前市场已趋于平稳 预计将保持平稳回升状态[2][5] * 公司通过长协和股权投资锁定资源端价格波动风险 并按季度和批次调整采购价格 使其与市场价格对接[2][5] * 蒙煤贸易市场较上半年有所好转 第三方数据测算毛利约为300元每吨 但公司更注重长期稳定发展而非短期价格波动[25] * 中蒙铁路的建设对公司是一个积极因素 希望更多物流基础设施的出现能增加蒙煤进出的量[13] 非洲业务进展与未来计划 * 公司在非洲通过PPP模式建设边境陆港和道路 与刚果金签订协议 实现日均800车次的流量[2][6] * 赞比亚和恩多拉项目即将投产 上半年陆港项目毛利增长40%[2][6] * 在刚果金成功打通重要物流通道 赞比亚萨卡尼亚口岸预计2026年竣工 莫坎博项目预计明年或后年初开始运营[6][7] * 正在坦桑尼亚和纳米比亚扩展物流网络 在坦桑尼亚推进港口及特殊经济区项目 在纳米比亚启动金湾物流园建设[8] * 计划连接更多港口 如坦桑尼亚和纳米比亚的港口 以形成完整的通道建设[8] * 金湾海外仓建设项目已进入招标阶段 未来将在每个节点布局新的海外仓[20] 物流网络与车队整合 * 公司收购了一支覆盖广泛网络的知名车队 配合节点建设和网络布局 形成覆盖博茨瓦纳、津巴布韦、纳米比亚、南非、坦桑尼亚及马拉维等地区的大型物流网[4][9] * 以上海为基础 通过跨境综合物流团队直接对接客户 从货源端发力为整个物流网揽货[4][9] * 收购BHL后向其投资了200台新车 去年（2024年）是BHL业绩最好的一年 目前仍处于整合阶段[14] * BHL在多个国家建立了分支机构 员工超过1,000人 公司员工总数已超过3,000人[14][17] 业务策略与风险管理 * 公司核心策略是通过锁定固定量来确保物流基础设施的充分利用 维持矿山与最终用户之间的紧密联系[4][12] * 与ETT签订长协后 也与MMC达成股权合作 会持续跟进后续发展以确保业务稳定增长[10][11] * 在非洲的外汇风险较低 BHL内部有一个非常专业的币种转换系统已运行20年 公司基本保持美元和人民币收支平衡[15][18] * 费用波动主要由于新项目评估和前期调研需要更多专业人士加入 以及市场扩展带来的成本增加[26] 资本开支与未来展望 * 明后两年的资本开支需求较大 手头上有许多优质项目[21] * 公司主要依靠自有资金进行运营、投资和分红 融资渠道顺畅且健康 未来可能会使用一些金融工具来支持部分投资[22][23] * 公司逐步解决了单一市场依赖、客户群单一及合同物流不确定性等问题 引入了多样化且优质的客户群体[27][28] * Tanga港项目仍处于MOU阶段 谈判过程复杂 无法提供具体的投产时间和盈利预期[24]

投资评级 - 维持"推荐"评级 [4][6] 核心观点 - 2025Q2业绩符合预期 蒙古进口铜精矿仓储分拨业务达到历史同期最高水平 非洲陆港项目1H25毛利同比+40.4% [1] - 蒙古国业务基本盘稳固 非洲地区持续布局路产和运输资源保障业务拓展 显著增厚利润 [4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为12.06/14.69/17.11亿元 对应PE分别为13/11/9倍 [4] 财务表现 - 2025H1营收40.8亿元同比-12.0% 归母净利润5.6亿元同比-26.2% 归母净利率14%同比-2.6pct [1] - 2025Q2营收17.9亿元同比-32.4%环比-22.0% 归母净利润3.0亿元同比-34% 归母净利率16.7%同比-0.4pct [1] - 预计2025年营收94.92亿元同比+8.4% 2026年营收113.40亿元同比+19.5% [5][10] 业务结构分析 **供应链贸易业务** - 1H25营收25.3亿元同比-24.1% 毛利2.0亿元同比-63.9% [2] - 蒙古国主焦煤价格同比下跌约40% 导致利润承压 [2] - 蒙古国主焦煤进口量近360万吨同比+70% 销售量超340万吨同比+15% [2] - 通过甘其毛都口岸提供240万吨煤炭跨境综合物流服务 [2] **跨境多式联运综合物流服务** - 1H25营收12.2亿元同比+13.9% 毛利3.6亿元同比+18.8% [2] - 蒙古进口铜精矿仓储分拨业务达历史同期最高水平 [2] - 奥云陶勒盖矿易耗品业务同比+20.54% 可口可乐饮料物流箱量同比+13.17% [2] - 业务覆盖天津港至二连浩特/甘其毛都/策克/塔克什肯等陆运口岸 [2] **非洲陆港项目** - 1H25营收3.1亿元同比+34.2% 毛利1.8亿元同比+40.4% [3] - 刚果(金)萨卡尼亚口岸车流与货运量稳步增长 [3] - 赞比亚萨卡尼亚至恩多拉公路全线贯通 收费站建成在即 [3] - 纳米比亚鲸湾物流园项目正式启动 坦桑尼亚通杜马口岸特殊经济区谈判推进中 [3] 股东回报与股权结构 - 1H25分红比例48.8% 每股派现0.2元 按11.38元股价计算股息率1.8% [3] - 第二大股东紫金矿业持股比例保持17.26% 看好长期发展价值 [3] 盈利预测指标 - 预计2025年每股收益0.88元 2026年1.07元 2027年1.25元 [5][10] - 预计2025年净资产收益率19.74% 2026年21.19% 2027年21.78% [10] - 预计2025年毛利率19.74% 2027年提升至22.48% [10]

公司概况 - 嘉友国际成立于2005年6月，是国内率先开展跨境多式联运的物流企业，重点发展蒙古、非洲、中亚等陆运跨境需求旺盛的区域[1] - 2024年业务结构：供应链贸易占比65.72%、跨境多式联运综合物流占比27.96%、陆港项目占比5.64%[1] - 2025Q1营收22.9亿元（+15.0%），归母净利润2.6亿元（-14.8%）[1] 核心业务分析 蒙古业务 - 2025年1-6月中国进口蒙煤量3474万吨（-8.7%），甘其毛都口岸煤炭进口量1707万吨（-15.9%），蒙煤进口单价同比下滑39.6%[2] - 焦煤价格下跌主因供给过剩和市场预期悲观，但6月下旬"反内卷"政策推动价格震荡回升[2] - 公司卡位核心物流节点的竞争优势未受量价波动影响[2] 非洲业务 - 2024年收购BHL后直接管理千余辆运输资源，形成"车队+仓/港/口岸"联动的物流网络[3] - 战略从"点-线"升级为"点-线-网"，未来将复制模式至中亚、中南美等国际市场[3] 财务与估值 - 2025E归母净利润下调至12.0亿元（原预测16.4亿元），2026-27E预测分别为14.5/17.5亿元[5] - 当前估值：2025E PE 12倍（历史13%分位数），2026E股息率预计5%[4] - 紫金矿业持股稳定，可能为公司带来战略协同[4] 投资建议 - 维持"买入"评级，目标价未披露[6] - 当前股价11.24元，总市值153.76亿元，每股净资产5.99元[6]

项目投资 - 公司通过控股子公司JASWIN PORTS LIMITED投资赞比亚萨卡尼亚口岸和恩多拉至穆富利拉道路升级改造项目 特许权期限22年 总投资金额由76129229.48美元增至68516306.53美元[2] - 项目包含赞比亚萨卡尼亚口岸至恩多拉公路 萨卡尼亚口岸以及萨卡尼亚至穆富利拉公路的升级改造[2] - 萨卡尼亚口岸至恩多拉公路已全线贯通并完成收费站建设 口岸升级改造完成环评许可和征地拆迁 萨卡尼亚至穆富利拉公路完成环评许可和征地拆迁 道路和涵洞正在施工中[2] 公司基本情况 - 公司成立于2005年6月22日 注册资本977149042元人民币 法定代表人韩景华 注册地址北京市西城区阜成门外大街31号6层608A[2] - 董事长韩景华 董秘聂慧峰 员工人数2905人 实际控制人韩景华和孟联[3] - 主营业务为跨境多式联运综合物流服务及供应链贸易服务、陆港项目服务[2] - 参股公司42家 包括JASTAN DISTRILOG LIMITED、JASZAM SMART CITY LIMITED等企业[3] 财务表现 - 2022年至2024年营业收入分别为48.29亿元、69.95亿元和87.54亿元 同比增长24.21%、44.85%和25.14%[3] - 同期归母净利润分别为6.81亿元、10.39亿元和12.76亿元 同比增长98.57%、52.60%和22.88%[3] - 资产负债率分别为21.09%、22.73%和24.91%[3]

报告行业投资评级 - 优于大市(维持) [6] 报告的核心观点 - 嘉友国际发布2024年年报及2025年一季报，业绩略低于预期，受蒙煤需求影响，2024年业绩前高后低，2025年一季度持续疲软，但非洲大物流版图成果初现，长期发展前景较好，维持“优于大市”评级 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年实现营业收入87.54亿元，同比增长25.14%；归母净利润12.76亿元，同比增长22.88%；Q4营收22.09亿元，同比增长16.63%；归母净利润1.88亿元，同比减少33.88% [1][7] - 2025年一季度营收22.95亿元，同比增长15.02%；归母净利润2.62亿元，同比减少14.77% [1][7] 中蒙矿产贸易 - 2024年1 - 12月甘其毛都口岸进出口货运量4071.6万吨，同比+7.6%，进口煤炭3920.6万吨，同比+7.4%；但8月起进口量放缓，延续至2025年，截至4月下旬，进出口货运量约1134万吨，同比下滑约5%，进口煤炭1082.06万吨，同比下降约6.4% [2][11][13] - 2024年跨境多式联运综合物流服务营收/毛利24.5亿/7.5亿元，同比+22.2%/+31.5%；主焦煤供应链贸易营收/毛利57.5亿/7.6亿元，同比+29.8%/+46.1% [2][13] 非洲业务 - 2024年完成对非洲跨境运输企业BHL收购，建立配货节点，复制中蒙经验，陆港项目稳步发展，车流量提升 [3][13] - 2024年陆港项目营收4.9亿元，同比提升16.4%，毛利2.8亿元，同比提升7.3%，毛利率57.5%，利用率提升或使毛利率进一步提升 [3][13] 投资建议 - 受蒙古进口煤需求影响，下调2025 - 2026年业绩预测至14.7/16.0亿元，引入2027年盈利预测17.3亿元，对应PE估值9.4/8.6/8.0倍，维持“优于大市”评级 [4][14] 财务预测与估值 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|6,995|8,754|9,857|10,901|11,970| |(+/-%)|44.8%|25.1%|12.6%|10.6%|9.8%| |净利润(百万元)|1039|1276|1467|1601|1732| |(+/-%)|52.6%|22.9%|14.9%|9.1%|8.2%| |每股收益（元）|1.49|1.31|1.50|1.64|1.77| |EBIT Margin|16.9%|17.2%|17.4%|17.0%|16.6%| |净资产收益率（ROE）|21.3%|22.8%|22.7%|21.5%|20.4%| |市盈率（PE）|9.5|10.8|9.4|8.6|8.0| |EV/EBITDA|8.9|9.5|8.5|7.9|7.5| |市净率（PB）|2.02|2.47|2.13|1.86|1.63|[5][15]