投资评级 - 增持（维持）[5] 核心观点 - 报告公司2025年上半年营业总收入24.3亿元（同比增长5.0%） 归母净利润1.1亿元（同比增长14.4%） 其中第二季度单季收入10.5亿元（同比增长3.9%） 净利润0.4亿元（同比增长24.3%）[1] - 收入增长主要受益于出口贡献、产品迭代（聚能环5代电池）、产能提升（新建3条生产线）及市占率巩固（连续32年国内销量第一）[2] - 盈利能力优化 净利率同比提升0.4个百分点至19.1% 主因销售费用率下降（停止代理红牛业务）和财务费用率降低（低利率借款置换）[3] - 预测2025-2027年归母净利润分别为3.3/4.3/4.7亿元 同比增长94.4%/31.1%/9.3%[3] 财务表现 - 2025H1毛利率48.3%（同比-0.9个百分点） 但净利率升至19.1%（同比+0.4个百分点）[3] - 费用率优化：销售/管理/研发/财务费率分别为16.5%/4.9%/2.5%/0.4% 同比变动-1.6/持平/+0.1/-0.4个百分点[3] - 预测营业收入2025-2027年分别为50.24/54.64/59.33亿元 年增长率8.3%/8.7%/8.6%[4] - 净资产收益率从2023年6.2%升至2027年12.1% 估值指标P/E从2023年78.8倍降至2027年19.5倍[4] 业务进展 - 产品技术升级：聚能环5代电池性能大幅提升 强化海外OEM市场优势[2] - 产能扩张：2024年新建4条生产线（每条产能2.5亿只） 其中3条已投产 缓解订单增长压力[2] - 市场地位：南孚牌碱锰电池连续32年国内销量第一 市占率进一步上升[2] 行业与估值 - 所属电池行业 总市值91.32亿元 自由流通股占比83.74%[5] - 股价36.22元（2025年9月3日收盘） 相对沪深300指数表现突出（2025年累计涨幅显著）[5][7]

投资评级 - 维持"买入"评级 [5] 核心观点 - 公司25H1营收24.28亿元同比+5% 归母净利润1.07亿元同比+14.38% [2] - OEM业务快速增长 资产重组提升南孚电池权益至93.25% [3][4] - 盈利预测上调 预计2025-2027年归母净利润2.34/4.39/4.85亿元 同比+39%/+87%/+11% [5] 财务表现 - 25H1毛利率48.28%同比-0.93pct Q2毛利率47.05%同比-0.03pct [4] - 25Q2销售/管理/研发/财务费用率同比-0.99/+0.02/-0.93/+0.38pct 合计-1.5pct [4] - 25H1销售净利率19.13%同比+0.36pct Q2销售净利率14.89%同比+0.76pct [4] - 预计2025-2027年营收52.31/57.75/63.29亿元 同比+13%/+10%/+10% [6] 业务发展 - 推出聚能环5代电池 采用0.158mm金刚钢壳和Spacemax超薄密封圈技术 [3] - 子品牌"丰蓝一号"燃气灶电池、"益圆"环保电池、"传应"纽扣电池、"TENAVOLTS"充电锂电池收入较快增长 [3] - 积极开拓2B市场 OEM业务通过产能挖掘实现快速增长 [3] - 2025年8月完成资产重组 持有安孚能源股权比例提升至93.25% 总股本增至252,123,849股 [4] 估值指标 - 当前股价36.22元 对应2025-2027年PE为39x/21x/19x [5][7] - 2025-2027年预计EPS为0.93/1.74/1.92元 [6] - 每股净资产11.32元 市净率4.9x [7][11]

重组进展 - 2025年7月11日资产重组方案通过上交所并购重组审核委员会审议会议 已向证监会提交重组报告书注册稿等相关文件 [2] - 重组方案优化包括：新增九格众蓝等4方为业绩承诺对象 新增亚锦科技和南孚电池未来三年业绩承诺 主要新增股份锁定期延长至36个月 配套募资规模由4.2亿元调减至2.04亿元 [2] - 重组完成后公司持有南孚电池权益比例由26.09%提升至42.92% 后续计划继续收购安孚能源少数股东股权并适时启动亚锦科技和南孚电池少数股权收购 [3] 充电宝业务布局 - 南孚传应充电宝全线产品通过3C认证 额定能量控制在100Wh以下 符合民航局2025年6月28日起实施的新规 [4] - 南孚品牌价值达263.86亿元(2025年) 较2022年129.84亿元翻倍 连续32年蝉联中国碱性电池销量冠军 [4] - 销售网络覆盖全国超2000个分销商及300万家终端零售网点 计划推出全固态充电宝等创新产品 [5] 产品技术升级 - 聚能环5代电池采用0.158mm金刚钢壳和Spacemax超薄密封圈结构设计 拥有超500项技术专利 可应对-20℃至65℃极端温度 [6][7] - 南孚拥有国家级技术中心和博士后科研工作站 研发团队超300人 产品需通过415道检测程序 [7] 财务表现 - 2025年上半年营业总收入24.28亿元(同比+4.98%) 归母净利润1.07亿元(同比+14.38%) 扣非净利润1.03亿元(同比+12.75%) [8] - 海外碱性电池收入同比增长60% 计划通过产能出海和品牌出海拓展欧美亚市场 [8] - 2025年一季度主营收入13.78亿元(同比+5.8%) 归母净利润7117.35万元(同比+10.01%) 毛利率49.22% [13] 业务发展前景 - 国内家庭平均拥有一次电池用电器9.4个(美国19.3个) 锌锰电池碱性化率60% 较发达国家80%-90%仍有提升空间 [9] - 2024年中国出口OEM碱性电池140亿只 南孚占比8% 新增4条产线可增加10亿只产能 目前3条已投产且满产 [10] - 碳性电池细分市场"丰蓝1号"和"益圆"快速成为头部品牌 纽扣电池"传应"和充电锂电池"TENVOLTS"也在细分市场领先 [10] 股权结构 - 重组完成后深圳荣耀及合肥荣新合计持股17.39% 一致行动人九格众蓝持股10.57% 秦大乾委托2.02%表决权 合计控制29.98%表决权 [11] 商誉情况 - 本次重组属同一控制下企业合并 不会新增商誉 现有商誉29.06亿元来自安孚能源收购亚锦科技51%股份 [12] - 南孚电池经营稳定 连续多年保持收入和利润增长 商誉减值风险较小 [12]

财务表现 - 2024年公司实现销售收入46.38亿元，同比增长7.43% [1] - 2024年净利润8.07亿元，同比增长13.68% [1] - 2024年归属于母公司的净利润1.68亿元，同比增长45.20% [1] - 2025年一季度营业收入13.8亿元，同比增长5.8% [1] - 2025年一季度归母净利润0.7亿元，同比增长10.0% [1] - 2025年一季度扣非归母净利润0.7亿元，同比增长9.0% [1] 产品与研发 - 南孚牌碱锰电池连续32年保持国内市场销量第一，市场占有率进一步提升 [1] - 公司计划于2025年推出聚能环5代电池产品，性能将大幅提升 [1] - 聚能环5代旨在巩固国内碱性电池市场龙头地位及海外OEM市场的技术优势 [1] 品牌与渠道 - 公司推进南孚从单一碱性电池品牌向多品类多品牌发展，构建品牌矩阵 [2] - 南孚品牌重点打造全能冠军认知，满足用户对高性能的追求 [2] - 丰蓝1号聚焦燃气灶电池，连续六年成为领导品牌 [2] - 传应已成为锂纽扣电池全渠道领导品牌，并开始向其他锂消费类电源产品扩张 [2] - 益圆致力于做性能最好的绿色环保碳性电池，通过品牌宣传获得显著增长 [2] - 公司加强线上电商平台的产品推广与店铺运营，包括天猫、京东、抖音等内容电商和直播电商 [2] 投资建议 - 公司是南孚电池控股股东，持股比例有望进一步提升 [3] - 碱性替代碳性电池、布局海外OEM和拓展储能业务有望提供成长性 [3] - 预计2025-2027年归母净利润分别为2.0/2.3/2.5亿元，对应PE分别为29/26/24倍 [3]