公司业务与定位 - 公司是全球领先的生物偶联药合同研究、开发和生产企业(CRDMO) [1] - 公司于2023年11月17日完成港交所IPO首日上市 [1] - 公司坚持"全球双厂生产"战略 产能布局包括中国上海 无锡及常州等国内基地 以及海外新加坡生产基地 [1] 财务表现与预测 - 2022-2024年营业收入CAGR为102% [1] - 预计2025-2027年公司营收分别为60.01亿元 81.13亿元 107.36亿元 同比增长48.1% 35.2% 32.3% [3] - 预计2025-2027年归母净利润分别为16.07亿元 21.71亿元 29.10亿元 同比增长50.3% 35.1% 34.1% [3] 产能扩张计划 - 预计至2029年资本开支超70亿元人民币 [1] - 2025年资本开支为15.6亿元人民币 其中约9亿元投入新加坡基地 约4.5亿元投入无锡基地 [1] - 新加坡基地已于2025年6月达成机械竣工里程碑 预计将于2026年进行GMP生产 [1] 项目与订单情况 - 自成立至2025年6月30日 药物发现阶段项目累计数目共有858个 [2] - 2025年上半年新签37个综合项目 新增3个PPQ项目 进行中的综合项目数增长至225个 其中II期及后期项目总数37个 [2] - 截至2025年6月30日 未完成订单总额13.29亿美元 同比增长57.9% [2] - 新签合同金额同比增长48.4% 其中北美地区增速超过其他地区 [2] 技术优势与研发效率 - 推出已升级的WuXiDARx技术 拓宽ADC药物不同所需DAR的可能性 [2] - 整合CMC战略缩短开发周期 将ADC项目从药物发现到IND的开发周期大幅缩短至15个月或更少 [2] - 项目后期阶段能在24至36个月内高效完成从后期工艺开发到BLA的准备 [2] 行业背景 - ADC全球研发热度高涨 产能紧缺 [1] - 中国企业凭借产业链竞争优势持续受益于高景气 [1] - 行业需求旺盛 全球产能紧缺 [1]

投资评级 - 首次覆盖给予"买入"评级 [3][5][15] 核心观点 - 药明合联是全球领先的生物偶联药CRDMO企业 2022-2024年营业收入CAGR达102% [1][5] - 公司采用"全球双厂生产"战略 产能布局覆盖中国上海、无锡、常州及新加坡基地 [1][12][64] - 通过"赋能、跟随并赢得分子"策略 项目数量持续增长 截至2025年6月30日累计药物发现阶段项目858个 [2][13][117] - 技术平台优势显著 WuXiDARx™技术可实现高度均一的DAR控制 将ADC开发周期从药物发现至IND缩短至15个月 [2][92][125] 财务表现与预测 - 2024年营业收入40.52亿元（+90.8%） 归母净利润10.70亿元（+277.2%） [4][28] - 预计2025-2027年营收分别为60.01/81.13/107.36亿元 同比增长48.1%/35.2%/32.3% [3][4][15] - 预计2025-2027年归母净利润分别为16.07/21.71/29.10亿元 同比增长50.3%/35.1%/34.1% [3][4][15] - 2025年上半年营收27.00亿元（+62.2%） 归母净利润7.46亿元（+52.7%） [28] 业务进展 - 未完成订单总额13.29亿美元（同比+57.9%） 新签合同金额同比增长48.4% [2][13][117] - 2025年上半年新签37个综合项目 新增3个PPQ项目 进行中综合项目数达225个 [2][13][117] - IND后服务收入占比提升 从2020年44.87%增至2024年58.65% [32] - 海外收入占比显著提升 从2020年28.71%增至2024年74.13% 2025年上半年达82.06% [32] 产能扩张 - 2025年资本开支预计15.6亿元（约9亿投入新加坡基地 约4.5亿投入无锡基地） [1][13][67] - 预计到2029年资本开支将超70亿元 用于扩大国内外产能 [1][13][67] - 新加坡基地2025年6月机械竣工 预计2026年GMP生产 设计年产能800万剂制剂 [64][65][66] - 无锡基地XDP3车间已启动GMP运营 XDP5车间预计2027年投产 [12][75] 行业地位与技术优势 - ADC药物外包率约70% 远高于其他生物药34%的外包率 [13][61] - 全球ADC市场规模从2018年20亿美元增至2023年104亿美元 CAGR达38.6% [46] - 公司掌握WuXiDARx™、X-LinC、CysLink等核心技术平台 [92][101][104] - 可支持RDC、AOC、PDC等多种偶联药物类型开发 [92][114][115] 市场机遇 - 中国ADC企业领跑全球交易 2025年Q1全球ADC领域交易总额突破165亿美元 [63] - ADC占FDA批准生物制剂约15.4% 中国在ADC产业链成本较海外低30%-40% [40][63] - 新型偶联药物临床活跃度提升 截至2025年1月全球有2,960项偶联药物资产 [52]

行业发展趋势 - 健康产业在"健康中国2030"战略推动下向高质量发展转型 前沿生物技术、创新疗法和智慧医疗领域加速突破[1] - 中国创新药呈现"东升西降"态势 管线质量、临床效率、分子形式创新及工程师红利释放构成核心支撑[2] - 创新药管线数量、质量及交易金额持续攀升 产业活力不断增强[1] 资本市场支持 - 资本市场通过"三个角色"构建产业支撑体系：产业发展加油站助力数十家生物医药和医疗器械企业登陆资本市场 产业洞察瞭望塔提供医药全产业链前瞻性研究 产业生态连接器通过"研究+投行+投资"模式加速创新要素整合[1] - 港股通制度改革托底港股流动性 全球资金重新配置向大中华区倾斜推动市场情绪回暖[2] - 设立大健康产业基金、举办创新药峰会打破信息壁垒[1] 企业研发战略 - 研发以"未满足临床需求"为导向 在肿瘤、中枢神经系统、心血管等领域差异化布局[2] - 通过技术平台建设形成竞争优势 构建多个专有技术平台推动项目效率提升[2] - 采用风险共担的合作模式加速管线推进[2] 技术创新突破 - 生物偶联药通过整合合成生物学、AI、分子进化等技术实现代谢稳定和不良反应低的优势[3] - 全球首个全自动高通量生物偶联药筛选平台整合高通量制备、类器官模型筛选与智能分析 将药物发现周期缩短至8个月[3] - 口服小分子减重药需平衡减幅与耐受性 口服多肽需优化胃肠道适应性 便捷性成为患者依从性关键[2] CRO行业赋能 - CRO通过专业人才、效率提升、全球布局及技术应用支撑创新药研发[3] - 构建"临床前—临床—上市后"一体化服务体系 参与国家远程智能临床研究平台规则制定[3] - 全球CRO承担超50%研发工作 中国CRO渗透率约45% 对专业化服务的需求持续增长[3] 国际合作环境 - 医药行业未成为贸易争端焦点 中美合作顺畅[2] - 助力创新药加速上市与出海[3] - 中长期看研发能力强、管线优质的企业将在波动中凸显价值[2]