投资评级 - 报告对地平线机器人-W维持"买入"评级 原评级为买入 板块评级为强于大市[2][4] 核心观点 - 公司高阶智驾HSD量产在即 海外拓展初见成效 汽车产品解决方案呈现量价齐升态势[4][8] - 2025H1营收保持快速增长但存在战略性亏损 通过提升研发投入保持市场竞争力[4][8] - 公司在中国辅助驾驶解决方案市场份额领先 累计获得400款新车型定点[8] 财务表现 - 2025H1营收15.67亿元 同比增长68% 毛利润10.24亿元 同比增长39% 净利润亏损52.33亿元[8] - 预计2025/2026年营业收入分别为36.97亿元和57.71亿元 2027年预计达81.15亿元[5][7] - 2025/2026年预计PS分别为34.9倍和22.3倍 以2025年9月15日总市值1412亿港币计算[5] 业务亮点 - 汽车产品解决方案业务2025H1营收7.78亿元 同比增长250% 毛利率45.6% 同比提升3.9个百分点[8] - 征程系列处理硬件出货量达198万套 同比翻倍 其中支持高速公路辅助驾驶功能的硬件出货98万套 占比49.5%[8] - 在中国基础辅助驾驶和整体辅助驾驶解决方案市场份额分别达到45.8%和32.4% 位列第一[8] 海外拓展 - 获得两家日本车企在中国以外市场的车型定点 预计全生命周期出货量超过750万套[8] - 国内9家合资车企的30款车型定点公司解决方案 包括大众汽车和日本最大汽车集团[8] - 部分海外合作车型将从2025年底开始量产[8] 研发投入 - 2025H1研发支出23.00亿元 同比增长62% 公司战略性提高云服务相关研发支出[8] - 上调2025/2026年管理费用预估至49.91亿元和54.25亿元 主要为研发支出增加[5] - 若剔除面向模型训练的云计算费用 公司运营效率已稳步提升[8] 授权与服务业务 - 2025H1授权和服务业务营收7.38亿元 同比增长7% 毛利率89.7% 同比下降3.3个百分点[8] - 向超过30家汽车制造商及生态系统合作伙伴授权算法和软件[8] - 为部署新一代处理硬件而参与技术服务项目的人力增长导致毛利率小幅下降[8]

财务表现 - 2025H1营收15.67亿元 同比增长67.64% [1][2] - 归母净利润亏损52.33亿元 同比扩大1.35亿元 [1][2] - Non-GAAP净利润亏损13.33亿元 同比扩大5.29亿元 [1][2] - 毛利率65.36% 同比下降13.68个百分点 [2] - 销售费用率17.37% 管理费用率19.60% 研发费用率146.80% 财务费用率10.86% [2] 业务发展 - 汽车产品解决方案业务收入同比增长250% [2] - 车载级征程系列处理器硬件出货量198万套 同比翻倍增长 [3] - 支持高速公路辅助驾驶功能的处理器出货量98万套 占总出货量49.5% [3] - 累计获得近400款新车型定点 其中具备高速公路辅助驾驶功能的定点车型超100款 [3] - 2025H1超过15款搭载公司中高阶辅助驾驶解决方案的车型量产上市 [3] 海外拓展 - 获得两家日本车企在中国以外市场的车型定点 [4] - 预计全生命周期出货量超750万套 [4] - 国内9家合资车企的30款车型定点采用公司解决方案 [4] - 与大众集团合作后 产品国际化布局持续拓展 [4] 行业趋势 - 智驾平权趋势下消费者对中高阶辅助驾驶功能认可度提升 [3] - 征程6系列产品推动高速公路辅助驾驶处理器出货量达2024H1的6倍 [3] - 基于征程6B处理器打造的新一代基础辅助驾驶解决方案HorizonMono获得国际认可 [4]

核心观点 - 地平线机器人-W（09660）作为国内智能驾驶解决方案龙头企业，近期密集释放利好消息，包括征程家族累计量产即将突破1000万套、推出升级版HSD系统、上半年营收与毛利大幅增长，以及中高阶解决方案带动业务量价齐升 [1][2][4] - 公司通过软硬一体技术构建竞争优势，HSD系统被誉为"中国版FSD"，即将量产并已获多家车企定点，有望抢滩高阶智驾市场 [2][7][8] - 智驾行业迎来爆发式增长，全球市场规模预计从2024年191亿元增至2030年1234亿元，复合年增长率达36.5%，地平线在自主品牌市场份额领先，成为"双料冠军" [3][4][5] 财务表现 - 上半年公司实现收入15.67亿元，同比增长67.6%，毛利10.24亿元，同比增长38.6%，综合毛利率65.4% [1] - 产品解决方案业务收入同比劲增2.5倍至7.78亿元，出货量198万套，同比增长翻倍，中高阶解决方案交付量98万套，占总出货量49.5%，销量为去年同期六倍，贡献超八成收入 [4] - 授权及服务业务收入7.38亿元，同比增长6.9%，占总收入比重47.1%，产品解决方案与授权服务业务营收结构逼近1:1 [5] - 研发支出23亿元，同比增长62%，经调整经营亏损11.11亿元，但营收增幅高于研发增幅，研发变现能力维持高位 [5][6] 产品与市场 - 征程家族累计量产即将突破1000万套，成为国内首家达成千万套出货量的智驾方案公司 [1][4] - 中高阶解决方案带动单车价值量达去年同期1.7倍，呈现量价齐升态势 [4][5] - 征程6已获超20家车企及品牌平台化定点，将在超100款车型中上车 [4] - 国内每三台智能汽车有一台搭载地平线方案，自主品牌ADAS前视一体机市场份额45.8%，辅助驾驶计算方案市场份额32.4% [5] 新品与技术 - HSD新版本基于一段式端到端架构和强化学习能力，提供全场景辅助驾驶体验，被誉为"中国版FSD" [1][8] - HSD已获多家车企十余款车型定点，下月将首发搭载奇瑞星途星纪元E05开启量产交付 [7] - 公司累计获得近400款新车型定点，较去年底超310款大幅扩容，其中具备高速公路辅助驾驶及以上功能定点超100款 [7] 全球合作与扩张 - 与大众汽车、日本最大汽车集团等9家合资品牌达成涉及30款车型的定点合作 [7] - 基于征程6B获两家日本车企在中国以外市场车型定点，预计全生命周期出货量超750万套 [7] - 与博世、电装、大陆等国际供应商巨头达成战略合作，扩展全球智驾生态 [7] 行业前景 - 车企智驾平权赋能主流车型渐成潮流，带动智驾渗透率快速拉升 [3] - 全球智驾解决方案市场规模预计从2024年191亿元增至2030年1234亿元，复合年增长率36.5% [3] 市场认可 - 公司被纳入富时全球指数中国大盘股和MSCI中国指数成分股，投资价值获广泛认可 [9]