**行业与公司** * 债券市场与权益市场[1][3][6][14] * 可转债市场[1][6][15] * 固收资管产品（理财、保险资管）[9][15] * 房地产行业[18] * 北交所[22] **核心观点与论据** * **债市调整性质与原因**：近期债券市场调整无明确基本面利空 更多是交易情绪和波段操作导致 与去年四季度央行买债造成的“不看好但做多”相反 当前是“观点不空但不愿意做多”[3] 资金紧张是债市下跌的结果而非原因[1][5] 此轮调整为非典型熊陡 与资金紧张关系不大 不会引发全面赎回或信用补跌[1][7] * **资金面展望**：对三四季度资金面保持乐观 政府债券供给压力减少及贷款需求疲软将维持资金面宽松 即使央行未全面降准降息 资金面仍可能维持宽松状态[1][5] 北交所打新每周冻结约6000亿资金 对资金面有短期扰动[22] * **投资策略建议**： * 债券策略：小资金可尝试抄底进行小波段操作（例如8月份每次大幅下跌后抄底可赚取2到3个基点）[1][4] 长期或大型资金应减少组合久期 等待利率明确转向下行时再入场（右侧交易）[1][4][10][23] 短端和信用品种配置胜率较高[1][4] 超长信用债在震荡或调整状态下资本利得空间小 建议等待牛市氛围重启后再介入[19][20] * 权益与可转债：权益市场上涨趋势未结束[1][6][14] 可转债估值具吸引力 在股市上涨背景下仍有投资价值[1][6] 股市上涨由流动性宽松驱动 可能出现股债双涨[14] 科创ETF第二轮发行预计不会引发显著抢筹行情[21] * **负反馈机制**：当前证券市场负反馈机制较易被切断 因基金久期虽延长但整体交易不拥挤 银行和保险公司配债节奏较慢 狭义和广义杠杆率均不高 央行防空转担忧减弱[8] * **利率与价格顶部判断**：当前利率顶部及价格底部出现过程更可能是一个反复筑顶（圆顶）过程 而非尖顶[10][23] 建议关注宏大叙事逻辑降温作为右侧信号[10][17] * **物价走势影响**：预计PPI将从-4%回到-2%附近 但从-2%回到0%难度较大 工业品价格持续上涨动力不足 PPI生产资料向生活资料传导不明显 对CPI影响有限 债券市场反应通常领先于生活资料和消费品价格上涨[2][11] * **固收产品持有体验**：今年个人持有固收资管产品体验较为稳定 因理财机构采用平滑估值方法 且宏观环境下所有固收产品收益均下降 赎回潮更多体现为转向保险资管或银行存款等更稳定产品[9] * **房地产政策展望**：政府关注房地产健康发展 但微观数据尚无改善迹象 可能促使货币政策进一步刺激（如央行重启国债买入或降息） 这或成为一个右侧信号[18] **其他重要内容** * 股市上涨导致存款搬家 而非存款搬家导致股市上涨[16] * 机构投资者当前对债券市场态度谨慎 普遍看多但不做多 部分进行波段操作或尝试做空[3][17] * 当前市场环境下抄底体验可能不佳 需等待更明确的右侧信号（如宏大叙事降温或央行放水）[17][23]

纪要涉及的行业 债券市场 纪要提到的核心观点和论据 利率向下突破动力 - 资金面将保持宽松驱动利率下行，虽6月资金面担忧缓解但市场预期7月后收紧可能落空[1][2] - 非银机构进攻操作不制约利率下降，若基金申购延续，钱较多情况不构成制约风险[2] - 三季度可能形成一致看多局面推动利率自然向下突破，当前市场未形成一致看多且有顾虑[1][2] 无基本面或央行支撑仍能看到利率低点 - 低利率环境投资者竞争激烈，机构行为对市场影响力放大，微小波段收益也会被争夺[3][4] - 市场情绪不极端，下游机构乐观，银行和保险谨慎，机构形成一致看多利率就能下降[4] 机构行为影响 - 三季度机构对资金面分歧减轻趋向一致乐观，即使无央行干预资金也会宽松[1][5] - 增量资金存在支持债券市场，对资金需求端研究更具影响力[5] 资金面情况 - 今年资金面预计边际宽松，非银资金充裕缺乏有效使用途径，资金利率倾向下行[9] - 6月央行投放资金使D201隔夜资金下行幅度超债券，地方政府债发行对资金面影响有限[9] 下半年配置需求 - 下半年固收资管产品购买意愿提升，企业和居民受缺乏高收益低风险资产、股市分流有限、理财产品有吸引力影响[1][10] - 银行和保险机构将加大债券市场配置力度，反映对稳定收益资产需求增加，符合稳健投资策略[1][11] 银行和保险机构表现 - 2025年上半年银行基金投资谨慎，二季度末债券基金表现好转，流动性管理缓解，下半年态度可能从收缩转向扩张[1][12][13] - 2025年上半年保险机构市场观点谨慎，下半年保费增速不一定更低，存款到期压力大，配置需求可能增加[3][14] 基金久期与市场情绪 - 基金久期变长是产品属性变化结果，低利率环境长久期利率债更具优势，公募基金做长久期策略是市场环境倒逼[15] - 衡量市场乐观程度应关注非活跃券和活跃券利差、信用债期限利差等指标，6月下旬乐观情绪增强[16] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 过去20年双底M2指标衡量流动性逻辑的两个假设近年不再成立，导致该指标失效，银行扩表受债券供给影响，居民融资用于金融市场投资[8] - 信用债ETF和科创债ETF发行将加速催化信用债利差压缩行情，但产品运行有风险[22] - 近期策略应继续买入流动性差且票息高的资产，谨慎选择稳定票息和流动性资产应对潜在风险[18][19] - 市场未达成一致乐观情绪，可用长久期利率债仓位博弈，风险收益不对称，下行空间大[19] - 利率债用于纯交易，信用债用小仓位试探或做局部策略增厚，主策略与理财负债端匹配[20] - 三季度证券市场超涨前无明显风险，四季度需观察基本面预期、国债增发、市场风险偏好上升等潜在风险[3][23]