投资评级 - 维持"买入"评级，对应2025-2027年PE分别为27X、23X、19X [4][6] 核心财务表现 - 2025H1营业收入15.65亿元（同比+17.36%），归母净利润3.63亿元（同比+17.04%），扣非净利润3.64亿元（同比+18.90%）[1] - 2025Q2单季度收入8.66亿元（同比+21.36%），归母净利润2.02亿元（同比+21.22%），扣非净利润2.03亿元（同比+22.92%）[1] - 2025-2027年盈利预测：营收33.41/39.93/47.54亿元（CAGR 19.9%），归母净利润6.71/8.07/9.68亿元（CAGR 20.5%）[4][10] 产品结构分析 - 创新产品收入1.1亿元（同比+40%），其中可视化类增长88%，海绵支架增长94% [2] - 分产品线毛利率：内镜耗材类68.11%（同比-1.12pp），肿瘤介入类70.44%（同比-2.97pp），可视化类15.32%（同比-35.63pp）[2] - 自产核心产品切换将驱动毛利率提升，其他类收入2.06亿元（同比+164.99%）[2] 海外市场拓展 - 海外收入9.10亿元（同比+44.85%），占比提升至58% [3] - 区域表现：美洲市场收入3.41亿元（同比+21.75%），欧洲/中东/非洲市场4.16亿元（含CME，同比+89%）[3] - 完成西班牙Creo Medical 51%股权收购，泰国制造中心预计2025年底投产 [3] 研发管线进展 - 可视化类产品：二代胆道镜预计2026年上市 [4] - 内镜耗材类：优化GI耗材成本工程，开发热穿刺支架/EUS介入/AI手术应用产品 [4] - 肿瘤介入类：康友医疗完善热消融平台，研发导管/导丝等配套产品 [4] 估值与市场表现 - 当前股价97.91元，总市值183.92亿元，30日日均成交量410万股 [6] - 2025年8月15日收盘价对应P/B 4.3倍，EV/EBITDA 20.1倍 [10] - 股价相对沪深300指数超额收益显著（2024年8月至2025年8月累计涨幅80%）[8]

公司调研概况 - 知名私募中欧瑞博于8月13日对南微医学进行调研 参与公司业绩说明会 [1] 海外业务布局 - 海外团队规模超400人 主要分布在欧美市场 聚焦消化内镜领域 [1] - 积极寻找收并购标的 CME并购交割后整合顺利 [1] - 欧洲市场将依托现有渠道及并购进行区域拓展 [1] - 泰国工厂预计年底投产 供应欧美市场 品类集中大宗耗材 [1] - 泰国工厂生产成本低于国内 [1] 产品市场表现 - 一次性内镜产品在欧美日市场接受度高 [1] - 其他市场因性价比优势快速开发 [1] 研发重点方向 - 重点研发可视化类产品 [1] - 重点研发内镜耗材类产品 [1] - 重点研发肿瘤介入类产品 [1] 行业发展态势 - 国内内镜手术量年复合增长率约15% [1] - 行业受医改DRG政策利好 [1]

公司调研概况 - 知名私募进化论资产于8月13日调研南微医学 参与公司业绩说明会 [1] 海外业务布局 - 海外团队规模超400人 主要分布在欧美市场 [1] - 欧洲市场依托现有渠道及CME并购进行区域拓展 并购交割后整合顺利 [1] - 泰国工厂预计年底投产 供应欧美市场 品类集中大宗耗材 成本低于国内 [1] 产品与市场表现 - 一次性内镜产品在欧美日市场接受度高 其他市场因性价比优势快速开发 [1] - 研发重点聚焦可视化类 内镜耗材类和肿瘤介入类产品 [1] 行业发展趋势 - 国内内镜手术量年复合增长率约15% [1] - 行业受医改DRG政策利好 [1] 机构背景 - 深圳市前海进化论资产管理有限公司为备案私募基金管理人 [2] - 业务覆盖A股 港股 美股市场 具有全球视野 [2] - 核心团队具8年以上投资经验 策略涵盖价值选股 成长股投资 择时对冲等多领域 [2]

投资评级 - 维持买入评级，目标价117.83元（人民币）[7][8] 核心观点 - 报告研究的具体公司1H25收入15.65亿元（同比+17.4%），归母净利润3.63亿元（同比+17.0%），剔除收购CME影响后内生收入增速为+8.1%[1] - 海外业务表现亮眼，1H25海外收入9.1亿元（同比+45%），占总收入58%，其中欧洲、中东及非洲区收入4.16亿元（同比+89%）[2] - 国内收入受集采影响下滑6.6%，但国务院提出"反内卷"原则，预计后续集采价格影响缓和将带来边际改善[3] 财务表现 - 1H25毛利率64.89%（同比-3.04pct），主因集采产品毛利率下降[4] - 销售费用率21.56%（同比-1.17pct），财务费用率-4.98%（同比-3.21pct）受益于汇兑收益[4] - 上调25-27年归母净利润预测至6.71/8.12/9.72亿元（较前值上调0.4%/3.4%/6.9%）[5] 战略与运营 - 完成收购西班牙CME 51%股权，1H25贡献营收1.23亿元，整合进展顺利[2] - 泰国制造中心预计年底投产，将优化全球供应链并降低关税影响[2][5] - 国内营销团队加速转型，可视化产品终端销量稳步提升[3] 估值与预测 - 给予25年33x PE估值（行业平均27x），目标价较前值81.80元上调44%[5][7] - 预计25-27年EPS为3.57/4.32/5.17元，对应PE 25.88/21.38/17.86倍[11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 81.80 元 [5][8] 报告的核心观点 - 2024 年公司收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为 27.55 亿、5.53 亿、5.44 亿元，同比+14.3%、+13.9%、+17.5%；1Q25 收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为 6.99 亿、1.61 亿、1.61 亿元，同比+12.8%、+12.2%、+14.2%，24 年业绩符合业绩快报，1Q25 收入及归母净利润稳定增长，看好后续集采影响消化后业绩增长提速 [1] - 根据 1Q25 业绩，考虑集采影响，下调内镜耗材类产品收入增速及毛利率预期，上调代理经销业务收入预期，预测 25 - 27 年归母净利润 6.7 亿、7.8 亿、9.1 亿元，同比+20.8%、+17.5%、+15.8%，对应 EPS 3.56 元、4.18 元、4.84 元，给予 25 年 23x PE 估值，目标价 81.80 元 [5] 根据相关目录分别进行总结 经营情况 - 2024 年国内受集采影响，GI 产品线增长受阻，国内收入 13.82 亿元，同比+2.1%，毛利率达 68.7%，同比+3.2pct；海外市场业绩亮眼，海外收入 13.59 亿元，同比+30.4%，毛利率 66.8%，同比+3.3pct，海外营收接近总收入 50%，利润贡献近 40%，亚太区收入 14.38 亿元，同比+5.5%，美洲区收入 5.82 亿元，同比+23.5%，欧洲、中东及非洲区收入 4.79 亿元，同比+37.1% [2] - 2024 年内镜耗材类、肿瘤介入类、可视化类收入分别为 23.28 亿、2.18 亿、0.35 亿元，分别同比+13.5%、+19.1%、 - 46.2%，24 年部分产品国内销售受集采影响，一次性胆道镜终端销量稳步上升 [3] - 2024 年销售、管理、研发、财务费用率分别为 23.46%、13.39%、6.33%、 - 1.80%，同比 - 0.29、 - 0.25、+0.07、+1.42pct；1Q25 分别为 21.33%、13.93%、5.44%、 - 4.51%，同比 - 0.35、+0.63、+0.46、 - 4.03pct，持续拓展市场布局加强销售费用投入致销售费用率同比增长，2024 年/1Q25 毛利率为 67.65%/65.69%，同比+3.15、 - 2.62pct，1Q25 毛利率下滑因部分产品集采后毛利率下降 [4] 估值 - 可比公司 25 年 Wind 一致预期均值 PE 为 23x，报告给予公司 25 年 23x PE 估值 [5] 盈利预测 - 预测 25 - 27 年营业收入分别为 33.12 亿、39.25 亿、45.81 亿元，同比+20.18%、+18.53%、+16.71%；归母净利润分别为 6.68 亿、7.85 亿、9.09 亿元，同比+20.77%、+17.49%、+15.78%；EPS 分别为 3.56 元、4.18 元、4.84 元 [7][20]