投资评级 - 维持"买入"评级 当前股价37.33元 对应2025-2027年PE分别为82.2/68.3/57.6倍 [1][4] 核心观点 - 业务结构优化升级推动毛利率提升 2025H1毛利率49.2%（同比+2.2pct）[4] - AI战略全面赋能公司成长 Gen-2三大引擎显著提升运营效率 [4][6] - 下调2025-2026年盈利预测 新增2027年预测 预计2025-2027年营收13.7/15.8/18.2亿元 归母净利润0.9/1.1/1.3亿元 [4] 财务表现 - 2025H1营收5.8亿元（同比-19%）归母净利润0.13亿元（同比+66%）含递延所得税抵免0.06亿元 [4] - 预计2025-2027年营收增长率-10.1%/15.5%/15.2% 净利润增长率20.0%/20.4%/18.5% [7] - 盈利能力持续改善 预计净利率从2024年5.0%提升至2027年7.1% ROE从4.2%提升至6.3% [7] 用户生态运营 - 主营平台内容发布量超2千万篇（同比+31%）MAU 0.38亿人（同比+1.3%）[5] - 注册用户数0.3亿人（同比+5%）移动端App激活量0.8亿（同比+7%）[5] - 下单用户渗透率15.6%（同比+2pct）规模效应逐步显现 [5] AI战略实施 - AIUC引擎提升内容匹配效率 618期间标签识别量同比扩大15倍 首页人均GMV同比+15% [6] - AIGC重塑内容生产模式 618期间内容发布量同比+43% 社区内容阅读时长同比+5% [6] - Agent应用转化效果显著 AI管家"张大妈"订单转化率同比+163% [6] - 月均调用第三方大模型API达736亿tokens（较2024年12月提升84%）[6] - "海纳"MCP Server生态共建 6月内容输出超822万次（环比+82%）[6] 业务收入结构 - 信息推广收入2.4亿元（同比-22%）互联网效果营销平台收入1.6亿元（同比-1%）[5] - 运营服务费收入1.6亿元（同比-13%）反映业务结构战略性调整 [5]

财务表现 - 2025年上半年营业收入5.82亿元，同比下降[3] - 归属于上市公司股东的净利润1269.26万元，同比增长65.75%[3] - 整体毛利率49.20%，较2024年同期提升2.23个百分点[3] - 销售费用同比下降19.46%，管理费用同比下降17.03%[3] - 经营活动现金流量净额670万元，较去年同期-4844万元大幅改善[3] AI战略与技术投入 - 2024年研发支出1.8亿元，占营业收入比例11.96%[4] - 基于自研消费大模型和三大引擎（AIUC/AIGC/Agent）完成产品迭代[4] - 月均调用第三方大模型API消耗tokens达736.34亿，较2024年12月提升84.10%[5] - 研发投入中超50%与AI高度相关[15] - 通过MCP Server为行业输出AI能力，已获多家大模型公司和流量平台支持[16] 产品升级与用户表现 - 2025年5月全量上线"什么值得买"第二代产品，转向兴趣消费为核心[4][6] - 首页人均GMV提升约15%，人均内容访问时长增长5%[6] - 兴趣定制与关注类产品用户数提升近20%，用户留存率提升9个百分点[7] - AI推荐内容点击率和停留时长超过传统笔记类内容[6] - "张大妈"AI购物管家强调跨平台比价等高效操作功能[12] 业务合作与生态建设 - "海纳"MCP Server与Kimi、智谱清言、讯飞星火等Agent产品达成合作[4] - 与理想、联想、华为、vivo、荣耀等智能终端厂商合作[4] - 已入驻腾讯元器、阿里百炼、火山引擎、华为云等开发者平台[5] - 2025年6月MCP Server调用量超800万次，环比增长超80%[5] - 8月MCP Server内容输出量预计超2000万，5-8月复合增长率约54%[13] 市场拓展与国际化 - 国际化业务已在泰国、印尼落地，计划拓展越南、马来西亚和沙特[12] - 从消费内容和智能营销双方向推进出海业务[12] - 618期间国补相关GMV同比增长约13%，电脑数码、家用电器、家居家装为核心增长类目[9] - 新能源汽车、游戏产业、本地生活服务等新兴品类显著增长[10] 下半年展望与策略 - 预计收入降幅将明显收窄，全年利润水平优于去年[8] - 下半年将加大新用户获取投入，拓展新增渠道和付费新增[8] - 继续控制低毛利业务规模，但影响预期减小[8] - 通过政策红利（以旧换新）与产品升级双推动实现GMV目标[10] - 同步推进用户规模增长与转化效率提升，通过复合效应推动销售增长[11]

投资评级 - 维持"增持"评级 目标价42.46元人民币[1][6][11] 核心观点 - AI技术持续赋能平台运营效率提升 长期看好"什么值得买"平台护城河稳固[1] - 战略收缩低毛利业务导致营收下滑但净利润提升 体现降本增效成果[1] - "海纳"MCP Server商业化进程加速 消费数据服务能力成为新增长点[3][11] 财务表现 - 2025年H1营收5.82亿元(同比-18.70%) 归母净利1269.26万元(同比+65.75%)[1] - Q2单季营收3.14亿元(同比-25.26% 环比+16.82%) 归母净利2128.74万元(环比+347.68%)[1] - 毛利率达49.2%(同比+2.23pct) 研发投入0.83亿元(同比-8.31%)[4] - 预测2025-2027年归母净利1.31/1.57/1.80亿元 对应EPS 0.66/0.79/0.91元[4][10] 运营数据 - 月平均活跃用户3826.82万人(同比+1.26%) 注册用户3104.90万(同比+4.74%)[2] - 移动端App激活量8047.13万(同比+7.32%) 平台内容发布量3404.19万条(同比+19.31%)[2] - AIGC内容占比52.51%(同比+73.63%) 大模型API调用量736.34亿tokens(较2024年12月+84.10%)[2][4] 业务进展 - "什么值得买"APP完成升级 通过消费兴趣推荐和用户画像提升用户留存[2] - "海纳"MCP Server开放6大核心接口 包括内容检索、商品推荐等功能[3] - 已与Kimi、智谱清言等Agent产品达成合作 6月内容输出量超822万次(环比+81.73%)[3] 估值分析 - 采用相对估值法 给予2025年65倍PE(高于可比公司59倍均值)[11][12] - 当前市值73.42亿元 股价36.92元(截至8月25日)[7] - 预测2025年PE 56.07倍 2027年降至40.79倍[10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][8] 报告的核心观点 - 公司发布2024年年报及2025年一季报，业绩延续稳健趋势；主业APP用户情况稳中向好，全面AI战略落地持续丰富内容生态；新业务持续提速，AI应用不断深化；出海业务未来可期 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司主要财务信息 - 2023 - 2027年，营业收入分别为14.52亿、15.18亿、17.04亿、19.25亿、23.22亿元，同比增长18.2%、4.5%、12.3%、13.0%、20.6%；营业利润分别为0.83亿、0.83亿、1.59亿、1.83亿、2.28亿元，同比增长 - 17.3%、 - 0.4%、91.7%、15.0%、24.6%；归属母公司净利润分别为0.75亿、0.75亿、1.27亿、1.45亿、1.81亿元，同比增长 - 11.9%、0.6%、68.4%、14.7%、24.8% [3] 业绩情况 - 2024年公司实现营收15.2亿元（yoy + 4.55%），归母净利润0.75亿元（yoy + 0.62%）；单Q4实现营收5.1亿元（yoy + 2.61%），归母净利润0.71亿元（yoy + 17.7%）；25Q1实现收入2.7亿元（yoy - 9.41%），归母净利润 - 859万元（yoy + 62.2%） [7] 主业APP情况 - 2024年“什么值得买”APP MAU为3967.8亿人，同比增加1.0%；APP内容发布量达3404.2万条，同比增长19.31%，其中AIGC内容占比44.1%，同比大增43.51%；下单用户渗透率同比提升0.58pcts至14.07%，电商点击用户渗透率同比提升1.23pcts至61.69%；用户活跃度略有下滑，单日平均启动次数同比下滑5.6%至8.3次，停留时长下滑11.6%；总体实现GMV193亿元，同比下降7.7%，实现订单1.95亿单，同比下降1.0% [7] 新业务情况 - 2024年运营服务费收入为3.27亿（yoy + 17.29%），代运营服务客户拓展至食品家居等行业，运营子公司推出AI工具“神灯素材助手”；品牌营销收入1.26亿（yoy + 3.77%） [7] 出海业务情况 - 2024年实现境外收入480.7万元（yoy + 19.9%）；“什么值得买”泰国版App已构建成熟本地化运营方案，25年计划在东南亚依托泰国方案拓展业务 [7] 盈利预测 - 预测公司25 - 27年归母净利润1.3/1.5/1.8亿元（原预测25 - 26年归母净利润1.4/1.7亿元，下调收入预测和毛利率，AIGC业务赋能下调费用率） [2][8] 目标价 - 参考可比公司给予25年60xPE（调整后均值），对应目标价38.40元/股 [2][8] 可比公司估值 - 蓝色光标、因赛集团、浙文互联、天下秀、遥望科技等公司有不同的每股收益和市盈率情况，调整后均值2025E市盈率为59.83 [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][8] 报告的核心观点 - 公司发布2024年年报及2025年一季报，业绩延续稳健趋势，主业APP用户情况稳中向好，全面AI战略落地持续丰富内容生态，新业务持续提速，AI应用不断深化，出海业务未来可期 [7] - 根据最新财报，预测公司25 - 27年归母净利润1.3/1.5/1.8亿元，参考可比公司给予25年60xPE，对应目标价38.40元/股，维持“买入”评级 [2][8] 根据相关目录分别进行总结 公司主要财务信息 - 2023 - 2027年营业收入分别为14.52亿、15.18亿、17.04亿、19.25亿、23.22亿元，同比增长18.2%、4.5%、12.3%、13.0%、20.6% [3] - 2023 - 2027年营业利润分别为0.83亿、0.83亿、1.59亿、1.83亿、2.28亿元，同比增长 - 17.3%、 - 0.4%、91.7%、15.0%、24.6% [3] - 2023 - 2027年归属母公司净利润分别为0.75亿、0.75亿、1.27亿、1.45亿、1.81亿元，同比增长 - 11.9%、0.6%、68.4%、14.7%、24.8% [3] 业绩情况 - 2024年公司实现营收15.2亿元，同比增长4.55%，实现归母净利润0.75亿元，同比增长0.62%；单Q4实现营收5.1亿元，同比增长2.61%，实现归母净利润0.71亿元，同比增长17.7% [7] - 25Q1实现收入2.7亿元，同比下降9.41%，实现归母净利润 - 859万元，同比增长62.2% [7] 主业APP情况 - 2024年“什么值得买”APP MAU为3967.8亿人，同比增加1.0% [7] - 2024年APP内容发布量达到3404.2万条，同比增长19.31%，其中AIGC内容占比44.1%，同比大增43.51% [7] - 2024年下单用户渗透率同比提升0.58pcts至14.07%，电商点击用户渗透率同比提升1.23pcts至61.69% [7] - 2024年“什么值得买”APP总体实现GMV193亿元，同比下降7.7%，实现订单1.95亿单，同比下降1.0% [7] 新业务情况 - 2024年运营服务费收入为3.27亿，同比增长17.29%，代运营服务客户拓展至食品家居等行业，运营子公司推出AI工具“神灯素材助手” [7] - 2024年实现品牌营销收入1.26亿，同比增长3.77% [7] 出海业务情况 - 2024年实现境外收入480.7万元，同比增长19.9% [7] - “什么值得买”泰国版App已构建成熟本地化运营方案，25年计划在东南亚依托泰国方案拓展业务 [7] 可比公司估值 - 蓝色光标、因赛集团、浙文互联、天下秀、遥望科技等可比公司2025E市盈率均值为59.83 [9]