投资评级 - 维持"买入"评级 目标价18.40元 基于25年23倍PE估值 [4][7] 核心观点 - 海外业务稳健增长 25H1国际市场收入1.8亿元(同比+9.0%) 其中国际体外诊断业务收入1.6亿元(同比+8.0%) 治疗与康复业务收入0.14亿元(同比+22.9%) [11] - 国内业务短期承压 25H1国内市场收入3.3亿元(同比-22.7%) 受DRG/DIP付费改革及检测项目开单量减少影响 [11] - 新产品实现批量装机 全自动化学发光免疫分析仪eCL9000在中东及南美国家装机 糖化血红蛋白系列在海外多国市场份额跻身前三 [11] - 研发投入加大 25H1研发费用率达22.3%(同比+5.2pct) eCL8600/8800系列获NMPA批准上市 填补基层医院市场竞争力 [11] 财务表现 - 25H1营收5.1亿元(同比-14.1%) 归母净利润1.2亿元(同比-29.3%) [11] - 分业务看：体外诊断业务收入3.9亿元(同比-17.6%) 治疗与康复业务收入1.1亿元(同比-2.4%) [11] - 盈利预测调整：25-27年EPS下调至0.80/0.92/1.05元(原预测0.91/1.06/1.18元) [4] - 营收增长预期：25-27年预计营收12.94/14.65/16.50亿元 同比增长12.8%/13.2%/12.6% [6] - 毛利率预测：25-27年分别为63.9%/63.4%/63.9% 较24年67.2%有所回落 [6] 估值比较 - 基于可比公司估值 给予25年23倍PE 低于新产业(27.03倍)和迈瑞医疗(23.48倍) 高于安图生物(18.02倍) [12] - 当前股价13.84元(2025年9月23日) 对应25年预测PE为17.4倍 [6][7]

投资评级 - 维持"推荐"评级，目标价19元 [2] 核心财务表现 - 2025H1营收5.07亿元(-14.08%)，归母净利润1.22亿元(-29.27%)，扣非归母净利润1.11亿元(-32.02%) [2] - 2025Q2单季营收2.92亿元(+2.71%)，归母净利润0.68亿元(+5.00%)，扣非归母净利润0.61亿元(+1.76%)，业绩重回增长轨道 [2] - 预测2025-2027年归母净利润分别为2.92亿元(-15.4%)、3.37亿元(+15.6%)、3.90亿元(+15.5%)，对应PE为21倍、18倍、16倍 [4][8] 业务板块分析 - 国际业务逆势增长：2025H1国际收入1.75亿元(+9.01%)，占比提升至34.6%，其中国际IVD收入1.61亿元(+7.96%)，治疗与康复收入0.14亿元(+22.85%) [8] - 国内收入3.32亿元(-22.74%)，主要受行业政策影响导致产品价格下调及部分产品需求减少 [8] - IVD业务收入3.86亿元(-17.60%)，占比76.1%，主要受国内政策及高基数影响 [8] - 治疗与康复业务收入1.11亿元(-2.37%)，表现相对稳健 [8] 盈利能力与研发投入 - 整体毛利率64.7%(-5.12pct)，其中IVD毛利率67.15%(-3.39pct)，治疗康复毛利率60.32%(-10.21pct) [8] - 研发费用1.13亿元(+11.77%)，研发费用率大幅提升至22.27%(+5.15pct) [8] - 销售净利率下降至23.86%(-5.15pct)，受毛利率下降及研发投入加大影响 [8] 产品进展与竞争力 - 临床医疗领域：一次性使用负压引流护创材料获III类医疗器械注册证，电子膀胱肾盂内窥镜获证上市 [8] - 皮肤医美领域：光谱治疗仪、二氧化碳激光治疗机获得国内医疗器械注册证 [8] 财务预测与估值 - 预测2025-2027年营业收入分别为11.74亿元(+2.3%)、13.42亿元(+14.3%)、15.46亿元(+15.2%) [4] - 基于2026年24倍估值给予目标价19元 [8] - 当前总市值60.50亿元，每股净资产4.80元 [5]

财务表现 - 2025年上半年营收5.07亿元，同比下降14.08%，归母净利润1.22亿元，同比下降29.27% [1] - 2025年第二季度单季营收2.92亿元，同比增长2.71%，归母净利润0.68亿元，同比增长5% [1] - 第二季度营收环比第一季度增长35.8%，归母净利润环比增长26.46% [4] - 销售净利率下降至23.86%，同比下降5.15个百分点 [3] 业务分部表现 - 国际业务收入1.75亿元，同比增长9.01%，收入占比提升至34.6% [2] - 国内业务收入3.32亿元，同比下降22.74% [2] - 体外诊断(IVD)业务收入3.86亿元，同比下降17.6%，占总收入76.1% [2] - 治疗与康复业务收入1.11亿元，同比下降2.37% [2] 产品与研发 - 研发费用1.13亿元，同比增长11.77%，研发费用率大幅提升至22.27% [3] - 一次性使用负压引流护创材料获得III类医疗器械注册证 [2] - 电子膀胱肾盂内窥镜获证上市，光谱治疗仪和二氧化碳激光治疗机获得国内注册证 [2] 盈利能力 - 整体毛利率64.7%，同比下降5.12个百分点 [3] - IVD业务毛利率67.15%，同比下降3.39个百分点 [3] - 治疗康复业务毛利率60.32%，同比下降10.21个百分点 [3] 业绩展望 - 预计2025-2027年归母净利润分别为2.9亿元、3.4亿元、3.9亿元 [4] - 对应同比增长率分别为-15.4%、+15.6%和+15.5% [4] - 2026年预测市盈率18倍，给予2026年24倍估值 [4]

核心财务表现 - 2025年中报营业总收入5.07亿元 同比下降14.08% [1] - 归母净利润1.22亿元 同比下降29.27% [1] - 扣非净利润1.11亿元 同比下降32.02% [1] - 第二季度营收2.92亿元 同比上升2.71% 归母净利润6789.12万元 同比上升5.0% [1] 盈利能力指标 - 毛利率64.7% 同比下降3.4个百分点 [1] - 净利率23.86% 同比下降17.75个百分点 [1] - 三费占营收比20.1% 同比上升23.58% [1] - 每股收益0.28元 同比下降30.0% [1] 资产与现金流状况 - 货币资金15.11亿元 同比增长13.35% [1] - 应收账款1.7亿元 同比下降10.91% [1] - 有息负债4.48亿元 同比增长49.33% [1] - 每股净资产4.8元 同比增长10.41% [1] - 每股经营性现金流0.27元 同比增长35.3% [1] 业务发展与新产品 - 全自动化学发光免疫分析仪eCL8600/eCL8800取得CE证书 实现国际市场上架销售 [3][4] - 中速发光产品定位海外实验室及公立医院招标需求 与现有小发光仪器形成互补 [3][4] - 二氧化碳激光治疗机获国内III类医疗器械注册证 具备医美适应症 [5] - 公司持续投入研发完善光电医美产品矩阵 [5] 历史业绩与市场预期 - 2024年ROIC为12.98% 净利率29.87% 显示较强资本回报能力 [3] - 上市以来ROIC中位数12.82% 最差年度2016年ROIC为7.1% [3] - 分析师普遍预期2025年业绩2.96亿元 每股收益0.69元 [3]

公司调研信息 - 普门科技全自动化学发光免疫分析仪 eCL8600、eCL8800（中速发光）已于今年4月取得CE备案证书 实现电化学发光产品低中、高速以及级联流水线的系列化完整布局 [1] - 中速发光已在国际市场上市销售 可满足部分海外国家实验室、公立医院的招标需求 与现有小发光仪器形成互补 [1] - 中速发光国内注册工作有序推进 定位为满足二级以下医院的检测场景需求 服务于基础医疗市场 [1] - 二氧化碳激光治疗机于今年6月取得国内III类医疗器械注册证 可治疗疣、痣、汗管瘤 扫描模式可用于减轻中老年面部细小皱纹 是国内少数具备医美适应症的二氧化碳激光治疗产品之一 [1] - 公司未来将坚持研发投入 着力补齐光电医美产品矩阵 推出更多契合消费者需求的医美设备 [1] 机构背景 - 北京鼎萨投资有限公司成立于2012年3月 2012年6月发行第一支产品"山东信托-鼎萨1期" [2] - 2013年成为中国证券投资基金业协会会员和中国证券业协会会员 2014年3月作为首批50家私募机构获得基金业协会颁发的私募基金牌照 [2] - 创始人彭旭为国内公募基金知名投资总监和明星基金经理 坚持"价值+成长"的个股精选投资策略 [2] - 公司荣获2019年格上财富"股票型阳光私募公司收益排行榜（北京地区）"冠军 2020年上半年同榜单季军 2019年度"东方财富私募风云榜-五年期最佳私募基金产品"等奖项 [2]