行业趋势：抽卡系统商业化模式转变 - 国内RPG类抽卡手游市场规模连续3年持续下滑 2023年从品类第一位置跌落[1] - 传统抽卡系统效果减弱 更多游戏尝试删除或弱化抽卡机制[1][18] - 游戏公司转向通过外观售卖、赛季制、IAA混合变现等替代方案实现盈利[9][13][5] 典型案例分析 - 《智龙迷城0》取消抽卡系统 改用地下城收集素材合成角色模式[3] - 采用IAA变现模式 通过观看广告获得耐力恢复/双倍掉落等奖励[5] - 付费点主要为免广告和二倍速功能解锁 各收费1600日元一次性付费[5] - 日版《智龙迷城》此前试行混合变现模式后广告收入提升300% DAU创历史新高[6] 新产品商业化创新 - 《二重螺旋》取消体力限制和抽卡系统 改为副本刷材料获取角色碎片[9] - 付费重点转向外观售卖 玩家可免费获得几乎所有内容[9] - 《代号：足球重启》采用经理类玩法 取消球员抽卡 通过比赛/训练获得成长[11] - 游戏内唯一货币"金钱"可通过比赛/挂机放置获得 用于引入球员和升级设施[11] 老游戏运营模式调整 - 《幻塔》推出跃迁服 关闭抽卡系统 开服赠送6件SSR武器并每日追加赠送[13] - 加入25周赛季制设计 赛季结束时装备属性重置并奖励外观[14] - 《率土之滨》青春服将付费点改为消耗免费资源 减少武将养成消耗量[16] - 《仙境传说RO》初心服仅保留一种货币 所有内容均可通过攒钱购买[16] 行业动因与方向 - 抽卡系统长期存在玩家信任问题 "暗改概率"等负面评价持续存在[18] - 游戏公司尝试弱化抽卡成本模糊化部分 建立玩家信任关系[18] - 活跃用户优先级可能超越盈利 成为商业化设计新导向[6][18]

业绩预告 - 公司预计1H25收入不少于30.5亿元，同比增长超过37% [1] - 1H25净利润不少于7.90亿元，同比增长超过215%，超出市场预期（净利润5.00亿元） [1] - 业绩超预期主要因《仙境传说RO：初心服》流水及净利润率水平好于预期，以及TapTap收入及利润率表现优异 [1] 游戏业务表现 - 1H25增量主要由《仙境传说M：初心服》《心动小镇》《火炬之光》推动收入增长并改善毛利率 [1] - 2H25利润增量预计来自《心动小镇》暑期周年庆商业化水平提升及买量ROI可控 [1] - 《伊瑟》国际服6月上线后表现超预期，国服及港澳台服将于9/25上线，关注公测用户表现 [1] - 26年核心产品《仙境传说RO：守护永恒的爱》首轮测试将于25年12月开启，先行服已于7月末上线TapTap [1] TapTap平台发展 - 1H25 TapTap收入及利润同比增长，受广告算法改进及用户参与度提升带动 [2] - TapTap市场份额持续提升，在App游戏首发买量推广渠道选择的重要性增强 [2] - 年内重点包括"游戏大版本更新"新功能及TapTap PC桌面版发展 [2] - 未来关注TapTap小游戏平台及AI制作游戏（vibe coding） [2] 盈利预测与估值 - 上调25/26年归母净利润预期66%/81%至16.5/19.5亿元 [2] - 当前股价对应25/26年15/13x P/E [2] - 上调目标价49%至82.5港元（25/26年22/18x P/E），上行空间45% [2]