投资评级 - 首次推荐评级，目标价4.9元，较当前价4.26元存在约16%上行空间 [1][6] 核心观点 - 短期业绩承压但储备项目丰富，支撑远期成长弹性 [1][6] - 2025年上半年归母净利润同比下降5.48%，Q2同比下降15.41% [6] - 装机规模扩张驱动发电量增长，但消纳问题及市场化电量比重提升导致绿电收益承压 [6] - 采用相对估值法，给予2025年20.5倍PE，高于可比公司17倍均值，因公司为全国性新能源运营商龙头且有三峡集团背景 [6] 财务表现 - 2025年上半年营收147.36亿元，同比下降2.19% [6] - 2025年上半年毛利率47.06%，同比下降8.62个百分点 [6] - 预计2025-2027年归母净利润分别为68.8/73.8/78.4亿元，同比增速12.5%/7.3%/6.2% [2][6] - 对应2025-2027年PE为18/17/16倍，PB为1.3/1.3/1.2倍 [2][12] 经营数据 - 2025年上半年总发电量393.14亿千瓦时，同比增长8.85% [6] - 风电/光伏/独立储能发电量分别为250.61/139.11/3.42亿千瓦时，同比+8.69%/+10.25%/+84.86% [6] - 截至2025年6月底，控股装机容量4993.66万千瓦，其中风电/光伏/独立储能权益装机容量分别为2297.02/2590.55/106.10万千瓦 [6] - 2025年上半年新增并网装机218.07万千瓦，风电/光伏分别新增53.81/164.26万千瓦 [6] 项目储备 - 在建项目计划装机容量1381.78万千瓦，其中风电/光伏/抽水蓄能/独立储能分别为533.35/478.43/360/10万千瓦 [6] - 待建项目计划装机容量2696.49万千瓦，其中风电/光伏/储能分别为1143.13/1543.36/10万千瓦 [6] 市场表现 - 总市值1217.83亿元，每股净资产3.10元 [3] - 12个月内最高/最低价分别为4.91/4.05元 [3]

投资评级 - 报告对江苏新能维持"强推"评级，目标价15.7元，较当前价13.68元存在约15%上行空间 [1][6] 核心观点 - 2025年上半年因来风偏弱导致业绩短期承压，但远期增长弹性显著，尤其受益于海上风电政策催化及项目储备推进 [1][6] - 公司作为江苏省属新能源运营平台，在区域电力供需紧张背景下保障项目收益率，电价风险较低 [6] - 盈利预测调整后，2025-2027年归母净利润预计为5.60亿、6.99亿、7.80亿元，对应EPS为0.63元、0.78元、0.88元 [2][6] 财务表现 - 2025H1营收10.54亿元（同比+0.48%），归母净利润2.82亿元（同比-3.62%）；Q2单季度营收4.80亿元（同比+25.47%），净利润1.18亿元（同比+181.56%） [6][7] - 毛利率2025H1为52.17%（同比-1.50pct），Q2单季度为47.80%（同比+10.57pct） [6] - 2025-2027年预计营收同比增速分别为2.0%、32.5%、22.8%，净利润增速分别为34.4%、24.7%、11.7% [2][6] 经营数据 - 2025H1总发电量17.83亿千瓦时（同比-2.67%），上网电量16.94亿千瓦时（同比-2.76%） [6] - 分类型发电量：陆上风电11.67亿千瓦时（同比-0.09%）、海上风电4.65亿千瓦时（同比-10.58%）、光伏1.50亿千瓦时（同比+4.90%） [6] - 截至2025年6月末，控股装机容量171万千瓦，权益装机141万千瓦，其中风电/光伏/生物质权益装机分别为114/17/10万千瓦 [6] 项目进展与规划 - 控股股东联合体中选155万千瓦海上风电项目，大丰85万千瓦海风项目在建，未来满足条件后优先注入上市公司 [6] - 连云港渔光互补、常州武进渔光一体等光伏项目在建，靖江船厂屋顶分布式光伏已全容量并网 [6] - 新型储能控股装机20.7万千瓦/40.7万千瓦时 [6] 行业与政策催化 - 2025年政府工作报告将"深海科技"列为战略性新兴产业，中央财经委员会提出推动海洋经济高质量发展 [6] - 海上风电成长空间大，2024年末全国海风装机仅41GW（占比1.2%），结构性调整中海风增速领先 [6] - 江苏地区电力供需紧张保障项目收益率，公司作为区域核心运营标的有望充分受益 [6] 估值分析 - 采用可比公司估值法（中闽能源、龙源电力、三峡能源），参照2026年16x PE，因海风催化及业绩弹性给予溢价，按2026年20x PE对应目标市值140亿元 [6] - 当前股价对应2025-2027年PE分别为22倍、17倍、16倍，PB分别为1.7倍、1.6倍、1.5倍 [2][6]

报告行业投资评级 - 维持电力及公用事业行业“强于大市”投资评级 [1][8][74] 报告的核心观点 - 电力及公用事业行业经营稳健，稳定性和防御性突出，财务费用率下行，现金流充沛，分红回报中等偏上 [5][12][13] - 水电盈利能力最强，现金分红回报最高，发电企业贡献行业大部分归母净利润 [37][41][42] - 个股业绩分化，水电个股业绩表现最稳健，河南电力及公用事业企业整体营收同比下降 [56][59][70] - 基于行业估值、业绩增长预期及发展前景，建议长期关注盈利能力稳健的大型水电、核电企业 [73][74] 根据相关目录分别进行总结 电力及公用事业行业经营稳健，稳定性和防御性突出 - 行业代表性企业多为央企及地方国企，包含225家上市公司，分属7个子行业 [5][12][15] - 行业盈利能力稳定，防御性突出，2024年指数上涨13.84%，2025年一季度下跌2.45% [13][17] - 行业财务费用率持续下行，2024年为4.44%，经营活动现金流净额6243.77亿元，同比增长11.75% [26] - 行业整体分红回报处于市场中等偏上水平，截至2025年5月19日，股息率2.39%，近三年分红比例43.16% [34] 水电盈利能力最强，现金分红回报最高 - 发电企业贡献行业82%的归母净利润，2024年火电、水电、其他发电归母净利润排名前三 [37][41] - 水电是盈利能力最强的子行业，2024年毛利率、净利率、ROE水平最高且同比增长 [42][46] - 水电现金分红回报高于其他子行业，近三年平均现金分红比例63.33%，股息率2.94% [52][53] - 公募基金对行业整体的配置有所下降，截至2025年一季度末降至2.26%，对水电配置占比70.72% [55] 个股业绩分化，水电个股业绩表现最稳健 - 水电盈利能力最强，2024年以来煤价、电价变化使不同电源类型企业业绩分化，水电业绩增长 [59][60] - 河南电力及公用事业企业整体营收同比下降，2024年营收294.17亿元，同比减少7.11%，2025年一季度营收72.21亿元，同比减少9.89% [70] 投资建议 - 行业估值具备安全边际，截至2025年5月19日，市盈率19.14倍，市净率1.71倍 [73] - 维持“强于大市”投资评级，建议长期关注盈利能力稳健的大型水电、核电企业 [74]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [1][9] 报告的核心观点 - 公司电量平稳增长，预计成长空间充足，在手项目充沛，远期成长较为充足，但 2024 年成本提升拖累业绩表现 [1][2][9] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 2024 年第四季度公司实现收入 245.34 亿，同比增长 8.05%；2024 年公司实现收入 868.04 亿，同比增长 5.16% [1] - 2024 年第四季度公司实现归母净利润 8.30 亿，同比降低 18.98%；前三季度公司实现归母净利润 99.84 亿，同比增长 2.93%；2024 年公司实现归母净利润 108.14 亿，同比增长 0.83% [1] 装机与发电量 - 2024 年公司总装机容量为 31.798GW [2] - 2024 年公司运营管理的核电机组总发电量约 2421.81 亿千瓦时，较上年同期增长 6.08%；总上网电量约为 2272.84 亿千瓦时，较上年同期增长 6.13% [2] - 台山机组电量增长亮眼，全年实现发电量及上网电量分别为 243.5/227.7 亿千瓦时，较上年同期分别增长 52.05%/52.28% [2] 成本情况 - 2024 年核燃料成本、固定资产折旧及计提乏燃料处置金分别较上年同期增长 13.12%/11.59%/17.43%，成本的增加导致业绩承压 [2] 项目进展 - 2024 年 8 月 19 日，国家对包含招远一期项目，陆丰一期项目、苍南二期项目在内的 5 个核电项目予以核准，公司项目储备站上新台阶 [3] - 惠州 1 号机组已进入调试阶段，预计 2025 年投入运行；苍南 1 号机组与惠州 2 号机组分别进入到设备安装与调试阶段，预计 2026 年投产；陆丰 5 号、苍南 2 号机组目前也在积极推进中，预计 2027 年投产；25 年至 27 年预计分别有 1/2/2 台机组可投入运行 [3] 项目储备 - 截至 24 年底公司在建核电机组有 8 台，装机容量为 9738 兆瓦，较 2023 年在建机组 6008 兆瓦同比增长 62.08% [3] - 控股股东委托公司管理的在建核电机组有 8 台，装机容量为 9668 兆瓦，较 2023 年在建机组 7238 兆瓦同比增长 33.57% [3] 主要财务指标预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入(百万)|86,804|90,467|97,427|106,097| |同比增速(%)|5.2%|4.2%|7.7%|8.9%| |归母净利润(百万)|10,814|10,860|11,380|12,175| |同比增速(%)|0.8%|0.4%|4.8%|7.0%| |每股盈利(元)|0.21|0.22|0.23|0.24| |市盈率(倍)|17|17|16|15| |市净率(倍)|1.5|1.5|1.4|1.3|[4] 投资建议 - 根据当前实际经营情况调整盈利预测，预计 25 - 27 年实现归母净利分别为 109/114/122 亿元，增速分别为 +0.4%/+4.8%/+7.0%（25 - 26 年归母净利预测前值为 125/135 亿元） [9] - 考虑核电远期成长空间大，参照可比公司估值水平给予一定溢价，给予 25 年 20x PE，对应市值 2172 亿元，目标价 4.3 元，预期较现价约 18%空间，维持“推荐”评级 [9]