这份文档是高盛（Goldman Sachs）发布的第72号全球策略报告，题为《后现代周期与投资方向》。以下是对其内容的详细总结： 涉及的行业与公司 * 报告从宏观市场周期角度分析全球权益市场，不针对特定单一公司[1] * 广泛涉及科技行业（特别是人工智能AI相关）[6][125][136] 国防与航空航天业[69] 公用事业与基础设施[149][153] 银行与金融业[161] 以及制造业[142] * 区域市场分析聚焦美国 欧洲 日本 中国及其他新兴市场[45][80][127][136] 核心观点与论据 **市场进入后现代周期 (The Postmodern Cycle)** * 权益市场同时呈现周期性模式和长期趋势 自二战以来经历了三个长期的"超级周期"（1945-1968 1982-2000 2009-2022）每个周期后都伴随漫长的回报低迷期[6][8] * 当前市场估值和利润率已处于高位 利率下行空间有限 因此绝对回报可能较低 但阿尔法机会增加 赢家与输家之间的差距在行业内外都在扩大[6][39] **与前几个超级周期的关键差异** * 估值起点高：以往结构性牛市始于低估值 而当前信贷和债券市场估值已处于高位[39][40] * 利率与资本成本更高：过去两个周期利率趋势性下降 但后疫情时代通胀和期限溢价上升 政府债务水平推高长期利率 难以重现过去的持续降息[39][53][57] * 全球化逆转：贸易增长放缓 关税趋势上升 世界贸易增长放缓[39][88] * 政府债务高企：更高的国防 基础设施支出和人口老龄化推高政府债务水平 支持长期利率和资本成本上升趋势[39][63][68] * 利润率压力：更高的关税 公司税 利息支出以及劳动力和能源成本可能制约总体利润率[39][92] **新的投资主题与机遇** * 技术仍是强大增长引擎：AI驱动创新 但其潜力愈发依赖于基础设施升级 为成长型和价值型公司中的数字及实物资产创造机会[6][36][125] * 资本支出超级周期：AI的潜力实现需要快速有意义的物理基础设施升级 加上国防支出增加 脱碳和电气化趋势 正看到新的资本支出超级周期[39][149] * 地理 行业和因子多元化：在这个"自选组合"市场中 分散化投资可能带来回报 阿尔法机会改善[6][159] * 赢家与输家差距扩大：新技术可能扩大相对赢家和输家之间的差距 投资机会集更加多元化[39][106] 其他重要但可能被忽略的内容 **具体数据与百分比变化** * 美股估值：美股市盈率高于20倍（剔除"瑰丽七雄"后） 而世界其他地区市盈率低于15倍[45] * 利率变化：美联储在2004年6月至2006年8月间将利率从1%上调至5.25%[23] 全球负收益债券比例从本十年初的超过四分之一暴跌[53][56] * 政府债务：美国国债利息支出占GDP比例上升[78] 全球军事开支占GDP比例自1970年代以来呈下降趋势但近期预计回升[71] * 行业表现：自2010年至2022年 美国科技股相对欧洲银行股表现出显著超额回报 但最近三年（2022年后）欧洲银行股表现优于美国大型科技股[164][165][166] * 资本支出："瑰丽七雄"2025年资本支出预计达约4600亿美元 是ChatGPT发布前（约1670亿美元）的2倍多[128][129] * 欧洲投资缺口：欧洲公司的增长投资比率（增长性资本支出+研发 / 现金流）为26% 远低于美国的43%[137][138] * 人口结构：全球生育率从1950年的5降至约2.2 德国意大利日本韩国等国的生育率远低于更替水平[73] **潜在风险** * 高集中度风险：美国市场集中度处于历史高位 前十大股票在标普500指数中的权重增加[131] 虽然不一定是不可持续的泡沫 但增加了特定股票风险[135] * 债务可持续性：政府债务利息成本上升可能导致政府在支出削减 增税和财政拖累之间做出更复杂的权衡 可能拖累总体企业利润[76] * 地缘政治与供应链：新冠疫情暴露了供应链脆弱性 鼓励多元化布局和本地化生产[88] 美国有效关税税率达到一个世纪以来的最高水平[89][90] **区域与市场比较** * 美国例外主义：美股表现卓越主要由科技行业非凡的利润增长驱动 其ROE（21.2%）显著高于世界其他地区（如欧洲13.3% 日本9.7%）[50][51][124] * 欧洲机遇：欧洲在技术投资上落后于美国 但预计在国防 电网（未来十年需2万亿欧元投资）和技术替代方面会有追赶性投资[136][139][141][153] * 中国影响：中国制造业进口渗透率在发达市场持续上升 但其庞大的经济规模 补贴和成本优势对其它出口型新兴市场和欧洲构成挑战[80][82][90]

核心观点 - 美国法官裁决允许苹果与谷歌之间价值200亿美元的搜索协议维持现有形式 对两家公司形成重大利好 [1][2] - 分析师认为裁决消除股票估值压力 谷歌移除250亿美元估值压制 苹果服务业务前景获得信心支撑 [2][4] - 裁决为双方拓展AI合作铺平道路 潜在Gemini AI合作可能扩大 [2] - 苹果股价当日上涨2.6%至235.58美元 谷歌股价大涨8.3%至228.88美元并创52周新高 [5] 分析师观点 Wedbush - 法院裁决是库比蒂诺（苹果）的巨大胜利 对谷歌而言是全垒打式判决 [2] - 预计双方将延续搜索协议 并可能扩大AI相关合作 [2] - 司法部案件结束后 为苹果与谷歌开展更大规模的Gemini AI合作开启绿灯 [2] 摩根大通 - 裁决结果"好于担忧" 仅造成"适度阻力" [2] - 独家交易被禁止但预计双方仍将维持稳健协议 [3] - 裁决消除投资者对谷歌现有关系重大中断的担忧 [3] 美国银行 - 裁决后苹果从谷歌获得的收入金额不会立即改变 [4] - 用户当前即可在设置中更改默认搜索引擎 即使法官禁止独家协议也可能无需调整 [4] - 裁决为苹果服务板块未来增长提供更强信心 [4] 市场表现 - 苹果股价上涨2.6%至235.58美元 52周交易区间为169.21-260.10美元 年初至今下跌3.4% [5] - 谷歌股价大涨8.3%至228.88美元 盘中创229.40美元52周新高 年初至今上涨20.9% [5] 投资评级 - Wedbush维持苹果"跑赢大盘"评级 目标价270美元 [6] - 摩根大通维持苹果"增持"评级 目标价255美元 [6] - 美国银行重申苹果"买入"评级 目标价从250美元上调至260美元 [6]

核心观点 - 苹果公司近期出现显著的人工智能人才流失潮，特别是在其基础模型和机器人研究团队，多名核心研究员离职并加入竞争对手公司，反映出公司AI项目进展缓慢对团队士气造成负面影响[1][5][6][26] 近期AI研究员离职详情 - 机器人研究小组首席AI研究员Jian Zhang离职并加入Meta，担任机器人技术首席总监，其工作室属于Meta Reality Labs[2][7][11] - Jian Zhang在苹果工作十年，主导机器人智能与人机交互研究，奠定了苹果机器人方向从感知-运动到情感表达的完整技术栈[7][9] - 基础模型团队三名成员离职：John Peebles和Nan Du加入OpenAI，Zhao Meng加入Anthropic[3][11][16][19] - John Peebles是基础模型团队核心成员，直接负责大语言模型的训练与推理基础设施，与OpenAI Sora团队的Bill Peebles是亲兄弟[11][13] - Nan Du离职前是苹果基础模型团队高级研究员，主导3B端侧模型的KV-cache共享、2bit量化训练和PT-MoE服务器模型的并行化设计[17] - Zhao Meng离职前是基础模型团队高级研究员，核心职责是为Apple Intelligence训练与优化大规模语言模型[19] AI团队人才流失规模与背景 - 包括负责人庞若鸣（Ruoming Pang）在内，苹果AI团队在数周时间内已失去10名成员[6] - 自2025年7月起，离职人员包括基础模型团队负责人、多名高级研究员及总监，具体离职时间线显示人才流失持续数月[23] 苹果AI项目进展问题 - 苹果在2024年6月WWDC上高调发布Apple Intelligence，但2025年2月报道称Siri重构版因工程缺陷和大量Bug陷入停滞，原定早期测试被迫延期[24] - 2025年4月调查披露，WWDC2024演示的核心功能从未在内部真正跑通，团队成员在发布会后才看到脚本，该"纸面演示"动摇了外界与员工对项目的信任[24] - 2025年6月12日，苹果内部将"Siri AI升级"目标推迟到2026年春季，正式承认年度量产计划落空[25] - 2025年8月中旬曝光的信息显示，苹果正在评估接入Anthropic或OpenAI等第三方模型，其自研路线已被迫开放备选方案[25]

Evercore ISI首席股票与量化策略师Julian Emanuel表示，在人工智能(AI)热潮的推动下，美国股市到2026年底可能再上涨20%。Julian Emanuel在一份报告中 表示，标普500指数预计到明年底将达到7750点，"技术革命将把股票、估值倍数和社会提升到新的高度"。这意味着该美股基准指数将较上周五收盘上涨 20%，而今年以来该指数已上涨近10%。 得益于强劲的企业盈利以及潜在的降息预期，美国股市已连续四个月上涨，并且多次创下新高。这轮上涨主要由科技股引领，英伟达(NVDA.US)、 Meta(META.US)以及微软(MSFT.US)的股价今年以来均已上涨至少20%。 Evercore ISI的策略师们表示："AI比互联网更'庞大'。在三年时间里，其影响已触及社会和产业的方方面面，即便应用才刚刚进入加速阶段。"不过，策略师 们也承认，明年的结果存在较大不确定性。在乐观情境下，如果消费者、企业与投资者信心全面释放，标普500指数可能达到9000点。而在悲观情境下，如 果通胀维持高位、经济增长低迷，该指数可能跌至5000点。 此外，Julian Emanuel还上调了对标普500指数到 ...

场馆运营数据 - 深圳科学技术馆开馆100天累计接待观众超160万人次 [1] - 场馆总建筑面积12.83万平方米并设有38米超高中庭 [3] - 常设展厅共陈列950个展项分布于2至5层 [3] 战略定位与功能 - 场馆定位为具有全球影响力的世界一流科学探索中心 [3] - 致力于发挥科普教育终身学校、科技成果发布厅和科技交流会客厅三大核心功能 [3] - 聚焦人工智能、生命科学、航空航天等前沿领域开展科普活动 [3] 教育合作与技术创新 - 通过馆校结合计划打造沉浸式数字学习场景 [3] - 运用数字技术助力青少年在科技场景中探索未知 [3] - 联动腾讯、华为等科创企业举办开放日活动 [3] 未来活动规划 - 9月将启动广东省首届"全国科普月"深圳分会场活动 [3] - 推出科普研学成果展、科学盲盒季及科学家精神展示等多元活动 [3] - 开展青少年科普阅读行动强化全民科学趣味体验 [3]

核心观点 - 先锋S&P 500 ETF作为长期投资工具具有显著历史回报 但存在行业集中度高和估值风险 [1][4][5][6][10][12] 产品背景与历史表现 - 先锋集团创始人John Bogle于1976年推出首只指数基金Vanguard S&P 500 Index Fund 采用被动跟踪S&P 500策略且管理费低于主动型基金 [1][2] - 该基金发行初期仅募集1100万美元 远低于1.5亿美元目标 因当时市场偏好主动战胜指数而非被动跟踪 [3] - 自1976年成立以来 该指数基金实现年化回报率超11% 初始1000美元投资通过股息再积累增值至近24万美元 [4] - 89.5%对冲基金在过去10年表现不及S&P 500指数 印证被动投资策略长期有效性 [4] - 2000年推出ETF版本Vanguard S&P 500 ETF 支持日内交易且管理费降至0.03% 低于指数基金版本的0.14% [5] 投资风险与局限性 - 组合中信息技术板块占比达34% 前三大持仓英伟达81%、微软74%和苹果58%合计占组合21.3% 行业集中度导致波动性增加 [7] - S&P 500当前市盈率达30倍 处于历史高位 七巨头股票占ETF持仓三分之一 高估值股票在市场下行时存在回调风险 [8] - 过去10年表现不及Invesco QQQ Trust 因后者专注纳斯达克100指数且不含S&P 500中低增长成分股 [9] - 仅覆盖美国公司 缺乏海外市场 exposure 全球多元化需求投资者需考虑其他ETF [9] 长期投资价值 - S&P 500指数自1957年以来年均回报超10% 长期持有可受益于美国经济增长 [10] - 采用定投策略可规避短期市场波动风险 适合持有周期超10年的长期投资者 [11][12]

公司管理层背景 - 首席财务官Mark Patterson任职90天 在公司拥有25年工作经验 曾担任多个职位并与各区域及客户市场合作 [3] - 首席产品官Jeetu Patel任职约1年 在思科工作5年时间 [5] - 首席财务官最初从财务岗位起步 曾担任被思科收购的初创公司首席财务官 [4] 业务发展态势 - 公司当前面临前所未有的发展机遇 [4] - 管理团队对未来发展前景感到振奋 [4]

业务表现 - 企业可视性与移动业务部门收入在2025年第二季度同比增长6.7% 主要受移动计算和数据捕获解决方案销售增长推动 [4] - 资产智能与跟踪业务部门销售额在2025年第二季度同比增长5.3% 受打印解决方案和RFID产品需求增加支持 [4] - 2025年第二季度总收入实现增长 主要得益于移动计算、RFID和打印解决方案销售提升 [7] 收购扩张 - 2025年8月签署收购Elo Touch Solutions协议 预计将增加约80亿美元可寻址市场 增强面向消费者工作流程解决方案能力 [5] - 2025年3月收购Photoneo 强化3D机器视觉解决方案组合 结合先进传感器和AI图像处理能力 [5] - 收购项目在2025年第二季度为总收入贡献0.2%的增长 [5] 股东回报 - 2025年前六个月完成2.5亿美元股票回购 较2024年同期的4700万美元大幅增加 [6] - 当前仍持有5.97亿美元股票回购授权额度 基于2022年5月批准的10亿美元回购计划 [6] 同业比较 - Flowserve Corporation(FLS)过去四个季度平均盈利惊喜达5.5% 2025年盈利预期60天内上调4.7% [8] - Crane Company(CR)过去四个季度平均盈利惊喜7.5% 2025年盈利预期60天内上调4% [9] - Dover Corporation(DOV)过去四个季度平均盈利惊喜4% 2025年盈利预期60天内微升1.2% [9]

核心业务动态 - 保险子公司Markel Insurance在加拿大市场推出三款新产品：Cyber 360 Canada、Tech 360 Canada和Fintech 360 Canada [1] - Cyber 360 Canada提供独立网络安全保险 应对不断演变的网络威胁 [2] - Tech 360 Canada为科技行业提供灵活的主保险解决方案 可包含网络安全保障、技术错误与疏忽险及管理责任险 [2] - Fintech 360 Canada专门针对金融科技企业需求设计 涵盖网络责任险、管理责任险、信托保护、盗窃欺诈防护及金融科技错误与疏忽险 [3] 市场与财务影响 - 新产品有望通过加拿大快速发展的专业保险市场创造新收入来源 [4] - 因索赔频率较低且需求强劲 这些产品通常比传统保险业务具有更高的承保利润率 [4] - 产品组合提供交叉销售附加险种的机会 可提升整体客户价值 [5] - 跨行业和跨地域的多元化布局有助于改善风险平衡 稳定财务表现 [5] - 年内至今公司股价上涨23.6% 显著超越行业平均1.6%的涨幅 [6] 同业比较数据 - Marubeni当前财年每股收益共识预期为3.55美元 预示105.2%的同比增长 [11] - ITT当前财年每股收益共识预期为6.5美元 反映10.9%的同比增长 收入预期39亿美元对应6.3%增长 [12] - Federal Signal当前财年每股收益共识预期为3.99美元 显示19.5%的同比增长 收入预期21亿美元对应13.2%增长 [13]

公司战略调整 - Alphabet旗下Verily生命科学部门终止整个设备项目并裁减员工 将重点转向人工智能和数据基础设施[1] - 公司近年来已进行多轮裁员 包括2月对人力资源和云业务部门裁员 以及针对超过25000名平台与设备员工实施的自愿离职计划[1] - 2023年1月公司裁减12000个工作岗位 占当时员工总数的6% 以应对经济放缓形势[1] 行业技术趋势 - ChatGPT成为有史以来增长速度最快的消费类软件应用 在两个月内用户数量增长超过1亿[2] - 生成式人工智能开启科技行业发展方向的热潮[2]