核心业绩表现 - 2025H1公司收入达98.43亿元 同比增长11.7% 归母净利润约0.78亿元 同比大幅增长258% [1] - 经调整净利润约1.22亿元 同比增长33.2% 经调整净利率提升0.2个百分点至1.2% [1][2] - 公司净利率提升0.6个百分点至0.75% 主要受益于毛利率提升1.22个百分点至11.22% [2] 收入结构分析 - 自营业务收入93.89亿元 同比增长12.53% 其中厂牌首推业务交易规模达10.8亿元 同比大幅增长115.6% [1] - 厂牌首推业务中自有品牌交易规模8.52亿元 同比增长473.4% 增长动力来自2024年"一块医药"并入及单品种持续增长 [1] - 平台业务收入4.36亿元 同比略降0.95% 主要受药品零售市场低迷影响 第三方卖家佣金率保持稳定 [2] - 其他收入0.17亿元 同比下降40.56% 系对光谱云检营运服务模式进行调整 [2] 毛利率改善 - 自营业务毛利率提升约1.8个百分点至7.7% 主要得益于高毛利的厂牌首推业务快速增长 [2] 平台运营指标 - 月均活跃买家数达45.3万家 同比增长6.5% 月均付费买家数42.6万家 同比增长7.6% [3] - 平台付费率达94% 每个付费买家月均订单数约29.2单 显示用户黏性持续增强 [3] 新业务布局 - 推出"光谱小屋"基层智慧医时整体解决方案 集成POCT设备、SaaS管理系统和AI辅助系统 [3] - 截至25H1已覆盖超18000家终端 3款POCT设备销量超23000台 [3] - 与越疆开展机器人合作 推进智能解决方案在医药研发、仓储管理、精准配送等全链路落地 [3] 未来业绩展望 - 预计2025-2027年营业收入分别为208亿元、235亿元、267亿元 同比增速约16%、13%、14% [4] - 预计归母净利润分别为1.48亿元、3.2亿元、5.49亿元 同比分别增长394%、116%、72% [4]

核心观点 - 公司面临政策规范与市场竞争双重压力 业绩显著下滑 2025年上半年营收同比下滑3.06%至21.57亿元 净利润由盈转亏 亏损761.44万元 同比降幅达162.95% [2][3] - 传统B2B电商业务受政策挤压严重 线上收入下滑15.61% 而新业务尚未形成足够规模 TOC业务收入基数低 仅占营收1.3% 难以弥补传统业务收缩 [5][6] - 公司陷入"增量不增收"困境 电商平台关键流量指标增长但收入反而下滑5.89% 反映价值转化环节断裂 行业面临结构性挑战 [9][10] - 费用端压力加剧 销售费用逆势增长46.25%至1.64亿元 研发投入持续收缩 同比骤降39.73%至561.90万元 研发费用率仅0.26% [12] - 股价自历史高点150元累计下跌79.79% 总市值蒸发超百亿元 反映市场对业务前景担忧 [11] 财务表现 - 2025年上半年营收21.57亿元 同比下滑3.06% 归母净利润亏损761.44万元 同比降幅162.95% 扣非净利润亏损832.31万元 同比暴跌198.14% [3] - 季度业绩剧烈变盘 第一季度盈利418.37万元 第二季度单季亏损骤增至1179万元以上 [3] - 2024年B2B电商平台收入14.41亿元 同比下滑15.61% 数字化分销业务收入23.49亿元 同比增长23.52% 其他终端销售收入4.89亿元 同比下降36.20% [5][6] - TOC业务呈现分化 线上零售收入5696.94万元 同比激增225.87% 但营收占比仅1.3% 线下零售收入1145.12万元 同比下滑10.71% [5][6] - 2025年上半年TOB业务进一步收缩 B2B电商收入下滑5.84% 数字化分销收入减少3.34% [7] 业务结构 - TOB业务仍为绝对主力 2024年营收占比超过97% 2025年上半年占比维持在97%以上 [5][7] - B2B电商平台2024年收入占比32.90% 数字化分销占比53.62% 其他终端销售占比11.17% [6] - TOC业务主要通过控股子公司重庆药大麦和参股公司玉鑫中医世家开展 2025年上半年合计实现收入约2.05亿元 已超2024年全年水平 [7] - 技术、服务收入3287.29万元 同比增长39.66% [6] 运营指标 - 2024年平台月活跃用户数减少3.08% 客单价下降18.16% 流量转化效率弱化 [5] - 2025年上半年电商业务多项关键指标同比增长 包括有效客户数量、月活跃用户数、下单客户数、客单价、总订单数等 但总收入反而同比下滑5.89% [9] - 线下门店扩张粗放 2024年直营门店猛增425家至469家 但收入不增反降 2025年上半年直营与加盟门店数量进一步减少至451家和1474家 [5][7] 行业环境 - "七统一"政策核心条款"统一采购配送"直接挤压B2B电商业务生存空间 [2] - 院外市场已成红海 传统龙头九州通、益丰药房与互联网巨头京东健康、阿里健康加速蚕食份额 [2] - 增量用户主要集中于中小散户和长尾需求群体 客单价低、议价能力强 集采政策大幅压缩药品价差空间 [10] - 行业面临结构性挑战 传统商业模式依赖交易佣金和差价 增值服务能力尚未成熟 需向供应链金融、数据服务等多元化服务延伸 [10] 战略转型 - 公司启动第二曲线布局 向上下游拓展并搭建大健康生态平台 形成"医药+科技""平台+生态""自营+赋能"核心定位 [10] - 构建覆盖研发、生产、商业、零售、C端全渠道的SBbC生态体系 [10] - 但研发投入持续收缩 2025年上半年研发费用同比骤降39.73% 研发人员数量减少37.82% 薪酬总额下降 [12]

核心财务表现 - 2025年上半年归母净利润7811万元，同比增长258.01% [1] - 营业收入98.4亿元，同比增长11.7% [1] - 经营性现金流入超2.57亿元 [1] 业务增长驱动力 - 自有品牌业务交易额达8.5亿元，同比增长473.4% [1] - 自有品牌占厂牌首推业务总规模78.8% [1] - 中药饮片销售超18000吨，同比增长约42.6% [1] 用户规模与运营效率 - 月均活跃买家数达45.3万家，同比增长6.5% [2] - 月均付费买家数达42.6万家，同比增长7.6% [2] - 付费率由93%上升至94% [2] - 月均订单数由28单上升至29.2单 [2] 运营效率指标 - 应付账款周转天数约67.7天 [2] - 存货周转天数约32.2天 [2] - 应收账款周转天数约1.8天 [2] 基层医疗生态布局 - 通过"光谱小屋"整合POCT检测设备、AI辅助诊断及诊所SaaS系统 [2] - 向全国投放2.3亿台即时检测设备，覆盖1.8万家基层终端 [2] - 战略单品藿香正气口服液在基层医疗终端销售贡献占比达40% [1] 未来发展战略 - 深化供应链数字化改造，降低合规和流通成本 [3] - 加速自有品牌、中药等高毛利业务渗透 [3] - 通过技术赋能构建基层医疗生态闭环 [3] 机构业绩预测 - 长城证券预计2025-2027年营业收入分别为203.27亿元、233.75亿元、271.20亿元 [3] - 预计同期归母净利润分别为1.24亿元、3.79亿元、7.20亿元 [3]

股价表现 - 8月21日盘中上涨4.68%至5.59港元/股 [1] - 当日成交额达3.03亿元 [1] 财务数据 - 2024年年报显示营业总收入305.98亿元 [2] - 2024年年报净利润为14.32亿元 [2] 业务定位 - 公司系阿里巴巴集团医疗健康旗舰平台 [1] - 主营业务涵盖医药自营业务、医药电商平台业务及医疗健康数字化服务业务 [1] - 通过数字技术构建线上线下一体化医药健康品服务平台 [1]

财务表现 - 收入约98.43亿元人民币 同比增长11.7% [1] - 公司拥有人应占利润7811.7万元人民币 同比增长258% [1] - 非国际财务报告准则经调整净利润约1.22亿元人民币 同比增长33.2% [1] - 每股盈利0.11元人民币 [1] 盈利能力 - 毛利同比增加25.3%至11.045亿元人民币 [1] - 毛利率由10.0%上升至11.2% [1] - 毛利率提升主要由于自有品牌产品下游需求持续旺盛及高毛利率业务规模增长 [1]

财务表现 - 截至2025年6月30日止六个月收入达人民币98.43亿元 同比增长11.7% [1] - 同期毛利为人民币11.05亿元 同比大幅增长25.3% [1] - 公司拥有人应占利润人民币7811.7万元 同比激增258.0% [1] - 经调整净利润人民币1.22亿元 同比增长33.2% [1] - 每股盈利人民币0.11元 [1] 收入增长驱动因素 - 自营业务收入从去年同期83.45亿元增长12.5%至93.89亿元 [1] - 买家群体持续扩大且物流与客户服务等体验持续优化 [1] - 自营业务月付费买家数量同比持续稳定增加 [1] - 收购事项为整体收入增长注入新动力 [1][1]

战略合作框架 - 京东健康与美纳里尼中国签署战略合作协议 通过资源共享与优势互补为中国患者及消费者提供更优质可及的健康产品与服务 [2] - 合作围绕产品触达+健康科普教育+数字化服务一体化模式探索以患者为中心的疾病全周期管理解决方案 [2] - 美纳里尼在中国市场推出的男科皮肤科新品在同等条件下优先选择京东健康平台进行首发 [2] 产品合作方向 - 基于美纳里尼全球及中国在研与储备管线推动更多男性健康领域优质产品上线并联合京东健康线上首发定制专属规格 [2] - 针对皮肤科产品左代®展开专项合作结合产品优势与医疗服务能力共同打造高转化闭环机制 [2] 行业研究与教育体系 - 共同发布《中国男性健康幸福力赋能报告》系统梳理高患病率低就诊率低规范治疗率三大断层为行业规范化发展提供数据支撑 [3] - 持续投入资源优化科普教育内容与传播渠道扩大覆盖范围并提供全面便捷专业的男科健康科普与用药指导 [3] - 引入京东互联网医院医生药师等专业角色参与内容制作直播互动构建从科普问诊到购药的一体化健康管理路径 [3] 合作基础与战略价值 - 美纳里尼自2016年起探索与京东等平台合作本次深化战略合作旨在突破地域壁垒消除患者隐私顾虑打通药品普惠最后一公里 [3] - 京东健康拥有海量用户强大数据能力与领先供应链基础设施可提升原研药可及性造福更多患者 [3] - 合作将发挥京东健康在用户洞察精准触达方面的优势能力推进优质健康产品和服务全国范围普及 [3]

医疗健康电商行业发展历程 - 中国医疗健康是互联网平台尚未完全渗透的最后消费级市场 由于高度专业和安全性要求 政策开放进程缓慢[3] - 1998年上海第一医药开通全国首家网上药店但次年被叫停 2004年政策允许有偿提供药品信息服务 2005年《互联网药品交易服务审批暂行规定》出台允许网售非处方药 医药电商正式进入零售领域[3] - 2013-2022年实体药店药品销售规模从3616亿元增至6117亿元 CAGR 6.02% 同期医药电商市场规模从43亿元增至2608亿元 CAGR 57.8% 近三年CAGR 37.5%[4] - 医药电商发展落后普通消费品电商8-10年 因药品需平均2年以上研发 5年以上临床试验 1年审批才能上市 供应链管理和冷链物流标准远超普通商品[4] 京东健康业务布局与供应链建设 - 2014年筹划进入药品零售 2015年获网上售药资质 2016年完成2万平米药品仓改造[6] - 建设符合GSP资质的专业药品仓 与其他商品严格分离 配备温湿度监控和冷库 组建专业冷链物流车队并培训配送人员[8] - 自营药品SKU超2万个 覆盖全国30多个药品仓 90%订单当日或次日达 O2O模式最快9分钟送达[8] - 2025年中期总收入353亿元同比增长24.5% Non-IFRS净利润35.7亿元同比增长35% 药品及保健品收入占比超8成[16] 电商平台与药企合作模式创新 - 提出掌握定价权 留货权 履约权的三权概念 要求采销人员深入了解产品BOM成本[11] - 通过承担品牌方人力成本 税费和仓储物流成本（占GMV 10%）换取更低供货价格[12] - 将消费趋势洞察反向输出给药企 联合开发新品并获取线上首发或全网包销权益[13] - 年活跃用户数突破2亿 帮助药企定制不同药量规格药品 如一次性购买三个月用量更便宜[13][14] 互联网医疗服务闭环构建 - 2017年推出在线健康咨询 2018年获互联网医院牌照 可开展在线问诊和复诊续方销售处方药[17] - 建立医-检-诊-药闭环服务 医生在线开具检验单 提供160种到家快检服务 覆盖23个城市 结果3-5小时出具[18] - 提供7大类64项护士到家服务 包括伤口护理 上门采血等 助听器退货率下降20% 呼吸机销售额同比提升40%[18][19] - 配备全职营养师提供咨询服务 母婴营养品转化率提升3-5个百分点[19] 技术赋能与产业价值延伸 - 主动激活药企沉睡批文 2025年上半年超30款新特药线上首发 包括礼来穆峰达 诺华飞赫达等[22][23] - 利用用户数据建立临床试验患者招募通道 帮助药企解决三期试验患者招募难题[24] - 2023年发布医疗大模型京医千询 推出AI医生 AI药师等服务 AI营养师转化率超45%接近50% 高于人工30% 投诉率仅0.01%[29]

股价表现 - 8月19日盘中下跌2.17%至5.4港元/股 成交额达5.25亿元[1] 财务数据 - 2024年年报营业总收入305.98亿元 净利润14.32亿元[2] 业务定位 - 作为阿里巴巴集团医疗健康旗舰平台 主营医药自营、电商平台及数字化医疗服务[1] - 依托数字技术构建线上线下一体化医药健康品服务平台[1]

行业投资评级 - 看好互联网传媒行业 [3] 核心观点 - 腾讯音乐和网易云音乐验证国内音乐平台赛道优势 腾讯音乐25Q2订阅收入43 80亿元(YoY+17 1%) ARPPU达11 7元(YoY+9 3%) 主要受益于SVIP战略 非订阅收入(粉丝经济)变现超预期 网易云音乐订阅收入YoY+15 2% 主要驱动因素为付费用户数增长 [4] - 泛娱乐公司呈现积极变化 阅文集团25H1自有版权运营业务表现亮眼 短剧单个项目最高流水突破8000万元(24年最高为4000万) 衍生品GMV达4 8亿元(24年全年为5亿) 哔哩哔哩布局充电业务和视频博客 芒果超媒新节目《声鸣远扬》开启报名 [4] - 京东健康25H1医药品销售YoY+30% 原研药和慢病品类增速强劲 验证医药销售线上化渗透率仍有较大空间 AI导诊和用药咨询推动精细化运营 [4] - 具备"数据+场景"的公司在垂类AI应用中具有优势 重点关注腾讯控股 美图 快手等 同时关注AI游戏变现潜力(巨人网络 华通 泰岳 恺英网络等) [4] - 分众传媒因高股息和拟并购新潮传媒提升议价能力而继续推荐 [4] 重点公司业绩与估值 游戏行业 - 腾讯控股25E营收7464亿元(YoY+13%) 归母净利润2556亿元(YoY+15%) PE为19倍 [6] - 网易25E营收1167亿元(YoY+11%) 归母净利润356亿元(YoY+6%) PE为16倍 [6] - 巨人网络25E营收39亿元(YoY+35%) 归母净利润19亿元(YoY+37%) PE为29倍 [6] 影视院线行业 - 上海电影25E营收11亿元(YoY+57%) 归母净利润3亿元(YoY+200%) PE为51倍 [6] - 光线传媒25E营收31亿元(YoY+94%) 归母净利润15亿元(YoY+400%) PE为38倍 [6] 泛娱乐行业 - 快手25E营收1439亿元(YoY+13%) 归母净利润203亿元(YoY+15%) PE为14倍 [6] - 泡泡玛特25E营收310亿元(YoY+138%) 归母净利润103亿元(YoY+223%) PE为32倍 [6] 广告行业 - 分众传媒25E营收135亿元(YoY+10%) 归母净利润59亿元(YoY+13%) PE为20倍 [6] 跨境电商行业 - 焦点科技25E营收19亿元(YoY+15%) 归母净利润6亿元(YoY+23%) PE为29倍 [6]