贵金属市场整体表现 - 黄金、白银和铜等多种金属价格创下历史新高，市场呈现积极势头 [1] - 贵金属与工业金属的驱动因素各不相同 [1] - 对于整个金属市场而言，今年是表现非常出色的一年 [2] 黄金价格驱动因素与表现 - 黄金价格今年已上涨超过三分之二 [2] - 推动金价上涨的因素包括：市场预期美国明年将降息、所谓的“货币贬值交易”、对央行和美元信任度下降、美元走弱以及持续的地缘政治紧张局势 [2] - 在不确定性高的时期，黄金往往表现突出，且这一趋势短期内不会改变 [5][6] 机构观点与市场情绪 - 许多银行和分析师将黄金列为明年最看好的金属和大宗商品 [3] - 高盛预测金价明年可能达到每盎司4900美元，如果迄今投资较少的私人投资者增加资金投入，价格甚至可能更高 [3] - 在贵金属领域，很难找到对明年市场持悲观态度的人士，市场普遍认为金价有进一步上涨空间 [5] 其他贵金属与市场动态 - 白银、铂金和钯金等其他贵金属今日也大幅上涨 [3] - 这些市场规模相对较小，且在年末流动性较低的时期，基准价格可能出现剧烈波动 [4] - 目前的市场动能可能持续，尤其是在地缘政治非常不确定的时期 [4][5] 资金流向与潜在催化 - 迄今为止，私人投资者投入黄金市场的资金总量并不巨大 [6] - 鉴于市场的种种担忧，若更多资金流入黄金市场，金价可能进一步上涨 [6]

铜的商品属性与市场角色 - 铜被华尔街俗称为“铜博士” 因其在建筑、机械和电气布线等行业至关重要 且历史上与经济增长高度相关 被视为经济趋势的晴雨表 [1] - 然而当前市场环境已发生变化 市场对单一数据或政策暗示的反应更趋条件反射式 这与“铜博士”得名时的环境大不相同 [2] 铜的近期市场表现与交易策略 - 以美国铜ETF为例 该基金自7月以来波动剧烈 期间价格大幅上涨约20% [6] - 鉴于铜价容易出现此类大幅波动 使其成为备兑领口期权策略的潜在候选标的 该策略旨在锁定强劲上涨后的部分利润 同时保留价格继续上涨的盈利空间 [7] - 执行备兑领口期权策略的前提是 每买卖1份期权合约需持有100股对应证券 [3] 铜与其他贵金属的对比 - 2025年至今 白银和铂金的价格表现已超越黄金和铜 [4] - 铜的表现也落后于黄金 但原因在于两者属性不同 黄金更像货币或抗通胀资产 而铜因其特定的物理属性 是功能导向型的大宗商品 投机性低于黄金 [4][5]

摩根士丹利大宗商品研究纪要（2025年12月15日）关键要点总结 一、 涉及行业与公司 * 行业：全球大宗商品市场，重点覆盖基本金属、贵金属、大宗散货及其他关键金属[1][9] * 公司：摩根士丹利研究部（Morgan Stanley Research）[6] 二、 核心观点与论据 1. 整体展望：积极偏向上行 * 对金属前景保持积极偏向，主要支撑因素包括：降息、对实物资产的需求、低库存以及供需平衡趋紧[1] * 对2026年几乎所有金属的价格预测均高于市场共识[1] * 首选品种：铀和锂[1] * 相对谨慎品种：铁矿石和锌[1] 2. 宏观环境：总体支持性 * 降息顺风：美联储降息及持续的宽松偏向，使非生息资产更具相对吸引力，并支持建筑等关键行业[32] * 美元走势：外汇团队预计美元指数（DXY）将在2026年上半年再跌5%至94，对大宗商品构成顺风，下半年将反弹至当前水平[32] * 中国需求：金属需求指标近期有所放缓，特别是电网支出和家电产量[33][36][37] 但亚洲经济团队认为，中国“制造与出口”模式将持续，支持金属需求[2] 中国“十五五”规划期间的电网支出预计将加速，特别是铜密集型的配电网[33] * 美国关税：带来需求不确定性，可能导致供应链通胀、工业部门决策延迟以及需求破坏（如材料替代）[40] 自关税实施以来，美国铝进口量较2024年水平下降约22%[40] 3. 关键品种观点与预测调整 * **铀**：排名第1[10] 预计将受到合同活动强劲增长的支撑，而供应增长令人失望[3][10] 美国能源部长关于战略铀储备的言论也构成利好[2] * **锂**：排名第2[10] 随着储能系统（ESS）电池需求加速，2026年市场将趋于紧张，出现小幅短缺[3][10] 碳酸锂2026年均价预测大幅上调51%至14,000美元/吨[11] * **铝**：排名第3[10] 预计价格将进一步上涨，追赶铜价[3] 中国产能上限（45 Mtpa）、印尼增长放缓以及欧美重启产能面临的电力挑战将制约供应[10][62] 预计2Q26价格将达到3,250美元/吨[65] * **铜**：排名第4（COMEX）和第6（LME）[10] 供应中断加剧导致市场收紧，宏观因素亦具支撑[3][10] 2025年矿山中断预计将超过预期产量的6%[89] 预计2026年市场将出现60万吨的缺口[92] 数据中心和ESS需求将分别贡献0.6和0.4个百分点的需求增长[2][91] * **黄金**：排名第5[10] 2026年涨幅将放缓，因央行和ETF购买速度减慢，但降息仍将提供支撑[3][10] 2026年均价预测上调5%至4,600美元/盎司[11] * **锌**：排名第18（最不偏好）[10] LME库存紧张可能随着矿山供应持续增长而消退[3] 预计2026年价格将温和下行至2,900美元/吨[128] * **铁矿石**：排名第16[10] 供应增长将超过钢铁产量增长，市场将转为过剩，但中国高成本矿山可能设定价格下限[3] 4. 供需动态与市场平衡 * **供应挑战**：多个市场面临显著供应挑战，铜矿中断远高于正常水平，铝冶炼厂与数据中心竞争电力[2] * **新需求来源**：来自中国的脱碳驱动（如ESS电池）和数据中心，后者预计将推动2026年铜需求增长0.6个百分点[2] * **中国需求份额**：中国在全球需求中占主导地位，其中铁矿石（海运市场）、氧化铝、铝的需求份额分别为75%、60%、54%[52] * **库存与成本**：BCOM贵金属指数上涨66%，工业金属指数上涨13%（铜+35%），价格已大幅上涨，带来需求破坏风险，并偏离成本曲线[4] 现货价格与边际成本比较显示，黄金、铜、锌溢价最高，分别达+229%、+109%、+91%[61] 5. 上行与下行风险情景 * **上行风险（牛市情景）**：降息推动实物资产需求；美元走弱；中国加速金属密集型刺激措施；能源转型推动关键商品结构性需求；项目审批和社会许可运营困难导致供应持续受限[28] * **下行风险（熊市情景）**：全球衰退；中国刺激措施保持被动且金属密集度低；冲突或地缘紧张局势使通胀保持高位，减少降息；油价/能源价格走低拉低成本曲线；关键矿产开采许可加速[28] 三、 其他重要内容 * **资源安全**：对资源安全的关注度上升，美国讨论铀战略储备，对美关税的担忧加剧了美国以外地区铜和银的紧张状况[2] * **新资金流入**：Tether购买黄金，印度养老监管机构首次批准配置黄金和白银ETF，为贵金属带来新资金[2] * **具体品种风险**： * 铜：中国需求近期放缓，高价可能导致需求破坏[4][92] * 黄金：央行购金在较高价格水平已放缓[4] * 白银：2025年可能是赤字峰值，因2026年太阳能安装量预计同比下降，表现可能滞后于黄金[3] * 铂金：市场存在结构性赤字，但中国税收政策变化可能影响需求，限制上行空间[3] * **免责声明**：摩根士丹利与其研究覆盖的公司有业务往来，可能存在利益冲突，投资者应仅将本报告视为投资决策的单一参考因素[7]

行业与公司 * 行业：基本金属（以铜为核心，同时涉及铝、锌、镍）[1] * 公司：高盛（Goldman Sachs）研究团队[3] 核心观点与论据 * **铜价预测上调**：将2026年LME铜价预测从每吨10,650美元上调至11,400美元，主要原因是美国精炼铜关税的实施时间可能推迟[1] * **价格驱动因素转变**：LME铜价越来越多地由美国以外（ex-US）的市场平衡决定，而非全球市场平衡[2][8] * **市场平衡预期**：预测美国以外市场赤字将从2025年的约25万吨（250kt）扩大至2026年的约45万吨（450kt）[2][8] * **全球市场盈余扩大**：同时将2026年全球市场盈余预测从16万吨（160kt）上调至30万吨（300kt），原因是高价格刺激废铜回收增加10万吨（100kt），以及铝替代导致需求减少4万吨（40kt）[2] * **关税实施概率调整**：将2026年上半年实施关税的概率下调至25%，新的基准预测（55%概率）是2026年上半年宣布15%关税，于2027年实施，并可能在2028年提高至30%[13] * **价格与库存关系模型**：经验法则显示，铜库存天数每减少1天，LME铜价（按年同比年均值计算）将上涨约1.4%[8][12] * **当前价格与风险**：截至2025年12月15日，铜价约每吨11,700美元，年初至今上涨33%，并创下每吨11,952美元的历史新高[1][21] * **投机与AI相关风险**：铜价上涨具有高度投机性，且与AI数据中心相关股票走势高度相关，使其容易受到情绪转变和价格快速回调的影响[21][24] * **数据中心需求影响**：数据中心贡献了2025年全球铜需求增长的26%，但该行业仅占年度总消费的1%，预计2026/2027年来自数据中心的铜需求增长将非常有限[24] 其他重要内容 * **其他金属价格预测**：2026年LME铝价预测为每吨2,500美元，LME镍价预测为每吨14,800美元[30] * **铝市场动态**：美国中西部铝溢价已完全反映50%的关税税率，但远期曲线在定价豁免风险[95] * **铝需求亮点**：储能系统（ESS）的铝使用量在2025年接近100万吨（1Mt）[107] * **锌市场状况**：全球可见锌库存处于正常范围内，LME锌远期曲线保持现货升水（Backwardation）[117][118] * **镍市场状况**：全球可见镍库存已超过五年范围，LME镍曲线保持期货升水（Contango），市场仍处于过剩状态[128][130][136] * **投机头寸水平**：铜和铝的投机净多头头寸已达到非常高的水平[143] * **报告日期与作者**：报告日期为2025年12月16日，主要作者为高盛分析师Eoin Dinsmore、Aurelia Waltham等[3][10]

明日主题前瞻 ①自动驾驶商业化迈出关键一步，我国首批L3级车型获准入许可 工业和信息化部于12月15日正式公布我国首批L3级有条件自动驾驶车型准入许可，两款分别适配城市 拥堵、高速路段的车型将在北京、重庆指定区域开展上路试点。此举标志着我国L3级自动驾驶从测试 阶段迈入商业化应用的关键一步，为高级别自动驾驶技术的规模化落地和市场拓展打开了政策空间。自 动驾驶技术的商业化进程将带动从感知、决策到执行的全产业链发展，包括高精度传感器、车规级芯 片、智能座舱以及车路协同基础设施等多个环节有望迎来新的发展机遇。 ②估值8000亿美元，SpaceX据报本周进行首次路演 据国金金融消息，SpaceX高管团队已开始筛选华尔街投资银行，为其IPO提供顾问服务，多家投行将于 本周向SpaceX进行首次路演陈述。这被外界视为公司在推进潜在IPO过程中最为实质性的进展。SpaceX 公司首席财务官布雷特·约翰森（Bret Johnsen）在内部备忘录中表示，最新的内部股票定价达421美元/ 股，这使SpaceX公司估值达到8000亿美元（约合人民币56442亿元），有望创下史上规模最大的IPO纪 录。 ③贵金属价格强势上行，铂金期 ...

美联储会议前的市场动态 - 市场预期在美联储声明发布前将在一个15点的区间内交易 [1] - 市场关注焦点包括美联储声明、经济预测摘要以及鲍威尔的评论 [2] - 尽管本周有事件风险，但上周四市场波动性相对较低，然而过去24-48小时内波动性开始上升，标普500指数出现下行对冲活动 [3] - 市场正在定价“鹰派降息”的可能性，若美联储确实如此行动且无其他意外，波动性可能被压制，市场可能走高 [3] - 美联储会议期间，声明发布后市场通常会出现显著的上行或下行反应，随后流动性会暂时撤出，待鲍威尔讲话并回答问题后，流动性回归并选择方向 [4] - 市场广度正在扩大，约60%的标普500成分股上涨，而非仅由信息技术板块引领 [5] - 市场在美联储声明前可能保持盘整状态 [5] 大豆市场与贸易动态 - 大豆市场出现波动，价格已从近日高点回落，且近期缺乏大量销售公告 [7] - 市场开始怀疑中国可能无法实现年底购买1200万公吨大豆的目标 [7] - 美国政府官员表示中国将在大豆生长季结束前完成采购和承诺，但生长季实际上已在11月结束，导致市场对相关言论感到困惑 [8][9][10] - 技术上，大豆价格可能向下测试每蒲式耳10.75美元附近的缺口，甚至每蒲式耳10.45美元的主要支撑区域 [9][10] - 美国农业部对这些采购的评论乏善可陈，但中国正在采取行动，只是采购时间表与白宫声明存在矛盾 [10] 白银市场分析 - 白银价格创下历史新高后保持部分涨幅 [13] - 白银处于结构性供应短缺状态，这种情况已持续至少5年，尤其是考虑到ETF持仓因素 [13] - 买盘持续介入，这既反映了市场的风险偏好情绪，也可能意味着市场在为更高的通胀和收益率定价 [14] - 白银上涨并非基于美联储降息的投机交易，而是聚焦于经济增长和扩张，因为白银首先是工业金属，其次才是贵金属 [15] - 零售买家正在买入SLV等ETF，而SLV正在用实物银条覆盖其头寸，实物市场的空头回补可能推高价格 [15] - 当前技术图表显示可能形成射击之星蜡烛图，且RSI出现较低的高点，形成看跌背离，但现阶段很难逆势做空 [16] - 白银是一种波动性远高于黄金的金属，价格可能快速大幅上涨或下跌 [17] 铜市场分析 - 铜价正试图创下新高，下一个阻力位在每磅5.80美元附近 [19] - 市场已知2026年将出现铜供应短缺和矿石开采问题，这在过去一个半月的铜矿商财报中得到确认 [19] - 买盘积极介入，可能也包含了对中国的乐观情绪，中国昨日公布的通胀数据虽低于预期，但同比数据正逐渐接近经济学家期望看到的水平 [20][21] - 人工智能的发展故事也是铜价的推动力 [22] - 被广泛引用的国际铜价基准是伦敦金属交易所价格，其铜价正交易于历史高位 [22][23] - 若铜价即将见顶，可能会出现做空LME铜并买入COMEX铜以收窄价差的交易 [23] - 铜价在未来几周可能进一步上行 [24]

公司动态 - 一家德国金属公司正在与沃辛顿钢铁公司进行谈判 [1] - 目前尚不清楚是否会提出收购要约 [1]

高盛对铜价前景的核心观点 - 核心观点：高盛认为近期铜价突破每吨11,000美元是不可持续的 其飙升主要是基于对未来市场紧张的预期 而非当前基本面 全球有足够的金属满足需求[1] - 价格预测：预计2026年铜价将被限制在每吨10,000至11,000美元的区间内[3] 铜市场供需基本面分析 - 供需平衡：预计2024年需求将比供应短缺约50万吨 但全球铜市场在2029年之前不会出现短缺[2] - 市场平衡变化：预计2026年市场将更接近平衡 仅有16万吨的少量过剩 但这意味着不会很快进入短缺状态[3] - 库存与价差：美国以外地区“极低”的库存状况 可能通过更高的地区溢价和更紧的伦敦金属交易所价差来避免[2] 近期价格走势与市场情绪 - 价格表现：伦敦金属交易所铜价在周三创下每吨11,540美元的历史纪录 但周四下跌0.3% 结算于每吨11,450美元 今年迄今涨幅仍接近31%[1][3] - 看涨观点：有市场参与者认为涨势刚刚开始 对铜价保持看涨 周三伦敦金属交易所仓库的大量金属提取加剧了对供应紧张的即时担忧[4] - 上涨驱动：近期价格上涨受到对全球供应紧缩的担忧推动 特别是在美国关税实施前金属被抢运至美国 贸易商关于供应“极端”错位的警告也加剧了市场情绪[1] 关键区域市场动态 - 中国市场：作为关键市场 中国近几个月的铜相关活动大幅下滑[6] - 中国需求预测：高盛预计中国第四季度铜消费量将同比下降近8% 但明年预计将增长2.8%[6] 长期市场背景与挑战 - 历史预测偏差：铜长期以来一直是大胆预测的对象 但这些预测往往未能成为现实[5] - 供应压力：到2026年 一系列主要矿山的停产事件给供应带来了压力[5] - 需求放缓：尽管绿色技术等领域存在亮点 但全球对铜的需求在最近有所放缓[5]

公司交易进展 - Element79 Gold Corp 宣布已就先前与Synergy Metals Corp达成的安排协议签订第二份修正协议 将交易完成截止日期延长至2026年4月30日 [1] - 安排协议最初签署于2025年1月10日 并于2025年4月30日进行过一次修订 第二份修正协议于2025年10月31日生效 [1] - 公司同时宣布已就合并协议签订第二份修正协议 将交易完成的最晚日期同样延长至2026年4月30日 [2] - 合并协议同样最初签署于2025年1月10日 并于2025年4月30日修订过 第二份修正协议于2025年10月31日生效 [2] 公司战略与沟通 - 公司表示仍致力于推进拟议的安排交易及随后的合并计划 [3] - 公司提供了首席执行官Michael Smith的联系方式以及投资者关系部门的联系渠道 用于公司事务及投资者问询 [3]

大势观察 - 市场走出强势修复行情，高开震荡、午后企稳、尾盘放量，情绪显著回暖，受周末多重利好与12月政策窗口临近共振催化 [1] - 截至收盘，上证指数涨0.65%至3,914.01点，深证成指涨1.25%至13,146.72点，创业板指涨1.31%至3,092.50点，科创50涨0.72%至1,336.72点 [2] - 市场成交额显著放大，上证指数成交7,857亿元，深证成指成交10,883亿元，创业板指成交5,229亿元，科创50成交654亿元 [2] - 技术面上，上证指数成功站上60日均线（3885–3890点）并逼近3930点缺口区域，创业板指突破3050点压力位，MACD金叉即将确立 [3] - 市场上涨由政策窗口临近、海外降息预期、国内产业突破三重驱动，但盘面显示出主线分散、机构观望、高潮品种尾盘分歧等信号 [3] 行业及热点捕捉 - 市场完成放量试盘，资金从“低位埋伏”转向“主线进攻”，量能回归1.8万亿元以上，具备挑战3930点缺口的基础 [4] - AI端侧硬件全线爆发，核心驱动包括豆包发布手机助手工程机、华为“憨憨”AI玩具秒罄、全球智能眼镜出货量同比增长64%，市场逻辑从云端大模型转向终端交互落地 [5] - AI硬件相关公司如福蓉科技、中兴通讯、天音控股、道明光学、鹏鼎控股大涨 [5] - 工业金属强势领涨，催化因素包括LME铜价突破11,200美元、白银价格创新高，以及国盛证券预测2026年全球铜矿短缺 [5] - 工业金属相关公司如江西铜业、白银有色、云南铜业、紫金矿业、洛阳钼业大涨，资金将金属视为兼具抗通胀和新质生产力基建双重属性的资产 [5] 前瞻策略 - 关注上证指数3930点缺口，若放量突破并站稳则行情有望加速，若冲高回落则需防范短线获利盘抛压 [6] - 关注量能持续性，若1.8万亿元以上水平能保持则说明增量资金认同度强，若快速萎缩则市场恐再次陷入结构性轮动 [6] - 短线策略建议为“主线轮动、高低切换、重节奏”，以理性应对震荡行情 [7]