报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5][8] 报告的核心观点 - 公司高附加值产品渗透率及市占率持续提升，2025Q1营收和归母净利润同比增长，规模效应叠加原材料成本下降使盈利水平优异，中长期投资价值凸显 [2] - 从三大维度看福耀未来将快速成长，作为全球汽车玻璃龙头，护城河变宽有望享受估值溢价，预计2025 - 2027年归母净利润分别为89.0、102.7、117.2亿元，对应PE分别为16.4X、14.2X、12.5X [8] 根据相关目录分别进行总结 公司基础数据 - 当前股价55.94元，总股本260,974万股，流通A股200,299万股，每股净资产14.46元，近12月最高/最低价64.02/42.22元（2025年4月22日收盘价） [6] 公司经营情况 - 2025Q1全球汽车市场产销分化，中国乘用车Q1产量同比增长16.1%，美国轻型车Q1销量同比增长4.8%，欧洲汽车1 - 2月销量同比下滑2.6%，公司Q1营收99.1亿元，同比增长12.2%，高附加值产品渗透率和全球市占率提升使收入增速超下游市场 [8] - 原材料端Q1纯碱价格同比下降，公司毛利率35.4%，同比降1.4pct，环比升3.3pct；Q1期间费用率（不含财务）14.2%，同比降2.5pct，环比升2.9pct；Q1财务费用 - 3.5亿元，费用率 - 3.5%，同比降2.8pct，环比降1.7pct，受人民币汇率下降汇兑收益和利息收入增长影响 [8] - 利润总额24.9亿元，同比增长46.7%，环比降1.6%；扣非归母净利润19.9亿元，同比增长30.9%，环比增长4.8%，对应扣非归母净利率20.0%，同比升2.9pct，环比升2.7pct [8] 公司未来成长维度 - 受益全景天幕、HUD等渗透率提升，汽玻量价齐升，未来十年全球市场有望扩容，2024年公司高附加值产品收入占比同比提升5.02个百分点 [8] - 公司汽玻盈利能力远超对手，对手因玻璃业务盈利差转移发展重心，公司深耕汽玻业务全球份额有望提升 [8] - 公司拓展“一片玻璃”边界，加强玻璃智能、集成趋势研究，推进铝饰件业务，与汽车玻璃业务有协同效应，长期发展空间大 [8] 财务报表及预测指标 - 利润表预测2025 - 2027年营业总收入、毛利等指标变化，资产负债表预测货币资金、应收账款等指标变化，现金流量表预测经营、投资、筹资活动现金流净额等指标变化 [14] - 基本指标预测2025 - 2027年每股收益、市盈率、市净率等指标变化 [14]

财务表现 - 2025年第一季度营收9.97亿元，同比增长12.2%，环比下降9.4% [1] - 第一季度毛利35.08亿元，同比增长7.8%，环比微降0.2%，毛利率35.40%，同比下降1.42个百分点，环比上升3.28个百分点 [1] - 归母净利润20.30亿元，同比增长46.3%，环比微增0.5%，净利率20.48%，同比上升4.77个百分点，环比上升2.02个百分点 [1] - 扣非归母净利润19.87亿元，同比增长30.9%，环比增长4.8%，扣非净利率20.05%，同比上升2.87个百分点，环比上升2.72个百分点 [1] 业务运营 - 汽车玻璃业务第一季度营收99.1亿元，同比增长12.16%，销量同比增长7.84%，平均售价同比增长3.36% [1] - 高附加值产品占比49.13%，同比提升4.5个百分点，产品结构持续优化 [1] - 国内汽车玻璃营收同比增长11.73%，加回未验收销售额后同比增长17.1%，海外汽车玻璃营收同比增长11.15%，均超越行业增速（中国汽车产量增14.5%，海外产量降6.7%） [1] 成本与费用 - 毛利率环比改善，同比下滑主因会计准则调整（影响0.94个百分点）及新产能爬坡 [2] - 第一季度财务费用贡献3.5亿元收入（去年同期0.7亿元），主要受益于汇兑收益显著增加 [2] - 全年有望受益于重碱价格和海运费用回落，抵消新产能爬坡影响 [2] 产能与竞争 - 美国二期150万套高附加值产能2024年末投产，2025年爬坡顺利 [2] - 国内福建福清、安徽合肥新建2,610万平方米汽车安全玻璃项目及配件玻璃项目、两条浮法玻璃产线进入产能释放阶段 [2] - 新能源车智能化推动高附加值玻璃及铝饰件渗透率提升，海外同业收缩使竞争格局优化 [2] 盈利展望 - 预计2025-2027年每股收益3.28/3.89/4.51元（原预测3.32/3.90/4.53元） [3] - 基于2025年19倍市盈率，目标价62.27元（原63.05元，下调1%） [3]

报告公司投资评级 - 维持优于大市评级，目标价62.27元，现价55.39元 [2] 报告的核心观点 - 公司25Q1营收、毛利、归母净利润等指标表现良好，毛利率环比修复，全年有望受益于原材料和运费回落 [4][5] - 汽车玻璃业务价量齐升，高附加值产品占比提升，国内外营收增速均好于行业 [5] - 竞争格局优化，公司积极扩产，产能释放支持份额继续提升 [6] - 预计公司2025 - 27年EPS为3.28/3.89/4.51元，给予2025年19倍PE，对应目标价62.27元 [6] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 25Q1实现营收9.97亿元，同/环比+12.2%/-9.4%；毛利35.08亿元，同/环比+7.8%/-0.2%，毛利率35.40%，同/环比-1.42/+3.28pcts；归母净利润20.30亿元，同/环比+46.3%/+0.5%，净利率20.48%，同/环比+4.77/+2.02pcts；扣非归母净利润19.87亿元，同/环比+30.9%/+4.8%，扣非后净利率20.05%，同/环比+2.87/+2.72pcts [4] - 预计2025 - 27年营收分别为452.17亿、516.77亿、585.40亿元，同比增长15%、14%、13%；净利润分别为85.53亿、101.54亿、117.80亿元，同比增长14%、19%、16% [3] 业务分析 - 汽车玻璃业务25Q1营收99.1亿元，同比+12.16%，销量同比+7.84%，ASP同比增长3.36%，高附加值产品占比49.13%，同比+4.5pcts [5] - 国内汽波营收同比+11.73%，加回车厂未验收销售额后营收同比+17.1%，海外汽波营收同比+11.15%，均好于汽车行业增速 [5] 产能情况 - 美国二期150万套高附加值产能去年末投产，今年以来爬坡顺利 [6] - 国内福建福清、安徽合肥新建项目进入产能释放阶段，支持产能结构优化和出口协同扩张 [6] 可比公司估值 - 选取金晶科技、南玻A等7家可比公司，2025年平均PE为15.87倍 [9] ESG分析 - 环境方面，公司积极应对气候变化，实施节能减排，优化能源结构，开发绿色产品 [19] - 社会方面，公司重视员工权益，参与公益事业 [19] - 治理方面，公司完善治理结构，加强风险控制，坚持合规运营 [20]

财务表现 - 2025年第一季度营业收入99.10亿元，同比增长12.16% [1][4] - 归母净利润20.30亿元，同比增长46.25%，扣非净利润19.87亿元，同比增长30.90% [1][4] - 营收净利均创历史新高，主要因收入增长、汇兑收益增加及产品附加值提升 [1][5][6] - 财务费用-3.50亿元，同比增407.25%，其中汇兑收益贡献显著 [6][7] - 销售费用同比下降22.90%至2.99亿元，管理费用下降3.80%至6.83亿元 [7] 研发与创新 - 第一季度研发投入4.23亿元，同比增长12.50%，占营收4.27% [2][7][8] - 2020-2024年研发投入持续增长，从8.16亿元增至16.78亿元 [7] - 研发人员5671人，占员工总数14.96% [8] - 推出HUD抬头显示玻璃、智能调光全景天幕等高附加值产品，占比提升5.02个百分点 [9][10] 市场地位与客户 - 全球汽车玻璃市占率约34%，中国市占率68% [2][9] - 客户包括宾利、奔驰、宝马、奥迪、比亚迪、特斯拉、蔚来、小米汽车等 [9][11] - 2024年国内汽车产销3128.2万辆和3143.6万辆，新能源车渗透率超40% [9] 全球化布局 - 国内外收入占比分别为53.90%和44.72%，均衡增长 [13][14] - 在美国俄亥俄州建有全球最大汽车玻璃单体工厂，拟向福耀美国增资4亿美元投建新生产线 [12] - 在德、日、韩、俄等10国设设计/研发中心或生产基地，覆盖欧洲主流车企 [12][13] 战略方向 - 从单一产品供应商转向智能座舱场景解决方案提供商 [9][10] - 应对电动化、智能化趋势，强化高附加值产品布局 [9][10] - 董事长曹德旺称将发挥全球化优势应对经济不确定性 [2][12]

公司业绩表现 - 2025Q1实现营收99.1亿元，同比增长12.16%，环比下降9.40% [3] - 2025Q1归母净利润20.3亿元，同比增长46.25%，环比增长0.52% [3] - 2025Q1归母扣非净利润19.87亿元，同比增长30.90%，环比增长4.83% [3] - 2025Q1毛利率为35.40%，环比提升3.28pct，净利率为20.50%，同比提升4.79pct [5][10] - 核心利润率20.44%，同比提升0.96pct，环比提升0.32pct [5] 成本与费用优化 - 2025Q1重质纯碱价格维持1500-1600元/吨，同比大幅下降（2024Q1为2936-2000元/吨） [5][14] - 2025Q1四费率10.65%，同比下降5.3pct，其中管理费用率同比下降1.14pct [20] - 销售费用率下降受包装费用调整至营业成本影响 [20] 行业趋势与产品升级 - 汽车玻璃智能化加速，天幕玻璃渗透率提升（全景天幕配置率15%，大天窗47%） [31][39] - 高附加值产品占比提升5pct，包括智能全景天幕、调光玻璃、HUD玻璃等 [6][32] - 单车玻璃面积从4㎡增至5㎡以上，ASP从20年174元/㎡提升至24年229元/㎡（CAGR 7.0%） [31][26] - 调光玻璃技术覆盖PDLC、热致变色、EC电致变色，已搭载岚图FREE、极氪001等车型 [39] - HUD玻璃需求增长，预计2021-2026年CAGR超24% [40] 全球产能与市占率 - 2024年全球市占率36.29%，同比提升1.88pct，销量155.87百万平方米（对应3600万辆汽车） [25][26] - 国内产能3250万套，规划福清（2050万㎡）、合肥（2610万㎡）扩产项目 [26][29] - 北美二期工厂投产，新增镀膜天幕、夹层边窗等高附加值产能 [29][30] - 海外布局覆盖俄罗斯（200万套）、德国（模块化工厂）、美国（550万套+新增产能） [30] 研发与单车价值提升 - 2024年研发投入16.78亿元，2010-2024年CAGR达18.5% [32] - 核心技术100%自主可控，参与制定53项国内外标准 [32] - 单车价值从传统方案1000元升级至2000-5000元（镀膜/HUD/隔音玻璃等） [41][42] - 前挡玻璃镀膜/HUD升级（500-1000元）、侧窗隔音升级（500-1000元） [42]

公司业绩表现 - 2025Q1实现营收99.1亿元，同比增长12.16%，环比下降9.40% [3] - 2025Q1归母净利润20.3亿元，同比增长46.25%，环比增长0.52% [3] - 2025Q1归母扣非净利润19.87亿元，同比增长30.90%，环比增长4.83% [3] - 2025Q1毛利率35.40%，环比提升3.28pct，净利率20.50%，同比提升4.79pct [5] - 核心利润率20.44%，同比提升0.96pct，环比提升0.32pct [5] 成本与费用优化 - 2025Q1重质纯碱价格维持1500-1600元/吨，同比去年一季度2936-2000元/吨显著下降 [5] - 2025Q1四费率10.65%，同比下降5.3pct，其中管理费用率同比下降1.14pct [20] - 销售费用率波动主要因包装费用调整至营业成本 [20] 行业趋势与产品升级 - 汽车玻璃智能化加速，天幕玻璃渗透率提升，全景天幕配置率达15%，大天窗配置率47% [31] - 高附加值产品占比同比提升5pct，包括智能全景天幕、调光玻璃、HUD玻璃等 [6][32] - 单车玻璃面积从4㎡增至5㎡以上，成为最大面积零部件 [31] - HUD市场预计2021-2026年CAGR超24%，镀膜前挡玻璃需求增长 [40] 全球市场与产能布局 - 2024年全球市占率36%+，同比提升1.88pct，销量155.87百万平方米，对应3600万辆汽车装配量 [25] - 国内产能约3250万套，福清、合肥扩产规划分别新增2050万㎡和2610万㎡产能 [26][29] - 北美二期工厂投产，新增镀膜天幕、夹层边窗等高附加值产品产能 [29] - 俄罗斯、德国、美国等地布局完善全球供应链，目标客户覆盖大众、通用、宝马等 [30] 技术研发与单车价值 - 研发团队超5600人，2024年研发投入16.78亿元，CAGR达18.5% [32] - 调光玻璃产品覆盖PDLC、热致变色、EC技术，已搭载岚图FREE、极氦001等车型 [39] - 单车价值从传统方案1000元向升级方案2000-5000元跃升，镀膜天幕、HUD前挡等驱动增长 [41][42] 历史发展与核心竞争力 - 公司发展历经合资品牌打造、圣戈班退出、浮法玻璃自制、海外扩张等关键阶段 [23] - 核心竞争力包括规模效应、垂直产业链整合、高自动化及人力成本优势 [6][23] - 2020年成为全球龙头，进入价量双升周期，业绩确定性增强 [23]

核心观点 - 宏观利空事件不影响优质企业的长期盈利能力和股价上涨趋势，投资应聚焦于具有护城河的公司并在价格合理时重仓 [1][2][5] - 历史数据显示，格力电器、福耀玻璃等优质企业在30年间净利润增幅超百倍，股价涨幅达数十倍 [2] - 投资本质是买入盈利能力持续增长的公司，而非预测宏观走势，需避免因短期波动抛售优质筹码 [3][5][6] 历史案例与数据 - **格力电器**：1995年归母净利润1.55亿元，2023年达290亿元，增幅186倍；股价30年上涨92倍 [2] - **福耀玻璃**：1995年净利润0.48亿元，2024年达74.98亿元，增幅155倍；股价涨幅近90倍 [2] - **可口可乐**：1919年上市发行价40美元/股，1998年单股价值达500万美元（年化回报率约15%） [5] 投资方法论 - **护城河与价格**：竞争导致多数企业随时间变弱，需筛选护城河稳固且估值合理的公司 [1][3] - **长期视角**：关注企业未来5-20年的收益增长潜力，忽略不可知的宏观波动 [3][5][6] - **行为纪律**：避免杠杆和短期资金，利用市场恐慌带来的买入窗口 [5][6] 权威观点引用 - **彼得·林奇**：研究宏观经济是低效的，企业基本面决定长期股价（如可口可乐盈利30年增长30倍） [1] - **巴菲特**：投资应聚焦重要且可知的生意模式（如可口可乐、箭牌），而非宏观预测 [5] - **段永平**：系统性风险无法预判，核心是在低估时买入优质公司 [6]

文章核心观点 - 公司2025Q1业绩基本符合预期，汽车玻璃业务持续增长，虽毛利率短期承压但核心利润率预期上升，产品结构优化推动ASP提升，经营质量持续改善，美国建厂有序进展，预计2025 - 2027年营收和归母净利润增长，给予“推荐”评级 [1][2][3] 公司业绩情况 - 2025Q1实现营业收入99.10亿元，同比增长12.16%；归母净利润20.30亿元，同比增长46.25%；扣非归母净利润19.87亿元，同比增长30.90%；基本每股收益0.78元/股 [1] 汽车玻璃业务情况 - 2025Q1汽车玻璃业务营收90.27亿元，同比增长11.5% [1] - 国内收入同比增长11.7%，经调整后实际增幅达17.1%；海外市场同比增长11.2%，增速超越全球汽车市场及非中国地区销量增长水平 [1] - 报告期内总销量同比增长7.8%，ASP提升3.4% [1] 毛利率情况 - 第一季度综合毛利率35.4%，同比下降1.42pcts，受包装费用核算科目调整、美国工厂产能爬坡等因素影响 [2] - 剔除短期扰动因素，核心利润率保持上行趋势 [2] 产品结构与经营情况 - 高附加值产品（不含注塑包边）利润贡献度达49.13%，占比同比提升4.5pcts，平方米单价提升3.4pcts [2] - 未来五年产品均价预计保持6 - 7%的年度复合增长 [2] - 美国产能建设按计划推进，全年利润率预期超过13.1% [2] - 成本端海运费用下降效应预计自二季度逐步释放，SAM业务板块亏损预计控制在1000万欧元区间，美国出口业务关税成本由客户承担，预计利润持续改善 [2] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年实现营收448.10/514.09/588.24亿元，归母净利润分别为94.66/107.02/126.84亿元，EPS分别为3.63/4.10/4.86元，给予“推荐”评级 [3]

文章核心观点 公司2025年一季报表现良好，经营质量提升，高附加值产品占比增加带动ASP及毛利率提升，产能扩张且美国工厂盈利提升，预计25 - 27年盈利增长，维持“买入”评级 [1][2][3] 公司财务表现 - 2025年一季报营业收入99.1亿元，同比+12.2%，环比-9.4%；归母净利润20.3亿元，同比+46.3%，环比+0.5% [1] - 2025Q1毛利率35.4%，同比-1.4pp，环比+3.3pp，净利率20.5%，同比+4.8pp，环比+2pp [1] - 2025Q1期间费用率10.6%，同比-5.3pp，环比+1.2pp，其中财务费用率-3.5%，同比-2.7pp，环比-1.6pp，管理费用率6.9%，同比-1.1pp，环比-0.5pp [1] 经营情况分析 - 25Q1毛利率同比下滑因会计准则变化，环比提升因24Q4执行新准则基数低；净利率同比提升因汇兑收益、投资收益增加及财务费用率下滑 [1] - 随着汽车智能化发展，高附加值产品渗透率提升，24年汽车玻璃ASP为229.11元/平米，同比+7.5%，高附加值产品占比同比+5.02pp [2] - 24年汽车玻璃销量155.8百万平米，同比+11.2%，资本开支54.81亿元扩张产能 [2] - 24年福耀美国营收63.12亿元，同比+13.3%，净利润6.27亿元，同比+26.9%，净利率9.9%，同比+1pp [2] 盈利预测与投资建议 - 预计公司25 - 27年EPS分别为3.46/3.92/4.40元，对应PE分别为16/14/12倍，归母净利润CAGR为15.3%，维持“买入”评级 [3]

文章核心观点 公司发布2025年第一季度报告、第十一届董事局第八次会议决议、第十一届监事会第七次会议决议、开展外汇衍生品交易业务公告及2024年度股东大会决议等公告，涵盖财务数据、业务决策及会议审议情况等内容 [7][10][14][30] 分组1：2025年第一季度报告相关 主要财务数据 - 第一季度财务报表未经审计 [3] - 包含主要会计数据、财务指标，非经常性损益项目和金额，主要会计数据及财务指标变动情况及原因 [3][4] 股东信息 - 2025年3月31日，公司A股股东100,949名，H股登记股东44名，合计100,993名 [4] 财务报表 - 提供合并及母公司资产负债表、利润表、现金流量表，均未经审计 [5][6] 分组2：第十一届董事局第八次会议决议相关 审议通过议案 - 《关于〈2025年第一季度报告〉的议案》，表决赞成9票，无反对和弃权票 [7] - 《关于开展外汇衍生品交易业务的议案》，表决赞成9票，无反对和弃权票 [8] 外汇衍生品交易业务 - 为防范外汇汇率和利率波动风险，公司及子公司12个月内开展业务，总额不超2亿美元或等值外币，额度可循环滚动使用 [8][19] - 授权董事长曹德旺或其授权人士实施相关事宜并签署文件 [8] 分组3：第十一届监事会第七次会议决议相关 审议通过议案 - 《关于〈2025年第一季度报告〉的议案》，表决赞成3票，无反对和弃权票 [11] 监事会意见 - 报告编制和审议程序合规，内容真实准确完整，能反映公司实际情况 [12] - 全体监事保证报告内容质量，承担法律责任 [12] - 未发现报告编制和审议人员违反保密规定 [12] 分组4：开展外汇衍生品交易业务公告相关 交易情况概述 - 目的是防范外汇汇率和利率波动风险，与日常经营需求相关，以套期保值为手段 [15][18] - 金额不超2亿美元或等值外币，资金来源为自有资金 [15][19] - 与有资质金融机构交易，品种包括外汇远期、掉期、期权等 [15][20] - 期限自会议通过议案之日起12个月内 [20] 审议程序 - 已通过第十一届董事局第八次会议审议，无须提交股东大会，不涉及关联交易 [21] 交易风险分析及风控措施 - 风险包括市场、履约、流动性、操作和法律风险 [22][23] - 策略是以套期保值为目的，选择稳健品种，与合规金融机构交易，跟踪评估风险，严格审批流程，审查合约条款 [24][25] - 操作规范是制定相关制度，人员理解业务风险并严格执行制度 [26] 交易对公司的影响及会计处理 - 与日常经营相关，增强财务稳健性，不影响主营业务，不损害股东利益 [27] - 按相关会计准则进行核算和披露 [27] 分组5：2024年度股东大会决议相关 会议召开和出席情况 - 2025年4月17日在福建福清召开，采用现场和网络投票结合方式 [31] - 董事9人出席8人，监事3人出席2人，董事局秘书出席，部分高管列席 [32][33][34] 议案审议情况 - 多项议案均通过，包括董事局、监事会工作报告，财务决算、利润分配方案等 [35][36] - 发行中期票据和超短期融资券为特别决议事项，其他为普通决议事项 [37] 律师见证情况 - 福建至理律师事务所见证，会议召集、召开、表决等程序合法有效 [38] 备查文件目录 - 2024年度股东大会决议及律师法律意见书 [39]