**行业与公司** 行业聚焦大型互联网/电子商务领域 涉及公司包括Alphabet（Google） Meta（Facebook）和Amazon（亚马逊）[1][7] **核心观点与论据** **资本支出（Capex）大幅增长驱动AI基础设施投资** * 2024年行业资本支出增长56% 2025年预计增长63%至2740亿美元 2026年预计增长22%至3330亿美元[4][7] * 技术基础设施（含服务器和GPU）是最大支出类别 2025年预计增长93%至1730亿美元 2026年再增33%至2310亿美元[14][16] * 资本支出占收入比例从2019-2023年的11-14%升至2025-2027年的22-24%[11] **AI投资带来多重增长动力** * AI提升核心业务：Google的搜索货币化和云服务采用率 Meta的广告定位和转化率 Amazon的AWS收入和零售履约效率[2] * 创造新收入流：Google通过Gemini Advanced和Workspace订阅 Meta可能推出高级AI服务和购物代理 Amazon测试"Buy for me"代理购物功能[2][50][55] * 运营效率提升：AI工具提高开发效率 减少对大型工程团队需求 预计人员增速将低于收入增速[57][58] **折旧和摊销（D&A）费用被低估** * 行业D&A费用增速高于收入增速：2026年D&A预计增长33% 而收入仅增长13%[62][63] * 与市场预期差异：2027年D&A预期差异最大为Alphabet（70亿美元） Amazon（59亿美元）和Meta（35亿美元）[4][22] * 资产寿命缩短风险：AI基础设施可能因快速创新周期缩短寿命至3-5年 加速费用确认[3][65] **风险因素** * 利润率压力：D&A费用增长快于AI收入兑现 可能导致2026-2027年利润率压缩[3][61] * 产能过剩风险：AI基础设施供应可能超过需求 最早2027年可能引发价格战[3][69][72] * 技术迭代风险：GPU等AI资产因技术快速迭代可能提前淘汰 加速折旧费用确认[65][67] **公司特定分析** * Alphabet：2026年资本支出预计978亿美元（高于市场945亿） D&A费用303亿美元（高于市场279亿）[75][81] * Meta：2026年资本支出预计1009亿美元（高于市场984亿） D&A费用279亿美元（高于市场281亿）[96][103] * Amazon：2026年资本支出预计1340亿美元 D&A费用521亿美元 设备支出占比最高[122][125][128] **历史比率暗示收入潜力被低估** * 当前收入与资本支出比率（3.6x）远低于历史水平（5-8x） 表明收入预测可能存在上行空间[28][34][40] **其他重要内容** * 资产寿命调整历史：Alphabet和Meta曾延长服务器寿命减少折旧费用 但Amazon在2025年将部分服务器寿命从6年缩短至5年[66][91][114] * 新进入者加剧竞争：Meta和OpenAI的Stargate等项目将增加AI产能 可能加剧供应过剩[72] * 运营杠杆机会：AI驱动效率提升可能支持更精简的人员增长和成本节约[57][58]

行业概述 - 石油能源行业是全球经济关键驱动力 提供交通、制造、发电等领域必需能源 业务涵盖勘探、生产、炼化、运输和营销[1] - 尽管可再生能源应用加速 石油和天然气仍因高能量密度和成熟基础设施而不可替代[1] - 行业表现受地缘政治、监管变化、市场需求转变和技术进步共同影响[4] 德文能源(DVN)业务概况 - 美国领先的独立油气勘探生产公司 拥有包括二叠纪盆地在内的多元化多盆地资产组合[2] - 通过有机资产和战略收购驱动增长并提升产量 专注成本控制 通过剥离高成本资产和推进高效低成本项目改善利润率[2] - 2024年投资36.4亿美元 2025年计划投资36-38亿美元用于资产升级和扩张[19] 西方石油(OXY)业务概况 - 全球综合性油气公司 业务覆盖上游勘探生产、中游基础设施和通过OxyChem进行的化工制造[3] - 持续实现强劲碳氢化合物产量 将非核心资产出售收益和超额现金流用于债务削减和资产负债表改善[3] - 作为低成本运营商 2024年投资超70亿美元 2025年计划投资71-73亿美元以加强和扩大现有业务[19] 财务业绩比较 - DVN的2025年每股收益预期同比下降15.98% 2026年预计增长4.05% 长期每股收益增长率设定为4.26%[5][6] - OXY的2025年每股收益预期同比下降34.68% 2026年预计增长1.68%[8][9] - 过去三个月DVN股价上涨2.1% OXY股价上涨3.8%[20] 财务指标分析 - DVN债务资本比为35.44% 低于OXY的39.22%[12] - DVN净资产收益率18.59% 显著高于OXY的13.78%和行业平均15.07%[13] - DVN企业价值/EBITDA为3.82倍 较OXY的5.55倍更具估值优势[14] 股东回报 - DVN当前股息收益率2.71% 过去五年提高股息九次 OXY股息收益率2.03% 过去五年提高四次[16] - 两家公司股息收益率均优于标普500综合指数1.5%的平均水平[16] 风险管理 - DVN对2025年产量进行套期保值以防范价格波动 OXY不进行商品对冲 完全暴露于市场价格风险[17] - DVN专注于美国本土资产 规避国际业务的地缘政治和监管风险 OXY因全球业务面临更广泛风险[23] 综合评估 - 两家公司均被列为Zacks第三级(持有)评级[23] - DVN因系统性对冲、更优估值和更高ROE而具备相对优势[24] - 基于美国中心化资产战略和多盆地组合 DVN目前较OXY具有边际优势[23][24]

财务表现与资本配置 - 家得宝第二季度投资业务9.15亿美元 同时分配股息23亿美元[1] - 上半年产生经营现金流约89.68亿美元 覆盖17.23亿美元资本支出和45.74亿美元现金股息 剩余15.15亿美元用于债务削减[2] - 2025财年资本支出计划保持在总销售额约2.5%水平 重点扩展分销网络和数字能力[1] - 劳氏公司第二季度资本支出4.95亿美元 支付股息6.45亿美元 同时投资13亿美元收购Artisan Design Group[5] - Floor & Decor第二季度新增3个仓储式门店 年初至今共开设7家 维持全年20家新店计划[6] 债务与流动性状况 - 家得宝长期债务降至459.17亿美元 较上年同期518.69亿美元显著减少 现金及等价物28.04亿美元[3] - 第二季度利息支出5.75亿美元 全年净利息支出预计达22亿美元[3] - 劳氏公司计划在完成88亿美元收购Foundation Building Materials后暂停股票回购直至杠杆率降低[5] - Floor & Decor季度末流动性达8.769亿美元 其中现金1.769亿美元 保持严格成本控制[6] 股东回报政策 - 家得宝上半年未进行股票回购 2025财年无重启回购计划[4] - 劳氏公司维持35%股息支付率目标[5] - 家得宝通过可靠股息和选择性债务削减维持稳定资本配置路径[4] 市场表现与估值 - 家得宝股价过去一年上涨11.5% 超越行业8%的增长率[7] - 远期市盈率25.70倍 高于行业23.00倍水平 价值评分为D[9] - Zacks共识预测当前财年销售额同比增长2.9% 每股收益预计下降1.4%[10] - 当前季度销售额预计411.3亿美元 同比增长2.28% 下一季度预计379亿美元 同比下降4.54%[13] - 当前财年每股收益预计15.03美元 同比下降1.38% 下一财年预计16.36美元 同比增长8.86%[14]

行业地位与作用 - 油气生产与管道中游公司在满足全球日益增长的能源需求方面发挥关键作用 负责输送原油和天然气 为交通、制造业和家庭提供燃料 同时加强能源安全 推动经济发展 并为石化和化肥行业提供重要原料[1] - 管道运营商作为能源物流的骨干 确保原油、天然气和精炼燃料长距离安全高效运输 相比铁路或卡车运输 其基础设施提供可靠供应 降低成本并减少风险 支持经济稳定和向可持续未来的过渡[2] 公司比较背景 - Energy Transfer（ET）和ONEOK Inc（OKE）是北美两家重要的中游能源公司 运营广泛的管道和储存设施网络 用于运输、储存和处理天然气、天然气液体（NGLs）和原油 两者在连接资源丰富盆地（如二叠纪和中大陆）的生产者与全国终端市场方面发挥关键作用[3] Energy Transfer（ET）投资亮点 - ET提供广泛多元化的中游网络 覆盖天然气、NGLs、原油和精炼产品 其稳定的费用型现金流、战略出口终端准入和审慎资本管理 在美国能源产量和全球需求增长的背景下增强增长潜力[4] - ET具有强劲的分配收益率、持续的EBITDA增长和持续去杠杆化 为寻求能源行业收入和长期增长的投资者提供有吸引力的选择[4] ONEOK Inc（OKE）投资亮点 - OKE拥有广泛的天然气液体基础设施和战略定位的管道网络 覆盖美国主要能源盆地 公司产生稳定的费用型现金流 商品价格风险有限 确保盈利可见性[5] - OKE的规模和整合提供竞争优势 实现NGLs的高效运输、处理和分馏 以满足日益增长的国内和出口需求 通过纪律性资本配置、债务削减重点和有吸引力的股息收益率 OKE在能源中游领域为股东提供可持续长期价值[5] 盈利增长比较 - ET的2025年每股收益共识预估在过去60天下降3.47% 2026年增长5.44% 长期（三至五年）每股收益增长率为13.67%[7][8] - OKE的2025年和2026年每股收益共识预估在过去60天分别增长4.78%和4.69% 长期每股收益增长率为7.68%[8][9] 财务指标比较 - ET的当前ROE为11.08% 低于OKE的14.90% OKE的ROE也高于行业平均的11.55%[10] - ET的当前债务与资本比率为57.29% OKE为57.49% 两家公司均使用债务资助业务[13] 资本支出计划 - 资本支出对油气生产商和管道公司至关重要 用于资助勘探、钻井、基础设施开发和系统扩展 增强运输能力并支持长期增长 确保可靠能源供应和现金流稳定性[14] - ET计划2025年投资61亿美元以加强基础设施和运营 OKE预计2025年资本支出在28亿至32亿美元之间[15] 估值比较 - ET目前以11.85倍远期市盈率交易 低于OKE的12.53倍 也低于行业平均的12.26倍 显示估值折让[16] 价格表现 - ET单位在过去三个月上涨0.1% 而OKE下跌5.9% 同期行业上涨9.1%[17][18] 结论 - ET和ONEOK均战略投资基础设施以扩大运营并成功将碳氢化合物从生产区域输送至终端用户[19] - ET凭借更高的盈利增长预期、更广泛的资本支出、折让估值和更好的价格表现 在油气中游领域成为比OKE更好的选择[19][21]

微软AI战略与资本支出 - 公司积极AI战略成为长期增长核心 第四季度Azure云收入同比增长27% 推动整体云销售额达到467亿美元[1] - 为维持增长势头 公司大幅增加AI基础设施投资 第四季度资本支出达242亿美元 预计2026财年第一季度将增至300亿美元[3][9] - AI工具包括Azure OpenAI、Microsoft 365 Copilot和GitHub Copilot正成为企业工作流程核心 近期整合GPT-5至全线产品提升智能推理与实时模型路由能力[2][9] 财务表现与估值 - 年初至今股价上涨20.3% 超越计算机软件行业16.5%和科技板块12.4%的涨幅[7] - 当前远期市销率为11.49倍 高于行业平均的8.46倍 价值评分为D级[10] - 2026财年每股收益共识预期为15.35美元 较30日前上调2.5% 预示年增长率达12.54%[12][13] 同业竞争对比 - Meta计划2025年投入660-720亿美元资本支出 专注于AI驱动广告优化 但其投资回报主要依赖社交生态内的广告效率[5] - Alphabet将2025年资本支出提升至850亿美元 云业务增长32% 通过Gemini模型和自研芯片强化搜索与广告业务的AI变现能力[6] - 微软凭借企业云服务多元化布局占据优势 而竞争对手的核心竞争力分别集中于广告生态（Meta）和搜索垄断地位（Alphabet）[5][6] 增长预期 - Zacks预测2026年收入年增长14% 2027年达14.4% 反映AI资本支出可能成为未来成功基石[4] - 季度收益预期持续上调 当前2025年9月季度预期为3.65美元 较90日前3.54美元有所提升[13]

财务表现 - 第二季度每股收益为2.31美元 超出市场预期7.44% 同比增长22.2% [2] - 总收入达964.3亿美元 同比增长13.8%（固定汇率下增长13%）[3] - 扣除流量获取成本后的净收入为817.2亿美元 超出预期2.2% 同比增长14.5% [3] - 运营利润率为32.4% 同比扩大10个基点 [8] 收入构成 - 谷歌云收入达136.2亿美元 同比增长31.7% 占总收入14.1% 超出预期4.24% [4] - 谷歌服务收入825.4亿美元 同比增长11.7% 占总收入85.6% 超出预期3.28% [5] - 广告总收入713.4亿美元 同比增长10.4% 占总收入74% 超出预期3% [6] - 搜索及其他收入541.9亿美元 同比增长11.7% 占总收入56.2% 超出预期3.04% [6] - YouTube广告收入97.7亿美元 同比增长13.1% 超出预期2.9% [6] - 订阅及设备收入112亿美元 同比增长20.3% 超出预期4.72% [7] - 其他投注收入3.73亿美元 同比增长2.2% 占总收入0.4% 低于预期12.16% [7] 成本与支出 - 总成本与运营支出651.6亿美元 同比增长13.7% 占收入比例同比下降10个基点至67.6% [8] - 流量获取成本147.1亿美元 同比增长9.8% [3] - 谷歌云运营利润28.3亿美元 显著高于去年同期的11.7亿美元 [8] - 其他投注业务亏损12.5亿美元 较去年同期11.3亿美元亏损有所扩大 [9] 资本状况 - 现金及等价物与可售证券合计951.5亿美元 较上季度953.3亿美元略有下降 [10] - 长期债务236.1亿美元 较上季度108.9亿美元增加 主要因5月发行125亿美元优先无担保票据 [11] - 运营现金流277.5亿美元 资本支出224.5亿美元 自由现金流53亿美元 [11] - 2025年资本支出指引上调至850亿美元 [12] 市场表现与预期 - 过去一个月股价上涨3.9% 表现优于标普500指数 [1] - 过去一个月市场预期上调5.39% [13] - 公司获得Zacks成长评级B 动量评级A 价值评级C 综合VGM评级B [14]

财务数据和关键指标变化 - 第三季度净利润为538,000美元或每股0.05美元，去年同期为157,000美元或每股0.02美元 [11] - 前九个月净利润为13,500,000美元或每股1.31美元，同比增长16% [11] - 前九个月资本支出为15,700,000美元，同比下降约5% [9] - 预计全年每股收益在1.22至1.27美元之间，第四季度可能出现小幅净亏损 [22] 各条业务线数据和关键指标变化 - 天然气输送量季度同比增长6%，主要受工业客户高消费推动 [6] - 前九个月天然气总输送量同比增长15%，其中供暖度数增加18% [7] - 工业客户已创下新年度输送记录，达1.5 Bcf [7] - 住宅和商业输送量同比略有下降 [6] 各个市场数据和关键指标变化 - 罗阿诺克地区医疗中心400,000,000美元扩建项目正在推进 [19] - 谷歌在Botetourt County的投资预计将成为该地区有史以来最大单笔投资 [17] - 富兰克林县扩张计划推迟至2026财年 [20] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 通过SAFE计划已完成3.1英里主管道和228项服务更新 [5] - 新安装3.9英里主管道，比2024财年全年总量高50% [5] - 截至6月30日已连接541项新服务 [5] - 完成Mountain Valley Pipeline两个互联项目，投资3,200,000美元 [9] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 冬季气温较低推动前九个月业绩增长 [7] - 关注通货膨胀和利率对成本的影响 [22] - 电力价格上涨可能推动更多客户转向天然气 [37] - 住宅开发活动强劲，预计客户增长趋势将持续 [32] 其他重要信息 - 完成中游债务重组，获得7年期新票据，利率为SOFR+1.55% [15] - 将保留现有利率互换协议直至到期 [15] - 季度债务摊销约为711,000美元 [15] - 罗阿诺克天然气信贷额度提高至30,000,000美元 [13] 问答环节所有的提问和回答 问题: 关于2026年资本支出预期 - 预计2026年MVP相关支出将显著增加，富兰克林县扩张计划推迟至该年 [29] - SAVE计划支出预计保持稳定 [30] - 客户增长和系统扩张可能至少与今年持平或更好 [33] - 施工人员配置可能影响不同类别支出的分配 [34] 问题: 现有管道沿线客户渗透率机会 - 公司持续进行市场饱和度和渗透率分析 [37] - 电力价格上涨(PJM区域)推动更多客户转向天然气 [37] - 罗阿诺克地区客户集中度高，但仍有增长空间 [40] - 预计电力高价趋势将持续数年，将继续推动天然气需求 [39]

财务表现 - 2025年第二季度总收入达2504.16亿美元，同比增长17%，上半年总收入5023.25亿美元，同比增长20% [2] - 第二季度运营收入2231.4万美元，同比增长53%，上半年运营收入4837.7万美元，同比增长32% [2] - 第二季度EBITDA达4539.6万美元，同比增长21%，上半年EBITDA达9588.4万美元，同比增长19% [2] - 第二季度归属于股东的净利润1711.1万美元，同比增长11%，上半年净利润3607.7万美元，同比增长17% [2] - 稀释每股EBITDA第二季度为1.20美元，同比增长29%，上半年为2.51美元，同比增长26% [2] 业务板块表现 - 合同钻井服务(CDS)第二季度收入7122.2万美元，同比增长5%，澳大利亚运营天数842天，同比增长30% [5][6] - 租赁和运输服务(RTS)第二季度收入1618.6万美元，同比下降9%，美国设备数量1176台，同比增长29% [7][8] - 压缩和工艺服务(CPS)第二季度收入1.332亿美元，同比增长22%，销售积压3.039亿美元，同比增长49% [9][10] - 油井服务(WS)第二季度收入2977.5万美元，同比增长64%，澳大利亚服务小时数13739小时，同比增长110% [11][14] 资本和财务结构 - 2025年资本支出预算增加1950万美元至1.024亿美元，主要用于扩大美国压缩设备制造能力 [19] - 截至2025年6月30日，公司拥有1.118亿美元营运资本和7500万美元可用信贷额度 [16] - 2025年上半年通过股息和股票回购向股东返还1700万美元 [17] - 长期债务和租赁负债(不包括流动部分)1.087亿美元，同比增长37% [2] 行业和运营动态 - 澳大利亚钻井和服务钻机活动大幅增加，北美压缩和工艺设备需求持续强劲 [2] - 美国钻井和完井活动显著下降，加拿大钻井活动小幅下滑 [2][6] - 2024年3月收购Saxon公司后，澳大利亚钻机数量从16台增至17台 [5][6] - CPS部门制造积压订单从2025年3月31日的2.654亿美元增至6月30日的3.039亿美元 [10]

财务数据和关键指标变化 - 2025年前六个月调整后净利润为每股2 28美元 去年同期为每股1 6美元 [7] - 2025年第二季度调整后净利润为31 5万美元 每股0 1美元 去年同期为净亏损280万美元 每股0 7美元 [17] - 西北天然气公用事业部门净利润增加450万美元 每股0 12美元 主要由于俄勒冈州新费率生效 [18] - 水业务部门净利润增加180万美元 每股0 04美元 主要由于亚利桑那州新费率和收购带来的收入增长 [19] - 其他业务调整后净亏损增加420万美元 每股0 11美元 主要由于控股公司利息支出增加 [20] 各条业务线数据和关键指标变化 - 西北天然气公用事业部门收入要求增加2130万美元 资本结构为50 50 股本回报率从9 4%提升至9 5% 资本成本约为7 12% 费率基础增加1 44亿美元至22亿美元 [11] - 海洋能源天然气公用事业在德克萨斯州表现强劲 客户积压合同超过21 7万个未来仪表 包括收购的Pines Holdings的1 2万个仪表 [12] - 海洋能源和Pines合计服务约8 3万客户 [13] - 水业务客户增长5 8% 包括三次收购 [13] - 可再生天然气项目运行平稳 产量符合预期 无显著RIN或LCFS市场风险 [15] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司重申2025年调整后每股收益指引为2 75至2 95美元 长期每股收益增长率预计为4%至6% [8][22] - 2025年资本支出预计在4 5亿至5亿美元之间 主要用于天然气公用事业的现代化项目 [23] - 公司计划2025年进行6500万至7500万美元的普通股融资 并预计再融资海洋能源约1 48亿美元的债务 [24] - 德克萨斯州住房市场有所放缓 但整体增长依然强劲 业务发展团队已超额完成年度仪表积压目标 [28][29] - 水业务正在多个州进行费率案例 大多数案例收入要求低于100万美元 [30] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司预计西北天然气公用事业客户今年秋季支付的天然气服务费用将与20年前相当 [11] - 海洋能源目前约占业务的10% 但高增长潜力使其有望在未来业务组合中占比增加 [13] - 水业务长期盈利前景良好 在客户增长 资本支出和费率案例目标方面进展顺利 [14] - 可再生天然气业务提供稳定的收益和现金流 预计将持续下去 [15] 其他重要信息 - 公司流动性约为5 5亿美元 包括天然气公用事业信贷额度和现金 [24] - 2025年预计综合有机客户增长率为2%至2 5% [22] - 公司预计费率案例将于今年秋季获得批准 新费率将于10月31日生效 [11] 问答环节所有提问和回答 问题: 海洋能源和Pines的增长情况 - 德克萨斯州整体增长依然强劲 业务发展团队已超额完成年度仪表积压目标 Pines增强了增长潜力 [28][29] 问题: 即将进行的水费率案例规模 - 大多数水费率案例收入要求低于100万美元 公司通常每年执行3至5个费率案例 [30]

财务数据和关键指标变化 - 第二季度黄金产量为133,769盎司，其中Lamaque和Kisladag表现超预期 [7] - 总现金成本为每盎司10.64美元，全部维持成本为每盎司15.20美元，成本上升主要由于高金价带来的特许权使用费增加和劳动力成本上升 [8][16] - 第二季度营收同比增长52%至4.52亿美元，平均实现金价同比上涨40%至每盎司3,270美元 [16] - 净收益为1.39亿美元（每股0.68美元），调整后净收益为9,000万美元（每股0.44美元） [14][15] - 自由现金流为负6,200万美元，但剔除Skouries项目投资后为正6,200万美元 [15] 各条业务线数据和关键指标变化 - **Kisladag**: 第二季度产量46,058盎司，现金成本每盎司11.33美元，产量增长得益于库存加速消耗 [32] - **Efemçukuru**: 生产稳定 [7] - **Olympias**: 产量15,978盎司，现金成本每盎司15.78美元，环比改善35% [29] - **Lamaque**: 产量50,640盎司，现金成本每盎司721美元，受益于Ormac矿样提前处理 [35] 各个市场数据和关键指标变化 - **希腊市场**: Skouries项目进展顺利，已完成70%，预计2026年投产 [21][23] - **土耳其市场**: Kisladag运营稳定，剩余矿山寿命13年 [32] - **加拿大市场**: Lamaque表现强劲，Ormac项目推进顺利 [35] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 继续推进Skouries项目，预计2026年投产，增加铜金产量 [21][37] - 通过股票回购计划（NCIB）已回购280万股，成本5,840万美元 [13] - 优化Kisladag的HPGR电路，预计提高吞吐量和回收率 [58][64] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 预计2025年黄金产量将达到指导范围中点（46-50万盎司） [8] - 高金价环境支撑现金流，但成本压力持续 [16] - Skouries项目进展顺利，预计2026年投产 [37] 其他重要信息 - 安全绩效LTIFR为0.95，同比略有上升 [10] - 获得多项可持续发展奖项，包括加拿大最佳企业之一 [12] - 希腊Skouries项目劳动力增至1,730人，施工效率符合预期 [22][23] 问答环节所有的提问和回答 问题: Skouries项目的资本支出和关键路径 - 预计Q3资本支出将继续增加，Q4开始下降 [39] - 过滤尾矿厂是关键路径，因地基工程复杂 [41][42] 问题: 资产负债表和债务动用 - 动用债务是因利率优势，未来可选择加速还款 [49][50] - 股票回购因股价被低估 [54] 问题: Kisladag的HPGR电路优化 - 计划增加筛分和团聚设备，提高吞吐量和回收率 [58][64] - 二次破碎机升级减少HPGR磨损 [59] 问题: Skouries的投产时间表 - 预计Q1 2026首次生产，Q2商业生产，Q3达产 [78][82] 问题: 欧元汇率对Skouries项目的影响 - 已对冲欧元风险，剩余支出使用欧元存款 [100][102] 问题: 2025年黄金价格假设 - 预计年底储量更新时金价假设小幅上调 [107][108]