报告行业投资评级 - 推荐（维持） [2] 报告的核心观点 - 全年经济增速完成5%左右目标可能性高，下半年宏观政策或着力治理价格问题，若成效显著将改变资产价格定价逻辑 [2] - 港股IPO抽水效应受多种因素影响，FINI系统优化后的认购资金预缴政策可缓解流动性紧张 [8][9] - 科创债ETF启航，市场规模快速扩张，建议关注双重流动性溢价、超额利差为正且收窄幅度小、久期匹配三类科创债标的 [10][16][18] - 研究和投资银行需客观评估资产质量，构建“广义不良率”和“超额拨备利润倍数”指标可评估银行静态资产质量 [19] - 2025H1权益平稳、债市震荡，券商行业在多方面变革，资本市场底部稳固时券商指数向上为大概率事件 [24][28] - 地产“信用底”基本明朗，“商业模式底”或逐步被定价，主流房企估值或进入投资区间 [31] - 可借鉴美国主动基金业绩比较基准的监管政策与基准选择，为国内公募基金方案落地提供参考 [32] 各行业总结 宏观 - 全年经济增速完成目标可能性高，下半年增量政策必要性和力度下降，但价格水平承压，宏观政策或着力治理价格问题 [2] - 价格问题与企业内卷式竞争有关，治理需从供需两端着手，供给侧加快投资相关产品产能去化，需求侧保障劳动者权益并刺激消费需求 [2][3] - 若反内卷改变国内价格走势，人民币资产价格逻辑将变化，权益资产基本面改善，商品价格有望止跌回稳 [5] 策略 - 港股IPO发行包括公开发售和国际配售，抽水效应因投资者参与公开发售冻结资金形成 [8] - 新股公开发售认购有网上白表elPO服务处和香港结算EIPO渠道两个渠道，前者需全额缴纳资金，后者缴款规模由委托机构确定 [8] - 历史上港股IPO认购火热时对市场有短期抽水效应并带动短期利率上行，2023年FINI系统启用后可缓解资金压力，如蜜雪集团IPO [8][9] 固收 - 6月18日证监会明确加快推出科创债ETF，10家公募基金上报，7月2日获批，7月7日上市，募集290亿资金 [10] - 科创债ETF是今年一系列政策设计的一部分，政策推动下科创债市场规模快速扩张，为其提供充足底层资产 [10] - 首批10只科创债ETF跟踪三大指数，市场已提前配置成分券，建议关注双重流动性溢价、超额利差为正且收窄幅度小、久期匹配三类标的 [11][16][18] 银行 - 研究和投资银行需客观评估资产质量，构建“广义不良率”和“超额拨备利润倍数”指标评估银行静态资产质量 [19] - 传统资产质量指标包括不良率、拨备覆盖率等，受口径不统一等限制，难以反映银行真实拨备情况 [19][20] - 大行风险贷款率近两年相对平稳，股份行和城商行广义不良资产率相对偏高，优质区域行资产质量稳定，风险抵补能力强 [22][23] 非银 - 2025H1权益平稳、债市震荡，国有大行定增带动内地股融规模高增，上市券商营收净利高增，头部集中度上行 [24][25] - 资本市场稳市机制初步建立，中长期资金壮大，改革引进来走出去两手抓，行业进入存量博弈阶段 [25][26] - 券商各业务面临不同发展态势，国际业务方面头部券商加速出海，资本市场底部稳固时券商指数向上为大概率事件 [27][28] 地产 - 地产“信用底”基本明朗，“商业模式底”或逐步被定价，关注“需求底”和“供求关系底”节奏及资产配置变化 [31] - “需求底”方面，降息和租金回报率提高或带动总购房需求筑底，“供求关系底”方面，新房价格领先企稳，二手房挂牌量或下降 [31] - 主流房企估值或进入投资区间，可关注高质量周转公司、股息率高业绩稳健公司及物业企业 [31] 基金评价 - 证监会发布方案将基金浮动管理费和人员薪酬与业绩比较基准挂钩，可借鉴美国主动基金业绩比较基准情况 [32] - 美国主动基金以股票型为主，单基准是主要基准类型，SEC要求与宽基指数全收益比较，还可选择其他指数 [33] - 不同类型基金基准选择有差异，头部主动权益基金公司基准设置也各有特点，美国股票型基金收益率与基准重合度高 [33][35][36]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，给予目标估值2025年PB 0.75x，对应目标价6.40元/股，现价空间16% [5] 报告的核心观点 - 中国银行25Q1营收同比增长2.6%，表现好于预期，不良表现平稳，但利润同比下降2.9% [1] - 营收增速逆势回升，驱动因素为息差拖累改善、非息贡献加大，所得税拖累利润；后续税收对盈利影响有望平滑，支撑利润改善 [2] - 息差环比下降，除行业共性因素外，还因外币Q1降息致外币资产收益率下行 [3] - 预计2025 - 2027年归母净利润同比增长1.07%/6.26%/5.93%，对应BPS 8.49/9.01/9.56元 [5] 根据相关目录分别进行总结 数据概览 - 25Q1营收同比增长2.6%，增速较24A提升1.4pc；25Q1利润同比下降2.9%，较24A由增转减 [1] - 2025Q1末不良率1.25%，较24A末持平；2025Q1末拨备覆盖率198%，较24A末下降3pc [1] 营收好于预期 - 营收增速逆势回升，息差拖累改善，非息贡献加大，所得税拖累利润 [2] - 25Q1日均息差1.29%，环比24A下降11bp，同比24Q1下降15bp，同比降幅较24A收敛4bp [2] - 25Q1中收较24A由减转增，同比增长2.1%；其他非息同比快增37%，增速环比提升2pc，汇兑收益高增669% [2] - 25Q1所得税同比高增23.3%，判断是不良处置节奏差异和永续债到期致所得税同比波动 [2] 息差环比下降 - 25Q1单季息差1.26%，环比24Q4下降10bp，除行业共性因素外，还因外币Q1降息致外币资产收益率下行 [3] - 25Q1生息资产收益率环比下降19bp至2.96%；付息负债成本率环比下降11bp至1.87% [3] 不良表现平稳 - 2025Q1末不良率1.25%，环比持平；不良TTM生成率环比上升7bp至0.49%，整体水平仍较优 [4] - 2025Q1末拨备覆盖率198%，较24A末下降3pc [4] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年归母净利润同比增长1.07%/6.26%/5.93%，对应BPS 8.49/9.01/9.56元 [5] - 给予目标估值2025年PB 0.75x，对应目标价6.40元/股，现价空间16%，维持“买入”评级 [5] 财务摘要 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|630,090|646,665|681,155|715,991| |(+/-) (%)|1.16%|2.63%|5.33%|5.11%| |归母净利润（百万元）|237,841|240,389|255,431|270,566| |(+/-) (%)|2.56%|1.07%|6.26%|5.93%| |每股净资产(元)|8.18|8.49|9.01|9.56| |P/B|7.35|7.69|7.45|7.01| [6] 表1：中国银行2025年一季报业绩概览 - 营收、生息资产、贷款总额等规模指标有增长，利息净收入下降，非利息净收入增长 [11] - 资产质量方面，不良贷款、不良生成额等有变化，拨备覆盖率和拨贷比有下降 [11] - 资本情况方面，核心一级资本充足率、一级资本充足率和资本充足率均有下降 [11] 表附录：报表预测值 - 资产负债表和利润表各项目有相应预测值，如存放央行、同业资产、净利息收入等 [12] - 主要财务比率涵盖业绩增长、资产质量、盈利能力、流动性、每股指标、估值指标等方面预测 [12]