铂钯期货合约上市基本信息 - 铂钯期货将于2025年11月27日在广州期货交易所上市交易 [4] - 首批上市交易合约为PT/PD2606至PT/PD2610的3个双月合约 [4] 铂钯期货交割规则与价格锚定 - 期货交割允许使用铂/钯锭、海绵铂/钯及铂/钯粉，但注册仓库标准仓单的货物应为国产铂/钯锭 [5][7] - 由于市场中粉状铂钯较锭形态有折价，卖交割方更倾向于使用粉状铂钯交割，期货价格将倾向于锚定粉状铂钯价格 [5][7] - 考虑到期货交割以仓库交割为主，期货价格锚点或略高于铂/钯粉现货价 [5][7] - 我国铂钯供应主要依赖进口与回收，进口形态以粉状为主，加工成锭需额外成本，使得厂库交割粉状铂钯更为积极 [16] - 基于11月26日金交所铂金结算价408.70元/克和SMM钯锭均价358.5元/克，并考虑粉状金属折价，上市初期铂钯期货现货定价中枢或分别在400元/克、350元/克附近 [16] 铂金供需基本面分析 - 供给方面，2025年铂金全年矿产供应预测同比下降5%至171吨，较新冠疫情前五年均值低19吨，同比下降10% [16] - 回收供给方面，2025年全球铂金第三季度回收量同比增长8%至12吨，部分对冲紧缺程度 [16] - 铂金现货紧张情况预计延续至26年初，NYMEX铂金库存高达61.69万盎司，年初至今上涨344.94%，1月期租赁利率维持13%高位，显示现货高度紧缺 [16] - 需求方面，2025年1-11月中国汽车销量为1041.5万辆，同比增长21%，混动车型销量为457.3万辆，同比增长16.93%，维持铂金主要需求 [17] - 国内铂金首饰需求火热，全年需求同比增长44%至18吨，国内500g以上铂条需求为34260盎司，同比增长14% [18] - 工业需求较弱，第三季度全球铂金玻璃需求同比下降30%，需求收缩39000盎司，化工需求同比下降9% [17][18] 钯金供需基本面分析 - 供给方面，全球第一大钯金矿企诺里尔斯克镍业维持20.4-21.1万吨钯金的年初指引 [23] - 回收供给提升，预计25年钯金汽车催化剂回收供给将达到65.9万盎司，同比上升27% [23] - 需求方面，汽车行业需求受电动化率提升削弱，国内汽油车销量同比下滑1.58% [23] - 工业与医疗需求较为稳定，但贡献弹性较小，钯金供需短缺矛盾相对较弱，对价格基本面支撑力不足 [23] 铂钯价格趋势与投资策略 - 长期来看，铂金短缺矛盾更为突出，钯金需求结构性弱势，铂金远月合约走势将更为乐观，钯金远月走势预计相对弱势 [5][23] - 短期而言，铂钯期货对美联储议息动向及地缘政治变化等宏观因素更为敏感，近月合约走向需密切关注海外宏观信息 [5][23] - 预计铂钯期货上市后或呈contango结构，PT2606合约价格中枢或在405元/克附近，PD2606合约价格中枢或在355元/克附近 [25] - 预计PT2606上市初期价格运行区间为390-420元/克，PD2606上市初期价格运行区间为340-370元/克 [6][25] - 单边策略推荐逢低做多为主，可在区间下沿附近布局长线多单，若价格突破区间上沿，亦可考虑短空策略 [6][26] - 套利策略方面，长期可做空金铂比，但短线宜以做多金铂比为主，因铂金上涨通常由黄金带动 [6][26] - 铂钯比目前处于1附近，考虑到钯商品属性承压，多铂空钯未来或更具空间 [6][26]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 铂钯波动率高对供应扰动和资金流动敏感 1997 - 2001 年和 2017 - 2023 年为钯金牛市 2002 - 2008 年为铂金牛市 价格受供需结构和宏观环境影响 需求替代是长期逻辑 价格极值由宏观波动等因素决定 [2][132] - 原生铂钯供应与 Capex 相关性弱 矿端成本中期对铂钯价格形成底部支撑 2024 年全球铂矿总维持成本上升 矿企进一步减产可能性降低 刺激更多供应或需更高价格 [2][134] - 铂钯比反映需求替代与金融属性溢价 替代核心驱动是长期显著相对溢价 周期通常 3 - 5 年 至少 18 个月持续溢价才会有汽车催化剂载量明显变化 价差收敛后大概率倒挂 [2][134] - 金铂比能隔离黄金避险与铂金工业属性 反映经济前景和市场风险偏好 是预测股市收益率有效领先指标 与未来一年同期美股收益率高度相关 和 A 股相关性弱 [3][134] - 铂钯与其他品种联动 金融属性上与黄金正相关、与美元指数负相关 工业属性上与铜价正相关 成本结构上铂价与原油价格趋势相关 [4][134] 根据相关目录分别进行总结 前言 - 上一篇报告梳理了铂钯产业链等情况 本文将深度复盘历史价格 分析影响因素 探寻投资机会 [14] 铂钯历史供需梳理 铂历史供需 - 供应总量从高速增长到高位震荡回落 南非长期主导 2005 年后再生铂供应放量 2008 年后原生铂供应低位震荡 再生铂产量震荡 [16] - 需求总量持续上行后震荡 汽车、珠宝和投资需求贡献边际弹性 2008 年后投资需求弹性加大 2015 年后需求再平衡 [17] 钯历史供需 - 供应总量震荡上行 波动大于铂金 原生钯供应从俄罗斯垄断到俄与南非双寡头格局 2017 年后再生钯成重要来源 [19] - 需求总量 1990 - 2002 年冲高回落 后长期震荡上行 2020 年后震荡偏弱 增长主要来自汽车领域 [21] 铂钯历史价格复盘 1990 - 2001 年 - 1990 年初至 1997 年 3 月 铂钯价格宽幅震荡 钯金供应集中化 1997 年起价格日均波动率上升 2000 年钯价加速上涨 2001 年初涨至高点后替代效应广泛发生 [22][25] - 2001 年中俄罗斯恢复钯金出口 投机资金流出 钯价暴跌 铂钯比回升 市场回归基本面交易 [26] 2002 - 2008 年 - 钯金市场供需过剩 价格承压 虽有投机性补库和区域需求增量 但整体仍在低位震荡 2008 年次贷危机致钯价回吐涨幅 [38] - 铂金多数年份供应短缺 基本面紧缺与金融属性共振刺激铂价大幅上涨 2008 年金融危机爆发 铂价大幅下跌 [41][42] 2009 - 2018 年 - 铂价冲高回落 钯价震荡上行 2009 - 2012 年钯价涨幅优于铂价和黄金 需求替代现象出现 2013 - 2015 年市场受宏观政策和行业结构变化冲击 钯价抗跌性强 [45][47] - 2015 年排放门事件后 铂钯需求结构性分化 2016 - 2018 年排放标准升级推动钯金走牛 铂金走弱 [50][57] 2019 - 2025 年 - 2019 年钯金需求增长 供应刚性 供需缺口扩大 宏观与基本面共振 钯价加速上行 铂金涨幅不及钯金 [62] - 2020 年疫情爆发 钯价回落 后因刺激政策和需求回补回升 2021 年经济反弹但芯片短缺致需求预期下滑 2022 年俄乌冲突推高价格 后因加息和需求担忧价格下行 [63][67] - 2023 年钯金牛市结束 铂金震荡 2024 年铂钯价格震荡修整 基本面边际改善 2025 年初至 8 月铂强钯弱 供应受限 宏观支撑和实物囤货推动铂价上涨 [67][73] 铂钯定价逻辑和品种间联动关系 矿端成本形成底部支撑 Capex 与供应相关性弱 - 铂族金属开采资本密集 生产周期与消费周期错位 原生铂钯供应与 Capex 相关性弱 主因南非和俄罗斯矿端扰动多 [84] - 矿山成本构成铂钯价格底部支撑 2024 年全球铂矿总维持成本同比上升 当下铂价仅处矿企完全现金成本区间中位数 刺激更多供应或需更高价格 [92] 铂钯比 长期高溢价驱动需求替代 - 铂钯比反映需求替代与金融属性溢价 历史上发生过三次替代效应 替代核心驱动是长期显著相对溢价 次要驱动有供应链安全和政策刺激等 [97][101] - 替代周期通常 3 - 5 年 近年来可能缩短至 2 - 3 年 分为技术验证、OEM 认证和规模化推广三个阶段 [101] - 2022 年 10 月以来铂钯比上升 2024 年震荡 2025 年 6 月上行至 1.2 后续仍有上升空间 [108] 金铂比 优秀的股市收益率预测指标 - 金铂比反映对经济前景和市场风险偏好的变化 1990 年至今经历多个阶段演变 2025 年二季度铂价上行 金铂比回落 [113] - 金铂比是预测股市收益率有效领先指标 与未来一年同期美股收益率高度相关 和 A 股相关性弱 [116][117] 铂钯与其他指标的联动性 - 金融属性上 铂钯与黄金正相关、与美元指数负相关 钯金融属性弱于铂 [126] - 工业属性上 铂钯价格与铜价正相关 尤其在 2002 - 2015 年汽车制造业高速发展时期高度联动 [126] - 成本结构上 铂价与原油价格趋势相关 油价上涨推高矿山成本并间接支撑铂钯价格 [127] 总结和梳理 - 铂钯波动率高 历史上不同时期分别出现钯金牛市和铂金牛市 价格受供需和宏观环境影响 需求替代是长期逻辑 [132] - 不同阶段价格走势受供应、需求、宏观政策和外部事件等因素影响 2025 年铂钯价格因供应收紧等因素小幅走强 [132]