核心财务表现 - 剔除其他业务收入后营业总收入128亿元 同比增44.1% 单季度71亿元 环比增13.9亿元 [1] - 归母净利润43.3亿元 同比增94.4% 单季度22.9亿元 环比增2.5亿元 同比增13亿元 [1] - 净利润率33.8% 同比提升8.7个百分点 单季度净利润率32.3% 环比降3.5个百分点 同比升12.6个百分点 [1] 盈利能力分析 - ROE为3.6% 同比提升1.5个百分点 单季度ROE1.9% 环比升0.2个百分点 同比升1个百分点 [1] - 资产周转率2.4% 同比升0.5个百分点 单季度1.3% 环比升0.2个百分点 同比升0.3个百分点 [1] - 财务杠杆倍数4.58倍 同比基本持平 [1][2] 资产负债结构 - 剔除客户资金后总资产5443亿元 同比增608.9亿元 净资产1188亿元 同比增131.5亿元 [2] - 计息负债余额2864亿元 环比降62.7亿元 单季度负债成本率0.8% 同比降0.1个百分点 [2] - 净资本464亿元 较上期降2.3% 风险资本准备227亿元 较上期增4.6% [3] 重资本业务表现 - 重资本业务净收入64亿元 单季度35.2亿元 环比增6.4亿元 [2] - 重资本业务净收益率1.4% 单季度0.8% 环比升0.1个百分点 同比升0.2个百分点 [2] - 自营业务收入72.5亿元 单季度38.6亿元 环比增4.6亿元 单季度自营收益率1.3% 环比升0.1个百分点 同比升0.4个百分点 [2] 信用业务情况 - 利息收入39.9亿元 单季度20亿元 环比微增0.05亿元 [2] - 两融业务规模453亿元 环比微增0.1亿元 两融市占率2.45% 同比升0.21个百分点 [3] - 买入返售金融资产余额215亿元 环比降4亿元 [3] 轻资本业务表现 - 经纪业务收入26.5亿元 单季度13.5亿元 环比增4.3% 同比增44.2% 同期市场日均成交额12640亿元 环比降17.2% [3] - 投行业务收入16.7亿元 单季度12.6亿元 环比增8.6亿元 同比增4.3亿元 [3] - 资管业务收入6.8亿元 单季度3.7亿元 环比增0.6亿元 同比增0.8亿元 [3] 市场业务对比 - 单季度主动型股票基金平均收益率1.41% 环比降1.87个百分点 同比升4.02个百分点 [2] - 纯债基金平均收益率0.93% 环比升1.12个百分点 同比降0.1个百分点 [2] - IPO主承销金额201.8亿元 环比增34.9% 再融资主承销金额5964亿元 环比增310.1% 公司债主承销金额14585.5亿元 环比增34.8% [3] 监管指标状况 - 风险覆盖率204.5% 较上期降14.6个百分点 仍远高于120%预警线 [3] - 净稳定资金率144.2% 较上期降5.3个百分点 高于120%预警线 [3] - 资本杠杆率12.7% 较上期降0.1个百分点 高于9.6%预警线 [3] - 自营权益类证券及其衍生品/净资本为39% 较上期降1.8个百分点 低于80%预警线 [4] - 自营非权益类证券及其衍生品/净资本为355.2% 较上期升7.8个百分点 低于400%预警线 [4]

股价表现 - 8月29日公司股价单日上涨10.37%至306.18元 [2] 股价驱动因素 - 行业供给侧改革预期增强：旗下宜春时代矿区因采矿证到期于8月10日停产，引发碳酸锂期货价格单日上涨8% [2] - 公司资源布局持续深化 [2] - 上半年业绩保持高速增长态势 [2] 财务表现 - 上半年总营收1789亿元，同比增长7.3% [2] - 归属于上市公司股东净利润304.9亿元，同比增长33.3% [2]

投资评级与目标价格 - 维持"增持"评级 目标价格调升至37.83元/股 对应2025年2.0倍市净率 [6][13] 核心观点 - 投资收益改善是2025年上半年业绩增长主因 投资收入同比增长30% 贡献71%收入增长 经纪业务同比增长31% 贡献27%收入增长 [13] - 投资收益率显著改善 上半年年化收益率达3.8% 同比提升0.4个百分点 投资类资产规模9186亿元 较去年同期扩张1045亿元 同比增长13% [13] - 一流投行建设迎来历史机遇期 行业领先优势持续巩固 专业能力突出的优质券商有望在行业供给侧改革中加速转型 [2][13] 财务表现与预测 - 2025年上半年营收330.4亿元 同比增长20.4% 归母净利润137.2亿元 同比增长29.8% 加权平均ROE同比提升0.95个百分点至4.91% [13] - 上调2025-2027年盈利预测至254.3/267.7/280.5亿元（原预测234.5/249.6/260.7亿元） [13] - 2025年预计营业收入748.14亿元 同比增长17.3% 归母净利润254.27亿元 同比增长17.2% [4] - 每股净收益预测：2025年1.72元 2026年1.81元 2027年1.89元 [4] - 净资产收益率预计持续改善：2025年9.1% 2026年9.0% 2027年8.8% [4] 估值与市场表现 - 当前股价31.50元 总市值4668.47亿元 市净率1.5倍 [7][8] - 52周股价区间18.43-34.88元 过去12个月绝对涨幅74% 相对指数超额收益38% [7][11] - 市盈率水平：2025年18.36倍 2026年17.44倍 2027年16.64倍 [4] - 相比同业估值溢价：2025年预测市净率1.67倍 高于行业平均1.32倍 [16] 业务结构分析 - 自营收入占比持续提升：2025年预计占收入47% 2026年48% 2027年49% [14] - 经纪业务收入占比稳定在19% 承销业务占比8% 资产管理业务占比14% [14] - 投资类资产规模快速增长：交易性金融资产2024年6908.62亿元 2025年预计7344.75亿元 [14]

行业投资评级 - 证券行业评级为"推荐"且维持该评级 [2] 核心观点 - 证券公司分类评价制度完善，强化"扶优限劣"导向，引导行业资源向经营稳健、专业能力突出及积极服务实体经济的证券公司倾斜 [2][3][5] - 新规调整业务发展指标，体现差异化发展导向，取消总营业收入排名加分项，引导行业从外延式扩张转向注重内涵与经营效率提升 [3][9] - 风险与合规评价奖惩机制更加精细化和有力，强化重大违规惩戒，优化扣分体系，并引入纠错激励 [4][9] - 行业分化预计加剧，具备显著优势的龙头券商及在财富管理、投资银行等细分赛道形成特色化优势的中小券商将受益 [5] 行业基本数据 - 证券行业股票家数53只，占总股票家数的0.01% [6] - 总市值44,849.38亿元，占市场总市值的3.89% [6] - 流通市值37,208.66亿元，占市场流通市值的4.02% [6] 市场表现 - 证券行业绝对表现：近1个月12.5%，近6个月17.3%，近12个月70.2% [7] - 相对表现：近1个月超越基准6.2%，近6个月超越7.2%，近12个月超越38.1% [7] 本周行情复盘 - 截至8月22日，市场两融余额21,551亿元，融资买入额14,413亿元，融资净买入额915亿元 [9] - 券商板块本周上涨3.10%，跑输大盘1.08个百分点，个股涨幅前列：广发+5.36%、国泰海通+4.27%、东财+4.07% [9] - 券商板块PB估值1.71倍，居于近3年99.6%分位点，近5年73.4%分位点，近10年54.9%分位点 [9] 上市公司业绩 - 浙商证券2025H1总营业收入61.07亿元，同比减少23.66%，归母净利润11.49亿元，同比增长46.49% [9] - 瑞达期货2025H1总营业收入10.47亿元，同比增长4.49%，归母净利润2.28亿元，同比增长66.49% [9] - 南华期货2025H1总营业收入11.01亿元，同比减少58.27%，归母净利润2.31亿元，同比增长0.46% [9] 行业热点事件 - 证监会同意国信证券发行股份购买资产注册申请，核准其成为万和证券主要股东，深圳市投资控股有限公司成为实际控制人 [9] - 证监会发布实施《证券公司分类评价规定》，引导行业聚焦高质量发展，提升经营效率和质量，从规模导向转向价值创造 [9] 投资建议 - 建议围绕行业供给侧改革与行业整合进行券商板块配置 [9] - 推荐顺序：广发、中金H、中信、华泰、东财、国泰海通 [10] - 建议关注：银河H、华林、湘财、建投H [10] 重点公司估值 - 广发证券：股价22.42元，2025E EPS 1.45元，PE 15.48倍，PB 1.36倍，评级推荐 [11] - 中信证券：股价32.20元，2025E EPS 1.82元，PE 17.65倍，PB 1.71倍，评级推荐 [11] - 华泰证券：股价22.15元，2025E EPS 1.91元，PE 11.58倍，PB 1.16倍，评级推荐 [11]

指数表现 - 中证银行指数上涨0.4% [1][3] - 香港证券指数上涨0.4% [1][3] - 中证全指证券公司指数上涨0.04% [1][3] - 沪深300非银行金融指数下跌0.2% [1][3] ETF资金流动 - 香港证券ETF（513090）单日成交额超150亿元 [1] - 香港证券ETF近一月净流入资金117亿元 [1] - 香港证券ETF最新规模达235.5亿元 [1] 行业估值水平 - 中证全指证券公司指数市净率1.5倍 处于发布以来36.5%分位 [3] - 中证银行指数市净率0.7倍 处于发布以来40.8%分位 [3] - 沪深300非银行金融指数市净率1.6倍 处于发布以来29.4%分位 [3] - 中证香港证券投资主题指数市净率1.1倍 处于发布以来67.8%分位 [3] 业绩与投资机会 - 已发布2025年上半年业绩预告的上市券商净利润同比增幅均超50% [1] - 行业存在供给侧改革和行业整合的板块配置机会 [1] 指数构成特征 - 中证全指证券公司指数包含50只A股证券行业龙头股票 [3] - 沪深300非银行金融指数包含27只金融股 保险行业占比超35% [3] - 中证香港证券投资主题指数覆盖港股通范围内证券行业股票及港交所 [3]

市场表现 - 香港证券指数下跌1 3% [1] - 香港证券ETF（513090）成交额近80亿元 [1] - 该ETF连续16个交易日实现净流入 7月累计净流入111亿元 [1] - 最新规模达228亿元 [1] 行业动态 - 已发布2025上半年业绩预告或业绩快报的上市券商净利润同比增幅均超50% [1] - 行业供给侧改革和行业整合带来板块配置机会 [1] 产品信息 - 香港证券ETF（513090）是全市场唯一跟踪香港证券指数的ETF产品 [1] - 成份股包括中信证券、香港交易所、国泰海通等16只港股通证券标的 [1] - 支持T+0交易 管理费率仅0 15%/年 [1]

收购交易 - 申通快递拟以现金3.62亿元收购丹鸟物流100%股权 标的公司为菜鸟集团旗下菜鸟速递业务主要运营主体 股东包括浙江菜鸟供应链（持股96.15%）、杭州阿里创投及阿里巴巴（中国）网络技术有限公司 [1] - 丹鸟物流主营国内品质快递及逆向物流服务 通过直营网络为天猫、天猫超市等平台提供上门揽收、中转配送等服务 覆盖全国近300个城市 提供半日达、次晨达等高确定性履约服务 [1] 业务协同 - 收购后申通将形成"经济型快递+品质快递"双业务矩阵 丹鸟已在全国构建起包括59个分拨中心及2600余家网点在内的品质快递网络 日均业务量均在400万单以上 [2] - 2024年丹鸟实现收入120多亿元 单票价格显著高于申通 2025年1-4月申通单票收入为2.02元 而丹鸟依托直营网络具备更高单票水平 双方业务定位存在显著互补性 [3] - 丹鸟物流在末端派送上门率、时效性方面优势显著 其直营网络稀缺性较高 整合后申通将抓住区域配送、即时零售等新兴场景机会 优化产品结构以构建差异化优势 [3] 行业政策 - 国家邮政局近期重申反对内卷式竞争 要求整治末端服务质量问题 申通此次并购是响应行业供给侧改革的重要举措 推动行业从价格竞争转向价值竞争 [4] - 2024年邮政局反内卷政策落地后 义乌、潮汕等产粮区价格理性回升 此次反内卷政策背景下 部分产粮区快递价格或有望修复 [4] 战略发展 - 申通提出2025年将重点打造"无人车送驿站、送校园、送乡村、送景区"等六大核心配送场景 并计划年内投运2000台无人车 以进一步强化末端智能化配送能力 [4] - 菜鸟近年来将资源向国际物流倾斜 此次交易符合菜鸟当前的战略重心 [3] 盈利预测 - 预计申通快递2025-2027年归母净利润预测12.9、16.0、20.1亿元 对应PE分别为17.9倍、14.5倍、11.6倍 [5]

业绩表现 - 公司2025年第一季度营收75.6亿元，同比+4.8%，归母净利润30.2亿元，同比+84.9%，与业绩预告一致（+70~90%）[2] - 加权平均ROE同比+1.14pct至2.44%[2] - 投资业务收入贡献净营收增量的68%，经纪业务贡献30%[2] 业务增长驱动因素 - 经纪/投行/资管/投资业务分别同比+53%/+59%/+19%/+94%[2] - 投资业务高增主因低基数下投资收益率改善，单季年化投资收益率3.3%，同比+1.6pct[2] - 期末金融资产规模3863亿元，同比下滑9%[2] 战略推进与行业机遇 - 公司加速推进三年战略落地，健全"五位一体"业务模式[3] - 机构业务推出"银河天弓2.0"平台，深化机构服务体系[3] - 投行业务推动专业化改革，国际业务推出"银河海外"品牌[3] - 新"国九条"支持头部机构通过并购重组等方式提升竞争力，行业供给侧改革持续演进[3] 盈利预测与估值 - 维持2025-2027年归母净利润预测108.1/118.6/130.8亿元[2] - 目标价19.60元对应2025年1.8xPB[2]

业绩表现 - 1Q25公司实现归母净利润65 5亿/yoy+32 0%，营收177 6亿/yoy+29 1%，加权平均ROE（非年化）2 37%/yoy+0 49pct [1] - 证券主营收入161 1亿/yoy+27 7%，其中净投资收入占比最高达55 5%（89 4亿/yoy+41 2%），经纪业务收入33 3亿/yoy+36 2% [1] - 资管业务收入25 6亿/yoy+8 7%，投行业务收入9 8亿/yoy+12 2%，净利息收入-2 0亿/yoy-162% [1] 业务分项 投资业务 - 金融投资规模9648亿/yoy+15 2%/qoq+5 9%，自营权益类证券规模379亿/较年初+3 1%，非权益类5459亿/qoq+9 9% [2] - 单季年化投资收益率3 81%/yoy+0 62pct/qoq+0 42pct，经营杠杆4 63x/yoy+0 11x，投资杠杆3 19x/yoy+0 21x [2] 经纪与信用业务 - 经纪业务收入33 3亿/yoy+36 2%（同期市场股基日均成交额yoy+72%），两融市占率7 81%/较年初+0 39pct [3] - 融出资金规模1498亿/较年初+8 3%，信用减值损失3 2亿（去年同期冲回0 2亿） [1][3] 投行业务 - A股IPO承销规模12 6亿/yoy-75 1%（市占率7 6%/yoy-15 0pct），再融资规模241亿/yoy+179%（市占率32 6%/yoy+14 5pct） [3] - 债券承销规模4352亿/yoy+4 7%（市占率13 7%/yoy-1 36pct），IPO/再融资在审项目9家/38家位居行业第2/第1 [3] 资管业务 - 华夏基金（控股62 2%）净利润5 6亿/yoy+8 4%，非货基AUM 11283亿/较年初-3 0%稳居行业第二 [3] 未来展望 - 预计2025-2027E归母净利润分别为238 1亿（+10%）、259 6亿（+9%）、282 9亿（+9%） [4] - 当前股价对应2025-2027E动态PB为1 33x、1 25x、1 17x [4]

报告行业投资评级 - 建议增持券商板块 [2] 报告的核心观点 - 资本市场回稳向好叠加较低基数，券商基本面改善有望超预期，25Q1上市券商盈利预计同比较快增长，利润增速有望达44% [1] - 行业供给侧改革进程有望提速，推动券商行业做优做强，提升国际竞争力和市场引领力 [2] - 券商估值处于历史低位，估值性价比已现，当前券商板块兼具配置价值和向上弹性，看好估值上行空间 [2] 相关目录总结 基本面改善 - 2025年“1+N”政策体系进入落实期，中长期资金入市政策框架明晰，更多增量政策有望推出，资本市场回稳向好，利好券商基本面及估值修复 [1] - 2024年一季度券商投资业务受损致板块盈利承压，当前资本市场回稳向好有望驱动券商零售及机构业务增长 [1] - 年初以来市场交投活跃度大幅改善，截至2月21日，市场日均股基成交额16764亿元，同比提升77.6%，零售业务有望支撑板块盈利增长 [1] - 市场逐步回暖，券商投资业务有望迎来修复 [1] 供给侧改革 - 围绕“打造一流投行和投资机构”，行业供给侧改革持续推进，同一实控人下券商有拟合并案例 [2] - 目前推进的并购案例包括国联民生1月6日完成发行股份购买资产、浙商证券24年12月完成国都证券34.25%股份过户、国信证券拟发行股份购买万和证券96.08%股权等 [2] 估值情况 - 目前券商板块整体估值为1.44倍PB，处于近10年32%分位数，向下空间有限，经过年初以来调整，估值性价比已现 [2] 投资建议 - 建议沿着基本面改善超预期主线选股，推荐华泰证券、广发证券，受益标的东北证券、国联民生、天风证券 [2] - 关注证券行业并购重组进展 [2]