2025年经济节奏特征 - 2025年经济呈现季末高、季初低特征 工业增加值3月同比7.7%、6月同比6.8%超预期 而4月同比6.1%、7月同比5.7%明显放缓 [1] - 生产法GDP模拟显示3月和6月分别为5.7%、5.5% 4月和7月分别为5.4%、5.0% PMI数据同样呈现季度末环比反弹、季度初环比回落格局 [1] 经济节奏成因分析 - 出口交货节奏影响显著 3月出口交货值同比7.7%、6月同比4.0% 其余月份（不含春节）仅0-1% 与企业应对贸易不确定性相关 [2] - 政策脉冲效应明显 2025年初"两新"政策影响在3月达到峰值 5月降息降准政策影响在6月达到峰值 新增人民币贷款仅3月、6月同比为正 [2] 下一阶段经济展望 - 中美斯德哥尔摩经贸会谈后对等关税暂停90天 预计9-10月将出现"抢出口"现象 [3] - 第三批"以旧换新"资金7月底下达 8月出台新一轮逆周期政策 包括"两重"建设、地产和消费刺激 预计9-10月将出现"秋旺"季节性景气修复 [3] 全球资产表现 - 9月第一周全球股市震荡 美股分化 纳指涨1.14% 标普500涨0.33% 道指跌0.32% 欧股收平 日股涨0.70% [4][5] - 黄金突破平台期 伦敦现货黄金周涨4.82%至3594美元/盎司 白银涨5.0% 金银比维持在0.44倍标准差附近 [6] - 美债收益率下行13BP至4.10% 30年期美债一度触及5.0% 美元指数震荡收跌0.11% 人民币汇率稳定在7.12-7.14区间 [7][8] 中国资产表现 - A股呈"N"型走势 万得全A周跌1.37% 创业板指反包上涨2.4% 电力设备涨7.4%、有色涨2.1%、医药涨1.4%领涨 [9][12] - 市场宽度下降 超240日均线个股占比从83.2%降至79.7% 成交额收缩至日均2.6万亿元 环比降12.7% [10][11] - 估值水平回落 万得全A市盈率21.87倍 "P/E-名义GDP增速"处于+1.74倍标准差 [12] 美国经济与政策动态 - 就业市场确认降温 8月新增非农2.2万人（预期7.7万） 失业率升至4.32% 时薪同比增3.7% 9月大概率启动降息 [14][15] - 美日达成关税协议 汽车进口关税从27.5%下调至15% 但对日资5500亿美元投资实施更严格要求 [15] - 美国准备重启美墨加协定谈判 拟对海外半导体企业加征新关税 [16] - 8月ISM服务业指数52.0 创2月以来新高 新订单指数跃升至56.0 但就业指数连续三个月处于收缩区间 [16][17] 中国经济高频数据 - 9月实际GDP增速预计4.71% 名义GDP回升至3.8%附近 平减指数步入"-1"以内 [18][20] - 工业生产预计小幅回升 出口保持韧性 但电厂耗煤同比-6.2% 集装箱发船吨位量同比-15.7% [18] - 9月CPI预计同比0.15% PPI同比-2.55% 食品价格中猪肉环比降0.5% 蔬菜环比涨3.8% [20][31] 货币与流动性 - 狭义流动性保持宽松 DR001稳定1.3% DR007稳定1.44% 央行开展10000亿元买断式逆回购 [21] - 二季度非金融企业现金及等价物同比-0.1% 较一季度升4.6pct 但低于M1增速4.6% 显示政策对中小微企业支持更强 [22] 行业与政策动态 - 电子信息制造业新政出台 行业增加值目标从5%提高至7% 要求5个省份营收过万亿 服务器产业规模超4000亿元 [26][28] - 光伏和锂电池行业强调"反内卷" 依法治理低价竞争 引导有序布局 强化质量管理 [26][29] - 体育产业目标到2030年总规模超7万亿元 推出6项20条重点举措 [32] - 深圳优化房地产政策 多区取消限购 不再区分首套和二套住房利率 [33] 大宗商品与价格 - 大宗商品价格整体变化不大 BPI指数周环比回落0.1% 能源指数跌0.6% 有色指数涨1.3% [30] - 工业品价格多数下跌 动力煤现货跌1.4% 螺纹钢期货跌2.9% 焦煤跌3.4% 化工产品价格指数回落0.6% [30] - 碳酸锂期货延续下行 周环比回落3.8% 工业硅期货受新政影响周涨3.9% [31]

美国8月非农就业数据表现 - 8月新增非农就业2.2万人，显著低于预期的7.7万人，3个月平均增长2.9万人 [1][7] - 私人部门新增就业3.8万人，低于预期的7.8万人，政府部门减少1.6万人 [1][7] - 6月和7月数据合计下修2.1万人，其中6月从1.4万人下修至-1.3万人，7月从7.3万人上修至7.9万人 [1][7] 行业就业结构分化 - 医疗保健（+3.1万人）、休闲酒店（+2.8万人）和社会援助（+1.6万人）是主要贡献行业 [1][8] - 制造业（-1.2万人）、专业和商业服务（-1.7万人）、批发贸易（-1.2万人）是主要拖累项 [1][9] - 医疗保健行业增幅低于过去12个月平均的4.2万人，门诊医疗服务、护理机构和医院分别贡献1.3万、0.9万和0.9万个岗位 [8] - 联邦政府就业自1月高点累计下降9.7万人，采矿和油气开采行业减少0.6万人 [8] 失业率与劳动力市场质量 - 失业率（U3）从4.25%升至4.32%，为本轮周期高点，就业人口上升28.8万人，失业人口上升14.8万人 [3][12] - 长期失业人口（失业超过27周）达190万人，同比增加38.5万人，占比达25.7% [3][12][13] - 劳动参与率维持在62.3%，就业人口比率保持在59.6%，较去年同期均下降0.4个百分点 [13] 薪资与工时表现 - 时薪同比增长3.7%，低于前值的3.9%，环比增长0.3%至36.53美元 [3][16] - 工资总额指数同比5.0%，环比0.4%较前值0.6%弱化 [3][17] - 平均每周工时维持在34.2小时，连续三个月不变，制造业工时微降至40.0小时 [3][16][17] 非农数据统计方法问题 - 企业生死模型（NBD）因宏观环境复杂化出现技术性失真 [2][11] - 季节调整技术落后导致数据偏差和后续大幅修正 [2][11] - BLS调查问卷收集率低的问题持续存在 [2][11] - 移民政策、关税政策等经济政策方差较大，对就业统计造成扰动 [2][11] 经济周期定位与历史回溯 - 就业市场呈现典型经济后周期特征，新增非农转负与衰退相关性达67% [4][18][20] - 1980年以来9次新增非农显著转负情形中，6次对应NBER定义的衰退期 [4][20] - 当前阶段尚未达到衰退阈值，但初显脆弱性 [4][18] 货币政策路径与资产影响 - 市场预期美联储9月、10月、12月降息概率分别为92%、72.6%、67.9% [6][28] - 10年期美债收益率跌至4.07%，美元指数回落，黄金价格上涨 [6][28] - 软着陆情景下（类似1995年），权益资产受益，黄金温和回升，利率曲线陡峭化 [5][22][24] - 硬着陆情景下（类似2001年、2008年），风险资产下跌，黄金和美债表现最佳 [5][24] 行业与市场细分表现 - 美股三大指数多数收跌，S&P500下跌0.3%，道指跌0.5%，纳指持平，Russell 2000小盘股上涨0.5% [6][28] - 生产和非管理人员时薪环比增长0.4%至31.46美元，基层劳动力议价能力仍存 [16] - 因经济原因的兼职就业人数达470万，非劳动力人口中想要工作的人达640万，同比增加72.2万 [14]