报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 国内浮息债市场经历三阶段发展，规模和产品结构有提升空间，美国市场较成熟 [2][5][17] - 浮息债估值分析难，价格受基准利率和利率预期影响，定量分析依赖远期利率预测 [2][38][46] - 浮息债二级市场流动性不足，利率下行周期交投热度下降，投资者和发行人选择浮息债有不同考量 [2][52][63] 根据相关目录分别总结 国内浮息债市场发展 - 国内浮息债市场始于1995年，经历三轮扩张，2021 - 2025年发行只数及规模先降后升，2025年截至10月13日发行103只，规模2935.7亿元 [2][5] - 截至2025年10月13日，浮息债存量规模6489.91亿元，占总债券余额0.34%，政策银行债规模占比81.13% [2][6] - 浮息债挂钩利率多样，规模占比前三为DR007、1年期LPR及5年期LPR，存续期限集中于1 - 3年中短期品种 [12][15] 美国浮息债市场情况 - 截至2025年6月末，美元浮息债存量规模约3.39万亿美元，占美元债总规模9.4%，产品包括TIPs和FRNs [17] - TIPs与CPI挂钩，存量规模约1.73万亿美元，FRNs与市场化基准利率挂钩，存量规模约1.66万亿美元 [17][22] - 美国SOFR浮息债供给主体主要是FHLB和FFCBFC，发行期限集中在3Y以内，挂钩利率以市场交易型为主 [25][32][35] 浮息债估值方法 - 浮息债定价核心是基准利率与到期收益率相对变动，价格波动受基准利率变动和利率预期影响，YTM分析易“失真” [38] - 浮息债价格波动幅度小，市场价格与基准利率存在时滞，在利率上行和下行周期表现不同 [38][39][42] - 浮息债定量估值分析主观性强，方法有中债估值法、远期利率预测法和可比固息债估值法，但可比固息债估值有失真风险 [46][48][49] 浮息债二级成交情况 - 利率下行周期浮息债交投热度下降，流动性一般低于同期固息债，长剩余期限浮息债与固息债流动性差距更大 [52][55][57] - 流动性较好的浮息债存量规模高、剩余期限在1 - 3Y、发行日期较新，如25国开14等 [61] 发行人及投资者选择浮息债原因 - 发行人在利率下行及平稳期发行浮息债成本低，还具备风险对冲功能，可拓宽融资渠道，超九成发行主体属金融行业 [64][65][68] - 投资者选择浮息债可规避利率风险、实现资产负债匹配，投资重定价频率高的浮息债可降低商业银行资产组合久期敞口 [70][71] 国内浮息债市场展望 - 国内浮息债市场规模小、发行主体单一、基准利率敏感性不足，未来政策性银行和商业银行可发行以一般贷款加权平均利率为基准的浮息债 [74] - 地方政府和企业可发行以国债收益率为基准的浮息债，中央政府可发行挂钩通胀指标的浮息债，银行自营持有可缓解利率风险 [75] - 提升浮息债流动性需从发行、条款设置、报价方式及会计处理标准等多维度推进 [76]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 浮息债投资需判断未来利率走势，市场收益率下行浮息债大概率上涨，上行则大概率下跌，与固息债相比熊市抗跌、牛市偏弱 [177] - 三个月内LPR利率下调，LPR浮息债价值相对较低；DR007保持稳定或上行、市场利率平稳，DR007浮息债价值相对较高 [177] 各部分总结 中国浮息债历史变迁 - 1995年进出口银行发行首只定存浮息债“95进出51”，近30年发行规模波动上升，历经三轮扩张与调整，近三年缩量明显 [11][14] - 基准利率从单一1年期定期存款利率走向多元，2020年LPR利率浮息债成主流，2023年DR系列浮息债占比达42% [20][27] - 政策性银行债和资产支持证券交替主导，2022年以来政策性银行债重新成为主要品种 [34][41] - 发行期限从高度集中7 - 10年到逐步分散，再到近年集中于2 - 3年 [46][51] 中国浮息债现状 - 截至2024年底，浮息债存量5008亿元，占全部债券余额0.3%，存量前三品种为政策银行债、ABS和非金融企业信用债，基准利率前三为1年期LPR、DR007和5年期LPR [54] - 按发行期限划分，浮息债存量前三为2 - 3年、10年以上和7 - 10年 [55] - 不同债券品种有不同主要基准利率，政策银行债以1年LPR和DR007为主，ABS以5年LPR为主，非金融企业信用债以SHIBOR为主 [58] 浮息债估值方法 - 以现金流贴现法（DCF）为基础，难点在于未来各期票息预测和贴现利率选择，中国外汇交易中心估值方法核心是未来现金流贴现，但有基准利率不变的隐含假设 [63][64][68] - 基准利率变动影响债券价值，上升导致债券价值下跌，下降则上升，且估值日距重置日越久影响越大；期限点差∆y也会影响债券价格，需结合基准利率观察 [77][80] 浮息债的相对价值考察 - 加息周期中浮息债跌幅小于固息债，降息周期中浮息债表现略逊色于固息债，过去几年降息周期LPR浮息债持有收益率低于固息债 [94] 浮息债的绝对价值考察 - 考察两只DR007浮息债，国开债和DR007利率波动分7种情形，基准利率和市场利率反向变化时浮息债价值变动方向明确，同向变化时无法确定，走平时价值中枢稳定 [101][134] 浮息债所隐含的未来降息路径 - 通过模拟活跃农发和浮息国开债现金流，得出未来3年1年期LPR先降后升，国开债隐含降息速度更快、预期更强 [154][162] 浮息债投资价值思考 - 下半年1Y LPR下降幅度大概率高于当前浮息债隐含值，下半年浮息债配置价值或不及固息债 [167] - 对DR007浮息债情景分析，综合来看当前配置价值或不及固息债 [175]

报告核心观点 - 2025年7月A股大概率震荡上行，建议布局科技、红利防御等板块里的价值股；建筑行业推荐稳增长、成长、区域建设等主线；浮息债市场发展有积极影响；银行基本面积极因素积累，业绩拐点可期，估值有望重塑 [1][3] 策略 - 2025年6月A股震荡上涨，7月焦点在政策面和业绩端，高层定调硬科技攻关，央行释放定向宽松信号利好7月科技主线 [2] - 7月A股在政策与业绩双主线驱动下有望季节性反弹，采取攻守兼备策略，关注消费、科技、红利三条主线，布局科技、红利防御等板块价值股 [1][3] 建筑 - 6月建筑业景气度有所回升，5月受季节性需求影响行业景气度回升，1 - 5月全国固定资产投资增速放缓，基建投资增速维持高位，专项债发行提速 [5][6] - 房地产投资、竣工承压，销售降幅略有扩大，新开工降幅继续收窄，行业集中度提升，1 - 5月八大建筑央企新签订单承压 [7][8] - 推荐稳增长、成长、区域建设等主线，包括稳增长的基建等、区域建设的西部水利工程和地产产业链、成长主线的低空经济等、供需改善的新疆煤化工等 [9] 固收 - 浮息债是利率随基准市场利率定期浮动的债券，挂钩基准利率多元，当前以DR007和LPR为主，估值较固息债复杂 [12] - 我国浮息债起源早但属小众品种，市场存量规模约4959亿元，占债券市场总规模0.3%左右，政策性金融债是最大品种 [12][13] - 发展浮息债券市场符合要求，对发行端可降低融资成本、规避利率风险，对投资者利率波动风险较低 [13] 科创板 - 上周科创板上涨4.41%，交易活跃度上升，日均成交额上升，平均换手率低于其他三大板块，大部分行业上涨 [15] - 截至2025年6月27日，科创板上市公司总数588家，总市值79993.93亿元，整体PE约为52.58，与科创50估值差缩小 [15][16] - 国产GPU领先厂商摩尔线程、沐曦科创板IPO获受理，谷歌推出VLA模型，本周部分公司解禁比例大，上周主题基金表现强于指数基金 [17][18] 银行 - 本周银行板块表现弱于市场，货币政策委员会Q2例会表述变化，预计货币政策适度宽松基调不变，降准降息空间仍存 [20][21] - 《关于金融支持提振和扩大消费的指导意见》发布利好银行零售业务，AMC增持银行带来中长期增量资金和转债转股机遇 [22] - 存贷款非对称降息落地，息差企稳有支撑，银行基本面积极因素积累，业绩拐点可期，增量资金加速银行估值重塑 [23]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 报告围绕浮息债展开，介绍其定义、估值方法、海外市场情况，分析我国浮息债发展阶段、现状及发行带来的积极影响，指出浮息债能降低发行方成本、助投资者对冲风险、促进普惠金融 [3][5][30] 根据相关目录总结 一、何为浮息债 （一）浮息债定义 - 浮息债是利率随基准市场利率定期浮动的债券，由有中长期资金需求主体发行，票面利率为“基准利率 + 固定利差”，期限偏中长期，以 5 - 10 年期居多，单利计息，付息频率多样 [6] - 与固息债区别在于利息定期调整，浮息债利率风险更低、修正久期更低，估值对利率变动更不敏感 [7] - 挂钩基准利率多元，我国以 DR007 和 LPR 为主，LPR 存续规模占浮息债总规模 35% [8][11] （二）浮息债估值方法 - 每日估值用基准利率现值加减点作为未来现金流近似，价格波动由当下基准利率与点差收益率决定，估值比固息债复杂，采用现金流折现法 [11][12] （三）海外浮息债市场概览 - 海外浮息债市场占比、规模更大，包括美国通胀保值债券（TIPS）、美国浮动利率国债（FRN）、中国香港银色债券、iBond 等品种 [15] 二、我国浮息债发展阶段及现状 （一）浮息债发展阶段 - 我国浮息债起源于 1995 年，有三次发行规模增长期，2022 - 2024 年因市场利率低需求减少、发行规模下降，发行占比逐年下滑 [3][18][19] - 基准利率体系不断演进，经历四个阶段变化，最近两年新发以 DR007 和 1Y LPR 为主 [23] （二）浮息债市场现状 - 以挂钩 DR007 和 1 年期 LPR 的政策性金融债为主，存量规模 4959 亿元，占债券市场总规模 0.3%，政策性金融债占浮息债规模 78%，资产支持债券占 14% [24] - 剩余期限主要集中 1 - 3 年，占 61%，中长期债券占 7%，以资产支持债券为主 [27] 三、浮息债发行带来的积极影响 - 符合国家要求，丰富债券市场工具、增强纵深，对发行方和投资者有积极影响 [30] - 降低发行方融资成本，融资方案灵活，减轻成本压力，拓宽中小企业融资渠道，降低低信用评级企业风险溢价 [31] - 丰富投资者对冲利率上行风险工具，利率上升时票息提高，缓冲价格下跌压力 [31] - 促进普惠金融，如绿色债券、香港银色债券等是重要实现路径 [31]