核心观点 - 产业债整体投资策略以票息策略为主，优于久期策略，建议关注收益率曲线上的凸点以及私募债、永续债的估值偏离机会来增强收益 [3][8][13] - 主流发债行业景气度分化加剧，但债券估值整体偏低且利差已极限压缩，下沉挖掘的性价比不高，建议保持常规配置 [4][8] 产业债挖掘策略 期限利差挖掘 - 产业债2Y-1Y期限利差普遍大于城投债，利差在30bp以上的主体较多，如平煤、冀中、远东租赁等2Y收益率达2.3%左右，2Y~1Y区间内骑乘能较好兼顾风险和收益 [8][19][20] - 3Y-2Y区间挖掘性价比不高，建议选择更弱资质但期限在2Y左右的个券；5Y-3Y挖掘风险明显提升，建议挑选流动性好的主体，不刻意追求曲线陡峭 [8][22][24] 永续品种利差挖掘 - 永续债身份认定和流动性偏弱是主要制约，交易型机会不多，但部分利差偏厚的个券具备配置价值，3Y以内永续品种利差25bp以上适合做收益增强 [8][29][31] - 利差在25~40bp档位的主体资质处于可接受边界，如北部湾港、河钢集团等，剩余期限3Y左右，绝对收益多在2%~2.3%之间 [8][31][32] 私募品种利差挖掘 - 私募债定价偏离幅度较小，品种溢价多体现为流动性补偿，利差在15bp以上才具备一定挖掘价值，更多关注一级发行时的定价偏离机会 [8][33][34] - 私募品种利差中枢在10bp左右，30bp以上较为稀缺，挖掘空间较小 [8][33] 主流发债行业研判 建筑行业 - 行业内卷加剧，中观趋势难逆转，新增专项债发行高峰后资金逐渐到位，关注年底至明年农历新年前建工企业现金回流表现 [8][37][40] - 行业利差收窄，估值难靠基本面推动，投资者风险偏好难提升，或继续跟随大势波动，下沉挖掘性价比不高 [8][42][44] 钢铁行业 - 需求偏弱背景下成本挤压盈利空间，近期博弈点在于冬储，价格短期压力大，关注后续供给侧调控力度 [8] - 债券收益空间逼仄，下沉缺乏方向，久期上可选择普通信用债1~2Y、优质主体永续债2~3Y偏陡峭部分 [8] 煤炭行业 - 供应收缩与冷冬预期对煤价形成短期支撑，预计后续价格保持坚挺 [8] - 中高估值主体利差明显压缩，当前估值偏高的煤企仅剩冀中、平煤、淮北、开滦和华阳，挖掘或仍以晋能系为主 [8] 地产行业 - 市场对Q4房地产政策加码预期提升，国有地产绝对收益可观、吸引力较大，建议挖掘中短端 [8] - 万科债券大跌，但对短期内万科的兑付能力仍有信心 [8] 有色行业 - 黄金方面，降息预期削弱导致金价承压，中期看好黄金在美元信用与避险因素驱动下上行；铜供给持续下调奠定铜价上行基调；铝供给硬约束显现，预计铝价震荡偏强 [8] - 质优民企利差有望继续压缩，关注仅存的几家中高估值主体 [8] 水泥行业 - 行业供需失衡问题凸显，水泥企业进入错峰高峰期，关注供给侧改革政策落地效果，横向对比利差压缩幅度偏小，机会不大 [8] 整体策略 - 截至11月14日，产业债中估值偏高的板块主要包括化工民企、地产国企、建工地方国企、煤炭河南及河北国企、铝民企，行业总体利差还在40bp以上 [8] - 在当前估值整体偏低、利差极限压缩前提下，下沉挖掘性价比不高，产业债整体保持常规配置即可，把握曲线凸点或是私募债、永续债估值偏离机会 [8]

报告行业投资评级 - 未提及相关内容 报告的核心观点 - 短端中高等级信用债依然是首选，延续基于主体收益率曲线挖掘的思路，当前市场追求确定性、低波动，抄底意愿不强，短端中高等级信用债因久期短回调幅度有限，可在向中长端挖掘过程中寻找骑乘机会或个券“凸点” [5][8] - 隐含AA +级及以上期限利差偏大主体挖掘空间增大，主体资质偏强，预期1 - 2Y交易集中度提升后2 - 3Y期限利差有修复机会；隐含AA级主体中挑选2Y - 1Y期限利差偏厚主体，可按需下沉挖掘 [5][10][12] - 上周信用债一级发行量环比翻倍，到期量大致持平，恢复净融入；各等级、各期限信用债估值全面调整，信用利差以持平为主，中长期限部分被动收窄；二级成交流动性下滑，换手率环比上行至1.53% [5] 根据相关目录分别总结 1 信用债周观点 - 短端中高等级信用债是首选，债市情绪脆弱，受股市情绪和基金费率、免税舆情影响，市场追求确定性和低波动，短端中高等级信用债回调幅度有限，推荐基于主体收益率曲线挖掘思路 [5][8] - 隐含AA +级及以上期限利差偏大主体2Y - 1Y利差多在10 - 15bp，3Y - 2Y集中在15 - 20bp，挖掘空间增大，适合负债端稳定机构提前布局 [10][11] - 隐含AA级主体中，20 - 30bp为2Y - 1Y期限利差偏高区间，15 - 20bp挖掘空间大，存在个别网红区域主体，可按需下沉 [12] 2 信用债周回顾 2.1 负面信息监测 - 本周无债券违约与逾期、主体评级或展望下调情况 [15] - 惠誉将中国建筑股份有限公司评级从“A”下调至“A - ”，穆迪将中化香港（集团）有限公司长期信用评级由A3调低至Baa1 [16] - 广州市方圆房地产发展有限公司等多家公司出现重大负面事件，对公司经营和偿债能力有不同程度影响 [17] 2.2 一级发行 - 信用债一级发行量环比翻倍至2813亿元，到期量1894亿元持平，净融入919亿元，为近一个月首次周度净融入 [17] - 上周统计到6只取消/推迟发行信用债，规模合计29亿元，中高等级新债发行成本环比基本持平，AAA、AA +级平均票息分别为2.14%、2.42% [18] 2.3 二级成交 - 各等级、各期限信用债估值全面调整，幅度中枢约5bp，信用利差以持平为主，中长期限部分被动收窄，如AAA级5Y最多收窄4bp [22] - 除中高等级3Y - 1Y期限利差走阔外，其余多收窄，各期限AA - AAA级等级利差窄幅波动，5Y最多走阔3bp [24] - 城投债信用利差多数省份±1bp内波动，中高估值区域倾向于收窄，内蒙古最多收窄5bp；产业债信用利差各行业几乎全面持平，钢铁行业利差环比最多收窄3bp [5][26][28] - 信用债流动性环比小幅提升，换手率环比上行0.04pct至1.53%，换手率前十债券发行人多为央国企；统计到10只折价超10%信用债，发行人多涉及碧桂园 [29] - 单个主体估值变化方面，利差走阔居前的房企依次为时代控股、融侨、合景泰富和珠江投资，建工民企欣捷投资估值大幅上行 [32]