核心观点 - 报告认为四季度A股市场有望继续挑战新平台 坚守AI产业趋势和景气改善的主线是最佳配置策略[2][4] - 四季度重要边际变化包括美联储降息幅度与节奏及十五五规划建议对2026年经济与政策的预期 这些因素将共同推动市场流动性充裕和主题性机会涌现[4] - 成长风格预计继续占优 重点关注AI全链条 TMT 机器人 军工等机会[77][78] 经济形势 - 预计2025年下半年经济增速稳步回落 三季度GDP增速预计4.8% 四季度进一步回落至4.6% 全年可实现5%增长目标[8][10][11] - 内需偏弱态势尚未扭转 消费回升有限 1-8月消费品以旧换新带动销售额约1.9万亿元 但消费者就业指数处于2024年下半年以来偏低位置[13][18] - 投资面临全方位下滑压力 制造业投资受开工率不足和出口前景不确定影响 基建投资受极端天气和土地收入下滑掣肘 房地产投资降幅恐继续扩大[18] - 出口全年维持偏高景气 但四季度增速恐小幅下滑 1-8月对美出口同比下降15.3% 但对东盟和欧盟出口同比分别增长14.7%和7.7%[24] - 通胀难见明显起色 预计全年CPI均值0% PPI均值-2.6% 四季度CPI难以突破1% PPI年内仍难以回正[25][31] 政策环境 - 美联储9月大概率重启降息 市场押注年内降息50-75BP 失业率升至4.3%迫近自然失业率支撑降息决策[33][36] - 通胀仍有隐忧 单次降息50BP概率低 连续降息25BP概率大 8月美国CPI同比2.9%和核心CPI同比3.1%均符合预期[37][41] - 人民币汇率大概率回升 美联储降息带动中美利差倒挂收窄 央行仍有引导汇率升值诉求 中间价与即期汇率之差表明合意水平仍有差距[42][47] - 汇率大幅升值破7仍有赖于基本面强支撑 但经济基本面尚未见到明确向好拐点[52] - 人民币汇率回升吸引外资流入 汇率升值阶段外资净流入规模较大 境外持有境内股票规模与汇率正相关性较强[56][61] 产业规划 - 十五五规划预计10月形成建议 2026年3月正式发布 经济增速目标不会低于4.5% 扩大消费在政策发力中的重要性明显抬升[69][72] - 产业层面围绕新质生产力发力 重点关注传统制造业升级 新兴产业和未来产业三大领域 包括AI 低空经济 量子信息等方向[73][74] - 中央经济工作会议前瞻财政货币双积极 超长期特别国债不低于1.3万亿元 赤字率维持4% 产业政策聚焦扩内需与反内卷[75] 配置策略 - 推荐配置AI产业趋势和景气支撑两条主线 包括算力基建 AI应用 稀土永磁 贵金属 军工 券商 电源设备 海风风电 轮胎 农药 工程机械 牛肉及乳制品等[3][77] - 成长风格预计继续占优 2024年9月至今成长行情指数上涨92% PEttm上涨118% 正处于估值驱动第一阶段[78][88] - 坚持持有成长风格是最优策略 过去8次良性调整和后续占优阶段合并行情中 成长风格5次涨幅居首3次第二[91] AI产业链 - AI基建端算力需求高增 带动PCB和CPO景气扩张 2023-2028年HDI和18+多层板复合增长率预计达16%和14% 2025年全球光模块市场规模235亿美元同比增32%[93][98] - 液冷正加速成为智算中心标配 2024-2029年中国液冷服务器市场CAGR预计46.8% 2029年市场规模162亿美元[106] - 光纤景气度呈扩张趋势 光缆线路长度持续增长 空芯光纤和多模光纤等新技术有望快速推广[101][106] - AI应用端游戏行业景气现拐点 2025年上半年国内游戏市场销售收入1680亿元同比增14.1% 用户规模达6.79亿人[108][112] - 机器人板块与AI行情关联性强化 2024年9月以来与计算机指数相关性达0.87 2025年全球人形机器人市场规模预计63.4亿元[115][127] 细分领域 - 稀土领域具备断层优势 无论中美关系如何变化均形成催化 稀土出口金额和量持续改善[128][132] - 贵金属如黄金受益全球央行购金和美联储降息 2020Q1至2024Q4全球央行黄金储备增加1343.3吨 除美联储外全球央行黄金储备首次超过美债[133][139] - 券商及金融IT景气度攀升 两融余额和市场成交额持续新高 证券行业营收和盈利双双高增[144][148]