存款搬家迹象初现 - 存款活化趋势明显，7月M1同比增长5.6%，较5月上升3.3个百分点，定期化趋势首次出现拐点，显示居民定期存款和银行理财到期资金可能流入股市 [2] - 权益类金融产品热度提升，固收类产品（银行理财、债基、保险）规模增长放缓，权益类公募和私募证券投资基金增速回升 [2] - 券商保证金账户资金快速增加，7月非银存款同比多增1.4万亿元，显示存款可能通过股票账户入市 [2] - 资本市场活跃度提高，8月A股单日成交额突破2万亿元，融资余额达2万亿元，7月上交所开户数较5月增长26% [3] 存款来源分析 - 居民超额储蓄规模约5万亿元（2022-2024年），由存款和理财构成，超出历史平均储蓄倾向（2016-2024年平均20%） [14] - 存款创造主要依赖财政投放（贡献从2023年25%升至53%）、实体信贷（贡献从73%降至41%）和国际收支（贡献从1%升至6%） [14] - 国有大行逆周期信贷支撑（贷款增速超中小银行），投向基建、新质生产力等领域，对冲房地产收缩 [15] - 金融脱媒效应减弱，2024年拖累实体存款12万亿元，2025年7月缩减至8万亿元，固收类资金回流存款 [15] 存款搬家驱动因素 - 居民风险偏好提升，因政策刺激（如"924"一揽子政策）、AI等新投资主题推动，高净值客户金融资产增速回升 [30] - 资产荒缓解，A股12个月平均回报达20%，类似2009年、2014年底、2019年底的持续上涨行情 [30] - 美元走弱促使海外资金回流，2025年5月中国大陆持有美股规模下降600亿美元 [31] - 实体投资预期偏弱，2025年7月民间固定资产投资增速-1.5%，资金转向资本市场 [31] 存款搬家潜力测算 - 超额储蓄视角：潜在入市资金约5万亿元，历史经验显示2017年超额储蓄消耗6万亿元进入股市和房市 [40] - 存款到期视角：2025年到期1年期以上居民定期存款70万亿元（含3年期7万亿元），利率下降140bp促资金寻找高收益资产 [40] - 存款活化视角：若M1增速升至10%，年内居民活期存款净增5万亿元可能入市 [41] - 非银存款视角：参考历史行情（2016-2017年净增1万亿元、2020-2021年5万亿元），当前非银存款增速15%若升至20%，净增规模或达1万亿元 [41] 对银行业影响 - 存款搬家利好银行息差扩张，因活期化降低负债成本，同时财富管理业务（如基金代销）受益 [42] - 债券市场或受阶段性扰动，但货币政策宽松下利率上行有限，中小银行营收增速可能承压 [42] - 银行基本面仍取决于经济实际改善，高股息吸引力在股市活跃时相对下降 [42]

新冠疫情后美国劳动力市场持续保持韧性 - 疫情后美国经济快速恢复并重回增长轨道，通胀飙升、劳动力市场过热是本轮经济上行期的最大特点 [2] - 美联储2022年初开始激进加息，两年间通胀显著消退但劳动力市场持续展现强大韧性 [2] - 2022年3月至2025年3月，美国月度新增非农就业均值23.04万人，显著高于疫情前两年17.80万人的均值 [3] - 2025年3月失业率为4.2%，虽高于2023年4月3.4%的极低值，但远低于5.68%的历史均值 [3] 菲利普斯曲线与贝弗里奇曲线的异常变化 - 2022年3月至2024年9月，美国通胀率由7.0%降至2.1%，但失业率仅由3.6%升至4.1%，菲利普斯曲线明显"垂直化" [4] - 同期职位空缺率由7.4%降至4.4%，但失业率仅由3.6%升至4.1%，贝弗里奇曲线明显"陡峭化" [5] - 这两项指标异常表明通胀回落和职位空缺减少均未导致失业率显著上升，凸显劳动力市场韧性 [4][5] 劳动力市场韧性的需求端驱动因素 - 拜登政府"投资美国"三大法案总支出1.2万亿美元，截至2024年末私营部门已宣布投资额突破1万亿美元 [7] - 制造业就业保持增势并稳定在高于疫情前水平，建筑业就业线性增长中非住宅建筑岗位占比超60% [7] - 家庭部门"超额储蓄"达2.1万亿美元，2020-2024年以700-850亿美元/月速度释放，支撑消费韧性 [11] - 2024年美国家庭财富净值创历史新高，金融资产及房地产同比稳定增值，形成"消费→就业→薪资"正反馈循环 [12] - 2022-2024年休闲和酒店业、教育健康服务业、专业商业服务业新增就业占私营部门新增总量的71.39% [13] 劳动力市场韧性的供给端驱动因素 - 2020-2022年疫情导致美国超额死亡997万人，提前退休240万人，2024年劳动力参与率62.5%仍低于疫情前63.3% [14] - 拜登任期内移民净增800万人（其中500万为非法移民），非法移民年均收入38758美元显著低于本土53766美元 [15] - 廉价非法移民填补蓝领职位空缺，缓解薪资上行压力，促进菲利普斯曲线垂直化和贝弗里奇曲线陡峭化 [16] 中性利率与政策限制性评估 - 美联储2024年将中性利率估计值从0.5%逐步上调至1.0%，此前低估中性利率导致高估政策利率限制性 [18] - 企业技术创新、劳动力配置优化和创业热潮提升劳动生产率，推动中性利率水平上升 [18] 短期与中长期展望 - 短期内招聘率从2022年3月4.4%降至2025年1月3.4%，但裁员率维持1.0%低位，职位空缺/失业比从1.03:1回升至1.07:1 [20] - 2025年2月净移民折年数70万人较2024年12月170万人大幅减少，但劳动力市场仍将保持供需平衡 [20] - 特朗普政府关税政策、联邦裁员与减税、"去监管"等政策组合将带来中长期不确定性 [22]