报告公司投资评级 - 买入（维持）[6][11] 报告的核心观点 - 裕同科技24A营收增长、归母净利略降，25Q1经营稳健向好，期待25年利润修复 [1] - 3C业务基本盘牢固、环保持续向好，智能工厂陆续投产，全球供应链优势明显，看好长期成长 [2][3][4] - 预计2025 - 2027年收入和归母净利均有增长，维持“买入”评级 [11] 根据相关目录分别进行总结 公司公告 - 24A营收171.57亿（同比+12.71%）、归母净利14.09亿（-2.05%）、扣非净利15.14亿（+1.34%） [1] - 24Q4单季营收48.98亿（+10.92%）、归母净利2.95亿（-34.93%）、扣非净利3.84亿（-16.01%） [1] - 25Q1单季营收36.99亿（+6.42%）、归母净利2.41亿（+10.26%）、扣非净利2.46亿（+1.37%） [1] 3C基本盘牢固、环保持续向好 - 3C业务基本盘：2025Q1全球智能手机出货量同比增长1.5%，带动公司手机等收入稳定增长，24A前5名客户销售金额占比总收入38.26% [2] - 3C业务供应链地位牢固：裕同纸包装交付一级供应商，无需直接承担关税，产业链压价空间有限，3C产品向终端较好顺价 [2] - 烟包、酒包：剥离武汉艾特降低风险，烟包业务智能化升级，质量目标达成率提升至99% [2] - 环保包装：24年收入12.71亿（+19.45%），海外工厂新建及扩产，市场份额提升，创新产品获关注 [3] 智能工厂陆续投产，全球供应链优势明显 - 国内工厂：贵州裕同、江苏裕同等智能工厂建设中，泸州裕同、重庆裕同等规划筹备中 [4] - 海外工厂：越南裕同二期、越南裕展等建设中，2024年墨西哥、菲律宾新工厂投产，海外业务增量可期 [4] 财务指标 - 24A期间费用率同比-0.43pct，管理与研发费用率同比-0.26pct，财务费用率同比-0.37pct，汇兑收益24年为0.87亿 [5] - 24A毛利率24.80%（同比-1.43pct），24Q4毛利率23.82%（同比-4.33pct），25Q1毛利率22.13%（同比+0.04pct） [10] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年收入189.17亿（+10.26%）、208.25亿（+10.09%）、229.39亿（+10.15%） [11] - 预计2025 - 2027年归母净利16.84亿（+19.56%）、18.67亿（+10.85%）、20.79亿（+11.38%） [11] - 对应PE分别为11.54X、10.41X、9.34X，维持“买入”评级 [11]

公司业务情况 - 子公司艾纳新能源自主研发的“玻纤增强聚氨酯复合材料边框”有轻量化、耐腐蚀、成本优势等性能优势，通过 VDE/TUV 认证，可替换铝合金边框，与传统产品形成差异化竞争，但现阶段业务短期承压，长期潜力大 [2][3][5] - 2024 年推出 Espeed 系列无塑膜纸基包装产品，面向消费品端，可用于替代塑膜类复合包装，应用于食品及非食品包装 [5] - 自 2024 年制定“纸袋出海”战略，加大海外市场拓展力度，2024 年度海外营业收入增速及体量已初具成效 [5] 财务状况 - 2024 年度收入规模增长，总资产规模提升，光伏业务成本端短期承压，净利润下滑，可能带来短期资金面压力；可转债募投项目落成后短期内债务规模和资产负债率将提升，但仍保持合理水平 [3] - 未来将拓宽融资渠道，降低融资成本，随着募集资金投入，资产规模和生产能力将扩大，财务状况将优化改善，预计总资产、净资产规模（可转债转股后）增加，财务结构更合理 [4] - 2024 年度经营活动现金流入 11.05 亿元，较 2023 年度增长 7.88%，主要系收到增值税留抵税额；经营活动现金流出 8.71 亿元，较 2023 年度增长 9.19%，主要系原材料采购备库现金支付增加 [6] - 5 亿元可转债尚有 1.779 亿未实现转股 [9] 业绩表现与驱动因素 - 2024 年度营收增长 11.63%，2025 年第一季度总体营收增长 5.47%，净利润下滑，原因一是可转债募投项目本季度销售和产能处于爬坡期，成本上升；二是光伏子公司未形成规模化收入但设备开始计提折旧，单位成本上升 [8] - 未来业绩及盈利能力驱动因素包括可转债募投项目达产后工业用纸包装袋产能翻倍、光伏业务长期潜力大、无塑膜纸基包装产品有望推动业绩向好、海外市场拓展成为战略重心 [5] 行业情况 - 2024 年全球纸质包装市场规模为 3975 亿美元，预计 2025 - 2030 年复合年均增长率为 4.8%，中国市场纸类包装预计占市场份额 45%，环保纸材料采用加速 [7] - 公司是国内领先的工业用纸包装整体解决方案提供商，工业用纸包装业务主要竞争对手无 A 股上市公司，也是妙可蓝多、蒙牛、伊利等头部奶酪棒品牌复合塑料包装主要国内合格供应商之一 [7] 其他问题回复 - 控股股东、实际控制人、董事长未减持公司股份，其他特定股东、董监高减持是基于自身需求的自发交易行为，公司按规则披露减持信息 [4] - 如有股份回购事项将按规定披露 [6] - 第二季度各业务线经营及盈利水平以定期报告披露为准 [7] - 公司正审慎处理可转债转股问题 [8] - 外贸业务增长和开拓良好，美国业务占比较小，中美贸易摩擦政策对公司业务影响不大 [8]

公司业绩表现 - 2024年营业收入15.94亿元，同比增长11.86%，归母净利润2.2亿元，同比增长2.82% [1] - 2025年一季度营业收入4.19亿元，同比增长24.18%，归母净利润8186.27万元，同比增长79.79% [1] - 业绩公告发布后首个交易日股价上涨5.30%，收盘价50.21元/股 [1] 环保战略布局与市场地位 - 全球塑料垃圾中约30%来自餐饮行业，PLA材料成为行业变革核心驱动力 [1][2] - 公司是国内少数具备PLA全链条生产能力的企业，产品包括PLA淋膜纸杯/碗/餐盒等 [2] - 客户包括瑞幸咖啡（门店超万家）、蜜雪冰城（门店超3万家）等头部品牌 [2][3] - 全球可降解塑料产能将从2024年139万吨增至2029年378万吨，CAGR达22% [3] 市场需求与业务扩张 - 2024年全球外卖市场规模2.3万亿美元（+18%），中国市场规模1.2万亿元 [8] - 公司产品覆盖纸杯、纸碗、餐盒等全品类，满足多样化需求 [8] - 2025年一季度合同负债同比增长36.81%，货币资金11.36亿元（+284.28%） [10] - 泰国工厂2025年4月投产，布局东南亚市场 [7] 技术与竞争优势 - 近三年研发投入占比超5%，掌握PLA核心生产技术并推出PHA海水降解材料 [12] - 生产基地总面积超20万平方米，年产能数十万吨，配备智能化生产系统 [13] - 客户包括星巴克、麦当劳、肯德基等国际品牌，建立严格质量管理体系 [13] 政策与估值影响 - 新《快递暂行条例》2025年6月实施，推动可降解包装需求 [5] - 当前PE（TTM）约20倍，与全球可降解塑料产能CAGR（22%）匹配 [4] - 基础化工行业PE均值20倍，公司各项指标处于同业中游水平 [4]