收入和利润（同比环比） - 营业收入为4.459亿元，同比下降2.53%[5] - 归属于上市公司股东的净利润为4437万元，同比增长36.21%[5] - 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为3948万元，同比增长48.25%[5] - 基本每股收益为0.079元/股，同比增长36.21%[5] - 营业总收入本期为445,935,566.98元，上期为457,512,213.32元，下降2.53%[21] - 归属于母公司所有者的净利润本期为44,369,658.05元，上期为32,573,316.77元，增长36.21%[22] - 综合收益总额本期为43,748,016.11元，上期为31,812,143.87元[23] - 归属于母公司所有者的综合收益总额本期为44,369,658.05元，上期为32,573,316.77元[23] - 基本每股收益本期为0.079元，上期为0.058元[23] 成本和费用（同比环比） - 营业成本本期为288,917,459.79元，上期为294,656,019.95元，下降1.95%[21] - 销售费用本期为48,509,113.94元，上期为64,939,423.44元，下降25.33%[21] - 财务费用为-180万元，同比增长45.32%，主要因银行存款利息收入同比减少[12] 经营活动现金流 - 经营活动产生的现金流量净额为1.831亿元，同比增长86.24%[5] - 经营活动产生的现金流量净额增长86.24%，主要因公司原材料采购及日常经营费用支出同比减少[14] - 销售商品、提供劳务收到的现金本期为442,455,490.52元，上期为436,664,972.73元[23] - 经营活动产生的现金流量净额本期为183,116,233.61元，上期为98,322,330.98元[23] 投资活动现金流 - 投资收益为69万元，同比增长93.88%，主要因保本理财产品到期收益同比增加[12] - 投资活动产生的现金流量净额本期为-43,225,381.86元，上期为-33,587,523.09元[24] - 购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金本期为23,227,569.28元，上期为13,948,922.74元[24] - 投资支付的现金本期为40,000,000.00元，上期为20,000,000.00元[24] 资产和负债 - 总资产为33.476亿元，较上年度末增长1.99%[5] - 货币资金期末余额为1,267,578,159.72元，较期初增长12.4%[18] - 应收账款期末余额为30,633,618.29元，较期初增长67.8%[18] - 存货期末余额为376,309,565.98元，较期初下降17.3%[18] - 流动资产合计期末余额为1,906,217,791.06元，较期初增长2.8%[18] - 固定资产本期为905,795,432.98元，上期为916,575,484.77元，减少1.18%[19] - 在建工程本期为190,317,275.30元，上期为166,810,222.72元，增长14.09%[19] - 资产总计本期为3,347,619,959.79元，上期为3,282,353,555.33元，增长1.99%[19] - 负债合计本期为532,794,115.74元，上期为526,414,722.98元，增长1.21%[20] - 归属于母公司所有者权益合计本期为2,813,531,673.41元，上期为2,754,023,019.77元，增长2.16%[20] 股东信息 - 报告期末普通股股东总数为35,775名[15] - 煌上煌集团有限公司为第一大股东，持股比例为35.38%，持股数量为197,952,000股[15] - 新余煌上煌投资管理中心为第二大股东，持股比例为19.84%，持股数量为111,007,654股[15] - 褚建庚为第三大股东，持股比例为5.18%，持股数量为28,960,000股[15] - 前10名无限售条件股东中，煌上煌集团有限公司持有无限售股份197,952,000股[15] - 公司实际控制人徐桂芬家族通过煌上煌集团有限公司和新余煌上煌投资管理中心合计持股55.22%[15] 其他财务数据 - 少数股东损益本期为-621,641.94元，上期为-761,172.90元，改善18.33%[22] - 现金及现金等价物净增加额本期为139,787,960.87元，上期为35,234,807.89元[24] - 期末现金及现金等价物余额为1,267,555,659.72元[24]

行业整体表现 - 卤味三巨头（绝味食品、周黑鸭、煌上煌）2024年营收和净利润均出现两位数下滑，行业集体走下坡路 [1][5][7] - 市场竞争加剧、消费环境变化、门店布局调整导致行业增速放缓，行业正从"规模扩张"转向"质量竞争" [3][13] - 量贩零食连锁品牌崛起，预包装卤味制品替代现制卤味市场份额，消费者购买意愿和能力下降 [13] 公司财务数据 - 绝味食品2024年营收62.57亿元（同比-13.84%），净利润2.27亿元（同比-34.04%），创上市以来最差业绩 [8][9] - 煌上煌2024年营收17.39亿元（同比-9.44%），净利润0.4亿元（同比-42.86%），较2020年高光时刻（净利润2.82亿元）大幅下滑 [10][11] - 周黑鸭2024年营收24.51亿元（同比-10.7%），净利润0.98亿元（同比-15%），较2016-2017年（年度溢利超7亿元）差距显著 [12][13] 门店收缩策略 - 绝味食品门店从2023年底15950家缩减至2024年4月12129家，关闭超3000家，转向"精耕细作"策略 [2][15][22][23][24] - 煌上煌2024年关闭837家门店至3660家，周黑鸭关闭785家至3031家，均淘汰低效门店 [17][18][19][20] - 门店收缩导致销售损失和资产减值损失，但公司称此举为优化门店质量和服务升级 [14][20] 成本与毛利率 - 原材料价格普遍下跌：鸭颈采购价降48.55%，鸭掌降15.25%，鸭翅降13.49%，带动生产成本下降 [25][26] - 绝味食品毛利率提升5.94个百分点至30.79%，煌上煌酱卤肉制品毛利率提升5.93个百分点至38.03%，周黑鸭毛利率提升4.4个百分点至56.8% [25][26] - 绝味食品销售费用达6.67亿元（同比+23.31%），其中广告宣传费2.17亿元创纪录，但客单价和销量仍下滑 [27][28][31] 其他影响因素 - 绝味食品连续三年投资收益亏损累计超3.7亿元，煌上煌因子公司火灾损失1616.98万元及商誉减值1074.99万元 [29][30] - 周黑鸭单笔订单平均消费从56.9元降至54.39元，销量从31453吨降至26159吨 [31] - 专家建议企业需创新产品口味、强化差异化定位，通过多渠道营销提升竞争力 [31][32]

行业业绩表现 - 绝味鸭脖2024年营收62.57亿元同比下降13.84% 归母净利润2.27亿元同比下降34.04% 扣非净利润2.03亿元同比下降49% 为近3年最差业绩 [1] - 周黑鸭2024年营收24.51亿元同比下降10.7% 年度利润9820.4万元同比下降15% [1] - 煌上煌2024年营收17.39亿元同比下降9.44% 归母净利润4032.9万元同比下降42.86% 为近3年最差业绩 [1] - 三家头部卤味企业2024年门店共计减少2603家 其中周黑鸭减少785家 煌上煌减少837家 绝味鸭脖截至去年中期减少981家 [2] 产品定价与成本 - 周黑鸭经典锁鲜卤鸭脖现售价约60元/斤 鸭锁骨约63元/斤 绝味鸭脖半斤装定价29.9元相当于60元/斤 鸭舌约187元/斤 鸭掌约83元/斤 [3] - 周黑鸭2017年每斤均价41.57元 2018年涨至43.8元 8年间单价上涨约18元/斤 涨幅43.3% [3] - 周黑鸭客单价从2018年63.66元降至2024年54.39元 下降9.27元 降幅14.56% [3] - 煌上煌2024年鸭颈采购价同比下降48.55% 冻新鸭下降15.25% 鸭翅中下降16.81% 牛肉成本下降8.4% [5] 盈利能力变化 - 煌上煌酱卤肉制品毛利率同比提升5.93个百分点 整体毛利率提升3.93个百分点至32.95% [5] - 绝味鸭脖整体毛利率提升5.94个百分点至30.79% 其中鲜货类产品毛利率达35.59% [5] - 周黑鸭全年毛利率提升4.4个百分点至56.8% [5] 市场竞争格局 - 2024年中国休闲卤制品市场规模约1350亿元同比增长8% 鸭脖类产品占比约13%市场规模约175亿元 [7] - 休闲食品市场中传统卤味占比从25%降至18% 新式零食占比上升至45% [7] - 鸭脖行业增速较2021-2022年明显放缓 [7] 消费趋势变化 - 消费者对健康零食选择频率超过纵享型零食 30%消费者积极寻找低糖低盐低卡路里零食 [8] - 18-35岁消费人群中认为鸭货"不够健康"的比例达75% 较2020年上升28个百分点 [8] - 鸭脖价格高涨导致性价比丧失 消费者转向衢州鸭头、成都兔头、柠檬凤爪、辣条等平价替代品 [6] 产品创新与营销 - 2024年现制饮品上新2681款新品 其中新茶饮品牌上新1895款 平均每月每个品牌推出4款新品 [10] - 周黑鸭2024年尝试推出麻辣鸡丝、干煸辣子鸡等新品 但新品迭代速度仍然较慢 [10] - 行业营销手段有限 产品卖相不如"漂亮饭"具传播力 难以吸引年轻消费者 [10]

核心观点 - 卤味三巨头（周黑鸭、绝味食品、煌上煌）面临营收和利润双跌，门店大幅关闭，消费者对高价不满，旧有模式失效 [5][6][7][13] 财务表现 - 周黑鸭2024年营收24.5亿元同比下滑10.7%，净利润9820万元同比下滑15% [6] - 煌上煌2024年营收17.39亿元同比下滑9.44%，净利润4033万元同比下滑42.86% [6] - 绝味食品2024年营收62.57亿元同比下滑13.84%，净利润2.27亿元同比下滑34.04% [6] - 2024年Q1绝味食品营收同比下跌11.47%至15.01亿元，净利润同比下跌27.29%至1.20亿元 [12] 价格问题 - 鸭脖、鸭翅约60元/斤，鸭肠约130元/斤，鸭舌约200元/斤 [8] - 周黑鸭锁鲜装鸭脖售价从2012年45元/斤升至2023年60元/斤 [8] - 绝味食品2022年两次提价，幅度分别为5%和7%-10% [8] - 原材料成本占卤味企业总成本70%-80% [8] 门店收缩 - 2024年上半年三巨头门店净关闭超1700家 [9] - 绝味食品门店从2023年底15950家降至2024年6月底14969家，再降至2025年4月12129家 [9] - 周黑鸭2024年门店净减少785家至3031家 [10] - 煌上煌2024年门店净减少837家至3660家 [10] - 预计2024年绝味食品净闭店约2000家 [10] 模式问题 - 过度依赖线下扩张模式失效，线上转型不成功 [14][16] - 绝味食品2024年线上营收仅5113.25万元 [16] - 周黑鸭2024年线上营收3.34亿元 [16] - 煌上煌2024年线上销售3.69亿元 [16] - 产品创新不足，仍以经典鸭脖鸭翅为主 [16] 竞争格局 - 新兴品牌如盛香亭、王小卤、火号、热卤食光通过差异化单品抢占市场 [16] - 跨界尝试（椰子水、奶茶、糖果）效果不佳 [17][18] - 年轻消费者更关注性价比、健康值和社交属性 [19]

公司基本信息 - 煌上煌股票代码为002695，股本为559,007,281.00 [6] 证券发行情况 - 本次证券发行类型为向特定对象发行股份，上市时间为2023年10月9日[6] 持续督导情况 - 国金证券对煌上煌持续督导期至2024年12月31日[1] - 履行保荐职责期间未发生需保荐人处理的重大事项[9] 募集资金情况 - 截至2024年12月31日，募集资金未使用完毕，拟投入募投项目[14]

卤味三巨头现状分析 - 卤味三巨头因价格过高被消费者吐槽，网友称其为"零食界爱马仕"和"卤味金铺"，相关话题阅读量超8000万，讨论量1.1万 [1][4] - 2024年上半年三巨头营收和利润双降：周黑鸭营收24.5亿元（同比-10.7%）、净利润9820万元（同比-15%）；煌上煌营收17.39亿元（同比-9.44%）、净利润4033万元（同比-42.86%）；绝味食品营收62.57亿元（同比-13.84%）、净利润2.27亿元（同比-34.04%）[2] - 产品单价高企：鸭脖/鸭翅约60元/斤、鸭肠130元/斤、鸭舌200元/斤，周黑鸭锁鲜装鸭脖从2012年45元/斤涨至2023年60元/斤，绝味2022年两次提价（5%和7%-10%）[2] 门店收缩情况 - 2024年三巨头净关店超1700家，预计全年绝味关店2000家：绝味从2023年底15950家降至2024年6月14969家（半年-981家），窄门餐眼显示当前仅12129家（10个月再-2840家）；周黑鸭2024年门店3031家（同比-785家）；煌上煌3660家（较2023年-837家）[5][6][7] - 2025年Q1绝味业绩持续下滑：营收15.01亿元（同比-11.47%）、净利润1.20亿元（同比-27.29%）[7] 商业模式困境 - 传统连锁拓店模式失效：2012-2017年通过快速拓店完成上市，但当前线上消费削弱线下流量，电商布局不足（绝味线上营收仅5113万元、周黑鸭3.34亿元、煌上煌3.69亿元）[10] - 产品创新乏力：长期依赖鸭脖/鸭翅等经典单品，周黑鸭推出干煸辣子鸡、煌上煌开发"独椒戏"猪蹄品牌但未成气候 [10][11] - 跨界尝试效果不佳：周黑鸭推椰子水品牌、绝味试水奶茶业务、煌上煌尝试糖果赛道均未形成突破 [13][14] 新兴品牌冲击 - 盛香亭、王小卤、火号、热卤食光等新兴品牌通过差异化单品（如去骨鸡爪、卤味零食）快速抢占市场并获融资 [12] - 年轻消费者转向关注"性价比/健康值/社交属性"，传统卤味品牌形象固化难以适应需求变化 [14]

文章核心观点 公司2024年业绩整体承压，营收和归母净利润下滑，但毛利率改善，加大费用投入且维持高分红比例，未来有望通过战略优化和经营模式深化提升业绩，维持“买入”评级 [1][2][3] 业绩情况 - 2024年公司实现营收17.39亿元（yoy -9.44%），归母净利润0.40亿元（yoy -42.86%），扣非归母净利润0.41亿元（yoy -15.99%）；2024Q4实现营收2.87亿元（yoy -15.59%），归母净利润 -0.38亿元，扣非归母净利润 -0.23亿元 [1] - 非经常性损益包含真真老老的存货火灾损失0.16亿元 [1] 业务表现 分业务营收 - 2024年鲜货产品营收12.09亿元（yoy -14.43%） [1] - 米制品营收3.51亿元（yoy -1.83%） [2] - 屠宰加工营收0.70亿元（yoy +51.56%） [2] - 包装产品营收0.49亿元（yoy -10.05%） [2] - 检测业务营收0.01亿元（yoy -22.85%） [2] 门店情况 - 2024年门店数量3660家，较年初净闭店837家，其中直营门店241家，同比减少21家，加盟门店3419家，同比减少816家 [1] - 受顾客购买力和消费场景变化，预估全年单店收入下滑大个位数 [1] 分地区营收 - 江西、浙江、广东地区分别实现营收8.48、3.68、2.24亿元，分别同比下降5.79%、0.32%、24.71% [2] 财务指标 毛利率 - 2024年毛利率为32.76%（yoy +3.71pct），鲜货产品毛利率提升6.05pct至38.54% [2] 费用率 - 2024年销售、管理、研发费用率分别为16.80%、10.36%、3.58%，分别同比提升1.92、1.90、0.64pct，财务费用率为 -0.67%（yoy -0.14pct） [3] 净利率 - 2024年归母净利率下滑1.36pct至2.32% [3] 分红 - 2024年公司拟每10股派现金股利1.10元（含税），股利支付率高达152.59% [3] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年实现营收19.59/22.06/24.07亿元，分别同比增长13%/13%/9%；实现归母净利润0.94/1.28/1.64亿元，分别同比增长134%/36%/29%；对应PE估值分别为57.5/42.4/32.9X，维持“买入”评级 [3]

公司经营情况 - 报告期公司实现营业收入17.39亿元，同比下降9.44%，其中煌上煌肉制品加工主营业务同比下降14.26%，米制品主营业务同比下降1.83% [2] - 报告期公司实现归属于上市公司股东的净利润4032.99万元，同比下降42.86% [2] - 截至2024年12月底，煌上煌肉制品加工业拥有3660家专卖店，其中直营门店241家、加盟店3419家，销售网络覆盖全国28个省份及直辖市，与2023年末相比，2024年专卖店数量减少837家，其中直营门店减少21家、加盟店减少816家 [2] 公司管理层情况 - 公司实际控制人为徐桂芬家族，包括徐桂芬、褚建庚、褚浚、褚剑，徐桂芬与褚建庚系夫妻关系，徐桂芬与褚浚、褚剑系母子关系，褚建庚与褚浚、褚剑系父子关系，褚浚、褚剑系兄弟关系 [3] - 2024年，徐桂芬、褚建庚、褚浚、褚剑薪酬分别为132.09万元、119.13万元、131.15万元及118.15万元，徐桂芬薪酬冠绝董监高 [3] - 褚浚担任董事长、总经理，褚剑担任副董事长、副总经理，徐桂芬、褚建庚均担任董事 [3] - 公司还有范旭明、曾细华等其他管理层人员，2024年管理层从公司获得的税前报酬总额合计786.4万元 [4] 管理层个人履历 - 徐桂芬1950年10月出生，大学学历，高级经济师，1976年开始参加工作，历任南昌市食品公司门市部经理等职，现任煌上煌董事 [4] - 褚建庚1949年9月出生，大学学历，高级经济师，2007年被评为“中国肉类行业影响力人物”，1968年开始工作，历任江西氨厂团支部书记等职，现任煌上煌董事 [5] - 褚浚1976年10月出生，清华大学EMBA，高级经济师，1997年开始参加工作，历任江西煌上煌集团食品股份有限公司总经理等职，现任煌上煌董事长、总经理 [5] - 褚剑1978年10月出生，大学学历，2003年开始在江西煌上煌集团食品有限公司参加工作，现任煌上煌副董事长、副总经理 [6]

文章核心观点 煌上煌2024年年报显示营收和净利润下滑，终端消费弱使门店业务承压，公司积极调整门店模型，原材料成本降低但费用投放加大，考虑终端需求和门店业务表现，下调2025年归母净利润预测并新增2026 - 2027年预测，维持“增持”评级 [1][2][3][4] 经营业绩 - 2024年全年营收17.39亿元，同比-9.44%；归母净利润0.40亿元，同比-42.86%；扣非归母净利润0.41亿元，同比-15.99% [1] - 24Q4单季度营收2.87亿元，同比-15.59%；归母净利润亏损0.38亿元，上年同期亏损0.30亿元；扣非归母净利润亏损0.23亿元，上年同期亏损0.39亿元 [1] 业务表现 分品类 - 2024年米制品业务营收3.51亿元，同比下滑1.83% [1] - 肉制品加工业务营收12.58亿元，同比下滑14.26%，鲜货产品/包装产品分别实现营收12.09/0.49亿元，同比分别下滑14.43%/10.05% [1] 分区域 - 2024年江西/广东/浙江区域分别实现营收8.48/2.24/3.68亿元，分别同比下滑5.79%/24.71%/0.32% [2] 门店情况 - 截至2024年底，终端门店数量3660家（直营/加盟门店分别为241/3419家），同比减少837家（直营/加盟分别减少21/816家），老店单店收入同比下降 [1] 经营策略 - 增强礼品属性，打造特产店模型；拓展消费场景，将新鲜卤味场景复制推广至传统门店，丰富产品售卖形式 [2] 财务指标 毛利率 - 2024全年/24Q4公司毛利率分别为32.76%/28.32%，2024年同比+3.71pcts，肉制品毛利率同比+5.93pcts [3] 费用率 - 2024全年/24Q4销售费用率分别为16.80%/24.48%，2024年同比+1.92pcts [3] - 2024全年/24Q4管理费用率分别为10.36%/16.75%，2024年同比+1.90pcts [3] 净利率 - 2024全年公司归母净利率为2.32%，2024年同比-1.36pcts [3] 其他影响 - 子公司真真老老合作方仓储火灾带来存货损失1617万元，及商誉减值计提增加1075万元，对归母净利润带来短期影响 [3] 盈利预测与评级 - 下调2025年归母净利润预测至0.64亿元（较前次下调64.40%），新增2026 - 2027年归母净利润预测为0.73/0.84亿元 [4] - 对应2025 - 2027年EPS为0.11/0.13/0.15元，当前股价对应P/E分别为89/78/68倍，维持“增持”评级 [4]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [5][7] 报告的核心观点 - 煌上煌2024年年报显示营收和归母净利润同比下滑 终端消费偏弱致门店业务承压 但公司积极调整门店模型 原材料成本降低使毛利率提升 不过费用投放加大 考虑终端需求和门店业务表现 下调2025年归母净利润预测 新增2026 - 2027年预测 维持“增持”评级 [2][3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年全年营收17.39亿元 同比-9.44% 归母净利润0.40亿元 同比-42.86% 扣非归母净利润0.41亿元 同比-15.99% 24Q4单季度营收2.87亿元 同比-15.59% 归母净利润亏损0.38亿元 扣非归母净利润亏损0.23亿元 [2] - 预测2025 - 2027年营收分别为17.47亿、18.45亿、19.57亿元 归母净利润分别为0.64亿、0.73亿、0.84亿元 [5][6] 业务情况 - 分品类 2024年米制品业务营收3.51亿元 同比下滑1.83% 肉制品加工业务营收12.58亿元 同比下滑14.26% 鲜货/包装产品营收分别为12.09/0.49亿元 同比分别下滑14.43%/10.05% [3] - 分区域 2024年江西/广东/浙江区域营收分别为8.48/2.24/3.68亿元 分别同比下滑5.79%/24.71%/0.32% [3] 门店情况 - 截至2024年底 终端门店3660家（直营/加盟分别为241/3419家） 同比减少837家（直营/加盟分别减少21/816家） 老店单店收入同比下降 [3] - 公司积极调整门店模型 增强礼品属性打造特产店模型 拓展消费场景复制新鲜卤味场景至传统门店 [3] 成本与费用 - 2024全年/24Q4毛利率分别为32.76%/28.32% 2024年同比+3.71pcts 主要因鸭副产品原料价格低位 肉制品毛利率同比+5.93pcts [4] - 2024全年/24Q4销售费用率分别为16.80%/24.48% 2024年同比+1.92pcts 因线上促销和线下门店政策支持费用增加 管理费用率分别为10.36%/16.75% 2024年同比+1.90pcts 因第三方咨询、品牌宣传及新基地投产费用增长 [4] 盈利指标 - 2024年归母净利率为2.32% 同比-1.36pcts 子公司真真老老合作方仓储火灾存货损失1617万元及商誉减值计提增加1075万元 影响归母净利润 [4] 其他指标 - 2025 - 2027年EPS为0.11/0.13/0.15元 当前股价对应P/E分别为89/78/68倍 [5] - 近3月换手率136.73% 一年最低/最高股价为5.88/12.19元 [7]