投资评级与核心观点 - 报告给予皇马科技"增持"评级，目标价未明确，当前收盘价15.28元 [11][3] - 核心观点认为公司是国内特种表面活性剂领军企业，拥有年产22.55万吨产能和1800多种产品矩阵，研发实力突出 [3][5] - 预计2025-2027年归母净利润分别为4.75/5.69/6.73亿元，对应PE为19X/16X/13X [5][11] 公司基本面分析 - 公司2024年营收23.33亿元(+23.2%)，归母净利润3.98亿元(+22.5%)，毛利率25% [11][26] - 产品结构持续优化，小品种收入占比提升至85%，毛利率维持在25%左右 [32][36] - 研发费用率稳定在4%，累计拥有212件国家授权发明专利 [46][132] - 开眉客基地33万吨高端新材料项目一期16.85万吨预计2026年投产 [25][138] 行业供需分析 - 2024年全球表面活性剂市场规模321亿美元，预计2031年达393.6亿美元(CAGR 3%) [4][152] - 中国非离子表活2024年产能280.8万吨(+7.88%)，产量169.1万吨(+7.57%)，CR5达52.7% [4][117] - 进口依存度降至9.4%，但高端产品进口均价3150美元/吨，较出口高81% [123][124] - 主要应用领域：有机硅(25%)、印染助剂(10%)、涂料(4%)、农化(3%) [70][72] 成长驱动因素 - 聚醚胺领域：全球市场规模预计从2023年56.8亿元增至2030年93.9亿元(CAGR 7.6%) [147][148] - 有机硅需求2020-2024年CAGR达11%，新能源/家电领域弥补建筑需求下滑 [76][83] - UV涂料产量从2015年6.82万吨增至2023年19.42万吨(CAGR 14%)，渗透率仅0.54% [106][108] - 开眉客基地新增12万吨聚醚胺产能，采用自主研发连续法生产工艺 [150][152] 财务与估值 - 2025年预测营收27.88亿元(+19.5%)，净利润4.75亿元(+19.4%) [11][152] - 当前PB 2.18倍，PE 16.47倍，低于可比公司均值(PE 21.01倍) [11][154] - 经营活动现金流从2016年0.18亿元增至2022年4.81亿元 [50][51] - 员工持股计划覆盖核心团队，2024年第二期持股1339万股(占总股本2.27%) [23][24]

行业投资评级 - 基础化工行业评级为"看好（维持）" [4] 核心观点 - 海外大宗化工产能退出加速我国精细化工成长 [1] - 我国化工行业竞争力快速提升导致欧洲及东北亚地区化工衰退 [6][10] - 我国技术突破带动产业链扩张，倒逼欧洲上游大宗化工退出 [6][15] 海外大宗化工退出影响 - 我国石化化工能力快速扩张，炼油能力2023年超过美国成为世界第一 [6][10] - 2016-2024年我国对欧盟化工品出口大幅增长，欧盟对我国出口小幅下降 [10][16] - 全球化工品需求增量绝大部分被我国占据 [10] - 2025年以来欧洲与日本化工产能大量退出，涉及巴斯夫、帝人、三菱化学等企业 [19][22] 国内精细化工出口替代机遇 - 苯酚产业链中PC和环氧树脂技术突破带动产能扩张，2020-2024年苯酚直接进口减少52万吨，间接进口减少153万吨 [6][15][30] - 欧盟碳配额交易机制导致化工生产成本高企，退出趋势难以逆转 [25][38] - 欧洲大宗化工退出将导致下游精细化工供应问题，为我国企业打开出口替代机遇 [26][43] - PVP案例显示欧洲精细化工供应问题已显现，新开源PVP产品毛利率2023年提升至58% [39][41] 投资建议 - 皇马科技：特种聚醚龙头企业，现有产能22.5万吨，在建产能33万吨 [6] - 常青科技：高分子新材料特种单体龙头企业，现有产能3.5万吨，新增产能9.05万吨 [6] - 利安隆：高分子材料抗老化剂与润滑油添加剂龙头企业 [6] 数据支持 - 中国炼油能力2023年达18000千桶/天，超过美国 [12] - 我国苯酚到PC产业链产能2019-2024年大幅扩张，苯酚从200万吨增至600万吨，PC从100万吨增至400万吨 [32] - 我国己二酸和丁二醇出口占产量比例极低，2025年分别为18%和2% [36] - 欧盟基础化工原料净进口而精细化工产品大量出口 [42]

板块整体表现 - 化学制品板块当日上涨0.86%，领涨个股为新瀚新材（代码301076）[1] - 上证指数报收3617.6点，涨幅0.96%；深证成指报收11106.96点，涨幅0.59%[1] 个股涨幅表现 - 新瀚新材（301076）收盘价37.15元，涨幅19.99%，成交量38.27万手，成交额13.38亿元[1] - 元琛科技（688689）收盘价11.53元，涨幅19.98%，成交量12.75万手，成交额1.41亿元[1] - 皇马科技（603181）收盘价15.04元，涨幅10.02%，成交量47.17万手，成交额7.03亿元[1] - 中欣氟材（002915）收盘价22.21元，涨幅10.00%，成交量51.89万手，成交额11.12亿元[1] 个股跌幅表现 - 科拓生物（300858）收盘价20.33元，跌幅10.28%，成交量42.57万手，成交额9.15亿元[2] - ST宁科（600165）收盘价4.01元，跌幅3.14%，成交量11.22万手，成交额4553.25万元[2] - 沧州大化（600230）收盘价13.48元，跌幅2.88%，成交量23.90万手，成交额3.26亿元[2] 资金流向 - 化学制品板块主力资金净流出3.58亿元，游资资金净流入3783.4万元，散户资金净流入3.2亿元[2] - 中欣氟材（002915）主力净流入2.41亿元，占比21.64%；游资净流出1.14亿元，占比10.25%；散户净流出1.27亿元，占比11.39%[3] - 新瀚新材（301076）主力净流入1.46亿元，占比10.94%；游资净流出9764.07万元，占比7.30%；散户净流出4878.97万元，占比3.65%[3] - 兄弟科技（002562）主力净流入5246.81万元，占比6.03%；游资净流入6098.16万元，占比7.01%；散户净流出1.13亿元，占比13.04%[3]

股东权益变动基本情况 - 绍兴多银多投资管理合伙企业通过集中竞价和大宗交易方式减持股份 持股比例从4.26%降至3.20% 共减持626万股[1][2] - 王伟松持股数量1.15亿股 持股比例19.50%保持不变[2] - 马荣芬持股数量2060.45万股 持股比例3.50%保持不变[2] - 浙江皇马控股集团持股数量5887万股 持股比例10.00%保持不变[2] - 绍兴世荣宝盛投资管理合伙企业持股数量4415.25万股 持股比例7.50%保持不变[2] 权益变动总体情况 - 信息披露义务人及其一致行动人合计持股比例从44.76%下降至43.70% 减少1.06个百分点[1][2] - 本次权益变动通过集中竞价和大宗交易方式完成 减持计划已实施完毕[2] - 权益变动方向为比例减少 不违反已作出的承诺且不触发强制要约收购义务[1] 股东结构信息 - 信息披露义务人包括控股股东/实际控制人及其一致行动人共5个主体[1] - 绍兴多银多投资管理合伙企业统一社会信用代码91330604344068981N[1] - 浙江皇马控股集团有限公司统一社会信用代码913306041461609714[1] - 绍兴世荣宝盛投资管理合伙企业统一社会信用代码91330604355394328E[1]

减持主体基本情况 - 股东多银多持有公司无限售条件流通股份25,070,000股 占总股本比例4.2585% [1] - 多银多为实际控制人王伟松 马荣芬控制的企业 与王伟松 马荣芬等构成一致行动人关系 [1] - 一致行动人合计持股238,423,500股 占总股本比例40.50% [1] 减持计划实施结果 - 多银多于2025年7月23日通过大宗交易方式累计减持6,260,000股 占公司总股本1.0634% [1][2] - 减持价格区间为12.62元/股至12.62元/股 减持总金额79,001,200元 [2] - 减持后多银多持股数量降至18,810,000股 持股比例降至3.1952% [2] 减持计划执行情况 - 减持计划首次披露日期为2025年5月16日 原计划减持比例不超过1.0634% [2] - 减持期间为2025年6月9日至2025年9月6日 实际减持比例与计划完全一致 [2] - 减持计划已实施完毕 未提前终止 实际减持达到计划要求 [2]

股东持股 - 多银多持有公司无限售条件流通股份2507万股，占总股本4.2585%[2] - 王伟松持股1.147965亿股，占比19.50%[3] - 马荣芬持股2060.45万股，占比3.50%[3] - 浙江皇马控股集团有限公司持股5887万股，占比10.00%[3] - 绍兴世荣宝盛投资管理合伙企业持股4415.25万股，占比7.50%[3] - 一致行动人合计持股2.384235亿股，占比40.50%[3] - 多银多当前持股1881万股，占比3.1952%[4] 减持情况 - 2025年7月23日多银多累计减持公司股份626万股，占总股本1.0634%[2] - 减持价格区间为12.62元/股，减持总金额7900.12万元[3] - 本次减持计划于2025年6月9日至9月6日实施，已完成[3]

权益变动数据 - 权益变动前合计比例44.76%，变动后43.70%[2] - 绍兴多银多变动前持股2507万股占比4.26%，后持股1881万股占比3.20%[6] 股东持股情况 - 王伟松持股11479.65万股占比19.50%未变[6] - 马荣芬持股2060.45万股占比3.50%未变[6] - 浙江皇马控股持股5887万股占比10.00%未变[6] - 绍兴世荣宝盛持股4415.25万股占比7.50%未变[6] 其他要点 - 绍兴多银多于2025/07/23大宗交易权益变动[6] - 权益变动未违规未触发要约收购义务[2] - 减持计划实施完毕与披露一致[9] - 公告2025年7月24日发布[10]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[6] 报告的核心观点 - 政策有望驱动行业中长期修复，并持续看好资源端景气超预期 [2] - 石化稳增长与老旧装置退出有望驱动行业修复，政策变化提升市场对石化化工行业景气度修复预期，炼油行业受关注 [9][17] - 持续看好农需产业链资源端景气超预期，磷、钾资源端维持相对紧平衡，秋肥旺季和出口政策将拉动需求 [9][17] 根据相关目录分别进行总结 行业底部修复预期持续提升 - 石化稳增长与老旧装置退出有望驱动行业修复，政策变化提升市场对石化化工行业景气度修复预期，炼油行业受关注 [9][17] - 持续看好农需产业链资源端景气超预期，磷、钾资源端维持相对紧平衡，秋肥旺季和出口政策将拉动需求 [9][17] 原油震荡，化工品涨跌互现 原油因需求侧担忧小幅下跌 - 截至7月18日，Brent油价下降1.54%至69.28美元/桶，油价下跌因对美国关税政策担忧和原油供应端充足 [13] - OPEC+产油国6月原油日产量增加，美国原油商业库存、汽油库存、馏分油库存和丙烷库存有变动 [13] 化工品中TDI价格价差涨幅明显 - 本周价格涨幅前3名的产品为液氯（上涨21.8%）、TDI 80/20（上涨18.8%）、天然气（上涨6.3%）；跌幅前3名为D4（下跌9.6%）、丁烷（下跌6.7%）、丙烯酸（下跌5.0%） [9][14] - 本周价差涨幅前3名的产品为PTA（上涨1103.7%）、TDI价差（上涨30.1%）、丙烯酸丁酯价差（上涨25.6%）；跌幅前3名为苯乙烯（下跌36.5%）、油头丙烯价差（下跌36.1%）、聚乙烯价差（下跌20.8%） [9][18] 投资建议与投资标的 - 看好行业自发性反内卷的聚酯瓶片行业及龙头公司万凯新材（301216，买入） [4] - 石化行业看好中国石化（600028，买入）、荣盛石化（002493，买入）、恒力石化（600346，买入） [4] - 农需资源端关注东方铁塔（002545，未评级）、云天化（600096，未评级）、云图控股（002539，未评级）、兴发集团（600141，买入） [4] - 关注农药行业具备差异化增长逻辑的扬农化工（600486，增持）、润丰股份（301035，买入） [4] - 关注受海外波动较小的内需和新材料替代市场机会，包括国光股份（002749，买入）、华鲁恒升（600426，买入）、皇马科技（603181，买入） [4]

高级管理人员离任情况 - 王新荣因到龄退休辞去公司总经理职务，离任时间为公告发布日 [1][3] - 王新荣辞去总经理职务后仍担任公司董事及董事会战略委员会委员职务 [3] - 王新荣的辞职报告自送达公司董事会时生效 [3] 离任对公司的影响 - 王新荣的离任不会对公司的正常生产经营产生不利影响 [3] - 公司法人、董事长王伟松暂主持日常经营管理工作 [3] - 公司董事会将尽快完成总经理的聘任工作 [3] 公司对离任高管的评价 - 王新荣担任总经理期间恪尽职守、勤勉尽责 [3] - 公司董事会对王新荣为公司发展做出的积极贡献表示衷心感谢 [3]

人事变动 - 王新荣2025年6月26日因到龄退休辞去总经理职务，仍任董事等职[2] - 暂由董事长王伟松主持日常经营管理工作[3] - 董事会将尽快完成总经理聘任工作[3] 影响说明 - 王新荣辞职不影响公司正常经营，会做好交接[2]