公司投资评级 - 维持"推荐"评级 [5] 报告的核心观点 - 裕元集团2024年中期业绩显示，营收和净利润均实现增长，特别是净利润同比增长显著。 [2] 集团整体情况 - **收入拆分**：24H1，集团总收入40.15亿美元，同比-3.4%。制造业务收入26.34亿美元，同比+2.4%，零售业务收入13.81亿美元，同比-12.7%。 [2] - **毛利率**：24H1，集团毛利率为24.3%，同比+0.8 pct。 [2] - **费率端**：24H1，销售费率为10.56%，同比-0.83 pct，管理费率为6.86%，同比-0.03 pct。 [2] - **归母净利率**：24H1，集团归母净利率为4.59%，同比+2.58 pct。 [2] 制造业务 - **收入端**：24H1，制造业务营收为26.34亿美元，同比+2.4%，鞋履出货量为1.21亿双，同比+9.9%。 [2] - **毛利率端**：24H1，产能利用率为90%，同比+15 pct，制造业务毛利率为19.1%，同比+1.7 pct。 [2] - **费率端**：24H1，制造业务销售、分销及行政开支率为10.6%，同比-0.5 pct。 [2] - **归母净利润**：24H1，制造业务归母净利润为1.55亿美元，同比+177.23%，归母净利率为5.90%，同比+3.72 pct。 [2] 零售业务 - **收入端**：24H1，零售业务实现营收99.83亿元人民币，同比-8.9%。 [2] - **毛利率端**：24H1，宝胜毛利率为34.2%，同比+0.7 pct。 [2] - **费用率**：24H1，租金开支同比-6.8%，雇员成本同比-8.5%。 [2] - **归母净利润率**：24H1，零售业务归母净利润率为3.36%，同比+0.57 pct。 [2] 投资建议 - 预计24-26年实现营收分别为82.62、87.20、91.69亿美元，归母净利润分别为3.75、4.10、4.43亿美元，维持"推荐"评级。 [3]

财务表现 - 本集团营业收入为40.15亿美元，同比下降3.4%[2] - 本公司拥有人应佔经常性溢利为1.79亿美元，同比增加123.8%[2] - 本公司拥有人应佔溢利为5,514万美元，同比增加50.7%[4] - 每股基本盈利为11.44美仙，同比增加120.4%[2] - 中期股息为0.40港元，同比增加100.0%[2] - 营业收入较去年同期减少3.4%，达到4,015.4百万美元[29] - 公司拥有人应佔溢利增加120.6%至184.4百万美元[29] - 制造业务拥有人应佔溢利增加177.5%至155.4百万美元[29] - 寶勝拥有人应佔溢利增加9.9%至人民币335.7百万元[29] - 上半年每股基本盈利为11.44美仙，去年同期为5.19美仙[29] 其他全面收益 - 按公平值计入其他全面收益的权益工具公平值变动增加899万美元[5] - 分佔联营公司的其他全面收益增加249万美元[6] - 换算海外业务产生的汇兑差额减少2.98亿美元[6] - 分佔联营公司及合营企业的其他全面开支减少626万美元[6] - 出售联营公司部分权益时解除的储备增加146万美元[6] 非经常性损益 - 出售聯營公司部分權益獲得收益23,999千美元[15] - 按公平值計入損益的金融工具公平值變動虧損11,922千美元[15] - 一間合營企業權益減值虧損5,000千美元[15] - 一間聯營公司權益減值虧損1,563千美元[15] 税项 - 中國企業所得稅本期費用為23,619千美元，過往期間超額撥備1,597千美元[16] - 海外稅項本期費用為37,462千美元，過往期間超額撥備88千美元[16] - 股息預扣稅費用為3,837千美元[16] - 遞延稅項抵免2,004千美元[16] 员工成本 - 僱員成本總額為993,374千美元[17] 营业收入构成 - 營業收入總額為4,015,407千美元，其中制造业务收入为2,634,404千美元，零售业务收入为1,381,003千美元[14] - 鞋履出货量增加9.9%至120.7百万双，但平均售价下降7.8%至19.98美元[30,34] - 运动/户外鞋占总营业收入的51.7%，休闲鞋及运动涼鞋占8.4%[32] - 中国大陆零售业务营业收入下降12.7%至1,381.0百万美元[31] - 在中国大陆直营零售店数量净减少45家至3,478家[31] 成本结构 - 本集团制造业务的主要材料成本为925.1百万美元，占总销货成本的43.4%[36] - 本集团制造业务的直接劳工成本及制造费用为1,206.7百万美元，占总销货成本的56.6%[36] - 本集团制造业务的总销货成本为2,131.8百万美元，同比增长0.3%[36] - 本集团零售业务宝胜的销售成本为908.5百万美元[35] 毛利率 - 本集团的整体毛利率上升0.8个百分点至24.3%[35] - 本集团制造业务的毛利率上升1.7个百分点至19.1%[35] - 宝胜的毛利率为34.2%，同比改善0.7个百分点[37] 费用管控 - 本集团的总销售及分销开支下跌10.4%至424.2百万美元[37] - 本集团的行政开支下跌3.8%至275.3百万美元[37] 经常性溢利 - 本公司拥有人应佔经常性溢利为178.9百万美元，较去年同期增加123.8%[38] 资本开支 - 集团整体资本开支达93.8百万美元，其中制造业务资本开支为67.4百万美元[43] - 寶勝零售业务资本开支上升至26.4百万美元，符合其精緻化零售策略[44] 新投资 - 集团与印度泰米爾納德邦政府签订合作备忘录，将分阶段投资约276百万美元在印度设立生产基地[45] 联营公司及合营企业业绩 - 集团分佔联营公司及合营企业业绩合共录得溢利32.9百万美元[48] 股息 - 集团向股东宣布派付每股0.40港元的中期股息[49] 员工人数 - 集团员工总数约277,000人，其中制造业务员工约256,300人，寶勝员工約20,700人[50] 认证 - 集团获FLA认证为全球首个及唯一获认证的鞋类供应商[51] 行业前景 - 集团对鞋履产业的稳健复苏抱有信心，预计未来5年全球鞋履市场消费将有3.4%的复合增长率[52] 未来策略 - 本集團對其製造業務之長遠前景保持樂觀態度，將繼續致力於其中長期產能布局策略[1] - 本集團將繼續秉持以價值增長為優先之策略，善用「運動休閒」潮流以及自身結合自動化科技及研發實力的整合型產品開發實踐能力[1] - 裕元將會繼續推行其長期數位轉型策略，以透過數位化精益管理實現卓越營運，並持續其智能自動化的精準投資[1] - 就寶勝而言，其將繼續透過其精緻化零售策略，動態佈局實體及全渠道零售版圖，引進新門店格局、豐富產品類別矩陣，以及實現數位化轉型策略[1] - 本集團仍然充滿信心，上述策略將鞏固其能力，繼續為品牌夥伴提供最佳的端對端解決方案[1] 公司治理 - 本公司或其任何附屬公司概無購買、出售或贖回本公司任何上市證券[54] - 本公司已採納聯交所證券上市規則附錄C1第二部分所載企業管治守則的原則，並已遵守所有適用守則條文[55] - 本公司審核委員會已連同管理層審閱本集團所採納之會計原則及慣例[56] - 本公司外聘核數師德勤‧關黃陳方會計師行已審閱本期間之簡明綜合中期財務資料[56] - 本公司將於二零二四年九月十一日至二零二四年九月十三日暫停辦理股東登記[57]

1. 全球最大鞋展制造商、大中华区最大运动品零售商之一 - 主营运动休闲鞋展制造及运动用品零售 [1][4] - 实控主体为宝成,管理团队专业资深 [18][19] - 23H2 业绩企稳进入修复期 [21][24] - 制造业务贡献 64%收入、84%净利润 [25][28] - 制造利润率、产能利用率 23 年逐季显著改善 [31][32][33] 2. 制造前两大客户占比 61%,ASP 历史新高 - 制造收入约八成来自运动/户外鞋 [36] - 制造收入最大来自美国 [38][39] - 高端需求相对稳健,23 年 ASP 达 14 年新高 [42][43] - 制造客户集中度高 [44][45] 3. 零售扩张品牌矩阵,运营效率提升 - 宝胜五大品牌销售占比约 96%,持续扩张品牌矩阵 [47] - 2019-2023 年店铺数下降 40.1%,平均店效、坪效均实现双位数增长 [48] - 2023 年泛微店、私域渠道表现强劲 [49] 4. 同业对比 - 裕元制造业务在同业中规模最大,净利润增速、ASP 增速、股息率较高 [51][52][53][54] - 裕元估值折价 24 年有明显修复趋势 [56][59] 5. 盈利预测与估值 - 预计 2024-2026 年净利润为 3.7/4.1/4.5 亿美元,给予 2024 年 PE 估值 10-12X [60][61] - 合理价值区间 17.82-21.38 港元/股,首次覆盖给予"优于大市"评级 [60] 6. 风险提示 - 客户订单下滑,原材料剧烈波动,人工成本上涨,汇率波动,关税和贸易政策变化 [66]

报告公司投资评级 裕元集团给予"推荐"评级 [43] 报告的核心观点 公司概况 - 裕元集团成立于1988年,为制造运动/户外鞋与休闲鞋的全球领导者,拥有多元化的品牌客户和生产基地 [1][6] - 公司业务包括制造和零售,主要客户包括Nike、Adidas等国际知名品牌 [1][6] - 公司经历了成立与扩张、发展零售业务、聚焦制造主业三个阶段 [6][7][8][9] - 公司股权结构集中稳定,宝成工业为控股股东 [10][11] 制造业务优势 - 拥有三代传承的制鞋经营经验,核心管理层经验丰富 [18][19][20] - 通过垂直整合和水平分工,具备稳定的供应链 [22][23] - 产能布局完善,持续向人力成本较低的国家转移 [23][24] - 注重数字化转型,匹配客户灵活多变的需求 [24][25] 行业及公司边际改善 - 行业层面,品牌销售企稳,去库存步入尾声,行业回暖确定性较高 [25][26][27][28] - 公司及时调整战略,聚焦制造主业,制造业务边际改善明显 [28][29][30][31][32][33] - 行业向好和公司边际改善,带来较大的利润弹性 [35] 盈利预测与估值 - 预计2024-2026年公司营收和净利润将保持稳健增长 [37][38][43] - 公司估值较同行偏低,有较大提升空间 [42]

公司业绩 - 本期间，公司營業收入為2,003.6百萬美元，較去年同期下降4.9%[13] - 二零二四年第一季度，公司总营业收入为2,003.6百万美元，较去年同期下降4.9%[18] - 公司毛利上升1.1%至503.1百万美元，製造業務毛利率提升至20.3%[19] - 寶勝的毛利率维持在33.2%，与营收下降幅度相近[20] - 公司总销售及分销开支下降10.6%至216.1百万美元，占营业收入的10.8%[21] - 公司行政开支减少2.7%至138.9百万美元，占营业收入的6.9%[22] - 其他收入上升2.8%至37.1百万美元，占营业收入的1.9%[23] - 分佔联营公司及合营企业业绩合共录得溢利16.2百万美元，较去年同期增加[24] - 公司擁有人應佔溢利为100.0百万美元，较去年同期增加96.9%[25] - 公司擁有人應佔經常性溢利为99.6百万美元，较去年同期增加107.1%[26] 鞋履销售情况 - 鞋履出貨量上升9.1%，平均售價下降9.2%至每雙19.55美元[14] - 運動╱戶外鞋類佔鞋履製造營業收入的86.7%，休閒鞋及運動涼鞋則佔13.3%[15] 行业前景展望 - 公司对製造业务的长远前景保持乐观态度，但全球鞋履行业仍存在不确定性[27]

业绩总结 - 公司发布24Q1正面盈利预告，归母净利润约99.1-101.6百万美元，同比增长约95%-100%[1] - 24Q1归母净利大幅增加95-100%至约1亿美元，主要增量来自制造端业务[5] - 制造端业务将充分释放业绩弹性，预计集团24/25/26年整体营收分别为83.97/89.22/94.85亿美元[6] - 裕元集团经营利润率环比改善，预计归母净利润分别为4.19/4.91/5.65亿美元[6] 用户数据 - 海外品牌客户进入主动补库阶段，Adidas上调指引，需求稳健恢复[2] - Nike指引FY24/FY25收入同比增长+1%/正增长，截至2月末库存额同比下降13%[3] - Adidas业务恢复顺利，预计2024年收入同比增长中单位数-高单位数水平[3] 未来展望 - 公司在信息披露方面履行了知晓范围内的义务，客户可查询相关信息[11] - 海外公司投资建议分为买入、增持、中性、减持、推荐、回避六个等级[10] - 投资建议评级标准是相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅[10] 新产品和新技术研发 - 公司与多家公司有财务权益及商务关系，包括JinJiang Road & Bridge Construction Development Co Ltd等[12] - 浙江省新昌县投资发展集团有限公司、金龙山实业(英属维尔京群岛)有限公司等多家海外公司被列入跟踪报告中[13] 市场扩张和并购 - 裕元集团预计24Q1制造端收入持平，满单率较理想，推动毛利率历史较高水平[4] - 裕元集团资产负债表显示流动资产、存货、应收贸易款项逐年增长，负债合计逐年下降[8] 其他新策略 - 报告提醒投资者，本报告中的信息仅供参考，不构成证券买卖的出价或征价邀请或要约[15] - 兴业证券股份有限公司已获得证券投资咨询业务资格，提供专业金融分析服务[14]

公司治理 - 蔡佩君女士为公司执行董事，负责集团策略规划和企业发展[91] - 林振鈿先生是公司执行董事，拥有超过33年的鞋业经验[91] - 劉鴻志先生自2013年加入公司，负责主要品牌的业务发展和生产管理[92] - 詹陸銘先生自2001年起担任公司执行董事，拥有43年的财务会计经验[92] - 何麗康先生自2019年起担任公司独立非执行董事，具有丰富的银行和企业融资经验[95] - 王克勤先生自2018年起担任公司独立非执行董事，拥有36年的审计和管理经验[96] - 林學淵先生自2021年起担任公司独立非执行董事，持有美国波士顿大学企业管理硕士学位[98] 股份奖励计划 - 本年度内，股份在緊接獎勵股份歸屬日期前的加权平均收市价为每股10.14港元[150] - 本集团就裕元股份獎勵计划确认开支净额为3,106,000美元[151] - 寶勝股份獎勵计划于2014年5月9日採納，旨在肯定和提供獎勵以挽留人才和吸引合适之人才[152] - 寶勝獎勵股份一般按相關承授人的個人表現授出，並於三年內分三批歸屬，需達到表現目標及條件[155] - 根据獎授函，接納寶勝獎勵股份授出的應付金額为1.00港元，承授人毋須就寶勝股份獎勵計劃項下所獲獎授的股份獎勵作出任何金錢付款[156] - 截至本年报日期，寶勝股份獎勵计划之已獎授寶勝股份總數为111,721,810股，可進一步獎授的寶勝股份總數為101,325,374股[158] - 寶勝股份獎勵计划有效期为十年，自2014年5月9日起至2024年5月8日止，並已延長十年[160] - 根据寶勝股份獎勵计划，年內寶勝獎勵股份之變動載列如下[161] - 寶勝股份在緊接於年內歸屬的獎勵股份日期前的加权平均收市價为每股0.68港元[161] 股东及股权 - 寶成持有公司股份數目為824,143,835股，占已發行股份51.11%[164] - Merrill Lynch & Co. Inc.持有公司股份數目為99,315,703股，占已發行股份6.16%[164] - Merrill Lynch & Co. Inc.被視為擁有合共6,020,785股股份（好倉）及2,620,000股股份（淡倉）之權益[168] - 除董事及本公司最高行政人員以外，无其他人士或法團擁有公司股份或相關股份[170] - 本公司或其任何附屬公司概無購買、出售或贖回本公司任何上市證券[171] - 公司章程或法律未載有優先購股權之條文[172] 财务表现 - 公司在2023年的毛利率为24.4%，较2022年的23.8%和2021年的24.0%略有增长[186] - 公司在2023年的经营溢利率为5.1%，较2022年的4.6%和2021年的1.9%有所提高[186] - 公司在2023年的净利率为3.9%，较2022年的3.3%和2021年的1.7%有所增长[186] - 公司在2023年的总负债与权益比率为20.7%，较2022年的30.9%和2021年的37.3%有明显下降[186] - 公司在2023年的权益回报率为6.5%，较2022年的7.1%和2021年的2.8%略有下降[186] - 公司在2023年的资产回报率为4.2%，较2022年的3.7%和2021年的1.6%有所增长[186] 环境社会责任 - 公司承诺在2030年将减少範疇1和2溫室氣體絕對排放量，以2019年为基准年，减少46.2%[190] - 公司依循ISO 14001環境管理系統与公司内部管理规范建立内部环境管理制度[190] - 公司持续优化和提升环境管理措施，朝向低碳生产和零废弃目标努力[191] - 公司在2023年社区参与活动中投入约9.7万美元[192] - 公司在各经营地区遵守相关法律和规定[193] 利益相关方关系 - 公司与股东/投资者保持密切沟通，关注经济绩效、企业治理和市场形象等议题[195] - 公司重视员工权益，提供安心工作环境和职业发展机会[196] - 公司致力为品牌客户提供合法、永续、快速、灵活且具附加值的制造服务[197] - 公司与供应商合作基于诚信守法原则，重视劳工权益、健康安全和环保[198] - 公司与其他利益相关方通过各种渠道进行互动沟通，广纳意见建议[199]

业绩总结 - 裕元集团2023年销售收入同比下降12%[1] - 归母净利润同比下降7.3%[1] - 公司2023年全年产能利用率同比下降8pp至79%[2] - 制造业务的GPM和OPM同比改善[2] - 预计2024年鞋履量同比增长[3] - 制造毛利率有望维持稳定[3] - 宝胜零售致力于提升利润率[3] 其他 - 本报告由国元证券经纪（香港）制作，信息来源于公开资料，不构成买卖证券或提供投资建议[15] - 过往业绩不代表未来回报，预测可能受假设变化影响[15] - 投资者应独立评估信息和意见，自主决策并承担风险[15] - 报告提供给具备独立评估投资风险能力的接收人[16] - 存在潜在利益冲突，投资者应考虑国元证券经纪（香港）的影响[17] - 报告版权归国元证券经纪（香港）所有，未经许可不得转发、复制[17] - 分析员具备香港证监会授予的第四类牌照，独立客观出具报告[18] - 分析员未因报告中的推荐意见收到任何形式的补偿[18]

裕元集团股息率 - 里昂发布研究报告称，裕元集团股息率高达10.5%，属于吸引投资者的优势[1] 公司收入情况 - 公司去年末季和全年收入同比分别降5%和12%，主要受全球需求疲弱和客户去库存影响[2] 宝胜国际业务复苏 - 宝胜国际门店客流量及销售额正在复苏，显示公司业务正在逐渐恢复[2]

财务数据 - 二零二三年度全年业绩營業收入为7,890,168千美元，较上一年度下降12.0%[1] - 本公司擁有人應佔非經常性溢利为11,311千美元，同比增长152.9%[1] - 每股基本盈利为17.05美仙，较上一年度下降7.4%[1] - 二零二三年度營業收入为7,890,168千美元，较上一年度下降12.0%[2] - 本年度溢利为309,206千美元，较上一年度增长5.5%[2] - 每股盈利基本为17.05美仙，较上一年度下降7.4%[2] - 本年度溢利为309,206千美元，较上一年度增长5.5%[3] - 本年度之全面收益總額为255,111千美元，较上一年度增长50.4%[3] - 本年度之全面收益（開支）總額歸屬於本公司擁有人为233,634千美元，较上一年度增长9.6%[3] - 二零二三年非流动资产总额为3,574,374千美元，较二零二二年的3,791,896千美元有所下降[4] - 二零二三年流动资产总额为3,783,858千美元，较二零二二年的4,143,525千美元有所下降[4] 业务情况 - 本集团主要业务分为鞋类产品制造及销售以及运动服装及鞋类产品的零售及经销[14] - 2023年製造业务營业收入为5,059,438千美元，零售业务營业收入为2,830,730千美元，总營业收入为7,890,168千美元[15] - 本集团主要产品的營业收入分析显示，运动/户外鞋为4,041,081千美元，休闲鞋及运动凉鞋为616,378千美元，鞋底、配件及其他为401,979千美元，零售销售为2,830,730千美元[15] - 本集团營收主要来自美国、欧洲和中国，其中中国營收在2023年达到3,703,793千美元[16] - 本集团主要业务活动地区包括中国、越南、印尼、缅甸和柬埔寨，其中中国非流动资产在2023年达到966,076千美元[16] 税务及财务策略 - 本公司及其附属公司2023年应佔稅項中，中国企业所得税本年度为26,015千美元，海外稅項本年度为52,180千美元[18] - 本年度溢利为1,990,412千美元，较上一年度下降了272,000千美元[19] - 物业、機器及設備折舊为272,414千美元，较上一年度下降了50,902千美元[19] - 本年度股息总额为185,479千美元，较上一年度增加了62,443千美元[21] - 每股基本及攤薄盈利分别为274,710千美元和296,347千美元[22]