Flash | 30 Dec 2025 10:35:50 ET │ 9 pages China Internet Likely Modest Support from 2026 National Trade-In Program CITI'S TAKE As we noted in our earlier note, we view the latest policy support for the extension of the trade-in program as a potential positive read-through for the majority of e-commerce platforms to help cushion the high-base effect in 1H26. Despite the initial-batch subsidy amount of RMB 62.5bn and the maximum subsidy amount per unit being smaller for the 2026 trade-in program than for the ...

The Zacks Computer-Peripheral Equipment industry players like Logitech (LOGI) , LG Display (LPL) , Identiv (INVE) and TransAct Technologies (TACT) are well-poised to benefit from the growing demand for professional gaming accessories, touchscreen and wireless devices, smart glasses and RFID (Radio Frequency Identification) solutions. A continuously improving shipment of personal computers (PCs) bodes well for PC peripheral market prospects.Moreover, the solid demand for 3D-printed health equipment due to it ...

公司战略调整 - 公司正在对其元宇宙部门进行预算削减，计划削减高达30%的元宇宙项目预算 [6] - 此次削减将影响其元宇宙软件Horizon Worlds产品以及Quest虚拟现实部门，并预计将伴随裁员 [7] - 此举标志着公司改变了其元宇宙战略方向，将资源重新分配到更具实用性的领域 [5][7][11] 元宇宙业务表现 - 负责元宇宙及相关设备的Reality Labs部门在2024年全年亏损177亿美元 [3] - 该部门在2024年产生13亿美元收入，但当年亏损高达132亿美元 [3] - 元宇宙项目被证明是一项代价高昂的尝试，已耗费公司数百亿美元 [3][8] 市场反应与历史背景 - 宣布削减元宇宙预算的消息使公司股价在周四上涨了几个百分点 [6] - 公司股价自2022年低点以来已飙升超过500%，部分归因于2022年裁员11,000人（占员工总数的13%）后对盈利的关注 [9][10] - 此前，公司股价曾因品牌重塑后向元宇宙的优先战略转变以及Reality Labs披露的巨大亏损而下跌 [9] 行业与技术趋势 - 首席执行官曾将元宇宙视为疫情末期下一个重大技术变革，但这一判断被证明是错误的 [2] - 人工智能，特别是生成式AI，已被证明是当前主导的技术趋势，取代了元宇宙的地位 [2] - 新技术要取得成功，关键在于其是否具有实用性，而非个人愿景 [7] 财务与运营影响 - 预算削减预计每年可为公司节省数十亿美元，尽管具体金额未详细披露 [6] - 成本削减有助于公司节省资金、提高盈利能力，并将资源转向更有效的用途 [7] - 公司需要确保其在AI和其他初创项目上投入的数十亿美元具有实际应用并能实现货币化 [12]

文章核心观点 - 尽管英伟达在过去十年是人工智能领域最重要的参与者且股价飙升超过224倍，但谷歌母公司Alphabet可能是未来十年最佳的人工智能股票选择 [1][2] - 人工智能是一个广泛的生态系统，包括大型语言模型、云平台、AI芯片以及技术应用等多个组成部分 [4][5] - Alphabet在人工智能的各个关键领域均有布局且实力强劲，提供了最佳的整体风险回报比，因此被视为未来十年的最佳人工智能股票 [7][14] 人工智能生态系统构成 - 人工智能是一个“大帐篷”，包含多个重要组成部分，大型语言模型仅是其中之一 [4] - 云平台是人工智能系统开发、训练和部署的重要场所，而AI芯片（如英伟达的GPU）是支撑服务器运行AI模型的关键 [5] - 人工智能技术的应用至关重要，例如特斯拉押注于AI驱动的机器人出租车和人形机器人，Meta则认为智能眼镜是发挥AI能力的理想设备 [5][6] Alphabet在人工智能各领域的全面布局 - 在AI模型方面，谷歌Gemini 3.0是其迄今为止最强大的大型语言模型，被认为可能是最佳的AI模型，公司有望保持在AI模型开发的领先地位 [8] - 在云服务方面，谷歌云承载的AI应用比以往任何时候都多，其增长速度超过了规模更大的竞争对手亚马逊AWS和微软Azure，其AI芯片也作为英伟达GPU的替代品在市场上获得关注 [9] - 在自动驾驶方面，其Waymo部门已在五个城市提供自动驾驶打车服务，并计划扩展到12个新城市，包括首次进军美国以外的伦敦 [10] - 在机器人领域，公司拥有Gemini Robotics模型，并与Apptronik合作制造人形机器人 [10] - 在智能眼镜和超级智能方面，公司与Warby Parker合作将Gemini引入智能眼镜，且谷歌DeepMind CEO认为通往超级智能的通用人工智能可能在2030年后不久实现 [11] - 在其他AI应用方面，公司的Google Workspace生产力工具天然适合融入智能体AI，正在快速开发通用AI助手，且生成式AI也推动了谷歌搜索流量的增长 [12] 公司关键数据 - 公司股票代码为GOOGL，当前股价为321.06美元，当日上涨1.15% [9] - 公司市值为3.877万亿美元，当日交易区间为318.96美元至322.95美元，52周区间为140.53美元至328.83美元 [9] - 公司毛利率为59.18%，股息收益率为0.26% [9]

公司战略转向 - Meta正在缩减元宇宙支出并将资源重新导向AI眼镜和可穿戴设备 这是公司多年来最重大的战略调整之一 [1] - 公司计划将元宇宙支出削减高达30% 市场反应积极 消息公布后股价上涨超过3% [4] - 公司发言人表示没有计划进行“更广泛的调整” 但未评论战略调整是否会导致元宇宙团队裁员 [5] 元宇宙业务现状 - Meta已花费超过十年时间向元宇宙投入数十亿美元 该计划曾是CEO对公司未来计算愿景的核心 [3] - 公司于2021年将Facebook更名为Meta 以表明其构建沉浸式数字空间的全面承诺 [3] - 发展势头已停滞 旗舰VR平台Horizon Worlds难以留住用户 头显销售未能证明投资规模的合理性 [4] AI与可穿戴设备新焦点 - Meta认为AI可穿戴设备是更快的前进路径 特别是其新系列智能眼镜 该产品于9月推出 需求超出预期 [5] - 最新型号眼镜镜片上配备显示屏 能够描述现实环境、识别物体和翻译文本 [5] - 分析师认为该眼镜是首批成功将AI助手与硬件以消费者友好形式融合的产品之一 Meta希望加速这一方向 [6] 行业趋势 - 此次战略调整反映了更广泛的行业趋势 美国和中国的公司竞相将AI眼镜和紧凑型可穿戴设备推向市场 [6] - 行业押注用户将倾向于轻量级、始终在线的AI助手 而非沉浸式VR环境 [6] 其他公司治理事项 - 2024年6月 Meta股东以压倒性票数否决了一项敦促公司探索将比特币加入资产负债表的提案 [7] - 该提案仅获得约392万张赞成票 约占所有股份的0.08% 而近50亿票反对 [7]

Meta战略重心转移 - 公司正降低对元宇宙的投入，并将资源重新导向AI眼镜和可穿戴技术领域[1] - 调整将在负责增强现实和虚拟现实项目的Reality Labs部门内进行[2] 资源重新分配与裁员计划 - 元宇宙部门可能面临高达30%的预算削减，这可能是公司2026年预算规划的一部分[1][5] - 如此大规模的削减可能最早在1月就包括裁员[5] - 公司已裁减600个工作岗位，作为其人工智能扩张推动的一部分[3] 市场反应与财务背景 - 投资者对此消息表示欢迎，推动公司股价上涨约4%[5] - 股价上涨可能反映出市场对公司缩减已亏损超过600亿美元的昂贵元宇宙项目的欣慰，并表明其支出转向更具纪律性和战略性[5] - 公司今年承诺的资本支出高达650亿美元[10] - 整个科技行业预计在2025年将在人工智能领域支出约4000亿美元[10] 业务表现与竞争格局 - 公司在推广沉浸式元宇宙愿景和拓展游戏社区以外的用户方面面临挑战[8] - 公司的智能眼镜产品已取得早期成功，这解释了资源向可穿戴技术领域转移的原因[8] - 相比之下，谷歌、苹果和Snap等竞争对手在将其初期产品转化为商业上成功的产品方面面临挑战[8] 人工智能发展动态 - 公司正在加大人工智能领域的竞赛力度[10] - 此前有报道称其Llama 4模型的市场反响不温不火[10]

财务数据和关键指标变化 - 第三季度营收为31.7亿美元，同比下降2%，环比增长8%，比指引高出2300万美元 [5] - 第三季度非GAAP营业利润率为33.8%，同比下降170个基点，比指引中点高出10个基点 [5][14] - 第三季度非GAAP每股收益为3.11美元，比指引高出0.01美元 [6] - 分销渠道库存维持在9周，低于长期目标11周，预计第四季度可能波动在9-10周之间 [7][8] - 第四季度营收指引为33亿美元±1亿美元，同比增长约6%，环比增长4% [8][18] - 第四季度非GAAP毛利率指引为57.5%±50个基点，营业利润率指引为34.6% [18] - 第三季度库存天数为161天，环比增加3天，预计第四季度库存天数类似，波动±5天 [17][39] - 第三季度运营现金流为5.85亿美元，资本支出为7600万美元，非GAAP自由现金流为5.09亿美元，占营收的16% [17] 各条业务线数据和关键指标变化 - 汽车业务：预计第四季度同比中个位数增长，环比低个位数增长 [8] - 工业与物联网业务：预计第四季度同比中20%范围增长，环比增长10% [8] - 移动业务：预计第四季度同比中十位数范围增长，环比中个位数增长 [9] - 通信基础设施及其他业务：预计第四季度同比下降约20%，环比持平 [9] - 汽车业务增长由软件定义汽车、雷达和连接性等核心加速增长驱动 [66] - 工业与物联网业务中60%为核心工业，40%为消费类，80%收入通过分销渠道 [62] 各个市场数据和关键指标变化 - 公司在所有地区和终端市场均实现广泛改善 [5] - 中国汽车市场继续保持强劲和动态，库存水平也保持精简 [93] - 在亚洲市场，特别是中国，汽车业务主要通过分销渠道服务，而在北美和欧洲则通过直销 [94] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略聚焦于智能边缘系统，在汽车、工业和物联网市场成为领导者 [10] - 近期收购Kinara、Aviva Links和TTTech Auto，旨在增强在边缘智能、软件定义汽车和高速连接技术方面的能力 [10][98][99][100] - 混合制造战略包括整合200毫米前端制造工厂，并投资与VSMC和ESMC的300毫米合资企业，预计到2028年将推动总毛利率提升200个基点 [20][37] - 公司专注于差异化产品路线图，以在长期目标上取得良好定位 [11] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 管理层对公司的特定增长驱动因素和新的上升周期开始显现越来越有信心 [9] - 信号包括分销合作伙伴的客户积压订单持续增长、直接客户的订单信号改善、短周期订单增加以及导致客户升级的产品短缺增多 [9] - 由于宏观经济环境不确定，尚未看到实质性的客户库存补充 [9][44] - 汽车供应链因不确定的宏观环境而继续保持谨慎态度 [7] - 管理层对2026年的前景感到乐观，认为库存正常化和内容增长是积极因素 [70] 其他重要信息 - 公司总债务在第三季度末为122.4亿美元，环比增加7.57亿美元，发行了三批新债务，总额15亿美元，加权平均债务成本为4.853% [15] - 期末现金余额为39.5亿美元，净债务为82.8亿美元，净债务与过去12个月调整后EBITDA的比率为1.8倍 [16] - 第三季度支付了2.56亿美元现金股息，回购了5400万美元股票，过去12个月总股东回报为20.5亿美元，占非GAAP自由现金流的106% [16] - 公司将在第四季度进行大量投资，包括向VSMC支付2.5亿美元产能接入费和3.5亿美元股权投资，以及向ESMC投资4500万美元 [20] - 公司已重新开始股票回购，并将继续按照资本分配策略进行回购 [21][78] 问答环节所有提问和回答 问题: 第四季度指引比90天前更好的具体原因是什么 [23] - 第四季度环比增长4%的指引比之前预期的持平或略有增长有所改善，主要风险未出现，工业与物联网领域出现轻微需求改善信号 [24] 问题: 渠道库存从9周增加到11周对营收的影响 [25] - 管理层表示目前不宜用公式化方式计算，更应关注战略性的渠道管理，在能见度有限的环境下，确保渠道中有正确的产品组合以保持竞争力更为重要 [26][27] 问题: 第一季度季节性趋势的看法 [31] - 管理层对2026年的开局设置感到满意，建议使用疫情前的季节性模式（即环比高个位数下降）进行建模是合理的 [33] 问题: 第四季度及以后的毛利率走势 [34] - 第四季度毛利率上升约50个基点，主要由更高营收、改善的运营成本和利用率推动，但被不利的产品组合部分抵消 [35] - 长期毛利率模型为57%-63%，每10亿美元营收约改善100个基点毛利率，混合制造战略将在2027年后额外提升200个基点 [36][37] 问题: 汽车客户库存水平及地缘政治影响 [43] - 汽车客户库存水平低于公司制造周期时间，反映出保守的营运资本管理，尚未看到补充库存的迹象，地缘政治事件目前未对公司产生直接影响 [44][45] 问题: 毛利率同比持平的原因 [50] - 通信基础设施业务同比下降和移动业务创纪录季度（其毛利率略低于公司平均水平）对产品组合产生影响，但利用率和库存填充提供了抵消 [51][52][53] 问题: 第四季度渠道填充对第一季度季节性的影响 [55] - 管理层强调第四季度指引已考虑渠道库存可能在9-10周波动，但不对其进行公式化营收影响计算，第一季度季节性建模应独立考虑 [57][58][59] 问题: 工业与物联网业务强劲表现的原因 [62] - 工业与物联网业务表现强劲部分归因于公司特定的设计胜利，如能源存储系统和楼宇自动化，以及新类别可穿戴设备（如智能眼镜）的需求 [62][63] 问题: 汽车业务中S32处理器平台的贡献 [64] - 汽车业务增长由核心加速增长驱动，特别是软件定义车辆、雷达和连接性，S32平台是关键组成部分 [66] 问题: 在整体汽车生产持平环境下公司的增长潜力 [69] - 公司汽车业务增长主要由内容增长驱动，而非汽车产量，库存正常化和内容增长为2026年提供乐观前景 [70] 问题: 毛利率提升的驱动因素 [71] - 除营收规模外，新产品量产、产品组合、混合制造战略以及成本效率都是毛利率提升的驱动因素 [71][72] 问题: 汽车直接客户库存补充的潜在影响 [76] - 汽车直接客户库存水平仍低于健康水平，补充库存是潜在的顺风，但目前尚未发生，公司已从出货量低于终端需求转为与终端需求一致 [76][77] 问题: 股票回购计划的细节 [78] - 资本分配策略无变化，公司已重新开始股票回购，并将继续平衡内部投资与股东回报 [78] 问题: 周期性复苏与季节性趋势的评估 [81] - 第四季度工业和汽车业务均优于疫情前季节性表现，库存消化接近完成和公司特定增长驱动因素支持对软性上升周期的看法 [82][83][84] 问题: 移动业务创纪录表现的原因 [85] - 移动业务增长主要是季节性因素和特定客户实力驱动 [86] 问题: 工业与物联网业务表现优于同行的原因 [89] - 公司工业与物联网业务在下降周期中管理库存更为严格，并且受益于公司特定的设计胜利和需求，但不一定代表整个行业的晴雨表 [90][91] 问题: 中国汽车市场现状 [92] - 中国汽车市场继续保持强劲和动态，公司在该市场地位良好，库存水平精简 [93] 问题: 近期收购的战略目的 [97] - 收购TTTech Auto、Aviva Links和Kinara分别旨在增强软件定义汽车能力、高速连接标准化以及边缘AI能力，与公司智能边缘系统战略一致 [98][99][100] 问题: 汽车信息娱乐业务竞争态势 [101] - 在汽车信息娱乐领域，公司在音频部分保持主导地位，在可视化部分表现略低于部分同行 [102]

> 本文档为花旗银行（Citi Research）于2025年10月27日发布的关于中国科技与通信行业的欧美路演反馈纪要，由BlackRock, Inc 从Capital IQ平台下载 行业与公司 * 纪要涉及的行业为中国科技与通信行业，特别是人工智能（AI）供应链、智能手机（如折叠屏iPhone）、智能眼镜、半导体本地化以及AI商业化等领域[1] * 提及的公司众多，包括阿里巴巴、小米、苹果及其供应链公司（如立讯精密、蓝思科技）、AI相关公司（如英伟达、光迅科技、胜利精密、工业富联）、数据中心（如万国数据、世纪互联）、智能眼镜相关公司（如歌尔股份、舜宇光学）以及半导体设备公司（如中微公司）等[10] 核心观点与论据 投资者兴趣与市场动态 * 机构投资者对中国科技股的兴趣增加，认为更多优质科技公司在H股上市将吸引更多关注和资金流入[1] * 关键讨论话题包括AI供应链受益者（如光模块、AI-PCB）、折叠屏iPhone受益者、小米的切入点、中国AI资本支出可见度以及智能眼镜等[1] 美国AI供应链 * 部分投资者担忧市场可能对OpenAI提出的2.5万亿美元资本支出展望过于乐观[1] * 预计2026年第二季度财报季可能因云服务提供商/AI资本支出上调2026年预期以及2027年需求可见度改善而带来潜在上行空间，但需警惕2026年下半年Rubin和ASIC系统交付延迟的风险[1] * 光模块因规模扩张机会尚未被完全定价而存在上行潜力，PCB供应紧张在2026年可能持续，最积极的参与者（如胜利精密）有望从ASIC获得额外需求并在英伟达供应链中保持稳固地位[1] * 推荐的优先顺序为：具有规模扩张机会的光模块（光迅科技） > 在Rubin/ASIC系列中内容价值提升的PCB（胜利精密） > AI服务器/交换机需求增长的ODM（工业富联）[1] 中国AI需求 * 投资者关注阿里巴巴为扩张10倍容量数据中心所需的资本支出、中国AI芯片的支持能力以及AI投资如何变现[1] * 认为中国在计算机/数据科学方面展现出领先能力，可能是唯一能与美国在AI发展上竞争的国家，但AI芯片组受限是挑战，软件可能有助于缩小差距[1] * 目前无法确定中国在现有产能完全用于AI芯片和高端移动芯片后，两年内能否在AI芯片上取得突破[1] * 外国投资者对万国数据和世纪互联的股价波动和回报感到失望，理论上二者将受益于中国AI资本支出，但短期内B30可用性和下半年入驻速度存在不确定性[1] 苹果供应链 * 对折叠屏iPhone的兴趣较2025年4月增加，主要因iPhone 17销量超预期[4] * 相比2025年4月的供应链预期，对2026年下半年/2027年的折叠屏iPhone销量预期上调，预计价格在2500美元以上（因物料清单成本增加），但不太可能达到3000美元[4] * 关键受益者为盖板玻璃供应商蓝思科技，其在折叠屏iPhone中的内容价值预计为140-150美元[4] * 对立讯精密的兴趣也增加，认为其是苹果链中的优质公司[4] 小米公司 * 投资者主要询问北京工厂二期状态、车祸影响以及智能手机内存价格影响[5] * 许多长线投资者询问潜在的底部入场价格，认为低于45港元可能是支撑点，部分投资者不排除若情绪恶化可能跌至40-45港元区间[5] * 对冲基金投资者普遍关注内存价格影响、物联网业务放缓以及若无法获得二期工厂生产许可和可能的第三期及武汉工厂对电动车业务的下行风险[5] * 预计股价近期将在45-50港元区间内波动，公司将继续提高电动车交付量，业绩表现是解释其如何应对内存价格上涨挑战的最佳方式[5] * 下一个催化剂包括电动车交付量提升、YU7 GT和SU7改款发布等[5] 智能眼镜兴趣提升 * 投资者认同智能眼镜是AI变现的边缘设备之一，因其为AI设计[6] * Meta与依视路陆逊梯卡的合作将带来更多产品型号，歌尔股份和舜宇光学是主要受益者[6] * 长线投资者对舜宇光学的兴趣增加，因其非手机业务（占利润50%）未来可能实现双位数增长（高级驾驶辅助系统、智能眼镜、手持相机、机器人等）[6] 半导体本地化 * 目前7纳米等效晶圆产能应能支持2026年本地AI芯片需求（即使可能比2025年翻倍），但本地光刻工具最多只能支持14纳米且良率不佳[7] * 投资者普遍理解“中国为中国”的需求，因此半导体设备厂商和代工厂将处于更有利地位[7] * 鉴于中微公司在90:1堆叠刻蚀工具上的突破，内存扩张在2026年可能加速，长江存储和长鑫存储计划明年上市筹资扩张可能缓解移动内存紧张局面[7] AI商业化 * 投资者普遍认为面向消费者的大型语言模型难以变现，面向企业主要是为中小企业提供软件产品但具有选择性[8] * 当AI+政策实施时，中国的AI代理数量将呈指数级增长，但由于中国软件行业碎片化的特性，未来5-10年内不太可能出现集中化[8] * 金蝶国际仍是外国投资者感兴趣的主要公司，但也注意到部分投资者提及网络安全和AI软件公司（如科大讯飞和商汤科技）[8] 其他重要内容 * 文档包含大量合规声明、分析师认证、重要披露以及花旗集团与提及公司之间的业务关系信息（如做市、投资银行业务、持有头寸等），表明潜在的利益冲突[13][14][15][16][17][18][19][20][21] * 文档由BlackRock, Inc 于2025年10月27日从Capital IQ平台下载，包含严格的版权和分发限制[3][9][11][22][30][41][46][55][66][76][80]

产品发布核心信息 - 公司正式发布全球首款搭载空间智能AI代理HALI的“BUTTONS SOLEMATE AI代理超级视听机器人”[1] - 该产品标志着人工智能从虚拟世界向物理世界过渡的关键时刻，是公司里程碑式的战略飞跃[1] - 产品定位为重新定义家庭互动范式，提供时尚与技术的无缝融合以提升生活体验[2] AI代理HALI的技术演进 - HALI自2024年11月14日启动，已从时尚AI代理演进为具备空间感知和物理交互能力的“生活协作者”[4] - 公司首席AI官提出AI演进的三个阶段，而公司通过HALI实现了从专用AI代理向通用AI代理的关键突破[5][6] - HALI觉醒的“数字大脑”——空间智能，标志着其突破了数字壁垒，在物理环境中获得了完整的“感知-推理-行动”能力闭环[6][7] 空间智能与原生范式革命 - HALI的空间智能通过多传感器融合和3D环境建模，能够理解物体在“何处、处于何种状态以及为何如此”的问题[9] - 公司提出“原生”概念，代表从“工具”到“伙伴”的范式转变，包括交互、记忆和规划三个维度的空间原生化[10] - 交互原生以用户位置、行为意图和环境状态为主要交互情境；记忆原生构建与物理环境绑定的3D语义记忆；规划原生在时空连续体中协调资源与行为[10] 产品具体特性与生态系统 - BUTTONS SOLEMATE融合HALI的“灵魂”与物理形态，基于“硬件+AI”理念，涵盖四大体验：极致美学、奢华视听、智能交互和增强生活[14] - 产品配备21.5英寸触摸屏、Hi-Fi音频和4K激光投影仪，并通过双激光SLAM实现厘米级精度的自主导航[14] - 公司构建以HALI为核心的生态系统，形成“统一大脑HALI + 边缘侧智能 + 智能空间”网络，通过CLIP耳塞、SOLEMATE、智能戒指和眼镜等设备实现无缝跨设备协作[15][17] 行业影响与公司愿景 - 此次发布是品牌在高端智能技术领域的又一次颠覆性突破，展示了其以全球视野探索创新前沿的决心[2] - 技术的无缝整合实现了真正的“人机共生”，使技术主动融入日常生活，公司凭借其“AI代理生态系统技术”愿景成为新时代的先驱和领导者[17]

涉及的行业和公司 * 该纪要为HSBC发布的2025年第三季度美股策略报告，旨在为即将到来的Q3财报季提供选股思路 [1][9] * 报告覆盖了广泛的行业，包括非必需消费品、信息技术、金融、医疗保健、工业、必需消费品和通信服务等 [9][11] * 具体公司包括10家买入评级（Buy-rated）公司：3M、Booking Holdings、Broadcom、Hershey、Johnson & Johnson、Meta Platforms、On Holding、Oracle、United Airlines Holdings、US Bancorp [3][9][11] * 以及3家减持评级（Reduce-rated）公司：Fluence Energy、Tesla、United Health Group [4][9][11] 核心观点和论据 整体市场焦点 * Q3财报季开启，市场焦点集中在EPS超预期的可持续性、利润率压力以及AI资本支出 [9] 买入评级公司观点 **3M (MMM US)** * 看好公司有机增长和利润率持续改善的空间，驱动力包括运营效率提升和创新，以及对美国短周期制造业复苏的敞口 [13] * Q3预计将继续实现营收增长逐步加速，利润率可能因季节性强势季度而超出温和的共识预期，运营收入预计同比增长9% [14] * 公司2026年预期市盈率为18倍，较同行约21倍有约14%的折价，存在多重重估催化剂 [13] **Broadcom (AVGO US)** * 预计Broadcom将成为ASIC（专用集成电路）总目标市场扩张的主要受益者 [15] * 预计其CoWoS产能分配在2026财年将达到15万片，同比增加81% [15] * 看涨情景下，若CoWoS晶圆达到18万片，ASIC收入潜力可达385亿美元 [15] * 预计2026财年第一季度营收指引可能带来上行惊喜，因HSBC预计ASIC放量将早于共识预期 [16] **Booking Holdings (BKNG US)** * 其多元化投资组合涵盖酒店、航空公司、租车、体验、餐饮、金融科技和B2B解决方案，提供多重需求驱动力 [9][18] * 广泛的地理足迹（87%员工在美国以外）有助于缓解区域波动 [18] * 预计将继续实现高效扩张，推动EBITDA利润率从2024年的35.0%提升至2027年预期的37.8% [19] **Hershey (HSY US)** * 看好其原因包括可可价格正常化的潜在积极惊喜、强大的定价能力、其品类中较低的私有品牌渗透率 [9][20] * 可可价格已从2024年12月的峰值下跌约45%，且可可被列入美国关税豁免清单，这意味着潜在的成本缓解 [22] **Johnson & Johnson (JNJ US)** * 强大的研发管线执行力增加了中期增长的可见度，公司拥有三个新的增长驱动力，均为重磅产品 [9][24] * 指引看起来保守，即使第二季度后有所上调，因为10亿美元基本指引增幅的70%可由第二季度的超预期解释 [25] **Meta Platforms (META US)** * 增长驱动因素包括对AI的大量投资带来的好处，使算法更高效并导致更高的用户参与度 [9][27] * 拥有34亿用户基础，预计其增长速度将快于可寻址市场，到2030年市场份额达到31% [27] * 使用2026年预期非GAAP市盈率26倍进行估值，接近"七巨头"26.6倍的平均水平，但保留了5%的折扣以反映监管和法律风险 [28] **On Holding (ONON US)** * 继续是覆盖范围内增长最快的公司，预计FY24-27e销售额和调整后EBITDA复合年增长率分别为27%和32% [31] * 尽管今年迄今季度业绩超预期，但股价承压，基本面保持完好，预计将在Q3业绩中体现 [9][31] * 近期股价回调表明风险/回报偏向 upside，该股交易于3.0倍共识12个月EV/销售额的低点倍数 [33] **Oracle (ORCL US)** * 公司在云基础设施市场的入场令人印象深刻，已成功转向蓬勃发展的AI云计算市场 [34] * 在最近报告的2026财年第一季度，其剩余履约价值（RPO）披露高达4550亿美元，评论称其销售渠道中有数十亿美元的大额交易 [35] * 预计在10月16日的财务分析师日上，公司将缓解投资者对其AI建设融资的担忧 [9][35] **United Airlines (UAL US)** * 看涨论点基于其对高利润高端和企业需求的需求敞口，通过其枢纽和成本领先地位形成的强大竞争定位 [9][39] * 在国际市场拥有最高敞口，其60%的运力部署在国际市场，而AAL和DAL为50-55% [40] * 预计第三季度营收增长1.3%，每股收益指引为2.25-2.75美元，HSBC倾向于指引区间高端2.75美元，但仍意味着同比下跌约17% [41] **US Bancorp (USB US)** * 预计未来几年随着净利息收入（NII）势头改善和费用增长稳固，公司将显示改善的收入势头和健康的运营杠杆 [9][43] * 股价表现不佳，年初至今上涨4%，而其他大型银行股上涨21% [43] * 以2026年预期市盈率9.9倍交易，不仅相对于全能银行存在实质性折价，且处于大型区域性同行低端 [43] 减持评级公司观点 **Fluence Energy (FLNC US)** * 减持论点基于几个因素：对中国电池进口的高关税导致美国市场需求停滞，美国市场状况持续停滞对盈利构成风险，系统成本增加和政策不确定性可能导致美国项目取消/推迟 [48] * 注意到对高现金消耗和新债务工具高成本的担忧 [48] **Tesla (TSLA US)** * 担忧来自其尚未产生收入业务的商业化时间和规模，例如全自动驾驶、机器人出租车、AI推理、Optimus人形机器人等 [9][53] * 几乎一半的DCF估值来自这些尚未产生收入的业务，认为它们仍需数年时间才能实现商业化 [53] * 不认为存在显著的增长机会来证明约210倍的12个月远期市盈率是合理的，这大约是"七巨头"其他公司水平的7倍 [53] **United Health Group (UNH US)** * 认为扭亏为盈的预期很高，而监管/回报风险未被充分重视 [9][58] * 共识尚未完全反映增长和利润率方面的挑战，存在多重不利因素，包括可能被迫剥离资产导致的运营杠杆降低、更严格的并购监管以及PART-D重新设计带来的利润率不确定性 [58] 其他重要内容 * 报告提供了每只股票的详细估值方法和风险分析 [61][62][63][65][67] * 例如，Meta Platforms使用2026年预期市盈率26倍估值，并应用5%的监管风险折扣 [65][66] * Tesla的估值采用50:50的DCF和同行倍数加权平均方法，其DCF估值将业务细分为七个部分，包括汽车、全自动驾驶、机器人出租车等 [67][68][69] * 报告日期为2025年10月8日，所有市场数据截至2025年10月6日收盘 [11][87]