业绩表现 - 公司25H1实现总收入31.9亿元人民币，同比增长11.2%，略低于彭博一致预期32.1亿元 [4] - 云服务收入同比增长11.9%至26.7亿元，毛利润20.95亿元，同比增长15.4%，毛利率65.6%，同比提升2.4pct [4] - 归母净亏损约9774万元，高于彭博一致预期亏损7253万元，主要因人员优化支出导致管理费用同比增长39% [4] - 销售及研发费率分别同比下降3.1pct和3.8pct，员工人数从24年底12149人减少至11043人 [4] 云订阅与大客户增长 - 云订阅收入16.84亿元，同比增长22.1%，占总收入52.8%，ARR同比增长18.5%至37.3亿元 [5] - 苍穹&星瀚业务收入8.45亿元，同比增长34.3%，云订阅收入2.76亿元，同比增长41.1%，NDR达108% [5] - 星空云订阅收入7.40亿元，同比增长19.0%，NDR为94%，客户数4.6万家，同比增长9.5% [5] - 小微产品云订阅收入5.37亿元，同比增长23.8%，星辰和精斗云客户数分别达8.5万和38.6万家 [5] AI商业化进展 - 1H25 AI合同金额超1.5亿元，推出苍穹AI Agent平台2.0及多款AI原生智能体 [6] - 签约海信集团、通威股份等重点客户，小微产品AI助手活跃用户达17万家 [6] - 金蝶云星辰AI+财税应用助力小微企业记账效率提升80%，开票效率提升40%，报税效率提升60% [6]

财务表现 - 上半年实现收入31.92亿元人民币 同比增长11.2% [1][2] - 云订阅收入16.84亿元人民币 同比增长22.1% [2] - 公司权益持有人应占亏损0.98亿元人民币 同比缩窄55.1% [1] - 毛利率同比改善2.4个百分点至65.6% [2] - 云订阅毛利率达96.2% 同比增长0.9个百分点 [2] - 云订阅ARR同比增长18.5%至37.3亿元人民币 [2] - 云订阅合同负债33.78亿元人民币 同比增长24.7% [2] - AI合同金额超1.5亿元人民币 [2] 业务结构 - 云订阅收入占比提升带动毛利率改善 [2] - 金蝶·云星瀚收入增速达41.1% NDR为108% [3] - 金蝶·云星辰云订阅收入增速23.8% NDR为93% [3] - 金蝶·云星空云订阅收入增长19% NDR为94% [3] - 研发费用占营业额比重从28.1%下降至24.3% [2] AI战略布局 - 发布苍穹AI Agent平台2.0及多款AI原生智能体产品 [3] - 预计2030年AI收入将达公司整体收入30%以上 [1] - 大型企业客户试用智能体产品并提出细化需求 [3] - 通过多智能体协同推进产品迭代 紧贴客户需求 [4] - 将AI能力注入核心SaaS产品 [4] 市场竞争与挑战 - 面临数据质量不高及数据孤岛问题 [5][6] - 缺乏同时懂业务和AI的复合型人才 [5][6] - 国内缺乏统一接口标准和行业基准案例 [5][6] - 厂商间互联互通性较海外存在差距 [6] - 开源模型降低开发成本 可能引发同质化竞争 [5] 海外拓展 - 重点发力东南亚和中东市场 已发布14个国家地区产品包 [7] - 客户包括中企出海和海外本土企业两类 [6] - 明年计划拓展非洲、欧洲、日本等市场 [7] 行业趋势 - AI+SaaS黄金十年加速演进 [1] - 大模型技术推动SaaS渗透率提升 [4] - 企业级AI应用可能采用按效果付费模式 [4] - 大型企业关注业务整合与供应链透明化 [3] - 中型企业强调快速部署与低成本标准化 [3]

财务表现 - 公司上半年实现收入31.92亿元人民币，同比增长11.2%，其中云订阅收入16.84亿元，同比增长22.1%，产品、实施及其他收入增长1.2%至15.08亿元 [2] - 公司权益持有人当期应占亏损同比缩窄55.1%至0.98亿元，毛利率同比改善2.4个百分点至65.6%，主要得益于云订阅业务规模化效应和AI效率提升 [2][3] - 云订阅ARR同比增长18.5%至37.3亿元，云订阅合同负债同比增长24.7%至33.78亿元，云订阅毛利率达96.2%，同比提升0.9个百分点 [3] 业务发展 - 公司预计年末经营性现金流超10亿元，并强调已转型为以订阅模式为核心的云服务公司，未来将提升云订阅业务比重，优化实施环节外包策略 [2][3] - 分产品线看，大型企业产品金蝶·云星瀚收入增速达41.1%（NDR 108%），小微企业产品金蝶·云星辰增长23.8%（NDR 93%），中型企业产品金蝶·云星空增长19%（NDR 94%） [4] - 大型企业关注业务整合与供应链透明化，中型企业侧重快速部署和低成本标准化，公司已推出苍穹AI Agent平台2.0及6款智能体产品，客户试用反馈积极 [4][7] AI战略布局 - 公司提出"AI+SaaS黄金十年"已至，预计2030年AI收入占比将超30%，上半年AI合同金额超1.5亿元，AI能力正持续注入核心SaaS产品 [2][5] - 针对Agent竞争，公司选择高频需求场景与客户共创，结合开源模型（如DeepSeek）和算法人才，强化数据安全与生态集成两大护城河 [6][7] - 当前AI落地面临数据质量低、复合型人才短缺、生态接口标准缺失等挑战，但国内大模型发展加速（如DeepSeek开源）有望改善生态互联 [8][9] 国际化进展 - 海外市场聚焦东南亚和中东，已发布14个国家地区产品包，客户包括中企出海和本土企业，明年或拓展非洲、欧洲、日本市场 [9]

财务表现 - 2025年上半年公司收入31.92亿元人民币，同比增长11.2% [1] - 毛利率同比提升2.4个百分点至65.6% [1] - 公司权益持有人当期应占亏损0.98亿元人民币，同比持续缩窄 [1] - 经营性现金流预计2025年全年超10亿元人民币 [1][2] - 云订阅收入16.84亿元人民币，同比增长22.1%，毛利率96.2%同比提升0.9个百分点 [2] - "产品、实施及其他"收入15.08亿元人民币，同比微增1.2% [2] 业务结构 - 云订阅业务收入占比52.8%，目标提升至80%-90% [8] - 大型企业市场云订阅收入2.76亿元人民币，同比增长41.1% [7] - 成长型企业市场云订阅收入7.4亿元人民币，同比增长19% [7] - 小微企业市场云订阅收入5.37亿元人民币，同比增长23.8% [7] 运营效率 - 人均创收同比提升19.4% [1] - 销售及推广费用率、研发费用率同比下降 [3] - 行政费用率同比上升2.1个百分点至10.8%，主要因人员优化和离职补偿支出增加 [3] - 现有员工规模约1.1万人，计划保持稳定或略有减少 [4] AI战略 - 2025年上半年AI合同签约金额超1.5亿元人民币 [5] - 目标2030年AI收入占比达30%以上 [1][5] - 已推出苍穹AI Agent平台2.0及多个AI原生智能体 [5] - AI人才引进是人员结构优化重点方向 [1][3] 行业展望 - "AI+SaaS"被视为未来十年黄金发展期 [1] - AI将推动SaaS应用，SaaS数据积累反哺AI发展 [5] - 大型企业对SaaS和AI的认知深化带来市场空间 [8] - 海外市场将成为大型企业客户增长来源 [8]

财务表现 - 2025年上半年收入31.92亿元，同比增长11.2% [1] - 毛利率同比提升2.4个百分点至65.6% [1] - 权益持有人应占亏损0.98亿元，同比持续缩窄 [1] - 经营性现金流预计2025年超10亿元 [1][2] - 云订阅收入16.84亿元，同比增长22.1%，毛利率96.2% [2] - "产品、实施及其他"收入15.08亿元，同比微增1.2% [2] 业务结构 - 云订阅业务收入占比52.8%，目标提升至80%-90% [7] - 大型企业市场云订阅收入2.76亿元，同比增长41.1% [7] - 成长型企业市场云订阅收入7.4亿元，同比增长19% [7] - 小微企业市场云订阅收入5.37亿元，同比增长23.8% [7] 运营效率 - 人均创收同比提升19.4% [1] - 销售及推广费用率、研发费用率同比下降 [3] - 行政费用率同比上升2.1个百分点至10.8% [3] - 现有员工约1.1万人，计划保持规模或略有减少 [4] AI战略 - 2030年AI收入占比目标达30%以上 [5][6] - 2025年上半年AI合同签约金额超1.5亿元 [6] - 已推出苍穹AI Agent平台2.0及多个AI原生智能体 [5] - AI落地面临数据质量、复合型人才短缺、商业变革阻力等挑战 [6] 管理层展望 - 2025年将实现盈利 [1][2] - "AI+SaaS"将迎来黄金十年 [1] - 未来10年"AI+管理"将成为企业核心竞争力 [5] - 大型企业市场和海外市场是未来增长重点 [7]

财务表现 - 上半年公司录得收入约31.92亿元，同比增长约11.2% [1] - 云服务收入约26.73亿元，同比增长约11.9%，云订阅收入约16.84亿元，同比增长约22.1% [1] - 公司权益持有人当期应占亏损约为0.98亿元，同比大幅收窄 [1] 业务发展 - 云订阅业务保持行业领先，大型企业市场新签304家客户，包括吉利控股、蒙牛集团等行业领军企业 [1] - 金蝶云·苍穹和金蝶云·星瀚合计实现收入约8.45亿元，同比增长约34.3% [1] - 金蝶云·星空客户数达4.6万家，同比增长约9.5%，新签518家国家级与省级专精特新企业 [1] - 金蝶云·星空实现云订阅收入约7.40亿元，同比增长约19.0%，净金额续费率（NDR）为94% [1] - 金蝶云·星辰和金蝶精斗云客户数分别达到8.5万和38.6万，同比增长35.1%和15.0% [2] - 小微产品合计实现云订阅收入约5.37亿元，同比增长约23.8% [2] AI技术创新 - 公司AI合同签约金额合计已超1.5亿元 [2] - 推出苍穹AI Agent平台2.0及多款AI原生智能体，签约海信集团、通威股份等重点客户 [2] - 加强与火山引擎、阿里云、华为云等战略伙伴在AI领域的合作，提升研发效率及大模型推理性能 [2] 战略方向 - 公司以"AI优先"为引领，将AI技术深度融入SaaS产品、服务和运营流程 [2] - 未来将坚守"AI优先、订阅优先、全球化"核心战略，成长为全球领先的企业管理AI公司 [3]

投资评级 - 维持"买入"评级 [4] 核心观点 - 报告研究的具体公司2025H1实现总收入31.9亿元人民币（同比增长11.2%），云服务收入同比增长11.9%至26.7亿元，毛利润20.95亿元（同比增长15.4%），毛利率65.6%（同比提升2.4pct）[1] - 云订阅收入占比提升至52.8%（同比增长22.1%），云订阅ARR同比增长18.5%至37.3亿元，合同负债同比增长24.7%至33.8亿元 [2] - AI商业化进展超预期，1H25 AI合同金额超1.5亿元，小微产品AI助手活跃用户数达17万家，AI应用显著提升效率（记账效率提升80%、开票效率提升40%、报税效率提升60%）[3] - 上修2025-2027年归母净利润预测至1.6/4.8/8.8亿元（较上次预测+21%/+25%/+33%），主要因人员优化带来利润弹性 [4] 业务表现 云订阅业务 - 苍穹&星瀚收入8.45亿元（同比增长34.3%），云订阅收入2.76亿元（同比增长41.1%），NDR 108%，新签304家客户包括吉利控股、蒙牛集团等 [2] - 星空云订阅收入7.40亿元（同比增长19.0%），NDR 94%，客户数4.6万家（同比增长9.5%），新签518家专精特新企业 [2] - 小微产品云订阅收入5.37亿元（同比增长23.8%），星辰和精斗云客户数分别达8.5万、38.6万家，NDR分别为93%、88% [2] AI业务 - 推出苍穹AI Agent平台2.0及多款AI原生智能体（如金钥财报、ChatBI等），签约海信集团、通威股份等重点客户 [3] - 金蝶云·星辰AI+财税应用已助力数千家小微企业显著提升运营效率 [3] 财务预测 - 2025-2027年收入预测小幅下修至69/77/85亿元（较上次-1%/-2%/-4%），主要因中小微企业增速放缓 [4] - 2025-2027年归母净利润预测上修至1.6/4.8/8.8亿元，对应每股收益0.05/0.13/0.25元 [4][5] - 2025H1员工数环比减少1000余人至11043人，预计后续人员优化将持续降低职工薪酬开支 [1][4] 市场数据 - 当前股价17.47港元，总市值620.09亿港元，近1年股价绝对涨幅207% [5][6][8] - 2025-2027年P/S估值分别为8/7/7倍 [5]

核心观点 - 港股SaaS企业2025年上半年业绩普遍改善，多家公司实现扭亏或亏损收窄，但资本市场反应消极，行业股价集体下跌[2][3][4] - 业绩改善主要依赖成本控制和非经营性因素，而非收入强劲增长，引发市场对盈利可持续性的质疑[5][6][7] - AI技术为行业带来效率提升和产品创新机遇，但同时面临数据基础薄弱、研发成本高昂及客户流失等挑战[9][10][12] - 行业核心矛盾在于平衡短期盈利与长期增长，需通过规模化效应和深度AI融合实现可持续竞争力[8][12][13] 港股SaaS企业2025H1业绩表现 - **金蝶国际**: 营收31.93亿元人民币（同比增长11.2%），净亏损收窄55.1%至9774万元人民币[4][5] - **有赞**: 营收7.14亿元人民币（同比增长4%），净利润7174万元人民币（扭亏为盈）[4][5] - **迈富时**: 盈利3180万至4100万元人民币（扭亏为盈）[5] - **明源云**: 盈利1209万至1541万元人民币（扭亏为盈）[5] 业绩改善与股价背离原因 - **收入增长乏力**: 金蝶国际营收增速低于投行预期，有赞订阅解决方案收益同比下滑1%[5][6] - **盈利依赖成本控制**: 金蝶国际通过研发开支缩减实现减亏，有赞通过销售、行政及研发开支下降实现盈利[6][7] - **非经常性因素影响**: 迈富时扭亏部分因上市费用及优先股公允价值变动影响归零[7] AI对行业的影响 - **机遇**: - 金蝶国际AI合同金额超1.5亿元，AI助手活跃用户达17万家[10] - AI提升产品竞争力与运营效率（如明源云人均产出大幅提升）[9][10] - **挑战**: - 数据孤岛和算力成本高昂（如微盟集团2024年亏损扩大129.1%至17.44亿元）[12] - 客户流失问题持续（有赞付费商家数量从5.58万家降至5.37万家）[12] 行业长期发展关键 - 需通过规模化效应和深度AI融合替代短期成本管控[8][12] - 平衡AI投入与现金流管理，解决企业数字化基础薄弱问题[12][13] - 应对巨头竞争（如阿里云、腾讯云）及宏观经济导致的IT预算收缩[8]