行业与公司 * 纪要涉及阿里巴巴集团（BABA/9988 HK）及其云计算子公司阿里云[1] * 纪要涉及中国数据中心行业，包括第三方数据中心运营商如万国数据（GDS）和世纪互联（VNET）[3] * 纪要提及华为在AI基础设施方面的进展，包括其Atlas超级节点和Ascend芯片[9] 核心观点与论据 * 阿里云计划在2032年前将其全球数据中心电力容量扩大至2022年水平的10倍[1] * 阿里云在AI基础设施方面取得进展，包括推出新一代磐久超级节点服务器（128个AI计算架构，设计终端功率350kW）、HPN 8.0高性能网络、分布式存储和灵骏AI集群[1] * 中国拥有全球第二大数据中心基础设施，截至2025年6月，标准机架数量达1085万个，估计对应27GW电力容量，预计2025年实际容量将达30GW，需求超过18GW，利用率约60%[2] * 预计互联网、云和AI合计占中国数据中心需求的约70%（接近13GW）[2] * 估计阿里巴巴目前占据2-3GW的数据中心需求或3-4GW的实际容量（2022年时为2-3GW）[3] * 过去一年，阿里云的AI算力增长了5倍，AI存储容量增长了4倍[3] * 阿里云的扩张目标意味着到2032年，其数据中心容量预计将达到20-30GW，相当于在2026-2032年间每年新增约3GW的全球数据中心容量，其中大部分可能在中国[3] * 假设单机柜资本支出为400万美元/MW（高于中国目前约300万美元/MW的平均水平，但低于海外市场500-1200万美元/MW的水平），每年约3GW的新增容量相当于约120亿美元的数据中心资本支出，可能由阿里巴巴自建或第三方运营商承担[3] * 作为对比，美国数据中心行业有接近30GW的需求和略大的实际供应量[3] * 长期预测显示，未来3-5年需求/容量可能翻倍以上，例如Anthropic预计到2028年美国AI电力需求将达到50GW，美国能源部劳伦斯伯克利国家实验室估计到2028年数据中心总体需要74-132GW，贝恩预计到2030年美国AI将带来100GW的新需求[8] * 阿里巴巴在AI基础设施方面的进展，包括其半导体子公司平头哥已支持1万个AI芯片集群，反映了对外国AI芯片依赖的减少[9] * 华为近期也宣布了其基于384颗昇腾910C芯片和16个机架的Atlas 900超级节点，自2025年3月以来已为20多家客户部署了300台，并规划了更先进的超级节点（如基于8192个AI芯片和160个机架、计划于2026年底发布的Atlas 950，以及基于15488个芯片和220个机架、计划于2027年底发布的Atlas 960）[9] 其他重要内容 * 报告包含两个图表：图1预计中国数据中心实际容量到2025年将达到30GW，利用率约60%；图2预计2025年超过18GW的数据中心需求中，约70%将由互联网、云和AI驱动[10][11][12] * 报告包含大量标准化的监管披露、评级分布、利益冲突声明以及全球不同司法管辖区的特定合规信息[13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23][24][25][26][27][28][29][30][31][32][33][34][35][36][37][38][39][40][41][42][43][44][45][46][47][48]

涉及的行业与公司 * 公司为阿里巴巴集团控股有限公司 BABA US[1] * 行业为互联网与新媒体[1] * 内容亦提及竞争对手美团 3690 HK[2][18] 核心观点与论据：电商与即时零售业务 * 公司对电商、云业务及新即时零售业务前景表示乐观[1] * 即时零售业务8月日均订单量达8000万单 其中饮料相关订单占比低于30%[2] * 即时零售业务亏损严重 新成立的中国电商集团调整后EBITA同比下降21%或100亿元人民币 主要因该业务当季约110亿元人民币的投资所致[2] * 预计9月季度亏损将因前置投入而达到峰值220亿元人民币 但单均亏损预计在未来两个月内通过优化运营效率和规模经济收窄50%[2] * 公司视即时零售为独立的新增长引擎及整个生态系统的驱动力量 预计到2028年可直接贡献约1万亿元人民币的商品交易总额 GMV 约占其电商规模10%的增长[3] * 即时零售业务推动淘宝App月活跃买家数在8月前三周实现同比25%的强劲增长 进而支持客户管理收入 CMR 增长并可能节省营销开支[3] * 客户管理收入 CMR 在6月季度同比增长10% 符合市场预期 管理层有信心在未来几个季度保持类似增速[4] 核心观点与论据：云与人工智能业务 * 阿里云收入同比增长26% 超出市场预期的20% 由强劲的AI相关需求驱动[5] * AI相关收入占阿里云外部客户收入的20%以上[5] * 本季度资本支出环比增长57% 同比增长2.2倍 达到380亿元人民币 彰显公司对AI需求前景的信心[5] * 公司相信云收入未来将继续加速增长[5] 核心观点与论据：资本回报与投资重点 * 公司在2025年上半年回购了价值14亿美元的股票 并拥有193亿美元的有效回购授权[6] * 管理层表示 回购速度可能因优先投资AI和即时零售以寻求新增长机会而放缓[6] 其他重要内容：财务表现摘要 * 公司一季度总收入为2476.52亿元人民币 同比增长1.8%[11] * 毛利润为1112.23亿元人民币 同比增长15% 毛利率为44.9% 同比提升5.0个百分点[11] * 调整后EBITA为388.44亿元人民币 同比下降14% 调整后EBITA利润率为15.7% 同比下降2.8个百分点[11] * 中国商业分部收入为1401亿元人民币 同比增长10% 调整后EBITA为384亿元人民币 同比下降21% 利润率下降10.8个百分点至27.4%[12] * 国际商业分部收入为347亿元人民币 同比增长19% 亏损大幅收窄[12] * 云业务分部收入为334亿元人民币 同比增长26% 调整后EBITA为30亿元人民币 同比增长26% 利润率维持在8.8%[12] 其他重要内容：估值与风险 * 研报维持对阿里巴巴的买入评级 目标价152美元 对应2026年预测市盈率14倍 当前股价对应11倍[8][9] * 目标价下行风险包括：投资加大导致利润率下滑 以及与支付和互联网金融行业相关的监管风险 这可能影响公司主营业务及其在蚂蚁集团的投资价值[8][26] * 公司市值为2850.83亿美元 净现金为257.16亿美元 占市值9%[14]

**公司：阿里巴巴集团 (BABA N / 9988 HK)** [1] 财务表现与业务概览 * 公司FY1Q26总收入同比增长2%至2477亿人民币 低于预期[9] * 非通用会计准则股东应占净利同比下滑124%至353亿人民币 高于预期但低于市场共识[9] * 非通用会计准则每股摊薄收益为1475人民币[9] * 中国商业收入同比增长10%至1401亿人民币 其中客户管理收入(CMR)同比增长10%至893亿人民币 直接销售 物流及其他收入同比增长7%至293亿人民币 快消品商务(包括淘宝即时商务和饿了么)收入同比增长12%至148亿人民币[11] * 国际数字商业集团收入同比增长19%至347亿人民币[11] * 云智能集团收入同比增长26%至334亿人民币[11] * 所有其他业务收入同比下滑28%至586亿人民币[11] * 调整后EBITDA同比下滑11%至457亿人民币 利润率18%[11] * 调整后EBITA利润率为16%[11] * 中国商业集团调整后EBITA同比下滑21% 利润率274%[11] * 国际数字商业集团EBITA利润率改善至-02%[11] * 云智能集团EBITA利润率为88%[11] * 所有其他业务EBITA利润率为-24%[11] 快消品商务(Quick Commerce)投资与战略 * 公司自4月底开始投资快消品商务 8月峰值日订单量达120万 日均订单量达80万[2] * 月活跃消费者(MAU)同比增长200%至3亿[2] * 投资导致亏损 两个月投资期内快消品商务亏损可能超过110亿人民币[3] * 预计9月季度亏损可能环比翻倍以上 中国电子商务EBITA预计同比下滑51% 环比下滑43%至220亿人民币[3] * 管理层目标在未来三年内实现快消品商务1万亿人民币的商品交易总额(GMV)[1] * 下一阶段将专注于提高单位经济效益(UE) 通过提高配送密度和优化补贴方式 预计未来几个月UE将大幅改善[3] * 快消品商务与淘宝的协同效应正在显现 包括改善用户参与度 用户流量 广告收入和CMR增长[2] * 饿了么的基础设施和能力为淘宝快消品商务的快速成功提供了重要基础[16] * 整合饿了么的商户基础和物流系统与淘宝庞大的用户群 建立了强大的快消品商务生态系统[17] * 投资策略是整体性的 旨在为整个电子商务业务带来增量积极效益[18] * 500亿人民币的快消品投资是持续努力之上的增量投资[14] 云智能集团与人工智能(AI)发展 * 云收入同比增长26% 主要由公共云收入增长推动 包括AI相关产品采用率增加[19] * AI相关收入连续第八个季度保持三位数同比增长[20] * 对计算 存储和其他公共云服务的需求增加以支持AI应用[20] * 管理层对增长加速充满信心 预计FY3Q26和FY4Q26云收入将分别同比增长28%和30%[4] * 利润率预计环比稳定[4] * 在训练和推理工作负载持续增长的推动下 近几个季度推理工作负载快速增长[22] * 汽车 教育和多媒体应用领域的训练需求尤其旺盛[22] * 公司看到企业利用开源模型和阿里巴巴AI基础设施进行后期训练和模型微调的新机会[22] * 与海外市场相比 中国市场集中度不断提高 因对全栈综合能力需求更高[23] * 阿里云在传统云计算 计算 存储 AI计算和AI模型方面拥有完整能力[23] * 三年3800亿人民币的资本支出预算重申用于云和AI[24] * 管理层目标是维持增长率高于市场增长率以增加市场份额[24] * 公司提供名为AgentBay的新产品 为智能体(agent)提供沙盒环境[26] * 模型的编码能力对于连接不同工具和企业内部系统变得重要[26] * 提供可与阿里巴巴生态系统(如淘宝 钉钉 高德地图和支付宝)联系的产品 为电子商务企业客户提供协同效应[27] 客户管理收入(CMR)与协同效应 * CMR本季度实现强劲正增长 主要由于变现率(take rate)提高[15] * 变现率提高主要归因于软件服务费的实施和AI驱动的全站推(Quanzhantui)系统采用率扩大[15] * 快消品商务预计将通过增加用户数量和购买频率来促进CMR增长[15] * 管理层预计未来几个季度CMR将继续保持增长势头[15] * 预计9月和12月季度CMR将分别同比增长102%和105%[2] 财务预测与目标价调整 * 更新FY2026E-28E的收入/非通用会计准则利润预测 调整幅度分别为-09%/-90% +16%/+74% 和+36%/+327%[32] * 预计FY2026总收入同比增长45%至10410亿人民币 调整后净利润为1178亿人民币[32] * 预计集团调整后EBITA为1294亿人民币 中国商业集团调整后EBITA为1251亿人民币 利润率226%[32] * 基于分类加总估值法(SOTP)的目标价上调26%/27%至187美元/183港币[1][36] * 中国商业集团估值采用12倍FY2026E市盈率(此前为10倍) 以反映快消品协同效应带来的更乐观CMR增长前景 估值2040亿美元[37] * 云智能集团估值采用5倍FY2026E市销率 估值1060亿美元[38] * 国际数字商业集团估值采用30倍FY2026E市销率 估值650亿美元[38] * 所有其他业务估值采用15倍市销率 估值544亿美元[39] * 净现金应用30%折扣[39] * 总估值4430亿美元[39] 投资回报与资源配置 * 管理层将继续投资于AI和从电子商务到超本地电子商务及即时商务的消费转型领域[28] * 拥有足够的资源进行这些重大投资 包括现金储备 运营现金流和资产负债表上的其他资源[29] * 将注意平衡短期和长期回报 并明确优先事项以推动积极回报 例如云业务在未来多个季度的加速增长[29] * 迄今为止尚未从即时商务投资中盈利 但已看到即时商务与淘宝应用的整合清晰推动了平台流量 使用频率和广告收入流的增长[30] * 从电子商务到即时商务的演进 所有这些投资很可能带来良好回报[31] 风险因素 * 关键下行风险包括 新零售战略执行失败[54][59] * 投资支出和利润率压力比预期更严重[54][59] * 用户流量和在线GMV放缓 失去对品牌和商户的吸引力[54][59] * 新收购实体的整合风险[54][59] * 中国和全球经济放缓以及中美或其他贸易争端的悬而未决[54][59] * 对商家产品质量和诚信的监管风险[54][59]

公司业绩与财务表现 * 阿里巴巴集团2026财年第一季度收入同比增长2%至人民币2477亿元，调整后税息折旧及摊销前利润同比下降14%至人民币388亿元[2] * 客户管理收入（CMR）与佣金收入在6月季度同比增长10.1%[13] * 公司预计9月季度中国电商业务集团调整后税息折旧及摊销前利润将显著下降至人民币160亿元[4] * 非美国通用会计准则下净利润同比下降17.6%至人民币335亿元，非美国通用会计准则净利润率为13.5%[13] 核心电商业务与客户管理收入 * 管理层对9月至12月季度的客户管理收入增长充满信心，尽管面临高基数效应（2024年9月推出了0.6%的软件服务费）[3] * 淘宝应用流量改善（日活跃用户同比增长20%，月活跃用户同比增长25%）提升了广告消费，从而提振了客户管理收入[3] * 预测9月季度客户管理收入增长9%，12月季度增长7%（6月季度增长为10%）[3] 快速商务投资与战略 * 管理层重申对快速商务投资的承诺，视其为将淘宝天猫打造成一站式消费平台的历史性机遇[4] * 预计9月季度亏损将因前期投入（如建立消费者心智）而增加，但通过运营优化，单位亏损将在未来几个月内减少一半[4] * 假设快速商务税息折旧及摊销前利润亏损从6月季度的人民币110亿元扩大至9月季度的超过人民币300亿元峰值（假设日均7000万订单，单位经济亏损5元/单），随后在12月季度缓和至人民币150亿元[4] 云与人工智能业务 * 云业务收入在6月季度同比增长25.8%[13] * 在6月季度强劲增长26%后，管理层对加速的人工智能需求持建设性态度[5] * 资本支出环比加速至人民币380亿元，正按计划执行其三年人民币3800亿元的人工智能投资[5] * 预测9月季度增长28%，动力来自强劲的人工智能需求，阿里云作为拥有全频谱产品的领导者应是主要受益者[5] 其他业务单元表现与协同效应 * 阿里国际数字商业集团在6月季度实现收支平衡并逐步盈利（一个未被市场定价的潜在上行机会）[6] * 饿了么（在并入淘宝天猫集团后）快速扭亏为盈[6] * 公司重组后执行能力得到改善，其庞大的流量和协同效应（如淘宝天猫集团、阿里国际数字商业集团、蚂蚁集团）有望在长期内释放价值[6][10] 竞争格局与风险因素 * 快速商务业务亏损减少的速度仍取决于美团策略，因为外卖是美团的核心业务，其将“不惜一切代价取胜”[11] * 长期来看，快速商务业务结构性降低单位经济亏损的潜力（如低价客户心态、竞争加剧导致佣金率降低）以及与核心市场的协同效应水平是需要关注的领域[11] * 关键风险包括监管变化、宏观经济阻力、来自传统线下零售商的竞争压力、信息技术系统中断、长期投资带来的短期盈利压力、多平台带来的执行和管理复杂性、公司治理以及失去创始人马云的服务等[17] 财务预测与估值 * 将2026财年每股收益预测下调3%，但将2027财年每股收益预测上调1%[12] * 基于分类加总估值法将目标价从158美元/154港币上调至162美元/158港币[12] * 当前股价对应2026财年预测市盈率为17倍，估值不高，维持买入评级[12] * 目标价隐含23%的预测股价升值空间，加上1.2%的预测股息率，总预期股票回报为24.3%[15] * 市值3090亿美元，市净率（2026财年预测）为2.1倍[7] 市场评级与目标 * 对阿里巴巴的12个月评级为买入，12个月目标价为162美元[7] * 量化研究评估显示，过去3-6个月该股情况 broadly terms 有所改善（评分4/5），但下一次公司每股收益更新相对当前共识预测可能符合预期（评分3/5）[19]

行业与公司 - 行业：中国云计算市场 - 公司：阿里云（AliCloud）、腾讯云（Tencent Cloud）、华为云（Huawei Cloud）、百度云（Baidu Cloud）、金山云（Kingsoft Cloud）、中国电信（China Telecom）、中国联通（China Unicom）、中国移动（China Mobile）、AWS（Sinnet）、Azure（VNET）、网宿科技（Wangsu）、UCloud等[3][6] 核心观点与论据 市场规模与增长 - 中国云计算市场规模从2020年的1872亿人民币增长至2024年的5891亿人民币，2025E预计达6882亿人民币，2027E预计达8991亿人民币，2021-2027E年复合增长率为14%-50%[3] - 2021-2024年增速分别为40%、50%、27%、18%，2025E-2027E增速预计为17%、15%、14%[3] 市场份额 - 2024年市场份额：阿里云（20%）、中国电信（19%）、华为云（12%）、腾讯云（11%）、中国移动（17%）、中国联通（12%）[3][6] - 2027E预计市场份额：阿里云（23%）、华为云（15%）、中国电信（17%）、中国移动（14%）、中国联通（11%）[3][6] - 电信运营商（中国电信、中国移动、中国联通）合计市场份额从2020年的19%增长至2024年的48%，2027E预计为42%[3][6] 竞争格局 - 电信运营商在企业数字化服务收入增速（2022-2024年CAGR为16%-18%）远超传统电信服务（CAGR为2%-5%）[20][21] - 2024年公有云IaaS市场份额：阿里云（26%）、华为云（13%）、中国电信（13%）、中国移动（9%）、腾讯云（8%）[24] - 电信运营商云收入增速：中国电信（2024年+17% YoY）、中国移动（+20% YoY）、中国联通（+35% YoY）[25] 利润率对比 - 中国云运营商利润率显著低于美国同行（如AWS、Google Cloud、Azure），2021-2024年阿里云调整后EBITA利润率低于20%，而AWS等超过40%[16][17] 国际对标 - 中国云计算支出占GDP比例为1.07%，美国为4.18%，存在4倍增长空间[10] - 中国企业IT支出占GDP比例为1.7%，美国为5.8%[10] 其他重要内容 电信运营商动态 - 中国电信：1H25云收入570亿人民币（+4% YoY），AI收入60亿人民币（+89% YoY）[31] - 中国移动：1H25云收入560亿人民币（+11% YoY），GPU利用率稳定在55%[31] - 中国联通：1H25云收入380亿人民币（+5% YoY），数据中心收入140亿人民币（+9% YoY）[31] 数据中心市场 - 电信运营商占据中国IDC市场50%以上份额（2023年占比57%）[29] 技术趋势 - AI驱动云服务增长，中国移动AI token在1Q25-2Q25增长3倍[31]

报告行业投资评级 - 报告对阿里巴巴集团的12个月评级为“Buy”（买入），12个月目标价为US$178.00，2025年5月29日价格为US$117.18 [4] 报告的核心观点 - 尽管短期内存在利润率波动，但阿里巴巴集团增长态势良好，云业务增长加速，本地服务为长期增长投资，淘宝天猫短期持续投资但变现率驱动因素稳固，且估值具有吸引力 [2][3][8][9] 根据相关目录分别进行总结 云业务 - 增长前景：管理层对云业务前景持积极态度，预计未来几个季度营收加速增长，各垂直领域增长广泛，新垂直领域采用率增加 [2] - 利润率前景：强调AI实施进展，优先考虑用户参与和新市场开发，规模经济将抵消芯片额外折旧，预计云利润率在当前较高个位数水平保持基本稳定 [2] - 芯片供应限制影响：采用“一云多芯”策略，先进GPU库存可满足近期外部云需求，本地和ASIC芯片可提供更经济选择，全球芯片格局变化或促使国内芯片厂商增产提效，管理层致力于三年3800亿元人民币的AI投资，虽可能有季度波动 [2] 本地服务 - 扩大潜在市场：竞争加剧和公众意识提高，管理层认为此时实施100亿元人民币的即时零售计划可实现更高投资回报率，符合消费者对即时配送服务的偏好，预计可占领部分线下零售市场 [3] - 预期协同效应：淘宝天猫用户基数大，即时零售高频特性有助于提高用户粘性和忠诚度，已观察到食品配送向非食品即时零售的交叉销售，两者近期日订单峰值达4000万 [3] 淘宝天猫 - 商品交易总额（GMV）：管理层中期努力保持稳定GMV份额，但受宏观经济不确定性影响，预计季度有波动，未来几个季度仍处于投资阶段，导致息税折旧摊销前利润（EBITA）波动 [4][8] - 客户管理收入（CMR）：变现率驱动因素未来几个季度保持不变，包括2024年9月推出的0.6%软件服务费，中小企业临时费用减免到期恢复标准费率将加速CMR增长，全站推广工具进展顺利，大语言模型（LLM）提升用户偏好理解有助于提高GMV转化率和商家广告需求 [8] 估值与预测 - 估值：阿里巴巴集团以2026财年预期市盈率12倍交易，是全球最便宜的AI股票，阿里云在AI软硬件方面领先，有望抓住长期增长机会 [9] - 预测回报：预计价格涨幅51.9%，股息收益率1.6%，股票回报率53.5%，市场回报假设11.0%，超额回报率42.5% [10] 公司历史评级与价格 - 过去几年对阿里巴巴集团的评级多为“Buy”（买入），不同时间点给出了不同的价格目标和对应股票价格 [31][33]

报告行业投资评级 - 12个月评级为Buy [5] - 12个月价格目标为US$178.00，此前为US$180.00 [5] 报告的核心观点 - 4QFY25业绩略低于预期，但投资逻辑不变，短期利润率有波动 [2] - 核心TTG业务增长强劲及管理层对阿里云营收加速的信心支撑投资逻辑，但短期利润率存在风险，1 - 2年投资逻辑不变，建议逢低增持 [4][8] - 考虑到对即时零售、外卖和云业务的投资增加，下调FY26E - 27E的每股收益预测，并将基于SOTP得出的目标价下调至US$178/HK$174 [9] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 4QFY25营收同比增长7%，调整后EBITA同比增长36%，均低于预期1 - 2% [2] - 各业务板块中，淘宝天猫CMR同比加速至12%，云业务营收管理层看好增长加速，AIDC营收增速放缓，本地服务预计亏损将再次扩大 [3] 业务展望 - 淘宝天猫GMV预计与行业同步增长，FY26E预计CMR增长8%，EBITA增长5%，但EBITA可能有季度波动 [3] - 云业务FY26E预计营收增长23%，EBITA利润率为7%，运营效率和交叉销售将抵消增量投资影响 [3] 财务预测调整 - 下调FY26E - 27E的每股收益预测5 - 6% [9] - 调整FY2025 - 27E多项财务指标的预测值，如总营收、各业务板块营收、毛利率、销售及营销费用等 [13] 估值与投资建议 - 基于SOTP估值，目标价为US$178/HK$174 [9][14] - 预计价格升值42.8%，股息收益率1.5%，股票回报率44.3%，超额回报率33.3% [15] - 建议逢低增持阿里巴巴股票 [8] 公司信息 - 阿里巴巴是全球互联网公司，有六大业务集团，核心业务为淘宝天猫电商，还有本地服务、菜鸟物流、云、数字娱乐与媒体和国际商务等业务 [16]

投资评级 - 维持买入评级 12个月目标价从180美元下调至178美元 [5][9] 核心观点 - 阿里巴巴4QFY25业绩略低于预期 营收同比增长7% 调整后EBITA同比增长36% 均低于预期1-2个百分点 [2] - 短期利润率面临波动 但长期投资主题保持不变 建议逢低吸纳 [8] - 估值具有吸引力 基于SOTP估值法 12倍FY26E市盈率被认为要求不高 [9] 财务表现 - 4QFY25总营收2364.54亿元人民币 同比增长6.6% 环比下降15.6% [10] - 调整后EBITA为326.16亿元人民币 同比增长36.1% 环比下降40.5% [10] - 非GAAP净利润298.47亿元人民币 同比增长22.2% [10] - 淘宝天猫GMV估计与行业增长一致 UBSe预计增长4% [3] 淘宝天猫业务 - 客户管理收入(CMR)加速增长 同比增长12% 超出预期3个百分点 [3] - 变现率改善主要驱动因素包括0.6%的软件服务费和提高站内推广工具采用率 [3] - GMV向更高佣金的天猫平台转移 自2024年8月起重点从低佣金淘宝转向品牌商家 [3] - 预计FY26E CMR增长8% TTG EBITA增长5% [3] 云计算业务 - 管理层对增长加速持建设性态度 尽管季度资本支出环比降至250亿元人民币 [3] - 来自大型企业和中小企业的增量需求增加 向更多传统垂直领域扩张 [3] - EBITA利润率环比下降2个百分点至8% [3] - 预计FY26E云收入增长23% EBITA利润率维持在7% [3] 其他业务表现 - AIDC收入增长放缓至22% 管理层在扩张和盈利能力之间寻求平衡 [3] - 本地服务业务尽管过去几个季度EBITA亏损收窄 但预计亏损将再次扩大 [3] - 菜鸟业务收入同比下降12.2% [10] 财务预测调整 - 下调FY26E-27E每股收益预测5-6% [6][9] - FY26E每股收益从77.04元人民币下调至72.62元人民币 [6] - FY27E每股收益从85.41元人民币下调至81.17元人民币 [6] 估值分析 - 基于分类加总估值法(SOTP) 目标价178美元 [9][14] - 市场平台商务估值1820亿美元 占47%价值 8倍FY26E市盈率 [14] - 云计算估值597亿美元 占15%价值 3倍FY26E市销率 [14] - AIDC估值356亿美元 占9%价值 2倍FY26E市销率 [14] - 净现金330亿美元 占9%价值 [14] 投资主题支撑 - 合理估值 特别是基于SOTP估值 剔除净现金和蚂蚁集团等投资 [8] - 阿里云在AI硬件和软件方面具有明确领导地位 能够抓住长期增长机会 [8] - 潜在上行空间来自任何消费者相关刺激措施 [8]