2026年度关联交易预计 - 公司预计2026年日常关联交易总额为230.35亿元，较2025年预计总额同比下降6.13% [1] - 其中，销售产品与提供服务预计金额13.06亿元，同比下降32.66%；采购产品与接受服务预计金额216.37亿元，同比下降3.78% [1] - 向关联人租赁资产预计金额0.18亿元，同比下降16.57%；向关联人出租资产预计金额0.75亿元，同比下降18.27% [1] - 2025年前三季度关联交易实际执行值为全年预计值的55.52%，公司可能对关联交易进行了结构性调整或业务节奏有所变化 [1] 2025年前三季度财务业绩 - 2025年前三季度，公司实现营业收入302.44亿元，同比增长4.94%；实现归母净利润9.92亿元，同比增长5.15%；扣非归母净利润9.56亿元，同比增长7.94% [2] - 单季度看，2025年第三季度（25Q3）公司实现营收108.28亿元，同比增长27.51%，环比下降1.37%；实现归母净利润3.03亿元，同比增长5.98%，环比下降24.15% [2] - 公司利润稳定增长主要得益于按期完成军机任务，以及民机产品中C919部件稳定交付、空客项目交付速率提升 [2] 盈利能力与运营状况 - 2025前三季度，公司销售毛利率为6.79%，同比下降0.57个百分点；净利率为3.28%，同比微增0.01个百分点 [3] - 期间费用率为2.45%，同比下降1.45个百分点，其中销售费用率0.11%（-0.83pct），管理费用率2.24%（-0.78pct），研发费用率0.29%（+0.03pct），费用管控能力增强 [3] - 截至报告期末，公司存货为200.33亿元，较年初下降11.72%；合同负债为52.98亿元，较年初下降32.12%，显示产品持续交付 [3] 军机与民机业务发展 - 军机方面，公司致力于研发生产大中型运输机、轰炸机及特种飞机等高性能军用飞机整机产品，产品品牌形象提升，为拓展市场和军贸出口打下基础 [4] - 民机方面，公司C919部件已实现稳定交付且数量持续增加；建成C919机翼项目第二套翼盒总装数字化装配线，生产速率再上新台阶 [2][4] - 公司是C929飞机后机身前段、缝翼、副翼、小翼初选供应商，并积极争取C929外翼盒段工作包；同时承担空客A320/A321系列机翼、机身及波音B737系列垂尾与内襟翼等产品的国际合作与转包生产 [4] 未来盈利预测 - 基于公司在航空装备制造领域的优势地位，预计公司2025年至2027年的归母净利润分别为11.31亿元、13.21亿元、15.92亿元 [5] - 对应每股收益（EPS）分别为0.41元、0.47元、0.57元 [5] - 对应市盈率（PE）分别为59.14倍、50.63倍、42.00倍 [5]

核心观点 - 报告认为国防军工行业高景气度持续，核心驱动力来自“两机”（航空发动机、燃气轮机）和商业航天两大领域，同时新兴赛道如军工AI、低空经济等正构筑新的增长极 [2] 本周核心观点与行业动态 - **两机高景气持续，民航交付加速**：燃气轮机市场需求强劲，GE Vernova预计2025年底订单积压总量将达80吉瓦，交付周期延伸至2029年 [13] 全球商用宽体机交付量显著提升，截至2025年10月累计交付174架，同比大幅增长44% [13] - **商业航天催化密集，发射频次创新高**：国内商业航天发射活动频繁，长征火箭于12月9日创下“一日三发”新纪录，12月12日长征十二号再次成功发射卫星互联网低轨卫星组 [14] SpaceX推进IPO计划，目标估值约1.5万亿美元，并计划将募资用于开发太空数据中心 [14] - **优选三大景气扩张方向**： - **方向一：内需+出海需求景气提升**，关注主机厂及核心配套企业，如中航沈飞、中航西飞、国睿科技、洪都航空等 [15] - **方向二：军工AI驱动信息化智能化升级**，关注全产业链相关配套，如睿创微纳、中航光电、紫光国微、中科星图等 [15] - **方向三：民航产能外溢与自主可控等新兴机遇**，关注大飞机、商发、可控核聚变等领域，如航发动力、航发控制、中国动力、中航高科等 [15] 重点公司分析摘要 - **睿创微纳**：公司是多光谱感知芯片与AI智能算法研发龙头，在红外、微波、激光等多维感知领域布局深入，2025年预计归母净利润9.68亿元，动态PE约40倍 [16][17] - **紫光国微**：作为特种集成电路龙头，赛道空间广阔，2024-2025年对应市场空间有望达400-500亿元，公司产品体系全，平台化发展优势明显 [18] - **菲利华**：是航空航天、半导体用石英材料龙头企业，全球少数具备石英玻璃纤维批量生产能力，将受益于装备现代化和半导体国产替代 [19] - **国睿科技**：背靠中电科十四所，雷达业务为核心，2025年预计关联方销售达30.01亿元，同比增长66.05%，同时积极布局低空经济 [20][22] - **航发动力**：作为航空发动机主导供应商，持续受益于高端航空装备批产需求，中长期存在民航市场国产替代机遇 [23] - **中航沈飞**：是我国主要的歼击机主机龙头，净利率在航空主机厂中领先，并率先实施股权激励，维修业务成长可期 [29][30] - **中科星图**：背靠空天院，深耕数字地球领域，是低空经济基础设施建设综合服务供应商，并布局特种领域数字地球 [31] - **中国动力**：重组后民船业务收入占比提升至40-50%，将充分受益于船舶行业复苏周期及发动机技术变革 [28] 市场行情表现 - **指数表现**：截至报告当周收盘，中证军工指数周涨幅为2.53%，跑赢上证指数2.88个百分点，跑赢深证成指1.69个百分点 [36][37] 2025年初至当周，中证军工累计上涨27.99%，但跑输同期上证指数、深证成指和创业板指 [36][37] - **个股表现**：当周涨幅靠前的军工股包括通光线缆（涨45.3%）、航天动力（涨42.2%）、西部材料（涨41.0%）等 [40][42] 跌幅靠前的包括特发信息（跌-9.5%）、南京熊猫（跌-8.0%）等 [40][45] 行业估值水平 - **整体估值**：截至当周五，申万国防军工板块PE（TTM）约为82.24倍，高于2021年初至今均值（61.08倍），但低于自2014年年初的均值（83.62倍） [44] PB（LF）为3.47倍，高于2021年初至今均值（3.17倍） [44] - **细分板块估值**：航天板块PE（TTM）约为364.42倍，航空板块约为82.20倍，地面兵装板块约为136.55倍，均处于近年中上水平 [47][50] 机构持仓分析 - **持仓占比**：2025年第三季度末，主动型基金对国防板块的重仓持仓占比为2.52%，环比第二季度减少1.03个百分点，处于超配状态（超配1.01个百分点） [54] - **持仓集中度**：当季重仓持仓市值前五的个股分别为中航沈飞（52.64亿元）、睿创微纳（51.95亿元）、国睿科技（31.24亿元）、航发动力（26.60亿元）、航天电器（22.91亿元） [59] 重仓基金数增加较多的个股包括紫光国微（增加47只）、图南股份（增加14只）等 [57]

公司业务定位 - 公司聚焦大中型航空装备研制 [1] - 主要产品包括运输机、轰炸机、特种飞机等 [1] 公司发展战略 - 公司积极响应装备技术发展趋势 [1] - 以新兴防务装备产业为发展方向 [1] - 依托航空装备研制的技术储备优势 [1] - 统筹布局军用应用场景 [1] - 持续拓展公司产品的应用领域与技术边界 [1]

活动概况 - 2025年空军航空开放活动和长春航空展于9月19日在长春国际航空博览城开幕 [1] - 活动包含空中展示、地面静展、主题展馆和配套活动四个板块 [1] 展示内容 - 集中展出百余型空军现役飞机、地面装备以及退役经典装备 [1] - 首次静态展示歼-20战斗机 [1] - 首次安排轰炸机编队通场 [1] - “八一”、“红鹰”、“天之翼”飞行表演队将进行表演 [1]

空中梯队编组特点 - 采用模块化体系化编组方式 [2] - 涵盖预警指挥机歼击机轰炸机运输机等现役主战机型 [2] - 包含首次公开亮相的明星装备 [2] 装备展示内容 - 呈现我军现役主战机型完整体系 [2] - 包含备受关注的明星装备展示 [2] - 涉及以往阅兵中出现的战鹰装备回顾 [2]

阅兵活动亮点 - 本次阅兵是全面推进中国式现代化进入新征程的首次阅兵[3] - 人民军队奋进建军百年的崭新亮相[3] - 我军力量结构新布局首次在阅兵中集中展示[3] 参阅装备特点 - 所有参阅武器装备均从国产现役主战装备中遴选[3] - 首次亮相的新型装备占比很大[3] - 地面和空中装备采用体系编成、混合编组方式[3] 空中梯队组成 - 按照模块化、体系化编组[3] - 由先进预警指挥机、歼击机、轰炸机、运输机等组成[3] - 基本涵盖我军现役主战机型[3] - 很多明星装备将首次公开亮相[3] 特别参阅安排 - 安排民兵方队参阅[3] - 民兵首次参加以纪念抗战为主题的阅兵活动[3]

阅兵活动设计亮点 - 活动注重历史传承并富有时代特色 实现多个首次 [1] - 是全面推进中国式现代化进入新征程的首次阅兵 [1] - 是人民军队奋进建军百年的崭新亮相 [1] 参阅武器装备特征 - 全部从国产现役主战装备中遴选 [3] - 首次亮相的新型装备占比很大 [3] - 地面和空中装备采用体系编成和混合编组方式 [3] - 部分陆海空基战略重器 高超精打 无人和反无人装备首次对外展示 [3] 空中梯队组成特点 - 按模块化 体系化编组 [5] - 由先进预警指挥机 歼击机 轰炸机 运输机等组成 [5] - 基本涵盖现役主战机型 [5] - 多款明星装备首次公开亮相 [5] 参阅方队安排 - 首次安排民兵方队参加纪念抗战主题阅兵活动 [7]

阅兵活动总体设计 - 阅兵活动注重历史传承与时代特色 实现多个首次设计亮点 [1] - 阅兵式与分列式两个步骤进行 总时长约70分钟 [9] 战略意义与政治内涵 - 作为全面推进中国式现代化新征程首次阅兵 展示人民军队建军百年奋进姿态 [3] - 集中体现军队政治建军新成效与政治整训成果 宣示听党指挥坚定信念 [11] - 抽组抗战英雄部队与功勋荣誉旗帜 凸显纪念抗战胜利鲜明主题 [13] - 展示国防和军队建设成就 宣示捍卫抗战及反法西斯战争胜利成果决心 [13] 军力结构与装备展示 - 首次集中展示4支军种+4支兵种新型军兵种结构布局 [15] - 受阅方队在党旗国旗军旗引领下 擎军旗和武警部队旗集中亮相 [15] - 参阅武器装备全部选自国产现役主战装备 新型装备首次亮相占比较大 [5] - 地面空中装备体系化混合编组 包含陆海空基战略重器与高超精打装备 [5] - 首次对外展示无人和反无人装备 [5] - 空中梯队按模块化体系化编组 涵盖预警指挥机歼击机轰炸机运输机等现役主战机型 [7] - 众多明星装备首次公开亮相 [7] 参演规模与流程演练 - 安排民兵方队参阅 系民兵首次参加抗战主题阅兵活动 [9] - 三次综合演练分别于8月9-10日(2.2万人) 8月16-17日(4万人) 8月23-24日进行 [19][21][24][27] - 首次演练重点磨合纪念大会全流程内部衔接 检验组织保障与指挥运行 [21] - 第二次演练增加更多要素环节 检验集结疏散等流程衔接 [24] - 末次演练为全流程全要素预演 包含阅兵转场观众组织及应急处置等内容 [27] - 新闻中心评价演练效果为"受阅部队威武雄壮" [27]

航空开放活动概况 - 活动将于9月19日至23日在长春举办 主题为"追梦空天、制胜未来" [2][3] 装备展示与表演 - 集中展出百余型空军现役飞机、地面装备及退役经典装备 [3] - 首次静态展示歼-20战机并安排轰炸机编队通场 [3] - "八一""红鹰""天之翼"飞行表演队将进行特技表演 [3] 公众体验与互动 - 设置模拟飞行、无人机操控、跳伞等沉浸式体验区 [4] - 同步组织军营开放活动增强公众对空军的直观了解 [4] - 空军优秀飞行员代表将与社会各界进行互动交流 [5] 主题展览与配套活动 - 打造空军主题展馆及招飞、空管、地面院校招生展区 [5] - 设立航空文化沙龙并组织无人机年会、空军军乐队巡演 [5] - 通过系列活动营造"爱我空军、翼展长春"的浓厚氛围 [5]

投资评级 - 增持(维持) [2] 核心观点 - 公司2025年上半年实现营收194.16亿元，同比下滑4.49%，归母净利润6.89亿元，同比增长4.83% [7] - 2025年二季度营收109.78亿元，同比下滑7.55%但环比增长30.09%，归母净利润4.00亿元，同比增长4.02%且环比增长38.57% [7] - 盈利能力稳步提升，2025上半年销售毛利率达7.27%(同比+2.36pct)，归母净利率3.55%(同比+0.32pct) [7] - 公司是民机零部件核心供应商，产品涵盖所有国产民用大中型飞机主力型号，已建成C919机翼项目第二套翼盒总装数字化装配线，并积极参与C929飞机外翼盒段工作包 [7] - 积极参与国际合作转包生产，空客公司项目交付速率稳步提升 [7] - 预计2025-2027年营业收入分别为458.09/494.73/539.26亿元，归母净利润11.08/11.74/12.70亿元 [7] 财务表现 - 2023-2027年营业收入预测：403.01/432.16/458.09/494.73/539.26亿元，增长率7.0%/7.2%/6.0%/8.0%/9.0% [6] - 2023-2027年归母净利润预测：8.61/10.23/11.08/11.74/12.70亿元，增长率64.4%/18.9%/8.3%/6.0%/8.1% [6] - 2023-2027年EPS预测：0.31/0.37/0.40/0.42/0.46元 [6] - 2023-2027年PE倍数：72.0/76.5/73.4/69.2/64.0倍 [6] - 2023-2027年ROE水平：4.4%/4.9%/5.1%/5.2%/5.4% [6] - 2025上半年管理费用增加5855万元，财务费用增加5684万元，其他收益同比减少2.08亿元 [7] 运营状况 - 子公司陕飞2025上半年营收32.06亿元(同比下滑36.36%)，净利润0.43亿元(同比下滑69.18%) [7] - 2023-2027年毛利率稳定在5.8%-5.9%区间 [8] - 2023-2027年营业利润率从2.5%提升至2.8% [8] - 固定资产周转天数从2023年74天改善至2027年48天 [8] - 存货周转天数从2023年236天优化至2027年172天 [8] - 资产负债率从2023年75.8%降至2026年70.5%，2027年回升至72.7% [8]