策略：自由现金流投资策略 - 核心观点：在“反内卷+跨境资本回流”背景下，企业自由现金流正在快速修复，自由现金流策略相比传统的红利策略更具优势，能够实现“熊市不跑输，牛市有超额”[1][6] - 自由现金流策略攻守兼备，在22-24年因“内卷+跨境资本外流”跑输红利后，当前环境下不仅跑赢红利，更能在牛市中跑出超额收益[6] - 该策略超越红利策略的关键在于其关注EBIT（景气）变化，能敏锐捕捉行业现金流修复或恶化的机会，例如及时调出现金流恶化的煤炭行业并纳入现金流改善的有色行业[7] - 西部现金流策略通过聚焦现金流边际改善趋势、高频调仓（每年4月、8月、10月末）以及均衡配置于机械、电子、化工、医药等新质生产力行业，实现了更精准和快速的选股[8][9] - 西部自由现金流策略自2018年底以来累计上涨244%，大幅跑赢红利策略；年初以来累计上涨38%，获得超过10%的超额收益，同时跑赢了红利、Wind全A以及其他自由现金流策略[1][9] 有色金属：小金属及新材料行业 - 核心观点：预计2026年小金属供给收紧筑底，而AI金属需求将高增长，多个小金属品种因供需格局紧张，价格有望持续上涨或突破[2][11] - 2025年有色板块走势强势，截至12月1日，稀土行业指数累计上涨96.4%，贵金属指数上涨92.24%，小金属指数上涨72.24%，工业金属指数上涨59.33%[11] - 对于2026年，稀土因供给收紧，预计供需格局将进一步紧缺，相比上一轮周期仍有较大预期空间[2][11] - 钨因供需错配，2026年价格有望持续上涨；锑因供给格局脆弱，2026年锑价可能迎来向上突破；锡受供给端扰动，价格在2025年底已加速上涨[2][11] 医药生物：纳微科技 (688690.SH) - 核心观点：公司层析填料业务受益于国产替代趋势，并通过整合色谱柱、分析仪器等业务，构建了“色谱全生态平台”，未来成长可期[3][14] - 公司通过并购整合了纳谱分析、赛谱仪器和福立仪器等子公司，成功构建了从色谱填料、色谱柱到分离/分析设备及解决方案的全产业链闭环[14] - 2025年前三季度，公司实现营业收入671百万元，同比增长22.0%，其中核心色谱填料和层析介质产品销售收入为398百万元，同比增长26.02%[15] - 2025年上半年，公司液相色谱柱及样品前处理产品收入为43百万元，同比增长26.6%[15] - 盈利预测：预计2025-2027年营业收入分别为955.9、1194.3、1502.0百万元，同比增长22.2%、24.9%、25.8%；归母净利润分别为142.4、192.6、238.4百万元，同比增长71.9%、35.2%、23.8%[3][15] - 基于国产替代趋势和海外业务开拓，报告首次覆盖给予“增持”评级[3][15] 非银金融：中金公司 (601995.SH) - 核心观点：中金公司换股吸收合并东兴证券和信达证券，有望显著提升资本实力并产生“1+1+1>3”的业务协同效应，维持“买入”评级[4][17] - 换股方案：中金公司、东兴证券、信达证券A股换股价格分别为36.91、16.14、19.15元/股，较停牌前收盘价分别上涨5.8%、22.9%、7.6%，对应PB分别为1.83倍、1.78倍、3.07倍[17] - 合并后，中金公司归母净资产将从1155亿元增长至1715亿元，行业排名从第9位提升至第4位，资本实力大幅增强[18] - 合并有助于缓解公司资本杠杆率（12.1%）和净稳定资金率（139%）贴近行业警戒线的压力，并能更好地发挥其资本中介业务优势（杠杆4.9倍，高于东兴的3.1倍和信达的3.9倍）[18] - 结合历史并购案例，复牌首日标的涨幅均值为6%，在券商板块盈利与估值错配的背景下，建议关注板块投资机会[4][18] - 维持此前盈利预测，预计中金公司2025年归母净利润为83.93亿元[4][18] 市场指数概览 - 国内市场：上证指数收盘于3,876.37点，上涨0.16%；深证成指收盘于13,053.97点，下跌1.29%；创业板指收盘于3,107.06点，下跌2.17%[5] - 海外市场：道琼斯指数收盘于47,951.85点，上涨0.14%；标普500指数收盘于6,774.76点，上涨0.79%；纳斯达克指数收盘于23,006.36点，上涨1.38%[5]

行业趋势与国产替代 - 国产填料在生物医药供应链中的优势主要体现在供应链稳定性、安全性和成本优势上，特殊时期进口供应链受阻导致药企面临生产中断风险，国产替代成为首要驱动力 [3] - 亲和层析介质和离子交换层析介质的国产产品成本大幅低于进口同类产品，且配套更换上下游耗材和装备带来的整体成本效益更为可观 [3] - 国产供应商提供更深入的本地化技术服务支持，包括与用户合作进行工艺开发和优化，提升产品纯度和收率等技术指标 [3] - 行业实践显示国产层析介质替代进口产品的进程呈现不可逆态势，绝大多数企业从进口转向国产，少数涉及国产品牌间替换 [4] 客户采购策略 - 大型制药企业在层析介质采购策略上结合工艺需求与风险管理进行综合考量，抗体类药物涉及三步层析纯化，每一步可采用不同供应商产品 [5] - 部分药企采用单一供应商以获得更优价格，部分采用多家供应商并行以避免单一依赖 [5] 公司业务概况 - 赛分科技主营业务为研发和生产用于药物分析检测和分离纯化的液相色谱材料，是集研发、生产与全球销售于一体的高新技术企业 [5]

公司调研活动 - 华夏基金 华泰证券 Open Door于2025年8月5日调研公司 [1] 国产替代优势 - 供应链稳定性与安全性是国产替代首要驱动力 特殊时期进口关键耗材存在物料短缺风险 [2] - 国产亲和层析介质与离子交换层析介质成本大幅低于进口产品 配套更换耗材装备后整体成本效益更可观 [2] - 国产供应商提供深入本地化技术服务 通过工艺开发优化提升产品纯度和收率 [2] 替代趋势特征 - 国产层析介质替代进程呈现不可逆态势 极少出现回归进口产品情况 [3] - 当前替代路径主要为进口转向国产 少数涉及国产品牌间替换 [3] 客户采购策略 - 大型制药企业根据工艺需求与风险管理选择供应商 抗体药物三步纯化可选用不同供应商产品 [4] - 部分药企采用单一供应商获取更优价格 部分采用多家供应商避免单一依赖 [4] 财务表现 - 2025年一季度主营收入8358.71万元 同比增长8.87% [4] - 归母净利润2371.26万元 同比下降1.02% 扣非净利润2316.49万元 同比下降0.69% [4] - 毛利率74.14% 负债率5.2% 财务费用-375.85万元 [4] 机构预期 - 西部证券预测2025-2027年净利润分别为1.02亿元/1.26亿元/1.48亿元 [6] - 东方证券预测2025-2027年净利润分别为1.04亿元/1.46亿元/2.22亿元 目标价17.85元 [6] - 东莞证券预测2025-2026年净利润分别为1.01亿元/1.21亿元 [6] - 近3个月融资净流入3197.64万元 融券净流入0.0元 [6] 市场评级 - 最近90天内2家机构给出增持评级 [5] - 过去90天机构目标均价为17.85元 [5]