股价表现与成交数据 - 新东方-S(09901)股价涨5.47%至41.62港元 成交额达1.14亿港元 [1] 财务表现与收入预测 - 递延收入19.55亿美元 同比增长9.8% [1] - 2026财年第一季度净营收预计14.64-15.07亿美元 同比增长2%-5% [1] - 2026财年全年净营收预计51.45-53.90亿美元 同比增长5%-10% [1] 业务运营状况 - K-9秋季学生留存率改善 出国考试准备业务停止恶化 [2] - 留学业务持续受宏观经济与国际关系变化负面影响 [1] - 东方甄选业务纳入整体营收预测体系 [1] 业绩驱动因素与周期影响 - 2025年春节提前导致K12业务结算错期 影响第一季度增长 [1] - 2026财年第二季度营收增速预计优于第一季度 全年呈加速趋势 [1] 股东回报政策 - 2026财年起计划将不低于50%净利润通过股息或股份回购回馈股东 [2] - 实际回报比例可能达高双位数百分比甚至超过100% [2]

股价表现与成交数据 - 新东方-S股价上涨5.47%至41.62港元 成交额达1.14亿港元 [1] 财务表现与收入指标 - 递延收入达19.55亿美元 同比增长9.8% [1] - 预计FY2026Q1净营收同比增长2%~5%至14.64~15.07亿美元 [1] - 预计FY2026全年净营收同比增长5%~10%至51.45~53.90亿美元 [1] 业务运营状况 - K-9秋季学生留存率出现改善 [2] - 出国考试准备业务停止恶化趋势 [2] - K12业务因春节提前排课导致结算错期 [1] - 留学业务持续受宏观经济及国际关系负面影响 [1] 股东回报计划 - 自2026财年起计划将不低于50%净利润通过股息或股份回购回馈股东 [2] - 股东回报比例可能达高双位数百分比甚至超过100% [2] 业绩展望 - FY26Q2营收增速预计优于Q1 全年呈加速趋势 [1] - 当前营收指引略低于上一季度预期 [1] - 整体业务发展趋向稳定 [2]

目标价与评级 - 维持新东方-S港股目标价46港元及"买入"评级 [1] 财务预测调整 - 下调2026/2027财年公司收入约3% 预计收入增速10%/14% [1] - 下调营运利润约17% 预计营运利润率10.2%/10.5% 较2025财年微增 [1] - 2025财年4季度收入同比增9.4% 超机构预期2%/5% [1] - 不含东方甄选 教育/文旅收入同比增19% [1] 业务表现 - 教育营运利润率6.5% 较去年同期提升410个基点 [1] - 留学相关业务影响持续 2026财年出国相关业务增速预期调整至下降5% [1] - K12相关业务增长率维持市场预期19% [1] 经营策略 - 第1季度指引低于预期主要受季节性因素影响 第2-4季度增速将恢复 [1] - 公司加速成本优化 致力于全年实现营运利润率稳定或微增目标 [1] - 得益于有效的降本增效措施 [1] 估值方法 - 调整估值方法至SOTP [1] - 给予2026财年K12业务15倍/留学业务8倍市盈率 [1] - 对应利润增速分别为+22%/-10% [1]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 预计新东方4QFY25收入11.86亿美元，同比增长4.4%，归属母公司的Non - GAAP净利润为0.51亿美元，同比增长39.2%，Non - GAAP净利率为4.3%，同比扩张1.1个百分点 [5] - 留学业务增速触底，新业务增长保持强劲，经营利润率改善 [6][7] - 小幅下调FY25 - FY27财年收入，上调FY25 - FY27财年Non - GAAP净利润，上调DCF目标价至76.3美元（或59.9港元），维持对公司买入评级 [8] 市场数据 - 2025年06月24日收盘价40.70港币，恒生中国企业指数8760.45，52周最高/最低66.50/31.20港币，H股市值692.71亿港币，流通H股1,701.99百万股，汇率1.0955（人民币/港币） [2] 业务收入预测 - 4QFY25教育业务（含文旅）收入10.34亿美元，同比增长13.3%，其他业务（主要为东方甄选）收入1.52亿美元，同比下降32.1% [5] - 4QFY25出国考试培训及咨询业务收入2.98亿美元，同比增长5%，增速较去年同期放缓12.5个百分点，较3QFY25放缓6.4个百分点 [6] - 4Q新业务（K9素养教培+学习机业务等）收入同比增长34%至3.11亿美元，4Q教学网点增至1251个，同比增长22% [6] 经营利润率情况 - 预计4Q的教育业务Non - GAAP经营利润率同比扩张约1个百分点至3%，扭转3Q下降趋势 [7] 财务数据及盈利预测 利润表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|2,998|4,314|4,837|5,802|7,031| |同比增长率（%）|-3|44|12.14|19.95|21.17| |归母净利润（百万元）|259|381|467|575|710| |同比增长率（%）|115|75|22.61|23.08|23.47| |每股收益（元/股）|1.56|2.30|2.87|3.53|4.36| |净资产收益率（%）|4.92|8.20|8.78|11.38|14.44| |市盈率|30.89|20.98|17.11|13.90|11.26| |市净率|2.10|1.98|1.93|1.86|1.84| [8] 资产负债表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |现金及银行存款（百万美元）|1,663|1,389|2,025|2,545|3,170| |总资产（百万美元）|6,392|7,532|7,653|8,404|9,367| |总负债（百万美元）|2,578|3,483|3,504|4,110|5,023| |股东权益（百万美元）|3,815|4,049|4,149|4,294|4,344| [11] 现金流量表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动产生的现金流（百万美元）|971|1,123|987|1,173|1,462| |投资活动产生的现金流（百万美元）|-37|-1,154|-551|-654|-837| |融资活动产生的现金流（百万美元）|-247|-160|0|0|0| |净现金流（百万美元）|611|-216|436|520|625| [13] 关键绩效指标 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |每股收益（美元）|1.59|2.34|2.87|3.53|4.36| |毛利率（%）|52.98|52.45|56.80|57.42|57.66| |收入同比增速（%）|-3.46|43.89|12.14|19.95|21.17| |经调整归母净利润同比增速（%）|NA|47.20|22.61|23.08|23.47| |资产负债率（%）|40.32|46.24|45.79|48.90|53.63| |P/E（倍）|30.9|21.0|17.1|13.9|11.3| |P/B（倍）|2.1|2.0|1.9|1.9|1.8| [13]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 预计新东方3QFY25收入12.25亿美元，同比增长1.5%，归属母公司的Non - GAAP净利润为0.91亿美元，同比下降13.2% [4] - 留学业务增速放缓，新业务增长强劲，经营利润率承压 [5][6] - 因留学业务增长放缓，下调FY25 - FY27财年收入和Non - GAAP净利润，下调DCF目标价，但鉴于素养教培行业高景气，维持买入评级 [7] 各部分总结 市场数据 - 2025年03月25日收盘价36.40港币，恒生中国企业指数8616.05，52周最高/最低71.85/31.80港币，H股市值619.53亿港币，流通H股1701.99百万股，汇率1.0829人民币/港币 [1] 业务情况 - 预计3QFY25教育业务（含文旅）收入11.1亿美元，同比增长21%，其他业务（主要为东方甄选）收入1.19亿美元，同比下降59.4% [4] - 留学业务中出国考试培训及咨询业务收入3.1亿美元，同比增长16.6%，增速较去年同期放缓30.1个百分点，公司通过调整班型和扩展服务对象提升业务增长韧性 [5] - 预计3Q新业务（K9素养教培 + 学习机业务等）收入同比增长37%至3.32亿美元，教学网点增至1203个，同比增长32% [6] 财务预测调整 - 下调FY25 - FY27财年收入至49.6亿、60.2亿、73.4亿美元，原预测为52.7亿、67.1亿、86.1亿美元 [7] - 下调FY25 - FY27财年Non - GAAP净利润至4.54亿、5.34亿、6.36亿美元，原预测为4.93亿、6.72亿、8.91亿美元 [7] - 下调DCF目标价至74.8美元（或58.5港元），目标价对应25财年PE17.3倍，对应PEG0.93倍 [7] 财务数据及盈利预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|2998|4314|4959|6024|7341| |同比增长率（%）|-3|44|14.96|21.48|21.86| |经调整归母净利润（百万元）|259|381|454|534|636| |同比增长率（%）|115|75|19.21|17.64|19.08| |每股收益（元/股）|1.56|2.30|2.75|3.23|3.85| |净资产收益率（%）|4.92|8.20|8.65|10.31|12.61| |市盈率|30.40|20.65|17.33|14.73|12.37| |市净率|2.06|1.94|1.90|1.83|1.81| [9] 利润表 |项目|FY23A|FY24A|FY25E|FY26E|FY27E| |----|----|----|----|----|----| |收入|2998|4314|4959|6024|7341| |营业成本|-1409|-2051|-2194|-2658|-3281| |毛利|1588|2263|2765|3366|4060| |销售营销费用|-445|661|-602|-738|-916| |管理费用|-954|1252|-1739|-2031|-2474| |EBITDA|313|422|544|676|764| |EBIT|190|350|462|581|653| |其他收入|118|143|16|9|78| |税前利润|309|494|478|590|731| |所得税|-66|-110|-120|-148|-183| |本年利润|235|325|359|443|548| |经调整本年利润（Non - GAAP）|259|381|454|534|636| [11] 资产负债表 |项目|FY23A|FY24A|FY25E|FY26E|FY27E| |----|----|----|----|----|----| |现金及银行存款|1663|1389|2021|2475|3007| |贸易应收款|33|30|11|13|16| |存货|53|93|98|104|111| |短期投资|1478|2066|2066|2066|2066| |其他流动资产|1187|1811|1811|1811|1811| |长期投资|400|356|356|356|356| |不动产、厂房和设备（PP&E）|360|508|686|926|1250| |无形资产和其他资产|1219|1279|660|652|588| |总资产|6392|7532|7709|8403|9204| |流动负债|2251|3001|3510|4058|4740| |贸易及其他应付款项|70|106|109|132|162| |其他流动负债|2181|2895|3402|3927|4577| |长期负债|327|482|50|50|121| |总负债|2578|3483|3560|4108|4860| |少数股东权益|210|273|229|230|231| |股东权益|3815|4049|4149|4294|4344| |总负债和权益|6392|7532|7709|8403|9204| [12] 现金流量表 |项目|FY23A|FY24A|FY25E|FY26E|FY27E| |----|----|----|----|----|----| |净利润|235|325|359|443|548| |加：折旧和摊销|123|71|81|94|111| |递延所得税 - 现金流|-32|-32|-32|-32|-32| |基于股票的薪酬|90|122|98|98|98| |坏账准备|1|1|1|1|1| |营运资金变动|200|128|90|65|84| |其他|354|507|440|483|598| |经营活动产生的现金流|971|1123|1037|1152|1408| |资本支出|-142|-134|-172|-223|-289| |其他投资活动产生的现金流|104|-1020|-433|-475|-588| |投资活动产生的现金流|-37|-1154|-605|-698|-876| |股权融资|13|0|0|0|0| |回购普通股|-192|0|0|0|0| |负债净变动|0|1|2|2|3| |股息和利息支付|0|0|0|0|0| |其他融资活动产生的现金流|-68|-161|-2|-2|-3| |融资活动产生的现金流|-247|-160|0|0|0| |汇率对现金的影响|-76|-25|0|0|0| |净现金流|611|-216|432|454|532| [14] 关键绩效指标 |项目|FY23A|FY24A|FY25E|FY26E|FY27E| |----|----|----|----|----|----| |每股指标（美元）| | | | | | |每股收益|1.56|2.30|2.75|3.23|3.85| |每股经营性现金流|5.87|6.78|6.27|6.96|8.51| |每股派息|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |每股净资产|23.05|24.47|25.07|25.95|26.25| |经营指标（%）| | | | | | |投入资本回报率|6.61|15.55|27.41|43.90|72.65| |净资产收益率|6.17|8.03|8.65|10.31|12.61| |毛利率|52.98|52.45|55.76|55.88|55.31| |EBITDA率|10.43|9.77|10.96|11.21|10.40| |EBIT率|6.34|8.12|9.32|9.65|8.89| |收入同比增速|-3.46|43.89|14.96|21.48|21.86| |经调整归母净利润同比增速|NA|47.20|19.21|17.64|19.08| |资产负债率|40.32|46.24|46.18|48.89|52.81| |净资产周转率|0.79|1.10|1.21|1.43|1.70| |总资产周转率|0.48|0.62|0.65|0.75|0.83| |有效税率|21.41|22.21|25.00|25.00|25.00| |股息率|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |估值（倍）| | | | | | |P/E|30.4|20.7|17.3|14.7|12.4| |P/B|2.1|1.9|1.9|1.8|1.8| [14]