文章核心观点 - “固收+”产品凭借其股债结合的资产配置策略，在控制波动的同时追求稳健增强的收益，成为投资者穿越市场周期的优选工具，并在当前市场向好行情中扮演了为股市提供持续、稳定增量资金的“隐形推手”角色 [1][3][20][23] 市场表现与“固收+”产品优势 - 2025年8月，A股市场稳步攀升，沪指突破3800点，市场单日成交量多次超过3万亿元 [2] - 自2021年2月市场高点至2025年8月末，65.58%的主动权益基金仍未回本，而同期超九成的“固收+”产品净值已创新高 [3] - 长期业绩表现突出：中证非纯债债券型基金指数近5年（2020年8月末至2025年8月末）年化收益率为2.78%，近10年（2015年8月末至2025年8月末）年化收益率为3.39%，均跑赢同期沪深300指数（近5年年化-1.52%，近10年年化3.10%）和中证1000指数（近5年年化0.66%，近10年年化-1.09%） [4] - 风险控制能力出色：中证非纯债债券型基金指数近5年、10年的年化波动率仅为2.93%和2.64%，显著低于沪深300指数（17.81%、18.65%）和中证1000指数（22.22%、24.8%） [4] - 以二级债基为例，在2004年至2025年8月期间，有18个年度获得正收益，下跌年份回撤幅度相对较小 [5] “固收+”产品的资产配置逻辑 - 核心配置逻辑为债券资产提供低波动底仓，股票及可转债资产提供收益增强 [9] - 股债资产存在负相关关系，历史上仅不到10%的时间出现股债双跌，搭配使用可有效降低组合波动 [10] - 历史典型年份印证其平衡特性：2018年上证指数跌24.6%，中证全债指数涨8.85，“固收+”产品通过“少权益、多债券”配置仍可实现正收益；2009年上证指数大涨79.98%，中证全债指数跌1.4%，“固收+”产品凭借权益部分回报可能获得可观收益 [10] “固收+”基金的筛选与示例 - 基于二季度末规模超30亿元、不同时间维度净值增长率及上海证券5星级评级等条件，筛选出博时稳健回报A、易方达裕鑫A、华商信用增强A、光大增利A、兴业收益增强A五只“固收+”基金 [11] - 博时稳健回报A以AA+及以上中高等级信用债为主要配置，灵活运用久期管理、骑乘策略及信用利差分析，并借助可转债捕捉权益机会 [11] - 博时基金旗下多只“固收+”基金自2024年6月末至2025年6月末，过去1年净值增长率均超6% [12] 头部机构（博时基金）的投研实力与产品表现 - 公司拥有强大的固收投研团队，由多位从业超10年的资深基金经理组成 [13] - 核心基金经理张李陵拥有12.9年证券从业经验与11.1年公募基金管理经验，管理11只涵盖债券型、偏债混合型等多种“固收+”及纯债产品 [13] - 张李陵建立了以债务周期为核心的大类资产投资框架，动态调整资产配置，债券投资中灵活运用久期策略并严控信用风险，权益部分结合宏观研判跨市场精选标的 [13] - 其管理的博时恒乐债券（二级债基）自2022年4月成立以来连年正收益，截至2025年6月末，A、C份额合计规模超52亿元，较去年末增长超八成 [14] - 其管理的博时稳定价值债券（一级债基）自2018年以来已连续7年获得正收益，过去一年、三年、五年业绩回报在同类产品中排名均居前20% [15] - 基金经理罗霄拥有12.9年证券从业经验，核心能力集中于信用债的深度研判、风险筛查与收益捕捉 [15] - 罗霄参与管理的博时天颐A，过去1年、过去6个月净值增长率分别达16.04%、9.56%，显著超越同期业绩基准（3.74%、1.86%） [16] - 公司采用平台化投研架构和“双引擎”机制，通过多层次研判机制动态调整资产配置，并对利率债、信用债、可转债及股票设有专业团队与标准化分析框架 [17] - 多只“固收+”产品采用双基金经理模式，固收经理负责债券底仓稳健运作，权益经理专注精选资产增强收益 [17] - 公司已构建覆盖低波型、平衡型和积极型三大梯度的全谱系“固收+”产品矩阵 [17] - 具体产品业绩示例（2024年6月30日至2025年6月30日）： - 低波型：博时恒乐A净值增长率8.33%，博时稳健回报A净值增长率6.49%，博时稳定价值A净值增长率7.30% [19] - 平衡型：博时稳合一年持有A净值增长率9.43% [19] - 进攻型：博时恒旭一年持有A净值增长率11.61%，博时转债增强A净值增长率17.01%，博时天颐A净值增长率16.04% [19] “固收+”产品的市场角色与宏观背景 - “固收+”产品成为连接债市与股市、引导低风险偏好资金参与权益市场的重要桥梁 [20] - 中国居民流动金融资产中，固收类资产（存款、国债、货基、理财、保险、固收基金等）总规模超200万亿元，权益类资产规模近50万亿元，比例约为4:1 [20] - 低利率环境削弱传统固收吸引力：部分银行一年期定存利率跌破1%；余额宝七日年化收益率中位数从2018年的3.71%降至2025年的1.25%，降幅超六成；10年期国债收益率从2018年初4%以上回落至1.8%左右 [21] - 2022年资管新规实施后，银行理财打破刚性兑付，海量资金寻找新的稳健投资渠道，“固收+”产品成为重要承接对象 [21] - 传统固收类产品管理规模巨大，即使仅将10%-20%仓位配置于股市，也有望为A股带来数百亿至上千亿量级的增量资金 [22] - “固收+”产品权益投资多偏好流动性好、基本面扎实、股息率较高的大盘蓝筹股、白马股及绩优成长股，这类股票是核心指数重要成份股，其持续资金流入有助于推高优质资产价格和估值，带动上证50、沪深300等指数上行，作用更具持续性与稳定性 [22] - “固收+”产品也发挥市场情绪“稳定器”作用，增强投资者信心，吸引观望资金入场，并可能促使投资者逐步提升风险偏好，形成资金入市的正向循环 [22] - 截至2025年8月末，全市场1690多只“固收+”基金中，1640余只年内取得正收益，中位数收益率超3%，30多只基金年内收益率超20% [23] - “固收+”基金总规模在二季度末近2万亿元，且已连续两季度增长 [23]

债券型基金中长期业绩表现 - 债券型基金收益率均值随持有期限延长而持续走高 过去3年、5年、7年收益率平均值分别为8.37%、17.32%、32.36% [4] - 正收益产品占比随期限延长稳步提升 过去3年、5年、7年正收益产品占比分别为94.03%、97.62%、99.42% [4] - 中证全债指数过去3年、5年、7年涨幅分别为16.6%、27.63%、41.04% 中证信用指数同期涨幅为11.24%、19.5%、30.24% [4] 不同债券基金类别业绩对比 - 纯债型基金过去3年、5年、7年平均收益率分别为9.49%、17.64%、28.12% [5] - 指数型债券基金同期平均收益率为9.34%、18.82%、34.42% [5] - 混合债券一级基金平均收益率为9.8%、19.24%、33.04% 偏债混合型基金为5.97%、17.64%、44.26% [5] - 业绩分化程度随期限扩大 过去3年、5年、7年首尾收益率差分别为66.54、178.6、211.53个百分点 [5] 含权债券基金业绩表现 - 含权产品在市场调整时净值普遍承压 过去3年203只负收益债券基金中偏债混合型(109只)、混合债券二级(59只)和可转债基金(27只)占主导 [6] - 过去3年30只产品净值跌幅超10% 其中4只产品跌幅超20% 民生加银转债优选A(-25.34%)、先锋博盈纯债A(-24.93%)表现最差 [6] - 过去5年53只负收益产品中16只跌幅超10% QDII债券型基金表现疲弱 鹏华全球中短债人民币A(-47.37%)、鹏华全球高收益债人民币(-47.12%)垫底 [7] - 过去7年7只负收益产品中国泰境外高收益(-41.47%)、鹏华全球高收益债人民币(-39.51%)跌幅超30% [7] 绩优债券基金特征 - 长期业绩领先产品以含权基金为主 过去3年前十名中含权产品占118/144只 富国久利稳健配置A(41.2%)、华夏大中华信用精选A(34.97%)领跑 [8] - 过去5年73只收益率超30%产品中含权基金占67只 华商丰利增强定开A(131.24%)、华商恒益稳健(95.43%)表现突出 [8] - 过去7年596只收益率超30%产品中含权基金394只 华商丰利增强定开A(170.07%)、汇丰晋信2026(127.3%)等4只产品实现收益翻倍 [9] - 华商基金旗下多只产品长期业绩领先 华商丰利增强定开A在5年期和7年期业绩排名中均位居首位 [10]

核心观点 - 围绕华商基金固收基金经理厉骞投资风格及其产品展开分析，从市场环境、基金经理能力、产品特性等多维度阐述基金产品投资价值 [1] 市场分析 权益市场展望 - 近一年走势震荡向上，呈现“强预期，弱现实”趋势，自2024年9月24日政策超预期转向后强势回升，近期受关税政策影响滞涨 [1][12] - 年初至今新质生产力板块涨幅过高，市场在年报披露前后重回基本面定价，存在风格切换可能；2025年国九条新规将落地，市场更关注基本面；海外关税风险冲击国内风险偏好与基本面，但产业趋势主题行情未到极低性价比区域，A股市场结构主线不变，动量行情有望延续 [12] - 近一年小盘和成长板块表现占优，中证2000、科创50涨幅靠前，成长指数涨幅优于价值指数 [13] - 行业涨跌幅分化，科技方向的电子、计算机领涨，大消费板块表现分化，商贸零售、汽车板块涨幅靠前，食品饮料、纺服等板块靠后 [17] - 受关税政策影响，近一周中证2000指数涨幅最高，上涨2.29%；中证1000其次，涨幅达2.07%；小盘成长领涨风格，上涨2.04% [18] 固收市场展望 - 关税冲击驱动的债市避险行情或暂时告一段落，10年国债收益率核心震荡区间或为1.65%-1.75% [19] - 投资者或在10年国债收益率接近1.65%以下点位止盈，形成内生阻力；中美贸易谈判路径不明，需保持人民币汇率稳定；资金环境难言宽松，央行货币政策按兵不动时，10年国债收益率向下突破前低可能性有限 [24] - 一季度经济表现超预期但债市逆势上涨，因市场认为经济数据好会推迟增量政策出台；当前宏观经济外部环境变化大，不排除加码刺激政策，下阶段债市大概率震荡 [24] 转债市场展望 - 2017年以来震荡向上，2024H2历经“V”型反转，“924”新政后权益市场景气度反转，转债估值修复并平稳上涨 [25] - 短期关注科技成长、主题投资板块，如人形机器人、大模型、政策支持的并购重组方向等，继续看好转债价格整体修复 [29] - 2024年是转债市场首个出现实质性信用风险的年份，破面、破底个券占比近一年内先升后降，价格大于130元、115元个券占比呈“V”型走势，可转债价格中位数反弹显著 [29] - 近期可转债各类指数普遍上涨，债性、平衡性、股性可转债的余额加权转股溢价率估值四周移动均值整体攀升，可转债市场价格中位数边际上行 [35] 基金经理介绍 基金经理基本信息 - 厉骞为经济学博士，有5.3年证券投资经历，2016年4月加入华商基金，现任多资产投资部固收投资副总监等职 [2][41] - 截至2024.12.31，在管3只二级债基，合计管理公募基金规模超66亿元，明星产品华商丰利增强A在其管理期间任职回报119.63%，同类排名第一 [2][41] - 投资风格特点：基于大类资产配置，从宏观基本面出发选择投资方向，注重风险控制；基于行业景气，捕获结构性机会，持仓进攻性强，弹性高，债券以转债为主，仓位灵活 [45] 产品特点 华商丰利增强定开A 基金业绩表现回顾 - 转债基金特征明显，通过高仓位转债与行业轮动策略捕捉超额收益 [43] - 2020年通过稳定资产配置和动态仓位调整，取得高收益、低回撤和低年化波动率；2021年通过高杠杆与高弹性资产推动收益；2024年通过行业轮动、杠杆与久期管理优化致收益颇优 [43] - 近5年年化收益率达16.92%，超额收益达89.67%；2024年以来回报率达10.73%，年化回报10.70%，超越业绩基准回报率8.83%；信息比率为0.09，年化收益率和收益风险比较高 [44] - 行业集中度较高，对电子行业存在明显配置偏好；持股集中度适中，具备一定选股能力 [47][48] 资产配置 - 偏向转债基金，通过“高仓位转债配置+杠杆久期管理”在牛市中展现进攻性 [49] - 债券资产以转债主导，信用债逐步退出，利率债辅助，可转债占比从2020年第一季度的19.08%跃升至2024年第四季度的97.75%，国债和企业债占比下降 [49] - 大类资产配置上，债券主导，股票稳定，流动性管理灵活，债券占比长期稳定在75%-85%，股票仓位稳定在14%-20%，银行存款占比低于5%，其他资产不足4% [52] 杠杆率 - 杠杆率高于同类平均，依赖基金经理主动交易能力和市场流动性支持，通过杠杆提升收益弹性 [54] 基金持有人分析 - 自2022年起，机构投资者份额占比从0快速上升至46.18%，并持续维持在40%以上；2024H1，机构投资者占比有所减弱 [55][57] 华商信用增强A 基金业绩表现回顾 - 呈现较强的转债特点，收益和风险与市场环境及资产配置灵活性有关 [60] - 2020 - 2021年业绩强劲，年化收益率分别达20.53%与33.49%；2022 - 2023年收益率转负；2024年化达9.27%，今年以来收益率回升至33.66% [60] - 收益表现较优，在不同市场周期中实现收益与风险平衡，近1年回报率达18.60%，超越业绩基准；信息比率与夏普比率表现较优；过去3年年化回报维持在4.21%；过去5年年化波动率低于同类平均，超额收益高达47.01% [61] - 行业配置分散，偏好电子行业，未持有银行、医药生物等行业股票，投资标的选择偏好成长板块；持股集中度为6.12%，较为分散，选股能力和风险控制水平较优 [64][65][66] 资产配置 - 定位偏转债基金，通过可转债与股票的高弹性资产捕捉收益，以利率债提供稳定票息与流动性，根据市场周期动态调整股债比例 [67] - 债券市值占比稳定在78%-80%，可转债是核心收益增强工具，占比从2020Q1的2.71%飙升至2024Q3的87.78%，企业债券占比从2020Q1的91.52%降至2024Q4的6.22%，国家债券占比稳定在5%-6%，金融债券阶段性增配 [67] - 股票市值占比呈长期上升趋势，从2020 Q1的11.43%逐步增至2024 Q3的19.3%，2024Q4回落至16.43%；现金类资产占比持续下降，从2020Q1的6.34%降至2024Q4的3.26%；其他资产波动显著但占比低 [70] 杠杆率 - 杠杆策略呈现“顺周期进攻、逆周期防御”特征，超额收益依赖基金经理对市场趋势的判断与调仓能力 [72] - 2020 - 2021年杠杆率高于同类均值；2022年杠杆率较同类均值低20.34%；2023 - 2024年杠杆率逐步回升至略高于同类水平 [72] 基金持有人分析 - 自2022年起，机构投资者份额占比迅速提升，2022年底达到75.76%，后续持续维持在80%以上，截止2024H1占比保持稳定 [74] 华商利欣回报A 基金业绩表现回顾 - 定位“固收+”基金，通过杠杆、久期与行业轮动策略在牛市中展现进攻性，收益回撤比与波动率有周期性与策略依赖性 [77] - 2023年回撤控制较优，体现防御属性；2024年收益修复明显；2025年以来表现持续改善，收益回升且保持低回撤与温和波动 [77] - 收益维度表现优于基准，2024年以来年化回报率达9.76%，高于业绩基准0.12%，Sharpe比率2.52、Sortino比率4.40，Alpha值达6.96；近一年保持超额收益优势；近两年年化回报为7.67%，Alpha值为3.61 [77] - 股票持仓以制造业为核心，截至2024年12月31日，制造业占股票投资市值的77.43%，对应基金净值的15.01%；前十大重仓股占比较分散，单只个股持仓占比均未超过1% [80][81] 资产配置 - 债券配置结构持续优化，国债为稳定底仓，2023Q4至2024Q4占比在49%至78%区间内波动；金融债波动性强，2024年前三季度占比稳中有升，2024Q4为22.91%；企业债券占比呈下降趋势，从2023Q4的27.13%降至2024Q4的19.05%；可转债各报告期均未超过1% [82][83] - 大类资产配置上，债券主导，股票稳定，流动性管理灵活，债券占比稳定在75%-85%，股票仓位稳定在14%-20%，银行存款占比低于5%，其他资产不足4% [85] 杠杆率 - 杠杆策略呈现“顺周期进攻、逆周期防御”特征，风格稳中有攻 [87] - 2023Q4至2024Q4杠杆率整体回升，由102.76上升至112.01，期间波动幅度可控；2023Q4至2024Q3低于行业均值，2024Q4逼近并缩小与同类均值的差距 [87][89] 基金持有人分析 - 自2022年起，机构投资者持有比例较为稳定；截至2023年底，机构投资者占比为47.60%，个人投资者为52.40%；2024年中报，机构投资者占比下降至46.94%，个人投资者占比上升至53.06%，持有人结构仍以机构主导为主 [91]