制造业对美依赖度分析 - 出口与营收视角下，消费品行业对美依赖度较高，其中文教体娱、消费电子以直接依赖为主（直接依赖度分别为6.6%和6%），而纺织业、电气机械更多为间接依赖（整体依赖度分别为9.5%和5.5%）[3][14] - 投资视角下，含"美"量较高的行业占制造业投资比重达31.4%，计算机通信、电气机械投资占比分别为10.9%和9%，且较2018年分别提升3.8和2.4个百分点，而文教体娱、家具、纺织服装等行业投资占比下降（分别回落1.3、1.1、1.1个百分点）[4][25] - 就业视角下，含"美"量较高的行业就业占制造业比重达52.5%，劳动报酬分配比例达47.9%，计算机通信、服装业受关税直接冲击较大（直接依赖就业占比分别为6%和4.6%），而纺织、电气机械业更多为间接依赖（间接依赖占比分别为7.5%和3.1%）[4][31] 关税对行业的冲击路径 - 关税落地导致加征行业出口交货值超额回落10.4个百分点，拖累实际营收增速下滑3.9个百分点，家具、纺织服装等行业营收敏感性较高（分别拖累实际营收增速回落0.4和0.9个百分点）[4][45][49] - 加征行业利润增速回落幅度（-13.7个百分点）超过营收（-4.7个百分点），主因利润率同比增量下滑1个百分点，但并非行业主动降价（出口价格指数与未加征行业走势一致）[4][60] - 利润率超额下滑主因刚性成本约束，加征行业固定资产周转率从2.62降至2.56，导致营业成本率与销售费用率被动抬升（如销售成本率从-0.1%回升至0附近）[4][71] 企业应对关税冲击的措施 - 企业通过压缩期间支出缓解压力，加征行业管理费用率同比回落至-0.2%，而未加征行业维持在0.1%[4][78] - 加征行业主动去化库存，名义和实际库存增速分别回落10.8和8.2个百分点，持续周期约1年，而未加征行业实际库存增速仅小幅下滑2.8个百分点[4][78] 关税冲击的跨领域传导 - 本轮关税对投资冲击有限，文教体娱、纺织服装等行业投资增速虽高（分别为25.8%、23.7%），但投资占比低（分别为1%、1.6%）[5][88] - 就业市场受负外部效应影响，消费电子、服装业因直接依赖度高（就业直接依赖占比分别为6%和4.6%）受直接冲击较大，而纺织、电气机械业更多为间接冲击（间接依赖占比分别为7.5%和3.1%）[5][92] - 居民收入端受冲击，服装、文教体娱、计算机通信等行业劳动报酬分配比居前列（分别为59.5%、54.6%、54.6%），关税对相关行业收入影响较大，其中服装、文教体娱以直接冲击为主，纺织业偏间接冲击[6][104]

以下文章来源于申万宏源宏观 ，作者赵伟 屠强等 申万宏源宏观 . 申万宏源证券研究所 | 宏观研究部 作者： 赵 伟 申万宏源证券首席经济学家 屠 强 资深高级宏观分析师 联系人： 屠强、耿佩璇、浦聚颖 摘要 一问：制造业链条的含"美"量？消费电子、文教体娱的直接依赖高，纺织、电气机械偏间接依赖。 出口与营收视角下，考虑直接与间接出口（上下游），消费品行业含"美"量较高，结构上文教体娱、消 费电子以直接依赖为主，而纺织业、电气机械多为间接依赖。 制造业营收对美出口依赖度有所回落，结 构上文教体娱、家具、纺织等依赖度仍高。其中文教体娱、计算机通信以直接依赖为主，分别是6.6%、 6%；纺织业、电气机械等行业考虑间接投入后整体依赖度居前列，分别9.5%、5.5%。 投资视角下，含"美"量较高的行业在制造业投资占比也较高，譬如消费电子、机械设备等行业。 2024年 含"美"量较高的行业投资占制造业投资比重为31.4%。结构上计算机通信(10.9%)、电气机械(9%)等行业 投资占比较高，且近年大幅提升。相比之下，文教体娱、家具、纺织服装等行业投资水平偏低，占制造 业投资比重的降幅也较大，期间分别回落1.3、1.1、 ...

| 屠 强 资深高级宏观分析师 | | --- | | 联系人： | | 屠强、耿佩璇、浦聚颖 | 出口→营收：关税落地令加征行业出口走弱，营收同步回落，结构上家具、轻工纺服等行业营收对出口 回落的敏感性较高。 上一轮贸易摩擦的实质性冲击于2018年9月开始，加征行业出口交货值超额回落 10.4pct，拖累实际营收增速下滑3.9pct，降幅均超过未加征行业。结构上家具、纺织服装等行业营收受对 美出口的影响较大，关税落地后分别拖累实际营收增速回落0.4、0.9pct。 营收→利润：加征行业利润回落幅度超过营收，主因利润率"超额"下行，但并非行业主动降价。 关税冲 击后，加征行业的利润率同比增量有更大幅度下滑（-1pct），导致利润增速回落幅度(-13.7pct)超过营收 (-4.7pct)。从影响因素看，利润率回落并非加征行业降低出口价格，数据上加征关税行业的出口价格指数 走势与未加征行业保持一致，反而是美国进口价格涨幅接近关税税率涨幅。 利润率"超额"下滑的主因是刚性成本约束，加征行业固定资产周转率下行的同时，成本率与销售费用率 被动抬升。 关税落地后加征行业固定资产周转率下行，自2018年9月2.62降至2 ...