公司概况与上市申请 - 蔓迪国际已向港交所递交招股书，拟主板上市，华泰国际担任独家保荐人 [1] - 公司是中国领先的专业消费医药公司，专注于皮肤健康及体重管理解决方案，在头发健康领域确立领导地位 [2] - 公司商业基础建立在超过3亿人的庞大脱发人群市场及一款市场统治地位的产品上 [2] 财务业绩表现 - 2022年至2024年，公司营业收入分别为9.8亿元、12.3亿元及14.5亿元，2023年、2024年分别同比增长25.08%、18.49% [4] - 2022年至2024年，公司年内溢利分别为2.0亿元、3.4亿元及3.9亿元，2023年、2024年分别同比增长68.96%、14.54% [4] - 2025年上半年，公司营收为7.43亿元，同比增长20.2%，净利润为1.7亿元，同比增长64% [4] 产品结构与市场地位 - 公司超90%营收依赖蔓迪®产品系列，2022-2024年及2025年上半年，该系列销售额占产品销售收入的91.7%、92.3%、92.1%及92.4% [1][7] - 按零售额计，蔓迪系列米诺地尔类脱发治疗产品自2014年起连续十年在中国脱发药物市场及米诺地尔类药物市场排名第一 [2] - 核心液体剂型产品（米诺地尔酊剂）增长乏力，2025年上半年销售额约为3.58亿元，同比下降约25.41% [5] - 公司推出了泡沫剂作为换代产品并取得快速增长，2025年上半年泡沫剂销售额为2.83亿元，但本质仍是同一成分的剂型延伸 [5][6] 销售渠道与客户 - 公司分销商数量呈现逐年下降趋势，截至2022年、2023年、2024年底及2025年上半年，分销商数量分别为173家、150家、132家及106家 [8] 费用结构：销售与研发 - 公司销售费用高企，2022-2024年及2025年上半年，销售开支分别为4.76亿元、5.48亿元、6.34亿元及3.75亿元 [9] - 对应的销售费用率分别为48.5%、44.6%、43.6%及50.4%，长期维持在50%左右 [9] - 公司研发投入薄弱且波动，2022-2024年以及2025年上半年，研发投入分别为0.8亿元、0.45亿元、0.92亿元及0.195亿元 [9] - 2025年上半年研发开支同比下降67.41%，占收入比重极低 [1][9] 募资与分红行为 - 公司计划将募集资金用于增强早期研发能力、拓展产品等 [1] - 公司在递表前夕大手笔派息，2022年至2025年上半年累计向股东派发股息超过14亿元，其中仅2025年上半年就宣派了7.7亿元 [12] - 2025年上半年宣派的7.7亿元股息，超过了同期1.74亿元的期内利润 [12] - 大规模分红导致公司流动资产净值大幅下降，从2024年底的5.95亿元降至2025年上半年的0.04亿元（即400万元） [13][14] 潜在挑战与业务风险 - 公司营收结构单一，使公司在面对外部冲击时异常脆弱 [6] - 核心液体剂产品在部分省份集采后价格降幅显著，高毛利商业模式遭遇直接挑战 [6] - 公司试图培育的第二、第三增长曲线（如皮肤科用药）表现黯淡，收入占比微小且增长缓慢，短期内难以对主营业务形成有效支撑 [8]

公司上市申请与核心矛盾 - 蔓迪国际向港交所递交主板上市申请，华泰国际担任独家保荐人 [1][16] - 公司上市募资计划与部分经营行为存在矛盾：拟募资用于增强研发和拓展产品，但研发开支大幅削减；上市前夕大手笔分红，却计划募资补充营运资金 [1][16] 财务业绩表现 - 公司营收与净利润持续增长，但增速放缓：2022年至2024年营收分别为9.8亿元、12.3亿元、14.5亿元，2023年、2024年同比增速分别为25.08%、18.49%；年内溢利分别为2.0亿元、3.4亿元、3.9亿元，2023年、2024年同比增速分别为68.96%、14.54% [4][21] - 2025年上半年营收7.43亿元，同比增长20.2%，净利润1.7亿元，同比增长64% [4][21] 产品结构与业务集中度 - 公司营收高度依赖“蔓迪”产品系列：2022年至2024年及2025年上半年，该系列销售额占产品销售收入比例分别为91.7%、92.3%、92.1%、92.4% [6][7][19][22] - 核心产品米诺地尔酊剂销售额在2025年上半年出现下滑，销售额约为3.58亿元，同比下降约25.41% [5][20] - 公司推出了米诺地尔泡沫剂作为换代产品并实现快速增长，但本质仍是同一成分的剂型延伸 [5][20] 市场地位与行业背景 - 公司是中国领先的专业消费医药公司，专注于头发健康领域 [2][17] - 据灼识谘询资料，按零售额计，蔓迪系列米诺地尔类脱发治疗产品自2014年起连续十年在中国脱发药物及米诺地尔类药物市场排名第一 [2][17] - 公司商业基础建立在规模超过3亿人的脱发人群市场 [2][17] 销售渠道与客户 - 公司分销商数量持续下降：截至2022年、2023年、2024年底及2025年上半年，分销商数量分别为173家、150家、132家及106家 [8][23] 成本费用结构 - 销售费用高企，销售费用率长期维持在50%左右：2022年至2024年及2025年上半年，销售开支分别为4.76亿元、5.48亿元、6.34亿元、3.75亿元，对应销售费用率分别为48.5%、44.6%、43.6%、50.4% [9][24] - 研发投入薄弱且波动大：2022年至2024年及2025年上半年，研发投入分别为0.8亿元、0.45亿元、0.92亿元、0.195亿元，其中2025年上半年研发开支同比下降67.41% [9][24] 现金流与股东回报 - 公司在上市前夕进行大手笔分红：2022年至2025年上半年累计派息超过14亿元，其中仅2025年上半年就宣派7.7亿元，超过同期1.74亿元的期内利润 [12][27] - 大规模分红导致公司流动性急剧恶化：流动资产净值从2024年底的5.95亿元大幅下降至2025年上半年的0.04亿元 [13][29] 潜在经营风险 - 公司营收结构单一，过度依赖米诺地尔单一成分，增长曲线与之深度绑定，面对外部冲击时脆弱 [7][8][19][23] - 面临药品集中带量采购的政策压力，核心产品在部分省份集采后价格降幅显著，高毛利商业模式受挑战 [8][23] - 公司试图培育的第二、第三增长曲线（如皮肤科用药）收入占比微小且增长缓慢，短期内难以支撑主营业务 [8][23]