投资评级与目标价 - 首次覆盖给予"买入"评级，6个月目标价27.00元，较当前价19.86元存在35.9%上行空间 [1] 核心财务预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为28.38亿元、34.81亿元、41.79亿元，同比增长26.9%、22.7%、20.0% [2] - 预计同期归母净利润分别为1.31亿元、1.59亿元、1.91亿元，同比增长37.1%、21.7%、20.4% [2] - 对应每股收益分别为0.74元、0.90元、1.08元，PE倍数分别为27倍、22倍、18倍 [2] 2025年上半年业绩表现 - 实现营业收入13.4亿元，同比增长33.3%；归母净利润6532.8万元，同比增长48.3% [7] - 单季度Q2营收7.3亿元（+28.9%），净利润3489.7万元（+48.1%），在关税压力下展现韧性 [7] - 整体毛利率15.7%（+0.9pp），净利率4.9%（+0.5pp） [7] 业务结构优化进展 - 制品业务收入9.3亿元（+39.4%），毛利率11.7%（+0.3pp），主要受益于子公司杭州国光营收8.4亿元（+37.5%） [7] - 卷材业务收入3.9亿元（+18.9%），毛利率25.8%（+4.5pp），源于客户结构和产品结构优化 [7] - 自主品牌"小植家"营收2094.4万元，同比大幅增长70.0% [7] 市场与客户拓展 - 国内市场营收6.7亿元（+40.4%），与山姆、胖东来、永辉等商超建立稳定合作 [7][44] - 海外市场营收6.7亿元（+27.1%），巩固沃尔玛、高露洁、金佰利等国际客户，同时拓展"一带一路"新市场 [7][44] - 马来西亚工厂于6月底投产，有效对冲美国加征关税影响 [7] 行业前景与公司地位 - 全球湿巾市场规模2024年达184亿美元（+2.7%），预计2025-2029年复合增长率4.6% [27] - 中国湿巾市场规模2024年129.2亿元（+4.3%），预计2025-2029年复合增长率5% [27] - 公司为水刺非织造行业龙头，拥有授权专利283项（发明专利74项），技术领先 [59] 盈利预测假设基础 - 制品业务2025-2027年收入增速假设30%/25%/22%，主要受益于渠道拓展和品类扩张 [61] - 卷材业务销量增速假设15%/12%/10%，单价增速5%/5%/5%，因高附加值产品占比提升 [61] - 卷材毛利率预计从2024年21.8%提升至2027年30% [61]

财务表现 - 2025年上半年营收13.4亿元，同比增长33.4%，归母净利润0.65亿元，同比增长48.3% [1] - 2025年第二季度单季营收7.3亿元，同比增长28.9%，归母净利润0.35亿元，同比增长48.1% [1] - 经营现金流净额2.6亿元，同比增长126%，净现比达4，货币资金储备7.45亿元 [1] - 毛利率提升至15.7%，同比增加0.95个百分点，归母净利率达4.9%，同比提升0.5个百分点 [1] 业务结构 - 卷材业务营收3.9亿元，同比增长18.9%，毛利率25.8%，同比提升4.5个百分点 [2] - 制品业务营收9.3亿元，同比增长39.4%，毛利率11.7%，同比微增0.3个百分点 [2] - 制品代工营收9.1亿元，同比增长38.8%，其中杭州国光贡献8.45亿元，同比增长37.5% [2] - 自有品牌小植家营收0.21亿元，同比增长70%，马来西亚工厂于6月底正式运营 [2] 运营策略 - 针对美国关税影响调整营销策略，从依赖美标单品转向多区域发展，覆盖欧洲、南美、澳新及东南亚市场 [2] - 研发费用投入0.49亿元，同比增长41%，用于专利卷材可冲散系列及自有品牌产品迭代 [1] - 期间费用率保持8.1%同比持平，销售与管理费用率分别下降0.6个百分点，研发费用率提升0.2个百分点 [1] 行业定位与展望 - 公司为高端差异化水刺非织造材料全球引领者，聚焦个护家清与口含烟新烟草双赛道爆发 [3] - 预计2025-2027年归母净利润1.3/1.6/1.9亿元，年复合增长率达26% [3] - 对应市盈率分别为29/24/20倍，口含烟布与自有品牌业务被视为未来突破重点 [3]

公司业务与市场地位 - 公司是差异化水刺无纺布龙头企业，拥有百余项国内国际发明专利，产品覆盖美容材料、民用清洁、工业用材、医用材料等多领域，拥有4个系列、30多个品种、1200多个规格的产品 [2] - 公司坚持技术引领和高端差异化战略，有效避开行业内卷困境，高端产品竞争力和市场份额预计稳步提升 [4] - 公司通过卷材+制品+品牌同步发力构建全链路增长引擎，其中国光产品研发生产实力引领，为国内产品线最齐全、规模最大、品控能力最强的生产商之一 [4] 财务表现与增长 - 2024年公司实现营业收入22.4亿元，2019-2024年复合年增长率为15.3%，归母净利润0.95亿元 [2] - 2025年第一季度公司实现营业收入6.1亿元，同比增长39.1%，归母净利润0.30亿元，同比增长48.6% [2] - 预计2025-2027年归母净利润分别为1.3亿元、1.6亿元、1.9亿元，对应市盈率分别为28倍、23倍、20倍 [5] 行业发展趋势 - 无纺布行业经历2020年后供给过剩和盈利能力下滑，2024年伴随供给端产能出清和需求增长，行业实现供需再平衡及盈利触底回升 [3] - 水刺法成为主流工艺，2015-2023年我国水刺无纺布产量从64万吨提升至151万吨，占非织造布比例从13.2%提升至18.5% [3] - 下游棉柔巾和口含烟等新兴消费需求旺盛，无纺布龙头有望持续受益 [3] 战略布局与成长动力 - 公司高度重视自有品牌发展，2023年开启品牌建设元年，线下背靠老板电器优势资源，线上探索多平台品销联动，小植家品牌建设成效逐步显现 [4] - 杭州国光在深化原有客户合作同时开拓了胖东来等新客户资源，增长动能充足 [4] - 研发创新带动产品结构升级及下游场景拓宽，自主品牌建设打开估值空间 [5]