公司业务与产能 - 公司以煤炭和电解铝为双轮驱动 业务包括电解铝 煤炭和铝箔[3] - 电解铝产能新疆80万吨 云南90万吨 煤炭产能855万吨[3] - 新疆电解铝配套4×350万千瓦燃煤机组 自供电力比例90%[9] - 云南电解铝为绿色铝生产基地 依赖水电资源[9] - 煤炭业务以河南无烟煤为主 产能720万吨[2][15] 地理与成本优势 - 新疆基地紧靠准东煤田 煤炭供应高效 火电成本全国最低[5][9] - 云南基地水电资源丰富 运输便利 靠近氧化铝生产基地[5] - 新疆吨铝净利近3000元 云南约2000元 处历史高位[2][14] - 新疆阳极100%自给 云南阳极项目建成后也将自给[12] 财务表现与盈利预测 - 2025年上半年盈利超预期 年化利润约50亿元[24] - 2022年峰值利润70多亿元（煤炭40亿+电解铝30多亿）[8] - 若市场条件允许 2025年利润可能达120亿元（电解铝贡献七八十亿）[8] - 2026年整体利润体量或达60亿元（含煤炭业务贡献）[24] 原材料与价格影响 - 氧化铝完全依赖外购 价格波动对利润影响大[13] - 2024年Q4因氧化铝高价亏损 2025年价格回落释放盈利[2][13] - 煤炭吨成本约1000元 焦煤价格从1050元反弹至1300元[17] - 焦煤反弹400元/吨 喷吹煤反弹200多元/吨[15] 业务挑战与项目进展 - 铝箔业务产能过剩 处于盈亏平衡状态 云南二期项目暂缓[18] - 新疆80万千瓦风电项目将提供24亿度电 清洁能源占比提升至20%[19] - 风电项目可能导致火电机组发电量减少[19] - 参股赵家寨煤电一体化项目 正办理探矿权手续[15] 行业趋势与估值逻辑 - 电解铝行业从周期股向红利股转变[2][20] - 上游原材料和制造端产能天花板限制 盈利预期稳定[20] - 市场估值逻辑从PE转向股息率[4][21] - 行业资本开支收缩 资产负债率下降 现金流稳定[21] 分红政策与市值潜力 - 公司若将分红比例提升至50% 按6%股息率测算市值可达500亿元[24] - 按5%股息率测算市值可达600亿元[24] - 同行中国宏桥分红比例提升至60%以上 中孚承诺60%分红[20][21] - 股息率从5%提升至8%可能带来30%-60%的修复空间[23] 其他重要信息 - 公司在云南权益产能58.25% 总体权益产能132万吨[11] - 2024年下半年起云南基地基本满产 2025年上半年超产85万吨[11] - 水电电价淡旺季差异明显 一季度0.51-0.52元/度 三季度0.30多元/度[10] - 河南省商丘市国资委持股20% 为第一大股东但控制力有限[7]

投资评级与目标价 - 首次覆盖四川成渝A股给予跑赢行业评级 目标价6.85元[1] - H股给予跑赢行业评级 目标价5.61港元[1] - A股目标价对应2025/2026年股息率4.5%/4.7%[1] - H股目标价对应2025/2026年股息率6.0%/6.4%[1] 核心路产优势 - 辖下路产合计约900公里 主要为成都市放射线或环线[1] - 连接省会成都与省内主要城市及出省通道[1] - 过去十年毛利率平均为52.8% 盈利能力位居行业前列[1] - 区域运输需求大 交通地位显著[1] 主业扩张策略 - 成乐高速改扩建进入最后阶段 通车后有望提升收费标准和延长收费期限[2] - 成雅高速中标扩容工程 资本金出资约49亿元 收费期限29年305天[2] - 收购成都二绕西并签有业绩补偿条款[2] - 2025年二绕西预计贡献1.6亿元利润 2023-2024年累计补偿3148万元[2] 股东回报与股息 - 2023-2025年分红比例不低于60% 较过去明显提升[2] - 2024年股息率为5.2% 处于公路行业领先水平[2] - 现价对应2025/2026年股息率为5.5%/5.8%[2] 盈利增长预期 - 预计2025/2026年EPS分别为0.51/0.54元[4] - 2024-2026年CAGR为6.3%[4] - A股目标价对应2025/2026年13.3/12.7x P/E[4] - H股目标价对应2025/2026年10.0/9.4x P/E[4] 估值比较 - A股高速公司2024年平均股息率为3.5%[4] - H股高速公司2024年平均股息率为5.7%[4] - A股目标价较现价有21.9%上行空间[4] - H股目标价较现价有14.5%上行空间[4] 潜在催化剂 - 成乐高速改扩建通车[3] - 资产收购[3]