文章核心观点 11月中国经济总体增长放缓，多数指标低于市场预期，但结构上呈现“外需有韧性、内需放缓、生产稳定、价格企稳”的特征，全年经济增速预计在5%左右，为“十四五”顺利收官 [1][6] 总体经济表现 - 11月主要经济指标延续放缓且低于市场预期：规上工业增加值同比增长4.8%（预期5%），服务业生产指数同比增长4.2%，固定资产投资累计同比下降2.6%（预期-2.2%），社会消费品零售总额同比增长1.3%（预期2.9%）[1] - 经济结构边际变化：外需保持韧性，内需显著放缓，生产相对稳定 [1] - 广谱价格初现企稳：CPI通胀大幅上行至0.7%，为2024年3月以来最高值；PPI通胀小幅下行0.1个百分点至-2.2%；新建与二手住宅均价环比分别下跌0.4%和0.7%，降幅较上月略有收缩或持平 [1] 消费需求分析 - 社会消费品零售总额增速大幅下行：11月同比增长1.3%，较上月下行1.6个百分点，创年内新低 [1][2] - 商品零售结构性走弱：增速下行1.8个百分点至1%，其中限额以上社零增速自2024年8月以来再度转负（-2%），汽车（-8.3%）、家电（-19.4%）、建筑装潢类（-17%）是主要拖累，但通讯器材类保持高增（20.6%）[2] - 服务消费相对稳健：餐饮收入增速为3.2%，虽较上月边际走弱0.6个百分点，但降幅小于商品零售，仍是重要支撑 [2] - “双十一”促销效应前置：部分消费需求已在10月释放，对11月社零的边际拉动作用不显著 [2] 固定资产投资分析 - 固定资产投资累计增速持续下行：11月累计同比下降2.6%，较上月继续下行0.9个百分点 [1][3] - 基建投资大幅收缩：单月同比增速为-11.9%，主要受财政预算内基建类支出持续收缩、地方新增专项债缩量制约，增量政策工具托举效果尚未显现 [3] - 制造业投资持续收缩：单月同比增速为-4.5%，虽降幅小幅收窄，但已连续5个月处于收缩区间，下游消费品制造业和电气机械、汽车等新动能行业投资放缓更明显 [3] - 房地产投资深度下滑：单月同比增速为-30.3%，销售端低迷持续传导，商品房销售额降幅（-26.1%）大于销售量（-17.9%），百城土地成交总价累计下降9.5% [3] 对外贸易分析 - 出口增长显著回升：以美元计价的出口同比增速反弹7个百分点至5.9%，以人民币计价同比增长5.7%，较10月大幅回升6.3个百分点 [1][4] - 出口结构分化：对美出口增速仍明显承压（-28.6%），但对新兴市场保持高增，增量订单具有持续性 [4] - 进口增速小幅回升：以美元计价的进口同比增速回升0.9个百分点至1.9%，原油、集成电路等主要商品进口回暖 [4] 工业生产与供给 - 工业生产整体平稳：11月规上工业增加值同比增长4.8%，较10月小幅放缓0.1个百分点；季调环比增速0.44%，较10月加快0.27个百分点 [5] - 产业升级持续推进：工业机器人、新能源汽车、集成电路等产品增长较快，高技术产业生产同比增长8.4%，较前值7.2%加快 [5] - 服务业生产增长放缓：服务业生产指数同比增长4.2%，较10月下降0.4个百分点 [5] - 通胀修复分化：CPI通胀大幅上行主要受鲜菜价格环比上涨7.2%（远高于季节性水平的-3.2%）驱动；PPI通胀小幅下行，其中“反内卷”重点行业、有色矿采选与加工业、新兴行业价格表现亮眼，但油气开采、油煤加工及黑色加工业价格持续走弱 [5] 经济前景展望 - 全年经济增速预计在5%左右，实现“十四五”圆满收官 [6] - 近期中央会议释放“加大逆周期和跨周期调节力度”的政策信号，预计在“十五五”开局之年基调下，岁末年初经济内生修复动能或增强，产需格局稳中有进，价格温和回升 [6]

涉及的行业或公司 * 该纪要为花旗2025年中国会议的专家观点总结，核心内容聚焦于中国的宏观经济和政策展望，而非特定上市公司[1][4] 核心观点和论据 **宏观经济与政策转向** * 专家盛松成教授认为中国宏观经济政策思维发生"关键转变"，即更加重视消费，并将其写入"十五五"规划[1][5] * 中国工业产能利用率在2025年第三季度仍处于低位，突显了提振需求的重要性[5] * 与投资相比，投资回报率下降和可用项目减少是投资面临的担忧，而消费则有充足的增长空间[5] **经济增长周期与通胀** * 专家判断中国经济可能已经触底，名义增长已触底并可能开始逐步回升[1][6] * 对实现今年5%的增长目标应无疑问，尽管增长轨迹有所放缓[6] * CPI通胀在同比和环比上均已转正，并观察到本地服务价格有所回升[6] * 预计GDP平减指数可能在2026年回归零，从而缩小名义增长与实际增长之间的差距[6] **货币政策工具偏好** * 中国降准的空间大于降息，平均法定存款准备金率为6.2%，每下调50个基点可释放约1万亿元人民币的长期流动性[8] * 降准可作为与财政政策协调的工具，因银行持有大部分政府债券[8] * 消费或投资对利率的弹性很小，降息可能因负财富效应导致更多储蓄，企业投资决策主要取决于投资回报和风险，而非借款成本的微小变化[8] * 中国人民银行的结构性货币政策工具有更大的降息空间，其规模也可以扩大[8] **新旧经济与产业结构** * 专家认为新经济与旧经济之间没有明确的界限，例如人工智能可以嵌入旧经济中，传统经济可借助新经济得到提升[7] * 制造业在中国经济中的份额可能会下降，但下降幅度可能不会像美国那样明显，服务业份额将增加，研发将成为高端制造业不可或缺的组成部分[7] **人民币汇率展望** * 专家对人民币汇率持有升值偏向，理由是该货币的购买力以及未来可能收窄的中美利差[9] * 中国现在的贸易网络更加多元化，RBI国家在其总出口中的份额迅速上升[9] * 人民币相对于一篮子货币的价值可能比其对美元的汇率变得越来越重要[9] **社会发展与劳动力市场** * 对于今年全国人大提出的"投资于人"的新导向，专家认为中国需要在高科技人才、科学家以及新生儿方面投入更多[5] * 专家对伴随新经济发展可能出现的劳动力市场问题表示担忧，因此共同富裕是必要的[7] 其他重要内容 * 会议纪要为花旗2025年中国会议的专家演讲要点总结，由花旗研究部的分析师整理[1][4]