核心观点 - 光伏行业2025年7月新增装机量同比下降47.6%但累计装机仍增长80.7% 逆变器出口额同比增长16.3% 欧洲和大洋洲市场表现突出 [6][7] - 周大生2025H1营收同比下降43.92%但归母净利润仅下降1.27% 受益于产品结构优化和金价上涨 毛利率提升11.96个百分点 [8][9] 光伏行业数据 - 2025年7月国内光伏新增装机11.0GW 同比下降47.6% 环比下降23.1% 1-7月累计装机223.25GW 同比增长80.7% [7] - 7月组件出口额158.9亿元 同比下降13.7% 1-7月累计出口额1112.5亿元 同比下降22.6% 6月出口量21.7GW 同比下降2% [7] - 逆变器出口额65.1亿元 同比增长16.3% 环比下降1.2% 1-7月累计出口额371.1亿元 同比增长9.0% [7] - 对欧洲出口28.3亿元 同比增长28.1% 对大洋洲出口4.0亿元 同比增长188.8% 对亚洲出口20.5亿元 同比增长1.7% [7] - 7月太阳能发电量744.3亿千瓦时 同比增长28.7% 占全国总发电量8.03% [7] 周大生财务表现 - 2025H1营收45.97亿元 同比下降43.92% 归母净利润5.94亿元 同比下降1.27% 扣非净利润5.81亿元 同比下降0.66% [9] - Q2归母净利润3.42亿元 同比增长31.32% 毛利率提升至30.34% 其中Q2毛利率达36.07% [9] - 自营线下渠道营收8.90亿元 同比下降7.56% 单店毛利78.67万元 同比增长6.04% [9] - 线上渠道营收11.68亿元 同比下降1.94% 加盟渠道营收24.25亿元 同比下降59.12% [9] - 镶嵌产品毛利率30.40% 提升4.38个百分点 素金产品毛利率16.77% 提升6.98个百分点 [9] 投资建议 - 光伏行业推荐BC新技术方向爱旭股份和隆基绿能 供给侧改善方向大全能源和福莱特 海外布局方向横店东磁和阳光电源等 [7] - 周大生预计2025-2027年EPS为1.03元、1.17元、1.32元 对应PE为13.0倍、11.5倍、10.2倍 维持买入评级 [8][10]

行业投资评级 - 电力设备及新能源行业评级为"同步大市-A"(维持) [1] 核心观点 - 世界机器人大会展出超过1500款机器人产品，涵盖工业、商用、科研改装等领域，价格呈现工业>商用>科研改装的梯度下降趋势 [3] - 宇树科技发布新款四足机器狗Unitree A2，具备37千克整机重量、20公里空载续航、5米/秒最大奔跑速度及30公斤负重能力，配备3D感知技术 [3] - 光伏产业链价格整体持稳：多晶硅致密料/颗粒硅均价44元/kg，硅片(182-183.75mm N型)1.20元/片，电池片(182-183.75mm N型)0.290元/W，组件(TOPCon双玻)0.685元/W [6][7][8] - BC组件技术溢价显著，集中式/分布式BC组件价格0.76元/W，较TOPCon分别溢价13.4%和10.1% [8] - 国家能源局为大型风电光伏基地接入工程开辟"绿色通道"，促进源网协调发展 [5] 产业链价格动态 多晶硅 - 8月产量预计12.5万吨，硅片需求10.8万吨，库存小幅累积 [6] - 成本支撑下二线企业成交价或有小幅上调空间 [6] 硅片 - 7月厂商控产导致库存下降，但组件涨价传导受阻导致采购需求回落 [7] - 130um的182*210mm N型硅片均价1.35元/片 [7] 电池片 - 8月全球排产57-58GW，海外关税政策调整推动出口订单增加 [8] 组件 - 华电20GW集采拉动集中式需求，但央企压价明显 [8] 重点推荐标的 - BC技术方向：爱旭股份(买入-B)、隆基绿能(买入-B) [2][10] - 供给侧改善：大全能源(买入-B)、福莱特(买入-A) [2][10] - 海外布局：横店东磁(买入-A)、阳光电源(买入-A)、阿特斯(买入-A)、德业股份(买入-A) [2][10] - 电力市场化：朗新集团(买入-B) [2][10] - 国产替代：石英股份(买入-A) [2][10]

行业投资评级 - 光伏行业评级为"同步大市-A"(维持) [2] 核心观点 光伏装机 - 2025年6月国内光伏新增装机14.4GW，同比-38.4%，环比-84.5% [13] - 1-6月累计新增装机212.21GW，同比+107.1% [13] 组件出口 - 6月组件出口额158.1亿元，同比-23.3%，环比-8.7% [17] - 1-6月累计出口额953.7亿元，同比-23.9% [17] - 2025年5月组件出口量22.37GW，同比+5%，环比+5% [17] - 前五大出口市场为荷兰、巴基斯坦、沙特阿拉伯、法国、巴西，合计占比38% [17] - 1-5月累计出口105.65GW，同比-4% [17] 逆变器出口 - 6月逆变器出口额65.9亿元，同比+1.2%，环比+10.3% [30] - 1-6月累计出口额306.0亿元，同比+7.6% [30] - 分区域出口： - 欧洲24.5亿元，同比-0.8%，环比+1.8% [30] - 亚洲26.6亿元，同比+9.6%，环比+17.6% [30] - 拉丁美洲6.0亿元，同比-29.8%，环比持平 [30] - 非洲4.1亿元，同比+15.3%，环比+0.5% [30] - 北美洲2.2亿元，同比+9.5%，环比+39.5% [30] - 大洋洲2.5亿元，同比+20.5%，环比+80.3% [30] 发电量 - 6月太阳能发电量500.6亿千瓦时，同比+18.3%，占总发电量6.29% [44] - 全国总发电量7963亿千瓦时，同比+1.7% [44] - 其他电源发电量同比变化： - 火电+1.1% [44] - 水电-4.0% [44] - 核电+10.3% [44] - 风电+3.2% [44] 投资建议 重点推荐标的 - BC新技术方向：爱旭股份、隆基绿能 [48] - 供给侧改善方向：大全能源、福莱特 [48] - 海外布局方向：横店东磁、阳光电源、阿特斯、德业股份 [48] - 电力市场化方向：朗新集团 [48] - 国产替代方向：石英股份 [48] 建议关注标的 信义光能、协鑫科技、通威股份、TCL中环、新特能源、帝尔激光、福斯特、海优新材、晶澳科技、天合光能、晶科能源、中信博、迈为股份、晶盛机电、上海艾录、广信材料 [48]

报告行业投资评级 - 太阳能行业评级为同步大市 - A（维持）[3] 报告的核心观点 - 5月光伏新增装机同、环比持续高速增长，组件、逆变器出口额环比增长，太阳能发电量同比增长 [3] 各部分总结 装机 - 受抢装影响，5月国内光伏新增装机92.9GW，同比增长388.0%，环比增长105.5%；1 - 5月累积新增光伏装机197.85GW，同比增长150.0% [3][13] 出口 组件出口 - 5月组件出口额173.2亿元，同比下降13.7%，环比上涨7.2%；1 - 5月累计出口额795.6亿元，同比下降24.0% [4][16] - 2025年4月国内光伏组件出口量21.39GW，同比增长2%，环比下降9%；4月全球前五大单一出口市场为荷兰、巴基斯坦、沙特、西班牙和法国，合计出口量约占全球市场41%；1 - 4月国内组件累计出口83.29GW，同比下降6% [4][16] 逆变器出口 - 5月逆变器出口额59.7亿元，同比增长8.0%，环比增长2.7%；1 - 5月累计出口额240.0亿元，同比增长9.5% [5][30] - 5月国内逆变器对欧洲出口24.0亿元，同比增长0.1%，环比下降9.1%；对亚洲出口22.6亿元，同比增长30.1%，环比增长19.5%；对拉丁美洲出口6.0亿元，同比下降18.7%，环比增长22.9%；对非洲出口4.1亿元，同比增长30.8%，环比下降17.7%；对北美洲出口1.6亿元，同比下降23.6%，环比增长7.5%；对大洋洲出口1.4亿元，同比增长3.7%，环比下降2.7% [5][30] 太阳能发电量 - 5月我国规上太阳能发电量470.8亿千瓦时，同比增长7.3%，在全国规上工业总发电量占比为6.38%，环比增长0.09pct；5月总发电量7377.6亿千瓦时，同比增长0.5%，火电/水电/核电/风电发电量分别同比增长1.2%/-14.3%/+6.7%/+11.0% [6][41] 投资建议 - 重点推荐：BC新技术方向为爱旭股份、隆基绿能；供给侧改善方向为福莱特；海外布局方向为横店东磁、阳光电源、阿特斯、德业股份；电力市场化方向为朗新集团；国产替代方向为石英股份 [6][45] - 建议积极关注：信义光能、协鑫科技、通威股份、大全能源、TCL中环、新特能源、帝尔激光、福斯特、海优新材、晶澳科技、天合光能、晶科能源、中信博、迈为股份、晶盛机电、捷佳伟创、奥特维、时创能源、京山轻机、上海艾录、宇邦新材、广信材料 [6][45]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价25.55元 [4][6] 报告的核心观点 - 看好行业限价配额等政策落地效果或超预期，供需错配格局有望持续改善，公司作为硅料龙头，资金储备充足，有望穿越行业周期 [1] 根据相关目录分别进行总结 公司2024年业绩快报情况 - 2024年营业收入74.11亿元，同比-54.62%，归母净利润-27.18亿元，同比-147.17%，扣非净利润-26.38亿元，同比-145.67%，其中归母净利润基本符合此前-27.87亿元的预期 [1] 24Q4公司经营情况 - 24Q4逐步启动产线阶段性检修，对部分产线进行有序减产控产，Q4多晶硅产量3.4万吨，环比下降21% [2] - 加速库存去化，Q4多晶硅销量4.2万吨，环比持平，或去库0.8万吨 [2] - 积极推进降本增效，Q4单位现金成本35.19元/公斤，环比下降11% [2] - 因短期盈利承压，Q4计提多晶硅老产能减值约13亿元 [2] - 截至24年底，公司货币资金余额约73亿元，现金储备充裕 [2] 2025年公司经营计划及行业趋势 - 计划2025年全年保持较低开工率，直至行业出现拐点，预计全年多晶硅产量约为11 - 14万吨，其中25Q1产量约为2.5 - 2.8万吨 [3] - 通过持续提高运营效率，有望对冲停产装置折旧费用，预计多晶硅现金成本或稳中有降 [3] - 看好行业供给侧有望持续改善，驱动产业链盈利回升，因CPIA定期召开会议商讨限产事宜，行业自律效果较好；二三线企业成本较高，较早开始停产检修，后续复产可能性有限，且现金储备有限，或加速产能去化速度 [3] 盈利预测与估值调整 - 下调公司25 - 26年多晶硅销量至13.5、15万吨（下调幅度50%/48%），下调25 - 26年多晶硅价格至52、55元/公斤（下调幅度5%/4%），下修25 - 26年归母净利润预测至15.56、16.47亿元（下修幅度41%/41%） [4] - 根据可比公司25年Wind一致预期平均32x PE，考虑到公司硅料龙头地位稳固，成本与技术优势显著，现金储备充足，有望充分受益于行业供给端改善，给予公司25年35x PE，对应目标价25.55元（前值30.75元，对应25年25x PE） [4] 经营预测指标与估值数据 |会计年度|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |---|---|---|---|---|---| |营业收入(人民币百万)|30,940|16,329|7,411|7,056|8,290| |+/-%|185.64|(47.22)|(54.62)|(4.78)|17.48| |归属母公司净利润(人民币百万)|19,121|5,763|(2,718)|1,556|1,647| |+/-%|234.06|(69.86)|(147.16)|157.27|5.84| |EPS(人民币，最新摊薄)|8.91|2.69|(1.27)|0.73|0.77| |ROE(%)|41.99|13.13|(6.75)|3.96|4.35| |PE(倍)|2.47|8.21|(17.40)|30.39|28.71| |PB(倍)|1.04|1.08|1.17|1.20|1.25| |EV EBITDA(倍)|1.08|3.77|(18.56)|10.92|10.01|[5] 可比公司估值表 |证券代码|公司简称|收盘价（元）|总市值（亿元）|EPS（元/股）（2024E）|EPS（元/股）（2025E）|EPS（元/股）（2026E）|PE（倍）（2024E）|PE（倍）（2025E）|PE（倍）（2026E）| |---|---|---|---|---|---|---|---|---|---| |3800 HK|协鑫科技|1.27|361.71|-0.11|0.03|0.11|-11.17|38.84|11.60| |600438 CH|通威股份|21.56|970.63|-1.19|0.77|1.40|-18.14|28.11|15.41| |601012 CH|隆基绿能|17.10|1295.85|-0.94|0.58|0.90|-18.26|29.73|18.98| ||均值||||||-15.86|32.23|15.33|[11] 核心假设变动表 | |前次假设（2024E）|前次假设（2025E）|前次假设（2026E）|本次假设（2024E）|本次假设（2025E）|本次假设（2026E）|调整幅度（2024E）|调整幅度（2025E）|调整幅度（2026E）| |---|---|---|---|---|---|---|---|---|---| |多晶硅出货量（万吨）|20.50|27.00|29.00|18.14|13.50|15.00|-12%|-50%|-48%| |多晶硅价格（元/公斤）|40.00|55.00|57.00|40.68|52.00|55.00|2%|-5%|-4%| |多晶硅收入（亿元）|82.00|148.50|165.30|73.78|70.20|82.50|-10%|-53%|-50%| |归母净利润（亿元）|-27.87|26.33|27.97|-27.18|15.56|16.47|2%|-41%|-41%|[12] 盈利预测相关报表数据 - 资产负债表、利润表、现金流量表等展示了2022 - 2026E各年度公司的资产、负债、收入、利润、现金流等情况及相关财务比率 [18]