财务表现 - 公司Q1经调归母净利润7 9亿元 同比增长41% 超出指引的7-7 5亿元区间 [1] - Q1平均月付费用户达4650万人 同比增长9 2% [1] - Core-OTA板块收入同比增长18%至37 9亿元 其中交通票务/住宿预定收入分别为20 0/11 9亿元 同比分别增长15%/23% [1] - 度假业务收入同比下降12%至5 9亿元 主要受东南亚跟团游恢复受阻影响 [1] 业务发展 - 公司通过交叉销售策略和国际酒店供应商合作 推动Q1国际酒店间夜量同比增长超50% [1] - 微信流量运营助力公司加速成长 国内出行维持高景气 跨境旅游逐步恢复 [1] - 收购万达酒管公司后 2025-2027年归母净利润预测上调至25 0/30 1/35 2亿元 [2] 盈利能力 - Q1毛利率达68 7% 同比提升3 7个百分点 主要受益于Core-OTA高增长和成本规模效应 [1] - Q1销售费用率33 2% 同比下降2 3个百分点 管理费用率7 1% 同比微增0 2个百分点 [1] - Q1经调净利率18 0% 同比提升3 6个百分点 [1] - 2025年预计经调整净利润35 0亿元 对应PE为13倍 [2]

财务表现 - 2025Q1公司实现收入44亿元（yoy+13%）[1] - 2025Q1实现经调整净利润7.9亿元（yoy+41%），经调整净利润率18%（yoy+3.6pct）[1] - 2025-2027年营收预测分别为193/221/249亿元，归母净利润预测分别为27/30/35亿元[3] 核心在线旅游平台 - 2025Q1核心在线旅游平台实现营收38亿元（yoy+18%），经营利润率29.2%（yoy+6.6pct）[1] - 交通票务业务2025Q1实现营收20亿元（yoy+15%），国际机票销量同比增长超40%[1] - 住宿预订业务2025Q1实现营收12亿元（yoy+23%），国际酒店间夜量同比增长超50%[1] - 其他业务2025Q1实现营收6亿元（yoy+20%），酒店管理业务表现强劲[1] 业务发展 - 截至2025年3月31日，集团酒店管理业务平台正在运营酒店数量超2,500家，另有超1,400家酒店在筹备中[1] - 2025年4月17日公司宣布收购万达酒店管理100%股权，以丰富中高端酒店品牌矩阵[1] - 2025Q1度假业务实现营收5.9亿元，同比下降11.8%，主要受东南亚地区安全问题影响[2] 用户表现 - 2025Q1平均月付费用户数4650万人（yoy+9.2%）[2] - 截至2025年3月31日止12个月实现年付费用户数2.47亿（yoy+7.8%）[2] - 12个月累计服务人次增长7.3%至19.6亿[2] - 非一线城市注册用户数占比超87%，微信平台新付费用户中约68%来自非一线城市[2] 市场定位 - 公司作为下沉市场OTA平台龙头，持续受益于国内长短途旅游需求释放及下沉市场渗透率提升[3] - 国际业务拓展及线上线下流量深耕推动用户增长[3]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价为 26.5 港币 [1][3][4] 报告的核心观点 - 同程 1Q25 业绩收入符合预期、毛利润超预期，持续深挖用户价值，推进产业链整合，有望获长期收入增长和利润释放，看好国内旅游需求韧性下公司发展 [1] 根据相关目录分别进行总结 1Q25 业绩表现 - 收入 44 亿元，yoy+13.2%，基本符合预期，核心 OTA 业务各项发展稳健，度假业务因东南亚安全舆论收入同比下滑 11.8%，国际机票销售额同比增长 40%，国际酒店间夜量同比增长超 50% [1] - 毛利润 30 亿元，yoy+19.8%，超预期 5.5%，毛利率 68.8%，超预期 3pct，经营利润 8.2 亿元，yoy+79.6%，超预期 21.2% [2] 用户情况 - 1Q 平均月付费用户 yoy+9.2%，季度平均客单价攀升至 62 元以上，同比增幅近 20% [1] 业务发展战略 - 利用交通业务流量优势推进交叉销售战略，4 月收购万达酒店管理公司强化产业链协同，重点发展酒店管理业务作为第二增长曲线 [1] 盈利预测 - 预计 25 - 27 年收入为 195/222/249 亿元（较前值 -0.3%/+0.2%/+0.4%），调整后净利润分别 34/41/48 亿元（较前值 -0.8%/-0.1%/-0.7%） [3] 估值 - 选取全球 OTA 平台作可比公司，考虑竞争地位和度假业务不确定性，在可比公司 PE 均值基础上折价，以 25 年 17 倍 PE 给予目标价 26.5 港币（前值 26.1 港币） [3][9] 业绩指标 - 2023 - 2027E 营业收入增长率分别为 80.65%、45.77%、12.54%、13.57%、12.55%，毛利润增长率分别为 82.88%、27.19%、18.90%、13.94%、13.36%等 [15][17] 季度预测 - 预测 2Q25E - 4Q25E 收入分别为 4,709、5,668、4,760 百万元，毛利润分别为 2,997、3,968、3,237 百万元等 [11]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 同程旅行2025Q1营收43.8亿元，yoy+13%，落在指引区间中值；经调归母净利润7.9亿元，yoy+41%，超出指引区间；平均月付费用户同增9.2%至4650万人 [7] - Core - OTA板块收入同比+18%至37.9亿元，其中交通票务/住宿预定Q1收入分别为20.0/11.9亿元，yoy+15%/23%，25Q1国际酒店间夜量同增超50%；度假业务同比-12%至5.9亿元，主要因东南亚市场跟团游恢复阶段性受阻 [7] - Q1毛利率68.7%，yoy+3.7pct；销售费用率33.2%，yoy - 2.3pct；管理费用率7.1%，yoy+0.2pct；经调净利率18.0%，yoy+3.6pct [7] - 上调盈利预测，预期2025 - 2027年归母净利润分别为25.0/30.1/35.2亿元，对应PE估值为18/15/13倍；预计2025年经调整净利润为35.0亿元，对应PE为13倍 [7] 相关目录总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|11,896|17,341|19,805|22,486|25,418| |同比(%)|80.67|45.77|14.21|13.54|13.04| |归母净利润（百万元）|1,554|1,974|2,504|3,006|3,516| |同比(%)|1,164.41|27.04|26.80|20.05|16.99| |EPS - 最新摊薄（元/股）|0.67|0.85|1.07|1.29|1.51| |P/E（现价&最新摊薄）|28.28|22.26|17.56|14.62|12.50| [1] 市场数据 - 收盘价20.50港元 - 一年最低/最高价12.38/23.00港元 - 市净率2.15倍 - 港股流通市值43,871.44百万港元 [5] 基础数据 - 每股净资产8.76元 - 资产负债率44.23% - 总股本2,334.03百万股 - 流通股本2,334.03百万股 [6] 三大财务预测表 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|18,240.56|19,176.10|21,941.01|25,136.29| |现金及现金等价物|8,019.96|7,744.02|9,513.51|11,790.50| |应收账款及票据|1,727.59|1,925.46|2,123.70|2,330.00| |存货|6.65|6.91|7.54|8.21| |其他流动资产|8,486.36|9,499.71|10,296.26|11,007.58| |非流动资产|19,536.64|21,059.20|21,797.67|22,345.93| |固定资产|3,146.93|3,370.16|3,543.59|3,668.43| |商誉及无形资产|11,315.72|12,022.56|12,337.59|12,561.02| |长期投资|1,682.15|1,882.15|2,032.15|2,132.15| |其他长期投资|2,286.53|2,486.53|2,586.53|2,686.53| |其他非流动资产|1,105.32|1,297.81|1,297.81|1,297.81| |资产总计|37,777.20|40,235.30|43,738.67|47,482.22| |流动负债|11,597.14|11,414.64|11,898.64|12,108.43| |短期借款|1,359.29|859.29|659.29|459.29| |应付账款及票据|4,467.13|4,415.90|4,740.84|4,829.45| |其他|5,770.72|6,139.45|6,498.51|6,819.69| |非流动负债|5,217.75|5,344.60|5,344.60|5,344.60| |长期借款|2,794.46|2,794.46|2,794.46|2,794.46| |其他|2,423.30|2,550.14|2,550.14|2,550.14| |负债合计|16,814.89|16,759.23|17,243.24|17,453.02| |股本|8.02|8.02|8.02|8.02| |少数股东权益|960.84|978.48|999.67|1,024.46| |归属母公司股东权益|20,001.47|22,497.58|25,495.76|29,004.74| |负债和股东权益|37,777.20|40,235.30|43,738.67|47,482.22| [8] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|17,340.69|19,804.69|22,486.20|25,418.15| |营业成本|6,227.20|6,911.84|7,757.74|8,693.01| |销售费用|5,620.71|6,238.48|6,970.72|7,803.37| |管理费用|1,206.18|1,366.52|1,529.06|1,703.02| |研发费用|2,000.89|2,277.54|2,585.91|2,923.09| |其他费用|0.00|0.00|0.00|0.00| |经营利润|2,285.70|3,010.31|3,642.76|4,295.67| |利息收入|187.05|200.30|206.16|222.70| |利息支出|230.90|249.99|272.99|308.99| |其他收益|155.97|79.86|70.78|57.09| |利润总额|2,397.83|3,040.48|3,646.71|4,266.47| |所得税|409.56|519.31|619.94|725.30| |净利润|1,988.27|2,521.16|3,026.77|3,541.17| |少数股东损益|13.91|17.65|21.19|24.79| |归属母公司净利润|1,974.36|2,503.52|3,005.58|3,516.38| |EBIT|2,441.67|3,090.17|3,713.54|4,352.75| |EBITDA|3,352.37|3,460.10|4,075.07|4,704.49| [8] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|2,969.88|2,667.25|3,479.10|3,736.30| |投资活动现金流| - 834.26| - 2,185.80| - 1,229.22| - 942.91| |筹资活动现金流|678.80| - 749.99| - 472.99| - 508.99| |现金净增加额|2,827.57| - 275.94|1,769.49|2,276.99| |折旧和摊销|910.70|369.93|361.53|351.74| |资本开支| - 952.10| - 1,300.00| - 850.00| - 700.00| |营运资本变动|946.90| - 393.98| - 111.41| - 408.51| [8] 主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股收益(元)|0.85|1.07|1.29|1.51| |每股净资产(元)|8.59|9.64|10.92|12.43| |发行在外股份(百万股)|2,334.03|2,334.03|2,334.03|2,334.03| |ROIC(%)|8.76|9.81|10.80|11.43| |ROE(%)|9.87|11.13|11.79|12.12| |毛利率(%)|64.09|65.10|65.50|65.80| |销售净利率(%)|11.39|12.64|13.37|13.83| |资产负债率(%)|44.51|41.65|39.42|36.76| |收入增长率(%)|45.77|14.21|13.54|13.04| |净利润增长率(%)|27.04|26.80|20.05|16.99| |P/E|22.26|17.56|14.62|12.50| |P/B|2.19|1.95|1.72|1.52| |EV/EBITDA|10.45|11.52|9.30|7.53| [8]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 同程旅行2025Q1营收符合预期、利润超指引区间，核心业务高速增长但度假业务阶段性拖累，毛利率和净利率提升显著，上调盈利预测并维持“增持”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|11,896|17,341|19,805|22,486|25,418| |同比(%)|80.67|45.77|14.21|13.54|13.04| |归母净利润（百万元）|1,554|1,974|2,504|3,006|3,516| |同比(%)|1,164.41|27.04|26.80|20.05|16.99| |EPS - 最新摊薄（元/股）|0.67|0.85|1.07|1.29|1.51| |P/E（现价&最新摊薄）|28.28|22.26|17.56|14.62|12.50| [1] 市场数据 - 收盘价20.50港元，一年最低/最高价12.38/23.00港元，市净率2.15倍，港股流通市值43,871.44百万港元 [5] 基础数据 - 每股净资产8.76元，资产负债率44.23%，总股本和流通股本均为2,334.03百万股 [6] 2025Q1业绩情况 - 营收43.8亿元，yoy + 13%，落在指引区间中值；经调归母净利润7.9亿元，yoy + 41%，超出指引的7 - 7.5区间；平均月付费用户同增9.2%至4650万人 [7] 核心业务表现 - Core - OTA板块收入同比+18%至37.9亿元，交通票务/住宿预定Q1收入分别为20.0/11.9亿元，yoy + 15%/23%，25Q1国际酒店间夜量同增超50%；度假业务同比 - 12%至5.9亿元，因东南亚市场跟团游恢复阶段性受阻 [7] 毛利率和净利率情况 - Q1毛利率68.7%，yoy + 3.7pct；销售费用率33.2%，yoy - 2.3pct；管理费用率7.1%，yoy + 0.2pct；经调净利率18.0%，yoy + 3.6pct [7] 财务预测表 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产（百万元）|18,240.56|19,176.10|21,941.01|25,136.29| |现金及现金等价物（百万元）|8,019.96|7,744.02|9,513.51|11,790.50| |应收账款及票据（百万元）|1,727.59|1,925.46|2,123.70|2,330.00| |存货（百万元）|6.65|6.91|7.54|8.21| |其他流动资产（百万元）|8,486.36|9,499.71|10,296.26|11,007.58| |非流动资产（百万元）|19,536.64|21,059.20|21,797.67|22,345.93| |固定资产（百万元）|3,146.93|3,370.16|3,543.59|3,668.43| |商誉及无形资产（百万元）|11,315.72|12,022.56|12,337.59|12,561.02| |长期投资（百万元）|1,682.15|1,882.15|2,032.15|2,132.15| |其他长期投资（百万元）|2,286.53|2,486.53|2,586.53|2,686.53| |其他非流动资产（百万元）|1,105.32|1,297.81|1,297.81|1,297.81| |资产总计（百万元）|37,777.20|40,235.30|43,738.67|47,482.22| |流动负债（百万元）|11,597.14|11,414.64|11,898.64|12,108.43| |短期借款（百万元）|1,359.29|859.29|659.29|459.29| |应付账款及票据（百万元）|4,467.13|4,415.90|4,740.84|4,829.45| |其他（百万元）|5,770.72|6,139.45|6,498.51|6,819.69| |非流动负债（百万元）|5,217.75|5,344.60|5,344.60|5,344.60| |长期借款（百万元）|2,794.46|2,794.46|2,794.46|2,794.46| |其他（百万元）|2,423.30|2,550.14|2,550.14|2,550.14| |负债合计（百万元）|16,814.89|16,759.23|17,243.24|17,453.02| |股本（百万元）|8.02|8.02|8.02|8.02| |少数股东权益（百万元）|960.84|978.48|999.67|1,024.46| |归属母公司股东权益（百万元）|20,001.47|22,497.58|25,495.76|29,004.74| |负债和股东权益（百万元）|37,777.20|40,235.30|43,738.67|47,482.22| |营业总收入（百万元）|17,340.69|19,804.69|22,486.20|25,418.15| |营业成本（百万元）|6,227.20|6,911.84|7,757.74|8,693.01| |销售费用（百万元）|5,620.71|6,238.48|6,970.72|7,803.37| |管理费用（百万元）|1,206.18|1,366.52|1,529.06|1,703.02| |研发费用（百万元）|2,000.89|2,277.54|2,585.91|2,923.09| |其他费用（百万元）|0.00|0.00|0.00|0.00| |经营利润（百万元）|2,285.70|3,010.31|3,642.76|4,295.67| |利息收入（百万元）|187.05|200.30|206.16|222.70| |利息支出（百万元）|230.90|249.99|272.99|308.99| |其他收益（百万元）|155.97|79.86|70.78|57.09| |利润总额（百万元）|2,397.83|3,040.48|3,646.71|4,266.47| |所得税（百万元）|409.56|519.31|619.94|725.30| |净利润（百万元）|1,988.27|2,521.16|3,026.77|3,541.17| |少数股东损益（百万元）|13.91|17.65|21.19|24.79| |归属母公司净利润（百万元）|1,974.36|2,503.52|3,005.58|3,516.38| |EBIT（百万元）|2,441.67|3,090.17|3,713.54|4,352.75| |EBITDA（百万元）|3,352.37|3,460.10|4,075.07|4,704.49| |经营活动现金流（百万元）|2,969.88|2,667.25|3,479.10|3,736.30| |投资活动现金流（百万元）|- 834.26|- 2,185.80|- 1,229.22|- 942.91| |筹资活动现金流（百万元）|678.80|- 749.99|- 472.99|- 508.99| |现金净增加额（百万元）|2,827.57|- 275.94|1,769.49|2,276.99| |折旧和摊销（百万元）|910.70|369.93|361.53|351.74| |资本开支（百万元）|- 952.10|- 1,300.00|- 850.00|- 700.00| |营运资本变动（百万元）|946.90|- 393.98|- 111.41|- 408.51| |每股收益(元)|0.85|1.07|1.29|1.51| |每股净资产(元)|8.59|9.64|10.92|12.43| |发行在外股份(百万股)|2,334.03|2,334.03|2,334.03|2,334.03| |ROIC(%)|8.76|9.81|10.80|11.43| |ROE(%)|9.87|11.13|11.79|12.12| |毛利率(%)|64.09|65.10|65.50|65.80| |销售净利率(%)|11.39|12.64|13.37|13.83| |资产负债率(%)|44.51|41.65|39.42|36.76| |收入增长率(%)|45.77|14.21|13.54|13.04| |净利润增长率(%)|27.04|26.80|20.05|16.99| |P/E|22.26|17.56|14.62|12.50| |P/B|2.19|1.95|1.72|1.52| |EV/EBITDA|10.45|11.52|9.30|7.53| [8]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 25Q1业绩整体表现良好，收入、经营利润和经调整净利润均高于彭博一致预期；分业务看，住宿预定、交通票务、商旅管理业务收入高于预期，旅游度假业务收入低于预期，其他业务收入略低于预期 [4] - 免签政策利好驱动，出境和海外业务高增长，海外OTA平台预定量和入境旅游预定量同比大幅增长，出境酒店和机票预定量超2019年同期120%水平 [4][5] - 二季度国内酒店ADR降幅收窄，价格趋稳，随着出行需求增长和供给侧正常化，酒店价格有望维持稳定 [6] - 预计2025/2026/2027年公司收入为614/685/765亿元，实现同比+15%/+12%/+12%；预计经调整净利润为187/218/247亿元，实现同比+3%/+16%/+14%，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 - 2024 - 2027年预计营业收入分别为533.77亿、614.48亿、685.43亿、764.54亿元，收入同比分别为20%、15%、12%、12%；经调整净利润分别为180.73亿、187.02亿、217.69亿、247.11亿元，经调整净利润同比分别为38%、3%、16%、14%；P/E分别为18.5、17.9、15.4、13.5；EPS分别为26.5、27.2、31.1、34.8元 [10] 财务报表与盈利预测 - 资产负债表显示，2024 - 2027年货币资金、短期投资等有不同程度变化，负债合计分别为99.099亿、126.76亿、135.5亿、141.104亿元，股东权益合计分别为142.739亿、136.109亿、156.94亿、170.878亿元 [11] - 利润表显示，2024 - 2027年营业收入、毛利润、营业利润等有相应增长，经调整净利润分别为180.73亿、187.02亿、217.69亿、247.11亿元 [11] - 现金流量表显示，2024 - 2027年经营活动现金流、投资活动现金流、筹资活动现金流有不同表现，现金净增加额分别为221.38亿、199.42亿、231.49亿、274.9亿元 [11] - 主要财务比率显示，2024 - 2027年净资产收益率、ROA、ROIC等有一定变化，收入增长率、利润增长率、总资产增长率等也各有表现 [11]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][3][5][12] 报告的核心观点 - 2025年一季度携程集团业绩稳健增长，但利润率同比回落，主要受国际平台战略性投资增加及主业外部分收益下降影响；国内酒店与出境游业务提升份额，入境游红利推动国际业务快速增长；短期国际平台增加投放扰动利润率，但展现海外营销策略灵活性；公司把握发展窗口期发力国际平台，基本盘稳健，新业务打开成长空间，值得享估值溢价 [1][2][3][9][10][11][12] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2025Q1公司收入138.3亿元，同比增长16.2%；Non - GAAP归母净利润41.9亿元，同比增长3.3%，利润率为30.3%，同比下降3.8pct；主业相关经调整EBITDA为42.5亿元，同比增长6.9%，利润率为30.7%，同比下降2.7pct [1][9] 收入拆分 - 住宿预订收入55.4亿元，同比增长23.2%；交通票务收入54.2亿元，同比增长8.4%；旅游度假收入9.5亿元，同比增长7.2%；商旅管理收入5.7亿元，同比增长12.1%；其他收入13.7亿元，同比增长33.0% [2][10] - 国内收入预计个位数增长，酒店间夜增速双位数，国内酒店份额提升，平台价格好于行业降幅，国内机票预订平稳 [2][10] - 出境机酒预定量恢复超120%，比行业运力快30 - 40%，出境机票价格同比回落 [2][10] - 国际平台机酒预定量同比增长超60%，入境游增长约100%，亚太免签国家增长超240% [2][10] 盈利拆分 - Q1公司毛利率同比下降0.8pct；研发与管理费用同比增长13.7%，国内业务规模效应下费用率同比下降0.7pct [3][11] - Q1销售费率21.4%，同比增加2.3pct，单季度费率低于全年预算（23 - 24%） [3][11] 投资建议 - 维持公司2025 - 2027年Non - GAAP净利润为182/209/244亿元，对应动态PE为19/16/14x [3][12] - 公司以规模为先发力国际平台，预计短期利润增速低于收入增速（未来3年CAGR 11% vs 15%），但会保持投放策略灵活度 [3][12] - 公司基本盘稳健，产业链话语权提升，出境游整体恢复良好，提议新增港股回购计划，维持“优于大市” [3][12] 财务预测与估值 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|44,510|53,294|61,627|71,093|81,870| |(+/-%)|122.1%|19.7%|15.6%|15.4%|15.2%| |经调整净利润(百万元)|13071|18041|18241|20938|24442| |(+/-%)|910.1%|38.0%|1.1%|14.8%|16.7%| |每股收益（元）|18.32|25.28|25.56|29.34|34.25| |EBIT Margin|46.3%|33.6%|25.0%|25.6%|26.5%| |净资产收益率（ROE）|8.1%|12.0%|10.1%|10.5%|11.0%| |市盈率（PE）|26.0|18.8|18.6|16.2|13.9| |EV/EBITDA|21.3|24.5|28.9|25.3|21.9| |市净率（PB）|2.78|2.38|2.14|1.92|1.70|[4] 可比公司盈利预测及估值 |股票代码|公司名称|总市值（亿）|EPS（24A）|EPS（25E）|EPS（26E）|EPS（27E）|PE（24A）|PE（25E）|PE（26E）|PE（27E）|投资评级| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |9961.HK|携程集团 - s|3,395|25.3|25.6|29.3|34.3|19|19|16|14|优于大市| |0780.HK|同程旅行|464|1.2|1.4|1.7|2.0|16|14|12|10|优于大市| |BKNG.O|Booking|1,750|187|214|248|290|29|25|22|19|无评级| |ABNB.O|Airbnb|843|4.1|4.3|4.9|5.6|33|32|28|24|无评级| |EXPE.O|Expedia|210|12.1|14.0|16.6|19.6|14|12|10|8|无评级|[18]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][3][5][12] 报告的核心观点 - 2025年一季度携程集团业绩稳健增长但利润率同比回落，国际平台战略性投资增加及主业外部分收益下降带来影响；国内酒店与出境游业务提升份额，入境游红利助推国际业务增长；短期国际平台增加投放扰动利润率，但展现海外营销策略灵活性；公司把握发展窗口期发力国际平台，基本盘稳健，新业务打开成长空间，值得享估值溢价 [1][2][3][9][10][11][12] 报告各部分总结 业绩情况 - 2025Q1公司收入138.3亿元，同比增长16.2%；Non - GAAP归母净利润41.9亿元，同比增长3.3%，利润率为30.3%，同比下降3.8pct；主业相关经调整EBITDA为42.5亿元，同比增长6.9%，利润率为30.7%，同比下降2.7pct [1][9] 收入拆分 - 2025Q1住宿预订收入55.4亿元，同比增长23.2%；交通票务收入54.2亿元，同比增长8.4%；旅游度假收入9.5亿元，同比增长7.2%；商旅管理收入5.7亿元，同比增长12.1%；其他收入13.7亿元，同比增长33.0% [2][10] - 分区域看，Q1国内收入预计个位数增长，酒店间夜增速双位数，国内酒店份额提升，平台价格好于行业降幅，国内机票预订平稳；出境机酒预定量恢复超120%，比行业运力快30 - 40%，出境机票价格同比回落；国际平台机酒预定量同比增长超60%，入境游增长约100%，亚太免签国家增长超240% [2][10] 盈利拆分 - 随着Trip.com扩大规模和团队建设，Q1公司毛利率同比下降0.8pct；研发与管理费用同比增长13.7%，国内业务规模效应下费用率同比下降0.7pct；Q1销售费率21.4%，同比增加2.3pct，单季度费率低于全年预算 [3][11] 投资建议 - 维持公司2025 - 2027年Non - GAAP净利润为182/209/244亿元，对应动态PE为19/16/14x；预计未来3年利润增速11%低于收入增速15%，但公司会保持投放策略灵活度；公司基本盘稳健，产业链话语权提升，出境游整体恢复良好，提议新增港股回购计划，维持“优于大市” [3][12] 财务预测与估值 - 给出2023 - 2027E营业收入、经调整净利润等多项财务指标预测，如2025E营业收入616.27亿元，同比增长15.6%；经调整净利润18.241亿元，同比增长1.1%等 [4][19] 可比公司情况 - 列出携程集团、同程旅行、Booking、Airbnb、Expedia等公司总市值、EPS、PE及投资评级等信息 [18]

报告公司投资评级 - 对携程美股和港股均维持“买入”评级，美股目标价78.0美元，港股目标价559.4港币 [7] 报告的核心观点 - 携程1Q25业绩收入符合预期，经调整归母净利润超预期，主要得益于费用端管控，国内旅游基本盘稳健，跨境和国际业务维持高增长，看好其海外长期成长，维持买入评级 [1] 根据相关目录分别进行总结 1Q25业绩表现 - 1Q25收入139亿元，yoy+16.2%，符合预期；经调整归母净利润42亿元，yoy+3.3%，超预期9.2%，销售、研发、管理费用率合计54.6%，优于预期的57% [1] - 各业务中，度假业务略逊预期，主要因出境团队游受部分目的地安全舆论影响需求下滑；商旅略超预期，其余业务基本符合预期 [2] 国内游与跨境游业务情况 - 国内游需求有韧性，一季度休闲游人均消费水平同比持平，商务出行需求稳定，1Q25国内酒店预订量同比双位数增长，2Q酒店价格或趋于稳定 [3] - 跨境及国际业务高增长，入境游订单同比增速超100%，出境机票&酒店订单超19年120%，1Q25国际业务Trip整体预订量yoy+60% [3] 盈利预测 - 预测25 - 27年收入分别为613/712/823亿美元（基本不变），调整后归母净利润分别193/225/260亿美元（25年下调2%，26、27年不变） [4][11] - 25年经营利润层面上调2%，因1Q25销售费用率管控超预期；非经营层面，投资收益与联营公司权益变动对冲，调整后归母净利润调低2% [11] 估值情况 - 假设25E汇率美元兑人民币为7.2，港币兑人民币0.92，25年行业平均PE为21.3倍，较前值抬升，考虑公司情况，以25年19倍（前值18倍）PE给予美股目标价78.0美元，港股目标价559.4港币 [14] 财务指标预测 - 给出2023 - 2027年经营预测指标与估值，包括营业收入、归母净利润、毛利率等多项指标及变化情况 [6] - 分季度预测1Q25 - 4Q25E的收入、毛利率、调整后经营利润等关键财务指标 [13] 资产负债表情况 - 展示2023 - 2027年资产负债表相关数据，包括流动资产、固定资产、负债、股东权益等项目 [20][21][22]

财务业绩 - 2025年第一季度净营业收入138亿元，同比上升16% [1] - 归属于股东的净利润43亿元，与2024年同期持平 [1] - 经稀释的每股普通股和存托凭证收益6.09元 [1] - 住宿预订营业收入55亿元，同比上升23% [1] - 交通票务营业收入54亿元，同比上升8% [1] - 旅游度假业务营业收入9.47亿元，同比上升7% [1] - 商旅管理业务营业收入5.73亿元，同比上升12%，环比下降18% [1] 业务表现 - 国际OTA平台总预订同比增长超过60% [1] - 入境旅游预订同比增长超过100% [1] - 出境酒店和机票预订超过2019年同期120%水平 [1] 管理层观点 - 旅游业在消费需求稳健及政策利好支持下保持强劲增长 [2] - 公司具备应对全球经济波动并抓住新兴机遇的优势 [2] - 旅游日益成为日常生活重要组成部分 [2] - 公司致力于通过创新、本土化且客户为核心的解决方案满足需求 [2]