财政扩张的规律 - 二季度财政或加速发行既定债务，增量债务或随时接续，经验规律显示增量债务政策多在6月底~10月底[4] - 稳增长压力超预期时，专项债发行加速：2018年中美贸易争端时8~9月发行1.1万亿（占全年83%），2022年5~6月发行2万亿（占全年50%），2024年8~9月发行1.8万亿（占全年46%）[4] - 2024年超长期特别国债发行计划较去年前移一个月，4月24日首发，二季度新增专项债发行或达1.2万亿（2024年同期发行8598亿）[5] 财政扩张的方向 - 一季度财政以支持消费为主，民生支出增长显著（社保就业+7.9%，教育+7.8%），基建类支出受挤压（城乡社区-4.1%，农林水-5.8%，交通运输-1.8%）[9] - 赤字债进度偏快（国债和新增一般债完成全年进度30.9%），非赤字债进度偏慢（新增专项债完成21.3%，特别国债未启动）[9] - 二季度财政或边际倾斜投资，以对冲关税不确定性和托举地方积极性[9] 财政扩张的斜率 - 基于既定政策测算，二季度广义财政支出增速或在-0.6%~10.4%附近（一季度为4.3%，2019~2024年二季度均值为1.8%）[13] - 情景1（预测增速10.4%）：税收增速-8.5%，非税收入0%，政府性基金收入增速-11%，新增专项债1.9万亿[13] - 情景2（预测增速-0.6%）：税收增速-13.5%，新增专项债1.2万亿[13]

欧洲央行管委霍尔茨曼：降息必须等待更多关税不确定性消除之后才能实施。 ...

美联储理事沃勒：总体的基调是许多公司因为关税不确定性而陷入停滞。 ...

马来西亚央行行长：马来西亚因关税不确定性或需下调经济增长预期。 ...

4月23日，标普全球公布4月欧元区、德国、法国PMI初值。欧元区4月综合PMI几乎停滞，主要受到服务业收缩的拖累。制造业PMI略有回升至48.7，表现优 于预期。 德国商业活动四个月来首次意外萎缩，但制造业小幅增长；法国综合PMI指数也从48下降至47.3，服务业的下滑也比制造业更为严重。 受服务业拖累，欧元区经济陷入停滞 SHMET 网讯： 受特朗普关税不确定性影响，欧元区、德国、法国服务业均意外收缩，但制造业PMI意外超预期。 由于特朗普在关税政策上的反复无常，企业一直受到不确定性的影响。部分活动是来自工厂完成过去的订单，订单积压指数已从3月份的47.7下滑至46.8，创 三个月来的最低。 汉堡商业银行首席经济学家Cyrus de la Rubia表示： "服务业活动不增反减，而这几乎是2024年2月以来首次出现的情况。这已将整个经济推入停滞区域。" 随着整体需求再次下降，企业重新开始裁员。综合就业指数已从3月份略高于荣枯线的50.4下降至49.9。 更令人担忧的是，服务企业的乐观情绪大幅下滑，商业前景指数从57.8跌至53.1，创下自2020年以来的最低水平。相较之下，近三年连续萎缩的制造业却有 所改善 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - EUA跟随TTF下跌，一级拍卖价格63.3欧元/吨（-2.71%），投标覆盖比1.51；二级EUA期货收盘价64.39欧元/吨（-1.96%），成交2.62万手（0.49） [2] - 策略为区间操作，关注上方压力位€68 [2] - 利多因素包括特朗普对等关税立场趋于缓和、欧洲大陆气温下降、气煤转换仍有空间、欧盟准备讨论禁止从俄罗斯购买天然气现货交易 [2] - 利空因素包括关税不确定性带来的全球衰退风险提升、美国酝酿减轻对俄制裁致TTF下跌 [2] 根据相关目录分别进行总结 行情 - 一级拍卖价格63.3欧元/吨，较之前下跌2.71%，投标覆盖比1.51；二级EUA期货收盘价64.39欧元/吨，较之前下跌1.96%，成交2.62万手 [2] 策略 - 采取区间操作，关注上方压力位€68 [2] 核心逻辑 - 利多因素：特朗普对等关税立场缓和支撑市场回暖；欧洲大陆气温下降推高剩余负荷；气煤转换有空间支撑EUA需求；欧盟准备讨论禁止从俄罗斯购买天然气现货交易 [2] - 利空因素：关税不确定性提升全球衰退风险；美国酝酿减轻对俄制裁使TTF下跌 [2]

本文截取自 彭博终端"彭博中国图表手册Q1 2025" 。基于彭博独家数据与分析，该手册以独家 视角洞察并解读宏观经济、股票、固定收益、外汇与商品等重要领域。如需阅读完整版手册，请 扫描下方二维码。 彭博中国图表手册Q1 2025 主题涵盖： 扫描二维码， 即刻获取手册 内容节选 贵金属 黄金ETF持仓量持续上涨 黄金ETF持仓量大幅上升，但是还未达到2020年的历史高点。这波涨幅更多是关税不确定性引发 大幅增持的结果。历史两次黄金牛市，ETF持仓量都在美联储降息后13个月达到顶峰。如果美联 储降息路径不变，黄金ETF持仓量会在今年十月达到顶点。 贵金属 能源 股票市场 外汇市场 来源：彭博终端 扫描文末二维码，您可继续阅读： 能源 国内产量将在2050年满足国内需求，自给率将达到99% 由于国内产量仅占其2024年表观石油消费量的28%，政策致力于通过促进电力和其他形式的能源 自给自足来推动中国减少进口依赖，能源安全可能会在第十五个五年计划（2026-2030）中占据 突出地位。我们预计，到2030年中国的石油产量将满足36%的国内需求，到2050年将达到99%。 中国石油自给率的上升将受到更多国内勘探和生 ...

宏观经济预期与政策展望 - 美国贸易战对中国GDP的拖累可能总计达到3个百分点，2025财年中国GDP增长预期下调至4.1%（此前为4.4%）[3] - 国内政策宽松步伐将更加积极，预计延续2024年9月以来的模式，包括实施宽松的财政政策、推行货币宽松政策、调整政策方向以刺激国内需求[3] - 政策组合包括稳定股市和楼市的措施，财政方面预计将加快现有政策的实施而非寻求新的财政刺激[3] 财政政策与消费刺激 - 政府消费刺激计划规模从2023年的零增长至2024年的3000亿元人民币，2025年预计达到4000-6000亿元人民币，但与每年5万亿元人民币的政府投资债券相比仍显不足[4] - 财政支出仍将侧重于投资，因政府认为投资在创造就业和促进收入增长方面更具成效[4] - 预计第二季度将加快出台支持消费的政策，包括生育补贴、消费券、数字娱乐以及服务行业支持，以提振消费、提升每股收益并推动估值上调[4] 私营部门与投资机会 - 私营部门将参与以投资促消费的行动，可能的重点领域包括国内旅游业的建设与推广、直播行业、进口替代[4] - 国内旅游业是最值得关注的领域，对该行业的投资将有利于同程旅行和华住集团等企业[4] - 消费板块首选股包括康师傅、蒙牛乳业、老铺黄金、百胜中国和安踏体育[4] 全球资金流向 - 自2月以来，非美国本土投资者停止买入美国股票基金，自3月起开始少量抛售美国债券基金，这可能对美元产生负面影响[5] - 在自主型投机投资者中，日元多头头寸较高，在动量交易者和趋势跟踪基金中，欧元多头头寸也较高[5] - 中国内地和中国香港地区的黄金ETF需求增长更为迅速[5]

财务数据和关键指标变化 - 2025年第一季度净销售额为4600万美元，2024年第一季度为4500万美元 [6] - 2025年第一季度净利润为170万美元，2024年为160万美元 [6] - 每股收益从0.39美元增至0.41美元，增长5% [7] - 2025年3月31日，公司银行债务减去现金为2700万美元，2024年3月31日为3200万美元 [19] - 过去十二个月，公司以610万美元收购Elite First Aid资产，支付220万美元股息，产生约1200万美元自由现金流 [19] 各条业务线数据和关键指标变化 - 2025年第一季度急救业务增长14%，推动公司增长 [7] - Westcott切割工具去年第一季度获得大量工艺产品初始订单，产品系列持续增长 [7] - ODMT磨刀器在厨房领域主要零售商的铺货量增加，本季度增长强劲 [8] - 2025年第一季度欧洲业务下降7%，因2024年大型促销活动未在今年重复 [8] - 加拿大办公渠道销售疲软，但急救业务持续增长 [10] - Spill Magic产品线自约五年前公司收购以来大幅增长 [12] 各个市场数据和关键指标变化 - 2025年第一季度美国市场净销售额增长3%，主要因急救和医疗产品销售增加 [17] - 2025年第一季度欧洲市场净销售额按当地货币计算下降4% [17] - 2025年第一季度加拿大市场净销售额按当地货币计算增长6%，得益于急救产品销售增加 [17] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司计划加强德国急救销售团队，准备参加秋季杜塞尔多夫Medica展会 [9] - 公司在加拿大增加急救产品在大众和工业市场的分销，并扩充销售团队 [10] - 公司在北卡罗来纳州洛基山工厂安装首个机器人系统，已订购第二个用于华盛顿州温哥华急救工厂 [11] - 公司Spill Magic产品线因业务增长，正评估购买新设施，并计划安装自动化粉末转移和灌装设备 [13] - 公司专注降低内部间接费用，与部分客户合作以整箱方式在国内发货 [14] - 公司认为当前环境可能带来收购机会，有能力在切割工具和急救业务进行收购，地理上关注北美 [25][26] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司认为当前全球宏观经济环境充满挑战，存在高通胀、高利率、关税变化和供应链中断等风险 [4] - 尽管关税不确定带来困扰，但公司将其视为获取市场份额的机会 [15] - 公司有信心应对当前复杂环境并取得良好业绩 [101] 其他重要信息 - 公司在北卡罗来纳州洛基山工厂安装的定制机器人系统成本约65万美元，取代七名员工，投资回收期不到两年 [12] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1：收购是地理扩张还是产品线扩张，若为产品线，是否专注医疗套件和切割工具 - 公司有切割工具和急救两大业务，均可进行收购扩张，可横向收购竞争对手，也可收购零部件供应商，地理上关注北美 [25][26] 问题2：收购是否有有吸引力的估值，期望的EV倍数是多少 - 公司会支付公平价格，收购估值取决于公司能带来的附加值，无固定公式 [30][31] 问题3：关税不确定性是从供应端还是销售端考虑，是否会受衰退影响 - 公司进口中国产品关税波动大，不确定未来关税，许多客户和公司推迟产品交付，公司依靠现有库存和美国、加拿大生产运营，谨慎发货 [33][34][35] 问题4：是否考虑替代中国的采购来源 - 公司在美国有八家工厂，正扩大田纳西州Spill Magic业务，增加美国工厂自动化程度；部分中国工厂迁至越南、泰国、柬埔寨，公司12月开始从泰国发货，也将部分产品转移至印度，但短期内难以大幅改变采购来源 [38][39][40] 问题5：若从中国订购产品，是否会对近期销货成本造成重大影响，有无财务指导 - 公司采用先进先出法，预计不会有重大影响，已对前两次关税增加进行建模并实施提价，因成本基础不稳定，暂无法提供财务指导 [45][47][48] 问题6：是否会进行更大规模、更具变革性的收购 - 公司有能力进行大规模收购，团队具备执行尽职调查和交易实施能力，对大规模交易持开放态度，但当前环境下定价和收购时机较难把握 [53][54] 问题7：如何看待政府孤立中国的政策 - 公司认为中国制造业高效，在疫情期间为全球提供大量防护用品，希望政府采取更温和态度看待中国对世界的贡献 [59] 问题8：切割业务收入下降，此前对Westcott业务期望高，现状是否依旧 - 消费者会受价格上涨影响，Westcott业务预计受关税影响大于急救业务，该业务通常年增长率为2 - 4%，急救业务为8 - 12%，本季度急救业务增长14% [64][65][67] 问题9：急救业务增长中，长期有机增长和低基数增长各占多少 - 急救业务增长受关税导致的价格上涨和潜在有机增长共同影响，公司认为急救业务通常年增长率为8 - 12% [83][84] 问题10：智能合规急救套件的安装基数情况，DMT磨刀器是否会拓展厨房市场 - 智能合规急救套件在本月贸易展上获大客户关注，但未纳入预测；DMT磨刀器已在欧美主要零售商销售，公司可向高端零售商推出更高端、时尚产品，也可拓展工业领域 [70][90] 问题11：公司提前采购的库存是否影响客户采购，从中国采购的库存占比 - 公司按订单顺序供货，会平衡新老客户需求；公司约40%库存从中国进口 [95][98]

文章核心观点 - 半导体行业表现不佳，阿斯麦控股因销售预测不佳股价下跌，宏观环境不确定性增加，评级下调或影响股价，期权交易活跃 [1][2][3][4] 公司业绩与股价表现 - 公司公布的销售预测不佳，股价下跌6%，报641.56美元 [1] - 第二季度公司预计销售额在72 - 77亿欧元之间，低于78亿欧元的预期 [1] - 公司股价较去年同期下跌34%，远低于7月11日创下的1110.09美元的历史高点 [2] 宏观环境影响 - 近期关税公告增加了宏观环境的不确定性，情况将在一段时间内保持动态变化 [2] 评级情况 - 覆盖公司的24家券商中，19家维持“强力买入”评级，无“卖出”评级 [3] - 市场普遍预期的12个月目标价为896.35美元，较当前股价溢价39.5% [3] 期权交易情况 - 公司平时交易清淡的期权市场今日活跃，成交量超过17000份合约，是日均盘中成交量的四倍 [4] - 5月500看跌期权是今日最受欢迎的期权，有新的卖出开仓头寸，暗示期权交易员认为该股下个月将在重要心理价位触底 [4]